上市公司“微盈利”现象、盈余管理与年报可理解性

许文瀚，朱朝晖

(1.浙江大学 宁波理工学院，浙江 宁波 315000；2.浙江工商大学 财务与会计学院，浙江 杭州 310018)

一、问题提出

截至目前，中国沪深A股市场共有3 412家上市公司，根据上市公司所公布的年报来看，从2010年起，每年有超过90%的公司实现了盈利，这一数字远高于欧美成熟市场的水平。然而，在中国所有盈利公司中有超过三成的公司属于“微盈利”，即每股收益介于0～0.1元或净资产收益率介于0～6%。这些上市公司一方面享受着证券市场所带来的各项便利，另一方面又以经营水平欠佳为由拒绝向投资者分红。长期以来，学术界对上市公司“微盈利”现象的真实性存在争议。有学者认为“微盈利”是企业生命周期中必然会经历的阶段[1]。然而还有一些学者认为，“微盈利”实际上是在退市制度不断完善的背景下，上市公司规避退市风险和义务履行的一种手段[2]。

不论动机如何，处于“微盈利”上市公司都需要在年报中对业绩进行更为具体的解释，一方面是因为“微盈利”企业所处的经营形势更为复杂[3]；但更为重要的原因可能是为了使“微盈利”更加合理，从而掩盖其背后的盈余管理[4]。在这种情况下，“微盈利”上市公司年报可理解性是否会与一般公司有所差异呢？为了验证该问题，本文基于中国A股上市公司2010—2016年的数据，实证检验了上市公司“微盈利”现象、盈余管理行为与年报文本信息的关系，结果发现：(1)“微盈利”上市公司年报文本信息的可理解性较低；(2)通过盈余管理来实现“微盈利”的上市公司，其年报文本信息可理解性更低；(3)2014年“最严退市政策”实施以来，对企图以“微盈利”来规避义务履行的上市公司起到了一定的震慑作用，政策达到了预期的效果。本研究的理论贡献有：首先，率先在汉语语境下研究了年报文本信息的可理解性，突破了现有的仅以语调的情感倾向来度量文本信息的局限，丰富了文本信息度量的方法；其次，研究结论还为监管部门提供一定的理论参考，有助于监管制度的完善。

二、文献综述

(一)上市公司“微盈利”动机的相关文献综述

“微盈利”指净利润虽然为正，但数值处于盈亏边缘的企业。学术界对微盈利主要有两种界定方式。一种是以净资产收益率(ROE)为标准，如干胜道等(2006)认为微盈利企业的净资产收益率应位于0～5%[1]。然而西方学者却认为，当“微盈利”以净资产收益率作为界定依据时，其上限应该参考资本市场目前实行的长期利率。因为长期利率是根据社会平均投资收益率而制定的。根据风险收益原则，贝纳斯等(Beneish et al.，2011)认为投资于股票的收益率应至少高于长期利率[5]。中国证监会规定，当上市公司的净资产收益率小于6%时，说明上市公司的盈利能力较差，当年不得进行公开、定向增发。由此可见，虽然净资产收益率是上市公司财务指标体系的核心，能够较为全面地反映公司的实际经营情况，但各方对以净资产收益率作为衡量“微盈利”企业的标准存在着分歧。在这种情况下，罗等人(Lo et al.，2016)认为以每股收益(EPS)作为“微盈利”企业的划分标准更为合理，因为每股收益能更好地衡量上市公司流通市值的盈利能力[6]。现阶段学术界和实务界普遍将每股收益介于0～0.1元的上市公司定性为“微盈利”。

目前，学术界对上市公司“微盈利”现象的成因主要有两种观点：一种是生命周期观；另一种是盈余管理观。支持生命周期观的学者认为“微盈利”是企业生命周期中必须经历的环节。处于衰退期的企业由于受到外部竞争压力和内部控制缺陷的影响，净利润增速将逐渐放缓，直至发生亏损。而在濒临亏损时，企业业绩将不可避免地经历“微盈利”阶段；处于上升期的企业由于经营情况的好转或是资产重组的成功，净利润增速将逐渐提高，而在扭亏为盈的过程中，企业的业绩亦将经历“微盈利”的阶段[2]。

与这种观点相比，更多的学者支持盈余管理观。例如安吉娜等(Ajina et al.，2016)通过研究发现“微盈利”实际上是企业的主动选择[7]。根据证券市场现行条例，连续两年亏损的上市公司将被退市预警。第三年如若再次亏损，则将被暂停上市，这样公司将丧失股权融资的能力。除此之外，从大股东控制权的角度看，亏损还将为上市公司增加被恶意收购的风险。从债务融资成本的角度看，亏损的公司债务融资成本平均为12%，远高于一般企业的6%～8%[8]。在这种情况下，迪克森(Dickinson，2011)等认为，发生亏损的上市公司有动机通过盈余管理的手段来调整利润以避免在年报中报告业绩亏损[9]。此外，杨志强和王华(2014)研究发现，实现盈利的企业出于平滑利润、避免分红和纳税等动机的需要也会通过盈余管理的手段来调整利润以保持“微盈利”[10]。

