经营性营运资金管理、管理层权力与盈余管理偏好

曹玉珊 张十根

摘要：以2008—2015年我国A股上市公司为样本，考察经营性营运资金管理、管理层权力与盈余管理偏好之间的相关性后发现：经营性营运资金周转期与应计盈余管理水平、真实盈余管理水平及非经常性损益盈余管理水平均显著相关;管理层权力会弱化经营性营运资金周转期与应计盈余管理水平和非经常性损益盈余管理水平之间的相关性，但会强化经营性营运资金周转期与真实盈余管理水平之间的相关性。

关键词：经营性营运资金管理;管理层权力;应计盈余管理;真实盈余管理;非经常性损益盈余管理

中图分类号：F275.1   文献标识码：A   文章编号：1007-2101（2019）02-0090-10

一般认为，盈余管理是一种管理层的自利行为，可能增加管理层的利益而损害其他利益相关者的利益，进而有损公司以及资本市场的健康发展（Healy和Wahlen，1999）[1]。因此，长期以来，如何有效遏制盈余管理行为，一直是实务界和学术界高度关注的热点话题。其讨论的焦点在于，何种因素促成了管理层选择（即“偏好”）何种盈余管理方式①。早期的讨论集中在应计盈余管理，后来拓展到了真实盈余管理和非经常性损益盈余管理。所讨论的成因主要是公司治理（Liu和Lu，2007）[2]与分析师跟踪（李春涛等，2016）[3]等（盈余管理行为所处的）内外部“环境”因素以及管理层持股（Marion和Sidney，2007）[4]等“（盈余管理行为）主体（特征）”因素，较少涉及“经营性营运资金管理”等“（盈余管理行为可能关联的）活动”因素。通常认为，在没有发生重大投融资活动的情况下，经营性营运资金管理几乎是企业盈利性的唯一来源（曹玉珊，2016）[5]。由此可以推断，如果经营性营运资金管理所带来的盈利不能达到管理层的目标，那么就有可能引发盈余管理行为，特别是管理层“偏好”的盈余管理行为。进一步地，管理层权力越大，管理层就越有可能自利（权小锋，2010）[6]，并且自利手段越高明，比如设定更为符合自身利益的盈利目标并为之实施更为“合适的”行动等。有鉴于此，本文拟深入考察经营性营运资金管理、管理层权力与盈余管理偏好之间的关系，包括两个主题：（1）经营性营运资金管理所带来的利润能否契合管理层的利润目标，进而激发或抑制管理层选择盈余管理方式？（2）当管理层权力存在差异的情况下，经营性营运资金管理与盈余管理偏好之间的相关性可能会发生怎样的变化？

本文的预期贡献在于：（1）延伸了现有关于盈余管理的研究，发现经营性营运资金管理是影响盈余管理方式选择的一个重要因素，可为相关者寻找用以治理盈余管理的手段提供更多的参考依据;（2）丰富了营运资金管理理论，找到了经营性营运资金管理与盈余管理偏好之间关系的证据，可以帮助相关者深刻地认识营运资金管理的经济后果;（3）拓展了现有关于管理层权力的研究，考察了管理层权力对营运资金管理及盈余管理偏好的影响。

一、基于文献回顾的理论分析与研究假设

（一）经营性营运资金管理与盈余管理偏好

1. 盈余管理、盈余管理偏好及其影響因素。现代企业所有权与经营权的分离导致了信息不对称，使得管理层（经理人）有机会利用自身的信息优势和自由裁量权，有目的地干预盈余的产生和报告过程，进而实现自身利益的最大化（Jensen和Meckling，1976）[7]。但管理层通过盈余管理增加自身利益的同时，可能会误导其他信息使用者，如股东、债权人等，以致损害他们的利益。因此，长期以来，寻找有效治理盈余管理的手段一直是实务界和学术界高度关注的热点话题。

