金融治理：“关键之年”的谋篇布局

张锐

敲定稳金融的总体基调，守住不发生系统性风险的底线思维，瞄准服务实体经济的基本方向，激活金融政策的托举能量，放宽金融对外开放的市场口径……，作为2019年全国“两会”的重要主题，高瞻远瞩的金融运筹方略洋溢在总理的《政府工作报告》之中，鞭辟入里的金融改革灼见沉淀在与会代表的提案建议之上，流光溢彩的金融创新理念表露在参政议政的火热激情之内。聚民智，寻大同，定国策。一副大国金融治理图谱正沿着“关键之年”的时序年表清晰铺展开来。

守住不发生系统性金融风险的底线

经济是肌体，金融是血脉。相比于其他领域的系统性风险，金融领域无论冲出“灰犀牛”还是飞出“黑天鹅”，对经济的侵蚀与破坏更为剧烈，杀伤力也更强大。也正是如此，作为“三大攻坚战”之首的确保不发生系统性金融风险再次写进了《政府工作报告》，并且成为了“两会”代表聚焦最多的话题之一。

何为系统性金融风险？理论上讲就是全社会的货币总量（M2）在整体上不足以用来归还全社会的债务，从而导致全社会金融风险敞口大于0，这个时候发生的金融风险就是系统性金融风险;而从实践来看，一是重要性金融机构发生重大风险，对金融体系和实体经济产生重大不利影响，此时的风险就可能引发系统性风险;另一个就是一些重要的局部风险点比如去年A股大股东质押的大面积爆仓，这种财务风险可能转化为系统性风险。对于重要金融机构风险的屏蔽与治理，《关于完善系统重要性金融机构监管的指导意见》形成了从识别到监管再到处置的明晰制度性安排，发生系统性风险的可能性并不大，而需要我们重视与警惕的则是局部敏感性与重要性风险点。

必须承认，经过连续两年的治理，可能引爆系统性金融风险的高危点位得到了有效排除，比如宏观杠杆率降了下来，不良资产风险、流动性风险、影子银行风险、地方政府隐性债务风险等都出现明显缓和，但是，这些风险点依然不同程度地存在，而且像企业杠杆率、家庭部门杠杆率还有回升的态势。因此，未来一年确保不发生系统性金融风险，首先就是要堅持结构性去杠杆，否则“一刀切”去杠杆引起经济的剧烈痉挛与收缩，同样会酿成系统性风险;另一方面，要着力防范资本市场的异常波动风险，精准处置化解与排除风险隐患点，比如大股东股票质押、债务违约等;此外，守住不发生系统性金融风险的底线，重在事前防控，为此，要加快应用机器学习、数据挖掘以及区块链等金融科技，提升监管层风险探视感知和计划能力，以及实际监管的穿透性与有效性。

着力缓解企业融资难融资贵

从动用存款准备金率、利率等数量和价格手段，到推出信贷融资支持工具，再到综合使用PSL（抵押补充贷款）、SLF（常备借贷便利）、 MLF（中期借贷便利）和TLF（临时借贷便利）等货币政策工具，过去一年管理层矢志不移地寻求着破解企业尤其小微企业融资难与融资贵的路径与手段，而且产生了一定的成效，如去年小微企业获得的贷款同比增长2.3倍，十年期国债收益率下降了70多个基点，贷款利率也顺势下行等等。

但是，企业融资难与融资贵这一问题的解决不能看短期市场表现，而须看是否形成必要的常规性体制与条件，对此，李克强总理在《政府工作报告》中特别强调，必须改革完善货币信贷投放机制，引导金融机构扩大信贷投放与降低贷款成本，同时《政府工作报告》要求今年国有大型商业银行小微企业贷款要增长30%以上。在央行行长易刚看来，目前小微企业和民营企业的的实际贷款利率较高，主要不是无风险利率而是风险溢价比较高造成的。据此，易刚认为，一方面要通过市场化改革来消除利率决定过程中的一些垄断性因素，通过充分的竞争让风险溢价降下来，另一方面就是推进供给侧结构性改革，完善企业破产制度，提高法律执行效率，使金融机构敢于贷与愿意贷;不仅如此，还要清理规范银行及中介服务收费，通过降低费率来降低实际交易成本与风险溢价。

