小米年报暴露成长的烦恼

方沁雨

小米集团于3月19日晚间公布上市后首份年报，年报显示，2018年小米的营收和经调整净利润分别增长52.6%和59.5%，其中净利润增速超市场预期。然而，在年报公布次日，小米集团股价高开低走，收跌4.59%，之后又续跌两个交易日。

在业绩超预期之下，小米的股价表现完全背离。这或许是因为小米去年第四季度财报传递的一些信号：作为小米业务主支柱的智能手机，环比下滑剧烈;曾被雷军称作“铁人三项”之一的互联网服务环比下滑幅度达14.62%，边缘化趋势被确认。

虽然小米IOT及生活消费品业务在去年第四季度实现较好成长，但其该项业务本身也有许多不利因素传出。一位长期跟踪小米生态链的产业人士向《红周刊》记者表示，在规模稍大生态链企业和小米之间，立场和利益的冲突已经显现出来。

智能手机业务成拖累

小米的营收结构主要由三部分构成：智能手机、IOT与生活消费产品、互联网服务。2018年，三块业务营收规模分别为1138亿元、438.17亿元、159.56亿元，占比分别为65.1%、25.1%和9.11%，智能手机依然为营业收入第一大头。从营收增速看，三块业务较上年分别增加41.26%、86.87%及61.23%，IOT与生活消费产品营收增速明显。

但去年分季数据显示，自第二季度以后，小米的营收增长率逐季下降，从第二季度的68.3%降至第四季度的26.4%。需要注意的是，去年第四季度有两个环比下滑幅度是小米近两年来的首次：小米集团收入环比下滑12.64%、智能手机业务收入环比下滑28.31%，而上一次环比下滑发生在2017年第四季度到2018年第一季度之间，整体营收下滑2%、智能手机业务收入下滑8.83%。

小米财报解释，第四季度智能手机收入下滑系出货量减少导致。记者查阅IDC报告发现，2018年全球智能手机出货量下滑了4.1%，中国下滑了约10%。

但智能手机行业人士木易（化名）向《红周刊》记者介绍说，此次小米智能手机第四季度业务下滑不属于行业问题，可以通过对比竞品销量、销售额得出结论。据IDC数据，苹果、华为和荣耀第四季度销量、销售额不减反增，常被业界拿来与小米做比较的Vivo，市占率领先小米近10个百分点，销量和销售额环比分别下降13%、17%。也就是说，智能手机行业集中度在提升，马太效应凸显。

木易分析说，“主要原因有3个，最重要的原因是去年四季度红米系列缺位，导致出货量暴跌;其次是有竞争力的中高端产品缺席;最后，小米8产品力不足。”

小米将出货量下滑归因于产品策略调整。但小米最新推出的高端品牌旗舰机型小米9，在公布一个月来就遭遇供货不足问题。

就此，木易指出，小米供货不足是缺乏产能的能力所致，因为小米9原定4月份发布，结果抢发两个月，原因是产品开始落后于同类竞品，抢发的结果是生产线没有准备充分。

據悉，小米9此次搭载的是高通骁龙855芯片，搭载相同芯片的竞品手机厂商已经实现量产并供货，而作为小米9的核心卖点之一的屏下指纹技术，是竞品厂商去年年底发布的模组技术。

另外，小米年报显示，2018年度及第四季度ASP（产品平均销售价格）均有所上升。小米的ASP由2017年881.3元/部提升至2018年959.1元/部，2018年第四季度ASP由2017年第四季度823.9元/部提升至1004.7元/部，小米年报认为这得益于产品调整，尤其是中高端机销售。

按照小米ASP表现，其整体和第四季度毛利率水平应该上升。但2018年全年各个季度间，小米三块业务毛利率波动不大，且智能手机业务为5%-6%。

若比较年度数据，2018年小米集团整体毛利率反而下滑，为12.7%，较上一年度下降0.5个百分点。其中，智能手机毛利率由上一年度的8.8%降至6.2%。

小米生态链体系开始“颠覆性创新”

根据2018年财报，IOT与生活消费产品是小米的第二主业。在这项业务中，在去年第四季度，智能电视及笔记本电脑销售收入占比约为44.30%。从增速来看，智能电视及笔记本电脑销售收入的增速较快。

木易分析，小米智能电视及笔记本电脑销售收入表现超预期，现仍需进一步考察小米智能电视是否与租房行业、中低端商用展示行业对电视采购需求有关，而小米介入PC笔记本领域开始竞争可以比作一条鲶鱼，目前还有待观察，不过小米的市占率确也为其树起了护城河。

此前小米集团官方在回答《红周刊》问题时曾称，小米将进军白电领域。今年3月18日，红米推出了799元的波轮洗衣机，标志着红米将开始进入家电和消费领域，联手米家品牌围剿该领域中低端市场。国金证券分析师唐川认为，长期看，此举将对生态链企业自有品牌的中低端产品带来进一步冲击。

红米的变化意味着，小米生态链正经历“颠覆性创新”。

“丧失”（应要求，化名）原为一名数码发烧友，曾多次参与小米产品发布会，并对小米生态链企业有较为充分的了解。据其介绍，冲击已经形成，在规模稍大生态链企业和小米之间，已经出现了“立场的冲突”。

他说，“小米主要是提供生态链企业初始流量和供应链资源，企业出过一款爆款后，小米基本就不怎么管了。对于生态链企业来说，一手是自有品牌产品，一手是米家产品。米家实际上是小米提产品和ID（Industry Design，工业设计）需求，生态链企业去做。在小米生态链上，做洗衣机的只有小吉和云米，这次红米的洗衣机是小吉代工的，而米家也是小吉代工的。但是，红米定位在低端，米家定位在中高端，同样是代工，和红米合作赚的钱就比较有限。”

“丧失”指出，以华米为例，小米手环由华米代工，通过智能手表功能精简而设计出，但华米上市后绝大部分利润来自华米自有品牌的智能手表，所以华米现阶段没有动力给小米代工智能手表。目前，小米智能手表仍然缺位，小米手环则因微信推出计步功能，销量和市场火爆程度远不如以前。

“丧失”表示，目前绝大多数生态链流量来自小米，红米可以为生态链企业提供一个走量的渠道，不过，经他拜访了解，多数生态链企业对于自己未来的生存状况比较迷茫，希望摆脱小米独立，却遭遇无法断奶的困境。目前，小米生态链上第二家上市企业云米（VIOT）已与小米的分歧最为突出，这一点从米家洗衣机是由小生态链小吉代工，而不是由上市公司云米代工可以看出。

从估值来看，截至3月22日，小米动态市盈率为16.96倍，接近于硬件企业估值。唐川于本周给予小米25倍PE。不只是他，记者查阅了广发证券、国信证券和光大证券的最新研报，给予小米的估值区间在22-31倍之间。

这样的估值水平和小米上市初期许多职业投资人给出的40倍左右的市盈率相去甚远，这在一定程度上反映出当前市场对小米的智能手机业务、生态链变革等方面的认识比之前出现较大分歧。