早期的“找寻”思路主要是通过比较各种盈余管理方式的具体特点，以期更有针对性和更为有效地对其进行管控。业界普遍认同，管理层最先采用的利润操控方式是应计盈余管理，即通过应用会计政策选择和会计估计变更等会计手段来操控利润（Healy和Wahlen，1999）[1]。应计盈余管理一般发生在会计期末，借助权责发生制的规则以调节盈余在各个会计期间的分布，但不会改变企业的现金流，也较少影响企业价值，堪称“最古老、最典型”的利润操控方式，历来为监管者所重点管控。就是在被重点管控、反复研究之后，如今应计盈余管理似乎已经变成了一种较为“低级”的利润操控方式，隐蔽性弱之又弱。此外，一致性原则的存在，亦使得应计盈余管理方式难以被长期持续地运用，而追溯调整法和未来适用法等会计处理方法又大大限制了对当期利润的操控幅度。由此，应计盈余管理的使用空间被不断压缩，相应地，真实盈余管理行为成为了管理层更为理想的选择（Graham等，2005;Cohen等，2008;Zang，2012）[8-10]。真实盈余管理主要是通过改变企业的经营决策如针对特定期间调整生产、更改定价、增减（广告）支出等来操控利润（Roychowdhury，2006）[11]。这些利润操控活动与企业正常经营活动在形式上毫无二致，并可在会计年度中的任意时点实施，因此隐蔽性极强。而且，由于较少受到会计处理方法以及相关监管政策的限制，真实盈余管理对当期利润的操控幅度更大，往往更称管理层所愿。但较之应计盈余管理，真实盈余管理需要牵扯包括财务部门在内的更多部门，非常考验管理层的统筹能力和把控技巧。另外，真实盈余管理常常迫使企业经营活动偏离最优的决策，以牺牲未来利益来换取当期利益，近乎“饮鸩止渴”。在这种情况下，综合采用会计手段与管理决策的利润操控方式得以被开发成形。这就是非经常性损益盈余管理。非经常性损益盈余管理主要是通过应用长期资产处置、债务重组、非货币性交易等手段进行利润操控（魏涛等，2007）[12]。但是，非经常性损益盈余管理并没有完全克服前两种利润操控方式的“缺点”，比如，与应计盈余管理相类似的较低隐蔽性，以及与真实盈余管理相类似的较小可控性等。特别地，非经常性损益盈余管理还有一个自身固有的弊端，即单一聚焦企业的“营业外活动”可能淡化“营业利润”的主体地位，以致“拉低”企业的业绩质量（路军伟等，2015）[13]。

毋庸置疑，了解了各种盈余管理方式的自身特点就可以提出针对性的治理措施，比如完善会计准则、实施内部控制以及加强审计监督等。然而，这些治理措施大多着眼于特定的时空、特定的人员，是面向过去的纠正式或者兼具惩罚式的策略，可能治标但不治本，因此，有必要考察促成盈余管理方式选择的影响因素以期找寻长期有效的治理方案。截至目前，这些被考察的影响因素大致可以分为两类：内外部“环境”因素和“主体（特征）”因素。内外部“环境”因素主要包括公司治理、企业文化、分析师跟踪、内部控制规范等。比如，较高的公司治理水平（高雷、张杰，2008）[14]和更为“诚信”的企业文化（姜付秀等，2015）[15]均有可能诱发或抑制应计盈余管理行为，而分析师跟踪（李春涛等，2016）[3]和内部控制规范的实施（张友棠、熊毅，2017）[16]则可能促使管理层放弃应计盈余管理而转向真实盈余管理。“主体（特征）”因素主要包括CEO权力、高管薪酬激励、高管控制权等。比如，CEO权力（周冬华，2014）[17]和高管控制权（陈沉等，2016）[18]越大，就越有可能提升公司的应计盈余管理水平或者真实盈余管理水平。类似地，高管薪酬激励强度越大，则管理层越偏好应计盈余管理和真实盈余管理，很少看重非经常性损益盈余管理（路军伟等，2015）[13]。

