大智慧的财务智慧

阮希阳

 

2017年，恒生电子（600570.SH）宣布收购大智慧香港51%的股权，大智慧香港的核心资产是艾雅斯资讯科技有限公司。

艾雅斯资讯科技有限公司也是A股上市公司大智慧（601519.SH）最赚钱的业务，剥离优质资产的大智慧，现在怎样了？3月19日晚间，大智慧发布了2018年年报，报告期内，公司实现营业收入5.94亿元，同比下降6.99%;归属于上市公司股东的净利润1.08亿元，同比下降71.71%;其中归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润为-604.61万元。

盈利多来自投资收益

事实上，大智慧扣非净利润常年亏损，多年来，公司盈利的年份，其利润都来自投资收益。在这些投资收益中，以出售长期投资股权为主。

财报显示，公司近年来营业总收入均不如营业总成本，主营业务无法正常盈利，公司持续运营能力堪忧。

2018年，公司1.08亿元净利润主要来自处置长期股权投资产生的投资收益，其中将大智慧香港41.75%的股权出售给恒生电子，获得投资收益1.51亿元。

如果只看2018年年报的话，这笔投资收益并没有什么异常，但是结合公司近年来的净利润情况，再对比2017年年报，就发现端倪了：2017年，恒生电子以3.67亿元的价格，收购大智慧香港51%的股权。

非常清晰的一笔并购，却分两次签约付款，2017年收购51%的股权，恒生电子获取控制权，带给大智慧2.91亿元的投资收益;2018年继续收购后续的41.75%的股权，又给大智慧带来1.51亿元的投资收益。如果2017年一次性收购全部股权，则2018年的大智慧就会减少超过1亿元的净利润，从而导致账面大概率亏损。

大智慧的扣非净利润多年亏损，却并不是很缺钱，账面显示有11.1亿元现金，且没有一分钱的长短期借款。从资产负债率看，是一家财务质地非常优秀的企业，以至于财务费用是负数。

钱从哪儿来的呢？

从现金流量表看，2012年以来，公司经营性现金流量净额合计为-30.4亿元，这是真金白银的“亏损”。但公司通过不断地出售长期股权投资，同期投资性现金流量净额合计为10.35亿元，从而保证公司现金流比较充裕。

“投资专家”的投资路线图

据公司2018年年报，账面有2.04亿元的可供出售金融资产、2.95亿元的商誉。其中，可供出售金融资产包括三家公司的股权：中证机构间报价系统股份有限公司（持股2.65%）、上海龙软信息技术有限公司（持股19%）、上海数筏金融信息服务有限公司（持股25%）。

从可供出售金融资产的增减数据里可以得知，公司以200万元处置了上海狮王黄金有限责任公司（下称“狮王黄金”）35%的股权，不再体现在可供出售金融资产清单里。但是笔者看了一下以往年度的年报，发现公司2016年年报显示，狮王黄金35%的股权账面价值为1704.5万元，仅仅过了一年半，就以200万元处理掉了？狮王黄金是一家从事黄金业务的公司，和大智慧的主业几乎毫无关联，为什么要贵买贱卖这家公司的股权？

据天眼查显示，接盘方上海钤孚互联网科技有限公司的法人代表是杨建萍，联系人是杨建爱，原法人代表是刘胜节。而狮王黄金的法人代表是杨建松，原法人代表是刘胜节。无论是从法人代表的更迭还是相关人员的姓氏关系来看，除非是姓名重合，否则，这两家公司高度相关。

不仅如此，狮王黄金的上一任法人代表是刘胜节，而其上一任法人代表是王玫。王玫是谁？据大智慧的披露资料，她是公司的前监事会主席和前副总经理。同时，她现在仍是大智慧的十大股东之一，持有公司814万股的股份。

如果排除上述相关人士姓名重合的因素，那么，这笔交易的本质，就是通过实质性关联公司高管人员名单的更迭，巧妙地避开披露关联交易，向大股东王玫曾经的关联公司进行利益输送。

再来看商誉。

2014年，公司的商誉高达4.5亿元，经过几年的处置，降到了2.95亿元，以阿斯达克网络信息有限公司（1.57亿元）和上海大智慧财汇数据科技有限公司（0.97亿元）为主。据公司2018年年报，阿斯达克网络信息有限公司是在香港提供财经服务的知名网站，当年净利润为4303万元;上海大智慧财汇数据科技有限公司的净利润为2845万元，这几乎是大智慧旗下唯二盈利的子公司，因此这部分商誉是可以接受的。

