关于公司战略投资预算的研究——以某国有资产运营集团为例分析

重庆渝富资产经营管理集团有限公司 徐宇昕

为深入贯彻党的十八届三中全会精神，进一步深化国企改革，健全现代企业制度，完善国资监管体系，不断增强国有经济活力、控制力和影响力。改组组建国有资产投资运营公司，“以管资本为主”改革国资管理体制，减少政府对企业过多行政干预，增强国有资产的流动性，成为新一轮国资国企改革的重点内容和关键环节。Y集团作为国有资产运营公司，是地方国有独资、拥有AMC牌照专门处理金融不良资产的综合性资产管理公司。其主要业务涉及股权管理、产业投资、基金运营、不良资产处置、土地经营等方面。截至2016年底，公司注册资本达100亿元，资产规模上千亿元，拥有的全资子公司和参控股企业超过50家，此外还持有多家上市公司股权。

本文从Y集团战略规划入手，深入研究年度投资预算编制，进一步对Y集团投资预算管理存在的问题进行重点讨论，从而为保障公司投资的安全性和投资收益，并最终促进公司战略目标的实现提供相应的措施和优化建议。

1 案例介绍

Y集团成立于2004年，是国务院特批的全国首家地方国有独资、专门处理金融不良资产的综合性资产管理公司。2004—2013年，Y集团定位于政府化解处置不良资产、经营运作国有资产的杠杆和工具，以服务政府战略、实现政府意图、完成交办任务为主。在十年发展中，逐步探索出债务重组、土地重组、资产重组“三个重组+战略投资”职能，为促进改善地方金融生态和城市生态，推动国有企业改革发展，培育战略性新兴产业做出一定贡献，同时，集团自身也得以发展壮大，初具国有资产运营公司的雏形。但随着改革发展内外环境和承担责任使命的新变化，Y集团迫切需要通过新一轮改革创新实现新的突破，解决市场化程度不够高，在一定程度上依赖政府配置资源、盈利模式单一、现代企业制度不完善等突出问题，亟待抓住新一轮国资国资改革试点的机遇，以改革促转型，以创新谋发展，实现自身的持续健康发展。

在新形势下，Y集团确立了“两转三化”的转型发展战略。“两转”就是要把承担的社会责任转换为更多更好的发展机遇，把政府交办的政治任务转换为与市场接轨的业务，实现履行政治责任、经济责任、社会责任的有机统一。“三化”即实施公司化、市场化、国际化发展战略，对标学习国际领先资本运营公司，待条件成熟积极“走出去”参与国际市场竞争，构建海内业务与海外业务双核驱动发展格局。

2 战略投资预算的现状分析

目前，Y集团的投资业务主要包括两种类型，即战略性投资和财务性投资。

(1)战略性投资。重点围绕服务地方经济与产业布局，先后直接出资组建三峡担保、进出口担保、农畜产品交易所、药交所、汽车金融等，支持区域金融中心建设；出资组建西航控股、通航集团等，支持战略性新兴产业发展；运用资本市场，引导京东方液晶面板等重大项目落户地区；作为战略投资者，参股机电股份、四联集团等企业。集团通过战略性新兴产业投资市场化方式运作，帮助传统国有企业升级改造；通过设立战略性产业股权投资基金等，放大国有资产功能，助推产业升级。

(2)财务性投资。对于上市公司，集团将按照“价值判断、进退流转、兼并收购、交易兑现”的商业逻辑，通过价值判断在资本市场中选择具有操作空间和兼并收购价值的目标企业股权，积极进行股权管理、投资组合管理和资产配置，审时度势择机交易，通过股权的进退流转获得资本市场运营收益；对于非上市公司通过“价值投资成长性企业股权、组合管理成熟期企业股权、择机交易兑现增长价值”。商业模式以中长期财务性投资为主，通过价值评估筛选具有发展潜力的成长性企业进行跟投式股权投资，配合提升股权价值，择机通过并购转让、大股东回购、多层次资本市场上市等渠道进退流转、兑现价值。

为规范投资行为，提高投资决策的合理性和科学性，降低投资风险，Y集团建立了投资评审管理制度，组建了投资评审委员会，其主要针对项目的要素审查和实质性评价，提示项目风险，提高投资决策的科学性、合理性，评审结果将为决策管理层提供技术支撑。

3 现存主要问题

3.1 投资预算缺乏战略目标和战略规划指引

根据当前的经济形势和最新的国企改革要求，Y集团制定了战略发展目标，未来将围绕金融领域、战略性新兴产业领域及其他有投资价值领域开展股权投资，但公司的战略目标缺乏清晰明确的板块业务战略规划。年度投资预算采用“自下而上”的编制方法，年初各子公司、各业务板块汇总编制而成，没有严格对照战略规划来指导年度投资预算编制，反过来，投资预算对于推进集团战略规划的完成，进而实现战略目标的支撑作用就受到较大的限制。再进一步，缺乏战略目标和战略规划的指引，集团层面对于投资项目缺少统筹安排，具体投资项目的选择与投资规模的确定主要在子公司报送的项目中筛选，子公 司出于对自身利益的考虑，一方面可能会恶性竞争公司内部有限的资源；另一方面对于公司总体战略的把握也会非常有限。