2. 经营性营运资金、管理策略与盈利性。在相当长的时期内，经营性营运资金的概念淹没于（总体）营运资金的概念之中，较少受到应有的关注。直至近年，随着经营性营运资金的概念被逐步剥离出来，关于其功能定位、管理策略以及经济后果的讨论与结论才逐渐得以明晰。王竹泉等（2007）[19]通过理论分析指出，经营性营运资金管理的首要目标应该是“提高（企业）盈利能力”，相应的管理策略可以是采用适当宽松的信用政策以维持客户，同时适时付款以稳固供应商，据此实现“供应商、企业、客户”之间的无伤痕链接。曹玉珊（2016）[5]基于“全渠道”视角，阐明了经营性营运资金管理的功能定位应该是“牺牲流动性以换取经营活动的盈利性”，并且特别指出该（盈利）目标的实现有赖于资金管理与经营策略（如营销策略）之间的相互配合，比如，及时付款与推迟收款以赢得供应商与客户的合作，进而降低企业的营业成本等。不过，尽管理论上几乎断定经营性营运资金管理与企业盈利性之间必然存在显著的相关性，但现有的证据却并不统一。比如，Raheman和Nasr（2007）[20]、Taghizadeh等（2011）[21]、曹玉珊（2013）[22]等发现经营性营运资金周转期与企业盈利性之间显著负相关，而Sung和Soo（2015）[23]等确认经营性营运资金周转期与企业盈利性之间是“倒U型”关系。

3. 经营性营运资金管理与盈余管理偏好之间的相关性。综合上述分析可知：一方面，现有关于盈余管理偏好影响因素的讨论较少考虑“经营性营运资金管理”这一盈余管理行为可能关联的“活动”因素;另一方面，经营性营运资金管理确定会影响到企业的利润。基于这些结论不难推断，如果经营性营运资金管理所带来的利润不能达到管理层的预定目标，那么就有可能引发盈余管理行为，特别是管理层“偏好”的盈余管理方式。相应的研究假设分述如下。

H1a：經营性营运资金周转期与应计盈余管理水平之间存在显著的相关性。

H1b：经营性营运资金周转期与真实盈余管理水平之间存在显著的相关性。

H1c：经营性营运资金周转期与非经常性损益盈余管理水平之间存在显著的相关性。

需要特别说明的是，之所以未在假设中指明该相关性的符号或方向（正相关或负相关），是因为经营性营运资金周转期与企业盈利性之间的关系本身尚无定论。本文拟待统计检验之后结合检验结果再作深入解释。

（二）管理层权力对经营性营运资金管理与盈余管理偏好之间关系的影响

1. 管理层权力的涵义与管理层权力扩张的经济后果。管理层权力是指管理层执行自身意愿的能力（Finkelstein，1992）[24]。这种能力在公司外部缺乏制度监督、内部治理出现缺陷的情况下表现得尤为突出。管理层权力扩张的一个直接后果就是管理层的行为更加自利，可能提高自身福利却损害他人利益。比如，Core等（1999）[25]、Bebchuk和Fried（2002）[26]以及傅颀、汪祥耀（2013）[27]等发现，管理层权力越大，管理层就越有可能进行权力寻租，如自定薪酬标准、提高货币薪酬以及增加在职消费等，但同时却会减损企业业绩。不过，从管理层权力的度量维度来看，如是否两职兼任、任期、持股比例、薪酬比例和教育背景等（谭庆美、景孟颖2013）[28]，管理层权力（扩张）的来源并非完全归功于监管力度的弱化，其中亦包含管理层自身优势的作用，比如与两职兼任或较长任期相关联的丰富经验以及良好教育背景带来的优秀素质等。因此，管理层权力扩张的经济后果不仅是管理层的行为更加自利，而且是这些自利行为可能会被管理层利用其专业和经验以更为“聪明”、更为有策略的方式来实现。比如，管理层权力越大，管理层就越可能设定更为符合自身利益的盈利目标并实施更为“合适的”行动。

2. 管理层权力下经营性营运资金管理与盈余管理偏好之间的关系。综上所述，管理层权力越大，管理层越有可能自利，并且越能更加“聪明”地自利。把管理层权力与经营性营运资金管理以及盈余管理偏好结合在一起分析可以认为：管理层权力越大，管理层就越有可能设定更为符合自身利益的利润目标，这在客观上加大了盈余管理的可能性;但是更为“聪明”的管理层可能不会马上进行盈余管理，而是采用能够充分展示其管理策略的经营性营运资金管理来尽可能地完成利润目标;进一步地，如果经营性营运资金管理带来的利润不能实现管理层的利润目标，管理层才有可能通过盈余管理来调节利润;而在盈余管理方式选择方面，更“聪明”的管理层通常不会选择隐蔽程度比较低的非经常性损益盈余管理或者利润操控幅度比较小的应计盈余管理，而是选择与经营性营运资金管理有着天然内在联系并且隐蔽性较强、利润操控幅度较大的真实盈余管理。基于这些分析，针对管理层权力下经营性营运资金管理与盈余管理偏好之间的关系，可提出以下研究假设。