必须强调的是，围绕着解决企业融资难与融资贵的问题，目标的设定与改革的发动固然重要，但同时需要稳定成熟的系统化外部支持条件，比如为企业减税等财税政策的策应、发挥好债券市场融资工具的支持作用等。而更为重要的是，针对银企信息不对称、风险识别不精准等痛点，要探索利用神经网络、移动互联网等技术，降低信贷业务成本，提升信贷服务效率。特别值得重视的是，金融信贷资源其实非常有限，支持小微企业和民营企业的融资，必须尊重市场规律，坚持精准支持，防止盲目批贷与突击放贷，以免落入不可知的金融风险陷阱。

实施稳健的货币政策

观察发现，作为宏观政策的核心内容，稳健型货币政策其实在我国已经推行了九年之久，期间有松紧适度或者保持中性等关联词的搭配，而在今年的《政府工作报告》与代表们最终讨论形成的结论中，直接使用了稳健的货币政策这一表述，对此，央行行长易刚的解释是，稳健不提中性更简洁，而且稳健货币政策内涵没有变，同样存在着非常丰富的内容取向。

首先，稳健的货币政策自然包含着把好货币供给总闸门和“不搞大水漫灌”的基本要求，同时更体现为货币政策要逆周期调节，保持流动性合理充裕，同时运用结构性货币政策工具，引导金融机构加大对实体经济的支持力度。比较发现，目前作为价格调节手段的金融机构准备金率，我国为12%左右，而美欧等发达经济体在达到了18%，因此，国内降准还有一定的空间，而且针对稳增长与保就业的需要，今年还会有1-2次的降准动作。

其次，稳健的货币政策涵盖着把握好稳增长和防风险关系的内容，目标是有效稳定整个社会的宏观杠杆率。一方面要在总量上保持流动性供给的松紧适度，另一方面又要控制好利率的上行以及通货膨胀率的异动，而维系这样的均衡，必须是M2和社会融资规模增速大体与名义GDP增速保持一致。动态判断，鉴于2019年实际GDP增长预期下降，通胀水平受经济增长疲弱及工业品价格周期性调整的影响预期位于低位，今年名义GDP增速也会同时下行，同期 M2 及社会融资规模增速回升空间及力度也将有限，二者因此不会出现较大的错位与落差。

第三，稳健的货币政策包含着信贷结构要更加优化的要求，重点是加强对民企小微的融资支持力度。按照银保监会主席在“两会”期间的承诺，今年商业银行对民企和小微企业贷款要增加30%以上，而且最新的社会融资数据显示，今年前两个月民企与小微企业获得的贷款与去年同期相比的确增加了不少。但需要注意的是，民企小微所增加贷款主要集中在是短期贷款和票据融资上，而且票据贴现融资增加了许多，是否存在资金的空转和套利行为值得警惕与重视。

财政政策积极有效

国家统计局的最新统计数据显示，2月份制造业采购经理指数（PMI）为49.2%，比上月下降0.3个百分点，而且还是连续三个月处于荣枯线以下;同时，《政府工作报告》将今年GDP增速目标从去年的6.5%左右下调至6-6.5%左右，经济下行的压力可见一斑。稳增长的核心诉求需要财政政策积极而有效的发挥赋能作用。

大规模减税、普惠性减税与结构性减税并举是今年财政政策创造的最大红利。据财政部测算，包括将制造业等行业增值税从现行16%的税率降至13%，将交通运输业、建筑业等行业增值税从现行10%的税率降至9%，同时确保所有行业税负只减不增的事實，全年减税额度将达1.6万亿;再加上企业养老保险单位缴费降至16%以及失业保险费率的降低，又可产生约4000亿元减费规模，这样，2019年减税降费总额将近2万亿元，相比于2018年的8000亿元，减税降费增加150%。

其实，避免赤字率上升引发过高风险的关键不仅在于控制债务率的高低，更重要的是债务所对应的投资须真正发挥作用，也就是《政府工作报告》中所强调的“积极的财政政策要加力提效“，为此，赤字率提高形成的债务杠杆应主要分配给中央财政，即扩大国债的发行量。当然特别要注意的是，无论中央政府的加杠杆还是地方政府的加杠杆，都应当以持续优化公共财政支出结构为目标，并始终优先锚住民生工程的强化以及社会保障制度的改良和先导产业的扶持等投资重点

发展民营银行和社区银行

基于服务实体经济为导向的基本原则，李克强总理在《政府工作报告》首次提出“改革优化金融体系结构，发展民营银行和社区银行”的政策表述，在分析人士看来，增加中小金融机构数量和业务比重不仅有利于构建“多层次、广覆盖、有差异”的银行体系，而且以民营银行和社区银行为代表的中小银行与民营和小微企业“门当户对”，有着天然的相容性，其发展壮大能够更好提高金融服务实体经济的精准性和有效度。