除此之外，有一笔金额不大的商誉却让人存疑：大智慧于2016年支付743万元合并成本收购了上海搬矿网络科技有限公司（下称“搬矿网络”）100%的权益，确认商誉317万元，但公司在2017年全额计提减值准备后，又以78.48万元转让给自然人李庆。

笔者查了下上海搬矿网络科技有限公司的财务数据，2016年的净利润仅有13.35万元。

所以，在出售大智慧香港业务这笔大单的掩护下，大智慧很有可能通过高买低卖狮王黄金和搬矿网络，悄悄地输送利益。

“招兵买马”太迅猛

除上市第一年，大智慧每年的扣非凈利润都是亏损。难道是因为公司从事的业务不赚钱？从公司提供的分项产品销售收入和成本构成表来看，除了2016年公司新上的视频直播业务毛利为负数外，港股服务系统的毛利率近年来均在50%以上，金融资讯及数据PC终端服务系统的毛利率为60%左右，金融资讯及数据移动终端服务系统的毛利率为40%左右，证券公司综合服务系统的毛利率为50%左右。

在A股上市公司中，毛利率能达到这个水平的比较少见，毛利率达到这个水平却不盈利的就更少见了。

从数据上看，公司扣非净利润亏损的根源在于，工资发的太多了。2012年以来，公司的三费（含研发费用）在大部分年份都超过主营业务收入，2017年和2018年也超过营收的60%。

据历年年报，三项费用中，占比最高的是员工薪酬、股份支付、劳务支出和研发费用，研发费用基本是支付给研发人员的工资。

大智慧在产品尚未达到一定规模的情况下，不顾自身承受能力，招聘过多的员工，并给员工和高管远超公司能够负担的薪酬，导致了公司的亏损。

笔者曾经总结过一般公司上市的目的，主要有三大类：一类是为了扩大生产规模，财务报表上的主要特点是上市融资进行固定资产投资;一类是为了回报财务投资者，财务报表上的最大特点就是并不差钱，并且上市后不急于花掉募集资金;一类是为了吃顿“散伙饭”，财务报表上的特点就是上市后高管变化较大，并且增加了股份支付、职工薪酬等开支。

从财务数据看，大智慧是第三类。公司上市后，营收结构没有发生明显变化，除了流动资金改善，资产结构也没有太大变动，但三费开支迅速飙升。上市当年，支付给员工和为员工支付的现金较上年同期翻了一番，员工人数也从1000多人暴增到3000多人。

直播平台的影响

据公司2018年年报，当年费用收窄的主要原因是直播平台业务调整。

2016年前后，直播行业突然火爆了起来。虎牙直播、斗鱼直播等风靡全国。一时间，行业爆发式增长，甚至王思聪也投资了熊猫直播。

由于直播给投资顾问提供了一个方便的与股民实时交流的便捷手段，所以不少从事金融软件行业的公司也开始尝试直播业务，比如东方财富网推出了浪客直播。

在大环境的影响下，大智慧也认为这是一個转型的风口，投入了轰轰烈烈的直播行业。但是，事后证明，这个行业非常消耗硬件资源和人力资源，如今熊猫直播已经宣布关闭，其他各大直播平台盈利困难。

2016年，大智慧在直播平台业务上的亏损高达9亿元，直接导致当年公司净利润亏损17.6亿元。可以说，正是2016年的决策失误，导致了公司之后不得不变卖最有价值的资产，渐渐失去了重新翻身的机会。

上交所也发现了大智慧年报中存在的问题，并向公司发去了年报问询函。

公司上市募资25.5亿元，一直以来，通过理财收益和花哨的股权转让技巧，勉强维持到了如今，如果核心业务依旧不能带来盈利和现金流的话，待到手头的现金坐吃山空，公司的出路在何方？

2018年年报披露，公司联营公司和控股子公司缩减到31家，卖掉大智慧香港后，其中持续盈利的仅有中证机构间报价系统股份有限公司、上海大智慧财汇数据科技有限公司、阿斯达克网络信息有限公司和宁波恺英互联网小额贷款有限公司（下称“宁波恺英”），其余的基本都处于亏损状态。据公司发布的公告，宁波恺英已经在年报发布前的2019年1月完成出售。

公司员工规模已经从巅峰时期的3800人缩减到了2018年的885人，扣非净利润也收窄到了历史最低点。

盘点一下剩下的31家联营公司和子公司，下一步，卖谁呢？

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