H2a：管理层权力会弱化经营性营运资金周转期与应计盈余管理水平之间的相关性。

H2b：管理层权力会强化经营性营运资金周转期与真实盈余管理水平之间的相关性。

H2c：管理层权力会弱化经营性营运资金周转期与非经常性损益盈余管理水平之间的相关性。

二、研究设计

（一）样本选择与数据来源

本文以2008—2015年我国A股上市公司为研究样本。样本筛选过程如下：剔除金融保险业上市公司，剔除相关财务数据缺失的公司，如此得到3 003个观测值。此外，为了消除异常值对样本稳健性的影响，本文对所有连续变量在1%和99%分位数上进行winsorize处理。相关数据均取自CSMAR数据库和RESSET数据库。

（二）模型与变量

借鉴同类研究，构建本文的研究模型如下：

EMit=？茁0+？茁1DWCit+？茁2ROAit+？茁3SIZEit+？茁4LEVit+？茁5GROWTHit+？茁6DDBLit+？茁7CONCENit+？茁8STATEit+？茁9BIG4+∑YEAR+∑INDUSTRY+？着it（1）

EMit=？茁0+？茁1DWCit+？茁2POWERit+？茁3DWCit×POWERit+？茁4ROAit+？茁5SIZEit+？茁6LEVit+？茁7GROWTHit+？茁8DDBLit+？茁9CONCENit+？茁10STATEit+？茁11BIG4+∑YEAR+∑INDUSTRY+？着it（2）

模型（1）用于检验假设H1a、H1b和H1c，检验时主要关注DWC的系数符号及其显著性;模型（2）用于检验假设H2a、H2b和H2c，检验时主要关注DWC×POWER的系数符号及显著性，如果显著正相关则为（管理层权力有）“强化”作用，而如果非显著相关或者显著负相关则为（管理层权力有）“弱化”作用（含“反”作用）。

本模型涉及的变量有：

盈余管理（EM）。本文借鉴Dechow等（1995）[29]的研究，采用修正的Jones模型来估计“应计盈余管理”（DA）;借鉴Roychowhury（2006）[11]的研究，采用真实生产操控（ABPROD）、真实销售操控（ABCFO）和真实费用操控（ABDISX）来度量“真实盈余管理”（RM），其计算公式为：RM=ABPROD-（ABCFO+ ABDISX）;借鉴魏涛等（2007）[12]的研究，用期初资产总额对非经常性损益进行计算调整来估计“非经常性损益盈余管理”（EPL）。

经营性营运资金周转期（DWC）。借鉴曹玉珊（2013）[22]的研究，本文采用经营性营运资金周转期作为“经营性营运资金管理”的代理变量。

管理层权力（POWER）。借鉴谭庆美、景孟颖（2013）[28]、权小锋（2010）[6]等学者的做法，本文分别选取CEO双重性、CEO任期、CEO持股、CEO向心性和CEO教育背景等五个维度来刻画管理层权力变量，在此基础上再使用主成分分析法计算管理層权力的具体数值。衡量指标如表1所示。

控制变量。借鉴曹玉珊（2013）[22]、叶康涛等（2015）[30]的研究，本文选取总资产收益率、公司规模、财务杠杆、公司成长性、独董比例、股权集中度、产权性质、是否被“四大”审计等作为控制变量。此外，本文还对年度和行业进行了控制，主要变量定义见表2。

三、统计检验

（一）描述性统计

本文主要研究变量的描述性统计见表3。从表3中可以看出：

1. 应计盈余管理水平（DA）、真实盈余管理水平（RM）和非经常性损益盈余管理水平（EPL）的最小值均接近于0，最大值分别为1.373、2.931和1.239，中位值分别为0.040、0.114和0.005，均值分别为0.055、0.170和0.013，标准差为0.060、0.192和0.038。从总体上来看，样本公司确实存在着不同程度的应计盈余管理、真实盈余管理和非经常性损益盈余管理行为，且彼此差异较为明显，整体分布均为右偏。

