电解铝行业盈利复苏在望

王东岳

受下游需求疲弱、上游成本抬升等因素影响，2018年下半年以来，电解铝行业亏损持续加剧。

进入2019年，在行业产能收缩、成本下降以及需求增长的共同推动下，电解铝产品价格开始逐步回升，行业亏损幅度逐渐收窄。

4月23日，长江有色市场铝金属现货价格报收1.42万元/吨，时隔6个月后重回1.4万元上方。

长期来看，随着电解铝行业产能格局重塑以及下游需求的稳步增长，电解铝行业盈利水平有望持续改善。

成本下降 亏损收窄

经历过2018年的严重亏损，电解铝行业正迎来积极变化。

4月13日，云铝股份发布一季度业绩预告，预计2019年1-3月实现净利润5000万元，实现扭亏为盈;此前，焦作万方发布公告预计，2019年一季度公司净利润为-6000万至-8000万元，亏损幅度收窄。

云铝股份表示，2019年一季度，公司氧化铝、阳极炭块等大宗原辅料价格环比2018年四季度有一定程度下跌，同时铝产品价格较2018年年末有所回升，公司通过降低原辅料成本、控制生产用电成本，实现扭亏为盈。

2018年，受下游需求疲弱、上游成本抬升等因素影响，电解铝行业盈利表现欠佳，尤其是进入下半年，铝产品单吨亏损幅度加大。

年报数据显示，2018年，云铝股份累计亏损14.66亿元，焦作万方预计亏损4.42亿元。

期间，国内氧化铝产品价格由年初的2885元/吨升至3300元/吨高点，年内最高增幅14.38%;2018年下半年，预焙阳极价格由3320元/吨升至3850元/吨，增幅超过15%。

但进入2019年，上游氧化铝、预焙阳极原料价持续下滑。其中，氧化铝价格由年初2935元/吨跌至2675元/吨，下滑8.86%;预焙阳极价格由3800元/吨跌至3500元/吨，下滑7.94%。

供给收缩 产能置换

根据统计数据，截至2017年年底，国内电解铝总体产能约为4356.8万吨，消费量为3550万吨。受此影响，国内电解铝有效产能基本维持在3600万吨上下，产能利用率不足85%。

由于亏损问题，2018年下半年以来，国内电解铝运行产能不断下滑。SMM数据显示，2018年6月起，国内电解铝产量开始出现下滑，2019年2月已接近3500万吨。根据百川资讯统计，2018年年初至2019年2月间，全国关停的电解铝运行产能已接近318万吨，供需关系逐步趋衡。

有观点认为，伴随电解铝盈利改善，新产能投产和关停产能复产将会再次对电解铝行业盈利产生冲击。

但兴业证券研究报告显示，短期内，电解铝实际上可供投复产的产能有限。

根据兴业证券的统计数据，2019年，国内可投产的产能为163万吨左右。其中，大部分产能预计在2019年下半年投产，真正能够对当前产量形成影响的产能较为有限;对于复产产能而言，由于有相当比例产能系因置换指标而减产、停产的，真正能够复产的产能或将低于預期。

同时，兴业证券还指出，就中长期而言，电解铝行业的格局正在发生深刻的变化。

除原材料成本以外，电力成本是电解铝行业最重要的成本之一，也是各省电解铝产能分布变化的主要考虑因素之一。

受不同地区电力成本差异因素影响，2012年以来，山东、新疆、内蒙古、云南等具备电力成本优势的地区电解铝产能占比均有所提升，而此前的电解铝大省河南电解铝产能逐渐由第一位降至第四位。

由于部分企业能够依靠电力优势获得超过行业平均水平的超额收益，而其他电力成本较高的企业处于亏损状态，近年来，部分地区的投资意愿强烈，客观上导致电解铝行业整体产能过剩。

然而，伴随原有高成本产能的重新布局，电解铝企业的竞争力优势正重新定义，行业成本曲线更加扁平化，有利于遏制投资冲动。

资料显示，2018年1月，工信部发布了《关于电解铝企业通过兼并重组等方式实施产能置换有关事项的通知》，提出产能指标实行等量或减量置换，并明确提出2011年至2017年关停并列入淘汰公告的电解铝产能指标须在2018年12月31日前完成产能置换，逾期将不得用于置换。

