流动性充裕成行情最大推手

何艳

2月25日，两市成交破万亿，创下2015年11月以来单日新高;当天沪指大涨5.6%，创下2015年7月9日以来最大单日涨幅;A股三大股指涨幅均超5%，A股史上第二次出现。

在券商板块领涨下，当天除停牌股外，两市仅10余只个股下跌，涨停公司家数则超过300家。次日市场成交额再破万亿，涨停公司家数超过100家，以京东方为代表的明星股成交破百亿。

在这一轮强劲逼空行情下，钱从何处来引发市场热议;同时，杠桿资金重新活跃引发监管层对场外配资的关注。“金融供给侧结构性改革”、“结构性去杠杆达到预期目标”等说法也被市场频繁解读，久违的牛市气息弥漫在二级市场内外。

资金合力导致交易突破万亿大关

巴菲特指出，就估值而言，从长期来看，利率很显然是最重要的因素;如果利率注定会处于低水平，它能让通过投资获得的收益值更多的钱。

对于此番万亿回暖行情，市场资金来源成为一大关注焦点。“资金就像水一样，既要看总量，又要看结构”，华宝基金投资总监、副总经理李慧勇对记者表示，交易量急剧放大的原因，首先在于宏观上采取了合理充裕的货币政策，流动性比此前有显著改善;体现在利率方面，尽管有波动，但总体上趋势还是显著下行。

他进一步指出：“从结构上讲，还有一些因素成为直接的引爆点，第一、居民入市热情增加，投入资本市场的资金也相应增加。在存款增长分类上，去年企业类是在下降，但居民存款却在大幅增加，这些增加的居民存款成为入市资金的供给来源。第二、一部分过去沉淀在房地产中的资金也开始进入股市。第三、由于实体经济不振、经营困难、行业出现调整，部分企业主可能通过退出经营的形式来获得资金，这部分资金也成为入市资金来源。第四是外资，从去年四季度开始，陆股通呈现持续流入态势。第五则是其他机构投资者，比如保险、私募、公募战略性增加了权益类资产配置。”

但在中证焦桐基金首席顾问许维鸿看来，市场上存量资金本就非常充裕，只不过此次流动速度变快了而已。他表示，从去年11月，央行就开始投放货币，实际上当时整体市场氛围就有所好转;所以，本轮行情主要还是以新增的流动性驱动为主，也就是货币投放加速，而1月份新增信贷创新高。具体来看，当新增的货币还没流到实体经济中时，债市和股市可能就会提前反应，这是货币供给周期节奏的差距，也是这轮行情迸发的主要原因。

货币政策更注重逆周期调节

今年1月人民币贷款增加3.23万亿元，新增贷款创下单月历史新高。而同时社融规模增速出现明显回升，当月社融规模增量为4.64万亿元。货币投放会不会进一步放量引发市场关注。

对此，广发证券首席经济学家沈明高表示，中国政府多次强调不搞“大水漫灌”，避免重蹈传统刺激政策的覆辙。其实“大水漫灌”是一个相对的概念，可以通过跟其他国家比较的方式，判断我们货币政策的宽松程度。

从结果来看，2018年中国仍然保持了宽松的货币政策，但宽松的幅度不如韩国。韩国介于新兴市场与发达国家之间，韩美一年期和十年期国债收益率利差自2008年峰值的4个百分点和2.5个百分点下行，目前分别为-0.8百分点和-0.7个百分点。相比其全面倒挂，中美十年期国债收益率目前仍保持0.4个百分点的正利差。

李慧勇则认为，从2019年的中央经济工作会议定调看，我们还是会采取实质宽松的货币政策来为结构性改革创造良好货币条件。因为我们更关注边际的变化，而实际上边际上是在宽松的。另外，我们一直反对“大水漫灌”，就是不希望稳增长再导致新的低效率投资和新的资产泡沫，进而酝酿新的风险。实际上是尽可能把资金引到最需要的地方，比如实体经济中的高端制造、医药科技、节能环保等相关企业。

而今年以来，无论是货币政策还是财政政策，相较2018年的定调都有明显变化，例如央行此前提出的“稳健的货币政策要保持中性”变更为“稳健的货币政策保持松紧适度，强化逆周期调节，把握好宏观调控的度，在多目标中实现综合平衡”，这也意味着货币政策将更加关注“逆周期调节”。

沈明高表示，逆周期措施的工具不少，包括降准、减息和其他流动性创造工具如MLF等。今年美联储停止加息的概率大，一旦成真，中国人民银行减息的可能性增加。在目前条件下，具有QE性质的央行直接买股、买债的可能性应该不大。高杠杆条件下，货币政策逆周期调节面临的最大挑战是货币政策传导机制不畅。“而解决这一问题或许需要另辟蹊径，比如用财政政策优先改变实体经济基本面、提高直接融资比例等。”沈明高进一步强调。