当前中炬高新、千禾味业比海天更值得投资

李策

自市场从4月8日进入调整期以来，调味品绝对堪称市场上特立独行的“明星”。而在调味品板块中，海天味业是当之无愧的龙头，但结合估值空间来看，笔者认为，当前中炬高新和千禾味业比海天更具投资价值。本文笔者拟从集中度、战略、产品、渠道、财务数据、业绩预期以及估值等角度全方位推演。

更换管理层或将使中炬业绩明显改善

当前三家公司主营酱油业务行业集中度趋势仍在提升，行业内具有规模、品牌、渠道优势的龙头企业将占有更多的市场份额。此外，未来区域酱油品牌进行全国扩张是必然的趋势，这也是中炬高新和千禾味业能够去把握的机会所在。

就战略层面来看，三家公司战略重点上主要还是增量逻辑，集中度的提升对海天味业和中炬高新都是利好。千禾味业则独辟蹊径，走营销品牌定位路线，即借助消费升级，通过零添加品牌运营，以及给渠道商的高渠道让利，来推动整体发展。

管理层方面，三家公司中最具看点的还是中炬高新，今年3月份，公司实控人变更为姚振华，国企变为民企。笔者认为，后续中炬高新的企业治理结构有望持续优化。目前宝能仅对总部进行了减员增效、费用压缩等，预期未来会在激励机制、运营效率和人才引进力度上有较大改善。海天虽然是三家中核心利益共享做的最到位的一家企业，但考虑到董事长庞康年龄已达62岁，会存在一定的管理层交接风险。

从产品层面对比来看，海天、中炬和千禾则处于不同的梯度，海天处于第一梯队，中炬高新则从行业第二梯队中突围，向第一梯队靠拢！但目前中炬非酱油类调味品产能布局尚未完成，产能端相对受限，不过通过厨邦品牌及渠道优势持续拉动小品类增长的效果已有较好体现。对比来看，三家企业当前都盯着酱油、醋以及料酒和蚝油市场，目前料酒和蚝油的增长还在，且较快。具体来看，蚝油放在中炬高新的第二重点品类，未来将和海天进一步抢食耗油市场，而新品放量有望推动收入稳定增长。千禾味业则盯着醋业务。

产能和渠道方面，海天处于绝对的霸主地位，因此，中炬高新想要拓展餐饮端占比（从25%提升到40%）并不容易。至于千禾味业，差异化竞争还是有肉吃的。

中炬和千禾仍存介入时机

从业绩预期与估值层面对比来看，海天味业预计公司2019-2021年归属净利润分别为52.28亿元、61.86亿元、72.43亿元。从估值上看，海天处于成长期的平均市盈率TTM为38.46倍，最低为27.45倍，截至2019年6月19日市盈率TTM为58.88倍，按照2019年20%的净利润增速，大致透支了两年的业绩。按照2019年营收增长16%，扣非净利润增长20%，到年底应该为49.06倍的市盈率。

中炬高新预计达成目标为，未来5年实现21%的年均复合增速。公司2019-2021年的归母净利润预期分别为7.49亿元、9.69亿元和11.38亿元。当前成长阶段中炬高新的平均市盈率TTM大致在45.99倍，最低为25.27倍，截至2019年6月19日市盈率TTM为49.27倍，按照2019年的23%左右的净利润增速，到年底的市盈率约为40.05倍左右。

千禾味业预计公司2019-2021年实现归母净利润2.14亿元、2.79亿元和3.37亿元。当前成长阶段千禾味业的平均市盈率TTM大致在37.56倍，最低为24.39倍，截至2019年6月19日市盈率TTM為50.77倍，按照2019年的25%左右的扣非净利润增速，到年底的市盈率约为40.61倍左右。不过千禾味业的看点在于全国的渠道扩张，也意味着步入高速成长期，2019-2021年3年复合净利润增速预估在88%。

综合来看，笔者认为，海天拥有无可比拟的机制、渠道、品牌优势，大势已成，不过估值方面，笔者认为，以透支两年业绩预期去买，赔率方面并不高。笔者更倾向于研究中炬高新和千禾味业，前者机制看点比较好，这也是以往中炬高新被海天味业远远拉开的核心原因，以后的路且行且看。千禾味业差异化竞争优势明显，锁定家庭端。和成长阶段匹配看，中炬高新和千禾味业的等待和实践价值更高，可等合适时机介入。