期权工具应用案例赏析

李洋 韩大宇 袁志达

（长江期货股份有限公司北京海淀区营业部）

一、客户实际问题

在期货市场里，企业进行套期保值交易的本质是对冲和风险转移，是企业风险把控的最基本手段。

随着期货市场的发展有越来越多的金融衍生工具产生，以满足企业日趋多元化的风险管理需求；例如期权、期货+保险、商品互换等。期权比传统的期货工具占用更少的资金，比期货+保险更灵活，比商品互换更贴近企业的避险需求。因此，期权是目前市场上最值得企业关注和了解的衍生工具。但是，现在市场上产业客户普遍认为期权的风险太高，想参与但是不敢参与或者没精力参与。

下文将以一个案例为主线，通过具体分析该案例来讲述我公司为产业客户提供的精准服务，从而打消企业多种顾虑。该案例是2019年长江期货服务铁矿石贸易商的案例。

二、套保策略前实地调研

某公司主营业务是铁矿石进口贸易，其铁矿石贸易规模从2016年的10万吨达到2018年的60万吨。据客户表示，在大连铁矿石期货品种国际化（2018.5.4）之前，铁矿石期货活跃合约不够连续，经常出现想保值但无处可保的困境，另一方面铁矿石期货内外价差不稳定，很不利于企业保值应用。但随着铁矿石期货国际化，企业可以选择逐渐丰富了起来。

在企业进入期货市场之前，该企业在铁矿石日常贸易的成本控制方面显得十分被动。2015年铁矿石贸易，乃至整个黑色产业链都处于一个漫漫无期的熊市，铁矿石现货价格明显下滑，企业甚至面临连续亏损的局面，当时有少数的大型铁矿石贸易商进行了期货卖出保值并取得了不错的效果，因此该公司开始提高对期货的重视程度，多次尝试参与期货市场，通过期货工具来进行套期保值并取得了一定程度的保值效果，但是随着多期货市场的深入了解也发现了一些对应的问题难点，主要集中在以下两方面：

1） 通过期货进行套保对企业的经营性现金流是一个不小的负担；铁矿石期货的保证金比率10%，因此在日常经营时无形之中增加了一成左右的经营现金占用。

2） 通过期货进行套保时往往因为价格的波动而造成后续保证金的追加。

在2018年12月长江期货组织人员来到企业进行风险管理主题讲座与面对面咨询交流，使企业上下对期权这个新兴工具高度认可，并且主动邀请长江期货公司专业团队来企业再次进行座谈交流。

根据长江期货专业团队实际调研企业经营情况结果显示，国内铁矿石贸易商属于整个黑色产业链的上游末端，在铁矿石贸易环节主要议价权在巴西与澳大利亚矿商手里，因此被海外矿商侵蚀利润较为严重，在黑色系的铁矿石中游销售环节附加利润不高而且利润波动不稳定往往会出现钢厂赚钱、焦化厂赚钱、唯独国内铁矿石贸易商亏损的尴尬局面。

2019年春节之后至今经营概况：

1） 企业采购铁矿石平均成本维持市场平均水平，并无优质低价供货源。

2） 企业销售铁矿石利润平均在 30-50元，极端峰值在80元。

3） 企业平时常备库存8万吨。

2019年春节之后至今风险管理需求：

1） 2月26日－3月22日期间，企业担心价格下滑导致库存减值，并想要保住现有销售利润。

2） 4月11日期间，价格出现峰值，企业对后期市场迷茫，销售利润不可控并且存在库存贬值风险。

三、实际案例操作

2019年2月26日接收到企业的需求与困惑后长江期货组织人员进行调查和研究得出初步结论：铁矿石贸易环节受春节后黑色系开工影响较大，节后下游需求是否证伪风险很大，现阶段铁矿石价格波动较大涨跌无序存在不确定性，但企业目前销售利润可观，不宜缩减贸易规模。单纯的现货经营无法兼顾保证利润和规避风险的经营需求。

因此长江期货对企业提出的套保建议如下：

1） 主动缩减50%现货常备库存至4万吨，以应对可能出现的价格暴跌导致库存贬值。

2） 布局4万吨规模的铁矿石50天平值看涨期权，将现货库存转化为更加灵活的虚拟库存，并且随采购随销售，不缩减销售规模。

通过此次期权套保，帮助客户在无风险的情况下锁定了销售利润，利润磨损仅为36万元。

详细分析：

1） 若企业不进入期货市场进行风险对冲，则会顾虑铁矿石价格下跌的可能，进而缩减贸易销售规模30%，则整体盈利磨损1560万（8万×30%×650=1560万）在不进行风险管理工具的情况下，企业会选择缩减一定的规模来规避不确性的市场行情，缩减销售规模导致少盈利 1560万元，即损失1560万。