2. 经营性营运资金周转期（DWC）的最小值为-1.714，最大值为30 672.824，中位值为106.272，均值为198.727，标准差为765.760，说明不同企业的经营性营运资金周转期相互之间差别很大，整体分布右偏。

3. 管理层权力（POWER）的最小值为-0.800，最大值为0.998，中位值为0.098，均值为0.063，标准差为0.484，说明不同企业管理层权力相互之间存在较大差别，整体分布右偏。

4. 总资产收益率（ROA）的均值为0.043，标准差为0.065，总体偏低。这与我国企业资产收益率偏低的现实相符。

5. 财务杠杆（LEV）的均值为0.388，标准差为0.218，总体偏低。这与我国企业“负债率较高”的说法不符，表明样本公司可能偏重于股权融资。

6. 公司成长性（GROWTH）的均值为0.156，标准差为0.363，中位值为0.109，表明样本公司的成长性普遍较强，亦与现实相符;公司规模（SIZE）的均值为21.650，而标准差为1.027，表明样本公司在“做大”方面的想法类似，或许存在一个基本标杆。

7. 独立董事比例（DDBL）和股权集中度（CONCEN）的情况较为接近，其均值分别为0.375和0.347，与相关规定或普遍观念大致吻合（占比为1/3强），其分布均略为右偏。

8. 产权性质（STATE）的均值为0.294，表明研究样本中非国有企业多于国有企业，或与近期开展的混合所有制改革有关。

9. 是否被“四大”审计（BIG4）的均值为0.025，远远小于50%，表明研究样本中接受“四大”会计师事务所审计的公司极少，亦或可解释样本公司为何普遍存在不同程度的盈余管理行为。

（二）相关性分析

表4是对主要变量进行Pearson相关性分析的统计描述。

1. 因变量DA、EPL与自变量DWC均显著正相关，因变量RM与自变量DWC显著负相关。假设H1a、H1b、H1c均初步得到验证。

2. 因变量DA、RM、EPL与自变量POWER之间均为非显著负相关。变量之间的相关性有待后续的回归分析进行验证。

3. 因变量DA、RM、EPL分别与控制变量ROA、SIZE、LEV、GROWTH、DDBL、CONCEN、STATE之间存在全部或部分的显著相关性，说明控制变量的选取有一定的合理性。

4. 各自变量与各控制变量之间亦有一些显著的相关性，表明企业财务指标或非财务指标之间必然存在一定的关联性，但不一定会导致共线性问题。

（三）多元回归结果分析

1. 模型（1）的回归结果。模型（1）的回归结果如表5所示。“DA”样本、“RM”样本和“EPL”样本的调整后R2分别为4.8%、12.4%和5.4%，略微偏低，但模型的解释力尚可。经营性营运资金周转期（DWC）与应计盈余管理水平（DA）显著正相关（10%的显著性水平），与真实盈余管理水平（RM）显著负相关（1%的显著性水平），与非经常性损益盈余管理水平（EPL）显著正相关（5%的显著性水平）。因此，假设H1a、H1b、H1c均得到验证。

此外，就控制变量而言：总资产收益率（ROA）越高的公司，真实盈余管理水平（RM）和非经常性损益盈余管理水平（EPL）越高，或可表明其收益来自于真实盈余管理和非经常性损益盈余管理;资产负债率（LEV）越高的公司，应计盈余管理水平（DA）、真实盈余管理水平（RM）和非经常性损益盈余管理水平（EPL）都更高，或可说明负债越高的公司，其利润波动性可能越大，越需要通过盈余管理来平滑利润，而不管采用何种盈余管理方式;公司规模（SIZE）越大，应计盈余管理水平（DA）和非经常性损益盈余管理水平（EPL）越低，可能的原因是规模越大的公司受到的外部监督越多，越不太可能采用隐蔽性较差的应计盈余管理和非经常性损益盈余管理;公司成长性（GROWTH）越好、股权集中度（CONCEN）越高，越有可能提升应计盈余管理水平（DA），并且降低非经常性损益盈余管理水平（EPL），可能说明成长性越好的公司，其盈利可能越不稳定，越有可能采用可控性较好的應计盈余管理，而不太可能采用可控性较差的非经常性损益盈余管理来平滑利润;股权越集中（CONCEN）的公司，股东对管理层的监管力度可能越大，管理层更有可能采用隐蔽性较好的应计盈余管理，而不太可能采用隐蔽性较差的非经常性损益盈余管理;独立董事比例（DDBL）与非经常性损益盈余管理水平（EPL）显著负相关，而与其他两种盈余管理水平（DA和RM）之间没有相关性，说明独立董事对非经常性损益盈余管理的治理效果更好;“四大”（BIG4）与非经常性损益盈余管理水平（EPL）显著正相关，说明“四大”的审计不但没能抑制反而加剧了这种行为的发生，其中的原因可能是“四大”的审计更加关注应计盈余管理和真实盈余管理，导致公司转而采取非经常性损益盈余管理行为。