统计数据显示，2011-2017年，国内约有467.9万吨的电解铝产能宣布淘汰，其中已公示完成置换的产能约为375.38万吨。

兴业证券认为，产能置换政策的出台意味着，电解铝作为产能过剩行业将在未来面临产能天花板。

根据安泰科的统计，截至2018年年底，全国剔除违规产能的电解铝产能约为4100万吨，既有电解铝产能将成为稀缺资源，头部电解铝企业有望取得超额利润。

需求回暖 盈利复苏

从需求端来说，2018年，国内电解铝下游行业需求惨淡。以铝制品进出口口径计算，2018年，国内表观消费量同比增速仅为2.4%，以原铝进出口口径计算的国内电解铝的表观消费量同比增速约为4%。

按照需求占比，地产和汽车是电解铝下游最重要的两个消费领域。

根据安泰科的测算，近两年，国内用于建筑领域的电解铝需求约为1150万吨/年，约占国内原铝消费的30%左右，下游行业主要包括住宅、公共设施应用等。

作为地产后周期产品，电解铝用量与地产竣工面积正相关。

数据显示，2018年，国内房地产开发企业房屋竣工面积9.36亿平方米，同比下降7.8%;其中，住宅竣工面积6.6亿平方米，同比下降8.1%。

进入2019年，国内房屋竣工面积降幅收窄。根据国家统计局数据，2019年一季度，国内房屋竣工面积1.85亿平方米，下降10.8%，降幅收窄1.1个百分点。

根据兴业证券测算，以每平米房屋大约用铝8公斤计，2018年，全国9.36亿平米房屋竣工面积，带动电解铝需求748万吨，剩余近400万吨需求主要用于建筑铝模板、农村自建房屋用铝、临时建筑用铝等。

兴业证券预计，2019年，国内房屋竣工面积同比增长5%，电解铝需求强度不变，其他部分的电解铝需求增速为3%，全国建筑业在2019年的新增需求量达到48万吨。其中，建筑铝模板预计发展较为迅速。根据中国模板脚手架协会统计，2018年，国内铝合金模板产量约为4000万平米，消耗电解铝近10万吨。中国忠旺年报显示，2018年，公司铝合金建筑模板销量约为34.1万吨，同比增长31.2%。

預计到2022年，铝合金模板渗透率将会从目前的18%增至60%，需求量接近300万吨，年均增长达到50万吨。

除房地产行业外，交通运输占电解铝需求的比重约为12%-13%。2018年，交通运输领域电解铝的消费体量约为460万吨。

受2017年政策刺激引发的高基数因素的影响，2018年，国内汽车产销量均出现同比下滑，国内汽车整体产量2780.9万辆，同比下滑4.2%;整体销量达到2808.1万辆，同比下滑2.8%。其中，乘用车累计产销量分别为2352.9万辆和2371万辆，分别同比下滑5.2%和4.1%。

进入2019年，汽车行业利好不断。1月份，国家发展改革委员会、工信部、财政部等10部委联合印发的《进一步优化供给推动消费平稳增长促进形成强大国内市场的实施方案（2019年）》（下称“实施方案”）提出，要稳住汽车消费，持续优化新能源汽车补贴结构，促进农村汽车更新换代。此方案被一度业内解读为新一轮“汽车下乡”政策序幕。

4月，部分媒体报道称，国家发改委于近期印发《推动汽车、家电、消费电子产品更新消费促进循环经济发展实施方案（2019-2020年）（征求意见稿）》，提出以“破除乘用车消费升级制度障碍，严禁各地出台新的汽车限购规定，已实施汽车限购的地方应加快由限制购买向引导使用转变”，并建议“取消对无车家庭购车的限制”。

数据显示，2019年一季度，国内汽车产销量分别达到663.57万辆和637.24万辆。其中，新能源汽车产销分别为30.4万辆和29.89万辆，同比增长102.7%和109.7%。

兴业证券统计数据显示，与传统车相比，新能源汽车单车用铝量接近200公斤，约为传统车的2倍左右。长期来看，新能源汽车的持续增长将有利于拉动铝消费规模提升。

兴业证券预计，2019年，国内汽车产销总量将保持1.5%正增长、新能源汽车产销增加40万辆，其他交通用铝保持不变，则2019年将新增电解铝需求量12万吨。

此外，从更长期来看，与美国、日本等国家的人均电解铝消费水平相比，国内人均用铝量仍有较大增长空间。据统计，2015年，中国人均用铝量约为22.7公斤，美国和日本均在30公斤左右。若以美国和日本的历史峰值用量计算，中国的人均用铝量约有40%-50%的提升空间。

伴随行业供需关系的持续改善，电解铝行业回报率有望回归正常。