2） 若企业使用期货工具来进行套期保值，保证金占用240万。

在使用期货工具来进行套期保值的情况下，保住了企业拿到了额外的 1560万的销售利润，仅仅因为期现基差波动利润磨损 36万元，即净盈利1524万，但是由于期货占用保证金过多（240万），从而导致企业面临现金流紧张的情况。但整体上达到了保值目的。

3）若企业使用期权来进行套期保值，保证金占用48万。

在使用期权工具来进行套期保值的情况下，也同样以利润磨损36万元，保证企业拿到了额外的1560万的销售利润，即净盈利1524万。并且期全占用保证金很低（48万），在不占用企业过多现金流占用的情况下达到了保值目的。

2019年4月11日接收到企业的需求与困惑后长江期货组织人员进行调查和研究得出初步结论：铁矿石现阶段价格过热，下跌概率极大，但是销售利润极其可观，不宜缩减贸易规模。单纯的现货经营无法兼顾保证利润和规避风险的经营需求。

因此长江期货对企业提出的套保建议如下：

1） 主动回补50%现货常备库存至8万吨，以应保证赚到丰厚的销售利润。

2） 布局8万吨规模的铁矿石15天平值看跌期权，以保护可能发生的库存贬值。

时间 铁矿现货 铁矿期货（1909） 铁矿期权2019.04.11 720 元/吨650 元/吨8万吨期货占用资金520万行权价650元/吨看跌期权，规模8万吨，占用资金62.4万2019.04.25 679元/吨 616元/吨 行权价650元/吨看涨期权盈亏情况 亏损328万 盈利272万 盈利272万总盈亏：272-328=-56（万元）

通过此次期权套保，帮助客户在无风险的情况下锁定了销售利润，利润磨损仅为56万元。

详细分析：

1） 若企业不进入期货市场进行风险对冲，则会顾虑铁矿石价格下跌的可能，进而缩减贸易销售规模30%，则整体盈利磨损1680万（8万×30%×700=1680万）在不进行风险管理工具的情况下，企业会选择缩减一定的规模来规避不确性的市场行情，缩减销售规模导致少盈利 1680万元，另一方面剩余的存货也面临贬值229.6（8万×70%×41=229.6万）即损失1909.6万。

2） 若企业使用期货工具来进行套期保值，保证金占用520万。在使用期货工具来进行套期保值的情况下，保住了企业拿到了额外的 1680万的销售利润，仅仅因为期现基差波动利润磨损56万元，即净盈利1624万，但是由于期货占用保证金过多（520万），从而导致企业面临现金流紧张的情况。但整体上达到了保值目的。

3） 若企业使用期权来进行套期保值，保证金占用62.4万。

在使用期权工具来进行套期保值的情况下，也同样以利润磨损56万元，保证企业拿到了额外的1680万的销售利润。并且期全占用保证金很低（48万），在不占用企业过多现金流占用的情况下达到了保值目的。

四、帮助客户解决的主要问题

1. 帮助企业选择保值最佳月份和时间

企业根据生产情况需要对自己买入或卖出铁矿石套期保值；实际贸易成本不会有太大的变化。以规避特殊时间段内价格剧烈的波动造成的各种损失。

2. 帮助企业稳定经营规模，确定套保规模

通过上述案例证明，正确应用期权工具，可以帮助企业在复杂的市场环境中稳定生产经营的规模，避免因为不利的市场价格波动而减少经营规模。套期保值者在期货市场上保值的比例是可以选择的，最佳套期保值的比例取决于套期保值的交易目的以及现货市场和期货市场价格的相关性。套保者的动机并不是单纯的风险最小化，也不是单纯的利益最大化，而是两者的有机统一。

五、帮助客户解决问题方案

从套期保值操作的流程来看，在套保操作之前，我公司对企业进行了实地调研，明确了企业所面临的风险。通过测算价格量化产业客户风险。我公司通过研究与分析，给出此方案，成功的帮助客户解决风险对冲的需求。套期保值并不意味着把风险降到零，只不过对风险的掌控能力更强了。在利用期货市场之后，企业就有把握降低风险。长江期货有专业团队，将通过实地调研把期货和现货结合起来，可以规避很多市场价格波动风险，从而控制企业成本。不仅蛋鸡养殖业，还包括钢厂的套期保值经验，也包括塑料产业客户。

长江期货一直在帮助企业对冲风险的同时解决客户没精力或不敢做的问题。在前期我公司通过实地调研给出具体套保方案。企业在套保的过程中，长江期货会与企业进行充分沟通，使企业完全把握各类风险点及追加保证金的时间点。在方案执行期间，每个月、季、年结束后，都会针对这一阶段的交易情况和任务完成情况进行总结，及时发现其中的问题并进行调整。在既定方案的框架下针对宏观面和相关品种走势提出针对性措施，真正为客户提供一条龙式的服务。