3.2 投资决策方法单一，缺少灵活性

对于投资项目的决策，主要采用净现金流贴现法计算每个项目的净现值，按项目的净现值大小对项目进行排序，排序靠前的项目是优先投资项目。但宏观经济形势、产业技术及市场环境具有不确定性，想要估计投资项目的未来现金流，就必须对项目有关的市场、产品、定价、竞争、管理、经济状况等作出相应的假定。实践中要先预计项目投资期限，最长不超过20年，然后预测投资期限内的现金流量和投资期期满时的清算价值，再根据投资公司的加权平均资本成本(WACC)计算投资项目的内在价值。采用这种方法，折现率的微小变化，都可能使折现结果产生巨大差异。

现金流贴现法缺点较明显，未来现金流的预测非常困难，容易受相关人员主观认识因素的影响，另外，在实际操作中未来现金流量的预测、折现率的选择都是基于一种假定，缺乏对于假设的灵活性设置，这很可能使得现金流量贴现法对于投资项目选择的决策失效。Y集团的股权投资主要以新兴战略性产业为主，未来的不确定性因素较多，因此，依赖单一情景下的净现金流贴现法很可能导致投资决策失败。建议可以在投资决策的财务分析中增加灵活性设置，同时结合其他估值方法，如市场相对值法等来弥补单一净现金流估值法的不足。

3.3 投后管控制度和评价退出机制有待完善

Y集团现行制度中尚未建立高效的投后管控制度和评价退出机制。在对投资项目投后管理时，不仅要对投资收益进行分析，对于投资收益不达标的项目还要进行进一步的评估，包括项目当前产生的收入、成本、利润、收益率，以及实际值和预测值之间的差异。原则上，投资项目收益率不得低于集团要求实现的净资产收益率，特殊情况除外。对预期利润过高的项目，应予以特别说明；对于亏损的投资项目，现有的投资评价制度中没有对现有风险和潜在风险进行充分提示，也没有建立一系列有效的应对措施，具体投资项目 的退出机制也不甚健全，项目退出时间的合理性、退出方式的可操作性需要根据项目的进展和项目所处环境的变化进行持续的论证和调整。

4 Y集团战略投资预算的优化分析

4.1 战略投资预算管理的必要性分析

目前，Y集团的资产规模接近1000亿，负债融资接近400亿元，年度投资规模达到150亿元以上。但是，公司的资产收益率和投资回报率在资本管理公司当中，并不算高。2015年，公司完成资产运营公司的转型之后，投资回报率出现一定程度下滑，暴露出公司投资决策与管理上存在的问题。“十三五”期间（2016—2020），公司的量化发展目标是：国有资产保值增值率达到125%；净资产收益率年复合增长5.5%；利润总额累计123亿元；投资总额累计600亿元。公司虽然已经建立起投资预算管理制度，但还不尽完善，在战略目标的指引、决策工具的使用、投资后评价和处置方面还存在问题。因此，要想顺利完成公司的“十三五”目标，对投资预算管理制度进行完善优化，实施战略投资预算管理显得十分紧迫和必要。

4.2 战略投资预算管理的流程设计

在国家及市“十三五”规划的指导下，结合集团自身的发展目标，编制集团的战略目标和战略规划，报有关主管部门审批调整后实施。战略投资预算原则要符合国家发展规划、产业政策，符合市国有资产布局和结构调整方向，符合集团总体发展战略和子公司自身发展战略。投资项目应突出主业，有利于提高企业核心竞争能力；原则上不在集团发展战略确定的业务领域外新增其他领域的投资；若进行非主业投资应符合企业调整、改革方向，不影响主业的发展。公司的战略目标是建立卓越的国际化资本运营集团公司，金融、战略性新兴产业以及其他有投资价值领域是公司的三大资本运营方向，金融领域的股权投资，是公司转型为资本运营公司的基础支撑。

4.3 投资项目管控模式的完善

对于投资项目的投后管理，一是要强化“股权投资、价值管理”功能。更加注重提高资本的流动性，优化投资组合、改善资本结构、提高资本质量。科学把控出资企业的股权比重，坚持不直接参与被投资企业具体经营活动，为资本流动和保值增值创造条件。二是要强化“价值管理”功能，强化“积极股东”股权管理，运用“用手投票”价值管理机制，履行股东职责、发挥股东作用、行使股东权利、维护股东权益，推动价值提升。三是分类实施“战略管控、财务管控”以战略性投资为主的股权投资，坚持“在投资中运营，在运营中管理，在管理中培育，在培育中增值”，通过派出董、监、高等人才队伍深入到被投企业公司的经营管理。对符合集团发展战略且前景较好的股权企业，适时通过推动股改上市等措施，实现股权价值增长；对不符合集团发展战略的股权企业，帮助引入新的战略投资者，完成引导和培育任务，择机退出。