2. 模型（2）的回归结果。模型（2）的回归结果如表6所示。“DA”样本、“RM”样本和“EPL”样本的调整后R2分别为4.8%、12.5%和5.6%，与模型（1）的表现较为接近，虽略微偏低，但该模型的解释能力尚可。在这些条件下，经营性营运资金周转期与管理层权力的交乘项（DWC×POWER）与应计盈余管理水平（DA）非显著正相关，与真实盈余管理水平（RM）显著正相关（10%的显著性水平），而与非经常性损益盈余管理水平（EPL）显著负相关（5%的显著性水平）。因此，假设H2a、H2b、H2c均成立。此外，各控制变量的表现亦与其在模型（1）中的回归结果较为接近。

四、稳健性检验

为了保证上述检验结果的稳健性，本文主要采用以下两种方法来进行稳健性检验。

（一）重新度量应计盈余管理

为了避免使用单一模型可能导致的计量缺陷，本文使用“DD模型”（Dechow和Dichev，2002）[31]来重新度量应计盈余管理水平，并重新回归模型（1）和模型（2）。回归结果如表7所示。从表7中可以看出，重新度量应计盈余管理后的回归结果与前述回归结果（表5和表6）相比，变化不大，表明假设H1a和H2a的检验结果较为稳健。

（二）考察真实盈余管理的三个分项

前述主体检验中使用的是“整体”真实盈余管理（RM）的概念。而“整体”真实盈余管理包括真实生产操控（ABPROD）、真实费用操控（ABDISX）和真实销售操控（ABCFO）等三个分项（Roychowdhury，2006）[11]。因此，整体分析可能会掩盖真实盈余管理这三种分项之间的相互抵消或者叠加作用。为了检验前述整体分析结果的稳健性，本文分别以该三个分项的真实盈余管理变量来替代“整体”真实盈余管理变量，重新回归模型（1）和模型（2）。回归结果如表8所示。从表8中可以看出，真实生产操控（ABPROD）和真实费用操控（ABDISX）的表现与“整体”真实盈余管理的表现（表5和表6）较为接近，而与真实销售操控（ABCFO）的表现略有差异，即与经营性营运资金周转期（DWC）非显著负相关（表5显示为“显著负相关”），与交互项（DWC×POWER）非显著正相关（表6显示为“显著正相关”）。总之，假设H1b和H2b的检验结果亦较为稳健。

五、研究结论与政策建议

（一）研究结论

综合前述研究假设的检验结果及其解释，可以得出以下主要研究结论：经营性营运资金周转期与应计盈余管理水平、真实盈余管理水平和非经常性损益盈余管理水平之间均存在显著的相关性，并且经营性营运资金周转期越长，公司的应计盈余管理水平和非经常性损益盈余管理水平越高，而真实盈余管理水平越低;管理层权力越大，越会弱化经营性营运资金周转期与应计盈余管理水平和非经常性损益盈余管理水平之间的相关性，但会强化经营性营运资金周转期与真实盈余管理水平之间的相关性。这表明，经营性营运资金管理所带来的盈利性通常难以实现管理层的利润目标，往往需要通过盈余管理来调节利润。另外，借鉴前述一般的研究结论，即经营性营运资金周转期与盈利性负相关（Raheman和Nasr，2007）[20]，可以推断，倘若管理层需要进行正向盈余管理，通常会选择应计盈余管理和非经常性损益盈余管理。此外，在管理层权力越大的情况下，管理层越有可能设置更加难以实现的利润目标，并且往往会选择真实盈余管理来调节利润。其原因可能在于，真实盈余管理具有利润操控幅度大、隐蔽性强等特点。特别地，真实盈余管理与经营性营运资金管理具有天然的内在联系，两者能较好地配合使用，从而更有可能确保管理层利润目标的实现。