数据显示，目前有包括深圳前海微众银行、上海华瑞银行以及温州民商银行在内的民营银行共计17家，持牌社区银行59284家;去年17家民营银行实现净利润35亿元，整体净息差为4%，远高于银行业平均水平2.15%。另外，2018年民营银行整体资产利润率为1.04%，虽高于银行业平均水平，但低于国有大型商业银行。看得出，目前民营银行具有一定的市场竞争力，但同时面临着不少的发展与扩身瓶颈。

因此，发展民营银行与社区银行，首先必须在政策进一步松绑，核心是支持民营银行与社区银行拓宽负债来源渠道，比如允许它们进入同业拆借市场和发行金融债券，支持增设网点与进入远程开户业务领域等等。当然，民营银行和社区银行必须围绕服务小微这条主线，从业务模式、个性化服务等方面进行深度创新与突破，以形成自身显著的差异化优势。此外，民营银行与社区银行要增强金融科技工具的应用，以更好的体现出智能化、轻型化以及场景化特色。

养老金红利再加码

在提出“下调城镇职工基本养老保险单位缴费比例”的同时，李克强总理的《政府工作报告》还明确表示“继续提高退休人员基本养老金”，对超过2.49亿的60岁及以上老年人释放出了又一波显著的红利。按照计划，今年将按平均约5%的幅度提高企业和机关事业单位退休人员基本养老金标准，而且这还是退休人员养老金连续15年的上涨。

初步测算，由于下调城镇职工基本养老保险缴费比例，养老保险缴费将减收3700亿元，而在领取比例再度提高的情况，很多人自然会担心养老金能否足额发放以及社保基金能否持续运行。数据显示，目前我国基本养老保险参保人数达9.42亿人，截止去年底养老保险基金收入3.6万亿元，基金支出3.2万亿元，结余约4000亿元，滚存结余达到了4.6万亿元，养老金当期收大于支。降费率以后，总体上仍能保证基金收大于支。

除了缴费力量外，维系基本养老金足额及时发放的增量动能也十分充盈。一方面，全国社保基金已经有2万亿元左右的战略储备，而且后面还有划转部分国有资本充实社保基金这个得力支柱做支撑;另一方面，企业职工基本养老保险基金中央调剂制度已经开始运行，调剂比例从3%起步，往后还会逐步提高，其中去年调剂额度为2400多亿元，今年将增加到6000亿元，以缓解各地基金负担苦乐不均的问题;不仅如此，今年中央财政拟安排基本养老金转移支付预算7392亿元，在此基础上，仍存在滚存缺口的省份，将按照中央和地方共同负担的原则，弥补基金收支缺口。

金融开放进入快道

本着“宜早不宜迟，宜快不宜慢”的原则取向，从不断放大QFII和RQFII进入中国资本市场的数量与规模，到推出沪港通、深港通与债券通等互联互通机制，再到人民币跻身国际储备货币前五的行列，我国金融开放的尺度与空间日益加大;不仅如此，今年还将进入中国政府提出的金融市场开放11项具体措施的密集兑现期，包括取消银行和金融资产管理公司的外资持股比例限制，证券公司、基金管理公司、期货公司、人身险公司的外资持股比例上限放宽至51%且三年后不再设限等等。正是如此，李克强总理的《政府工作报告》强调要“落实金融等行业改革开放举措”。

作为中国对外开放的基本法，《外商投资法》再次提交给了十三届全国人大二次会议的审议，并有望落地实施，在这条法规的导向下，作为我国资本项目中的重要项目之一，FDI（外国直接投资）无论在增量规模无疑将持续显著扩充，同时作为资本项目中第二个很重要的项目，金融市场证券投资领域的开放口径也将进一步扩大。目前来看，我国股票市场境外投资者持有占比约2.7%，债券市场境外投资者持有比例大概在2.3%，占比都不高，资本市场还存在巨大的开放空间。

人民币汇率改革无疑是金融市场对外开放的核心主题。目前来看，人民币汇率的市场作用机制越来越明显，而且有了衍生产品、套期保值、远期等各种金融工具的应用，无论是企业还普通民众，对人民币汇率弹性也越来越习惯;不仅如此，在外汇市场上，人民币的表现也相对稳定得多，比如去年人民币对美元的波动率是4.2%，同期欧元的波动率为7%左右，英磅为8%左右。不过，人民币目前的汇率状态与灵活的汇率形成机制还存在不小的距离，因此，如何进一步增强人民币汇率的弹性，将是管理层深入思考的问题。

（作者系中国市场学会理事、经济学教授）