此外，笔者还发现：财务杠杆越高、成长性越好、股权越集中的企业，越有可能发生应计盈余管理行为，而规模越大的企业，越有可能减少应计盈余管理行为;业绩越好、财务杠杆越高、产权性质为国有性质的企业，越有可能发生真实盈余管理行为;业绩越好、财务杠杆越高、产权性质为国有性质、被“四大”审计的企业，越有可能发生非经常性损益盈余管理行为，而规模越大、成长性越好、独董比例越高、股权越集中的企业，越有可能减少非经常性损益盈余管理行为。这表明不同的盈余管理行为对企业特征的“偏好”有所不同，比如，应计盈余管理更“偏好”于成长性较好的企业，真实盈余管理更“偏好”于业绩更高的企业，而非经常性损益盈余管理则更“偏好”于被“四大”审计的企业。

（二）政策建议

1. 充分理解各种盈余管理方式的特点及其成因。结合本文及前期的文献证据可知，各种盈余管理方式具有各自的特点及特定的成因，盈余管理方式选择是在综合考量各种盈余管理方式特点及其相应的影响因素后的产物。因此，相关者可在充分理解各种盈余管理方式特点的基础上，通过进一步观察经营性营运资金管理（盈余管理行为可能关联的“活动”因素）以及管理层的权力状况（盈余管理行为“主体（特征）”因素）来推断各种盈余管理行为发生的可能性，进而采取相应的治理措施。

2. 正确认识经营性营运资金管理的功能。在较长的时间内，经营性营运资金的概念没有从（总体）营运资金的概念中分离出来，以致于经营性营运资金管理的功能难以被准确识别，进而难以受到应有的重视。直至近年，随着营运资金相关理论研究的不断深入，经营性营运资金管理的功能才得以明确，即在常规状态下保障企业的盈利性。但是，这种经营性营运资金管理功能的发挥在很大程度上仍然取决于管理层的意志以及相应采取的管理策略。因此，相关者应正确认识经营性营运资金管理的功能及其影响因素，尤其应警惕管理层为了实现其自利目标而对经营性营运资金采取“特别的”管理策略，以致引发各种形式的盈余管理行为。

3. 全面了解管理层权力的经济后果。对更多的利益相关者而言，应基于本文及相关研究結论以深入了解管理层权力及其扩张可能带来的经济后果，即管理层不仅可能会更加自利，而且可能会更加“聪明”地自利。这一点通常表现为管理层可能会设定更为符合自身利益的利润目标，并且在实现利润目标的方法上更富策略性和技巧性。了解这些原理，相关者可以对管理层权力扩张可能导致的一些经济后果如盈余管理行为及其方式选择等进行更为有效的监管与治理。

注释：

①现有研究通常把盈余管理分为应计盈余管理、真实盈余管理和非经常性损益盈余管理等三种方式。

②因为DWC的异常值较多，所以笔者才对所有连续变量在1%和99%分位数上进行winsorize处理。但由于DWC以实际天数来表示，处理后的变量值仍然很大（如均值有199天左右），因此在随后的统计分析中，笔者进一步对其进行了标准化处理，即用“DWC（实际天数）”除以“365天”。

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责任编辑：武玲玲

Operational Working Capital Management，Managerial Power and Earnings Management Preference

Cao Yushan，Zhang Shigen

（Accounting School，Jiangxi Finance University，Nanchang 330013，China）

Abstract：Based on sample from China's listed companies （2008-2015）to test the relevance between operational working capital management，managerial power and earnings management preference，it can be found that there is significant relevance between turnover period ofoperational working capital and the level of accrual earnings management，the level of real earnings management，thenthe level of extraordinary profit and loss of earnings management. Managerial power will reduce the relevance between turnover period ofoperational working capital and the level of accrual earnings management，then the level of extraordinary profit and loss of earnings management，whilereinforcing the relevance between turnover period ofoperational working capital and the level of real earnings management.

Key words：operational working capital management，managerial power，accrual earnings management，real earnings management，extraordinary profit and loss of earnings management