(二)盈余管理手段的相关文献综述

现阶段企业的盈余管理主要有两种方式：一种是通过改变会计政策、操纵应计项目来调整会计利润的应计项目盈余管理；另一种是改变企业实际经营活动的真实活动盈余管理。从性质上看，由于应计项目具有回转的特性，因此应计项目盈余管理仅改变了利润在不同会计期间的分布，并不能改变真实利润和实际现金流量[11]。而真实活动盈余管理通过构造交易事项、增减酌量性费用的方式影响公司的真实利润和现金流量[12]。从隐蔽性上看，应计项目盈余管理较容易被审计程序所发觉，影响审计结果和公司形象[13]；而真实活动盈余管理的隐蔽性较强，不易被外界所察觉[14]。从危害性上看，应计项目盈余管理对企业几乎不产生任何负面影响，相反，一些研究发现适度的应计盈余管理可以帮助公司顺利地签订对公司有利的契约条款[15]。而真实活动盈余管理由于对公司产品的销售价格、研发费用和广告费用进行了削减，造成了对企业未来盈利能力的损害[16-17]。

尽管真实活动盈余管理对企业的危害性要大于应计项目盈余管理，但通过真实活动盈余管理的实施，企业能够获取大量的自由现金流和丰厚的账面利润。祁怀锦和黄有为(2016)发现上市公司管理者会根据需要同时使用这两种方式的盈余管理。真实活动盈余管理实施效果好，但其提升利润的效果较慢；而应计项目盈余管理虽然会在日后发生反转，但却可以在短时间内迅速提升利润[18]。因此，管理者在会计期中会进行真实活动盈余管理，而到了会计期末，管理者再酌情使用应计项目盈余管理以达到预期利润。金等人(Kim et al.，2017)指出，相比于其他企业，“微盈利”的企业更有可能进行盈余管理[19]。

(三)文本信息的相关文献综述

在上市公司的信息披露中，由于会计信息可比性的差异，导致会计信息所反映的经营情况因企业而异。为了便于投资者掌握真实情况，上市公司管理者需要借助文本信息来对数字信息(会计信息)进行解释和说明。与数字信息相比，文本信息在传递信息方面具有更高的信息含量，除了能够说明当前经营情况之外，还能够传递管理者对公司未来前景的态度，有助于弥补上市公司与投资者之间的信息鸿沟。然而，由于研究手段的限制，2000年之前仅有少数学者借助于案例研究法关注了上市公司文本信息的信息含量与经济后果[20-22]。近年来，随着研究手段的提升，对大样本上市公司信息披露进行文本信息分析得以实现，布鲁姆菲尔德(Bloomfield，2008)、李(Li，2008)、罗兰和麦克唐纳德(Loughran & McDonald，2011)借助语言学的方法度量了文本信息的可理解性[23-25]，戴莫斯和维加(Demers & Vega，2011)等借助心理学的方法度量了文本信息的情感倾向[26-30]。这些学者通过研究均发现文本信息具有一定的信息含量。

然而，不同于受到严格监管和审计的数字信息，截至目前，文本信息尚不受到监管规则的约束，仅有部分国家出台了少量非强制性规范，例如美国证券交易委员会(SEC)要求上市公司信息披露中使用规范性和简洁性用语[31]；中国证监会禁止上市公司在年报中进行误导性陈述[注]参见：中国证监会《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》，2014年。。但这些要求均未提及对违反规定的实质性处罚，这使得文本信息的真实性受到上市公司管理者动机的影响。基于此，学术界对文本信息的决策有用性存在着分歧。布鲁姆菲尔德(Bloomfield，2008)与李(Li，2008)通过对年报文本可理解性进行研究发现，当管理者预期公司未来前景黯淡时，文本信息将趋于复杂化，使一般投资者难以理解[23-24]。但两位学者在“文本信息为何变得复杂”的问题上看法不一，布鲁姆菲尔德认为坏消息本就比好消息更加难以表达[23]；而李则认为这是管理者的策略性安排，其目的在于阻碍投资者获取真实信息[24]。黄等人(Huang et al.，2014)从情感倾向的角度研究了文本信息，发现在年报中文本信息的乐观度与公司未来业绩存在显著的负相关关系，这说明管理者在故意地传递误导性信息[32]。来自中国上市公司的研究结果支持了这一观点。曾庆生等(2016)的研究发现年报文本信息的乐观程度与披露后的内部人股票减持量呈正相关关系，与披露后的内部人股票增持量呈负相关关系[33]。以上研究从不同角度发现文本信息的特征容易受到管理者动机的影响，因此，文本信息对投资者的决策意义有限。相比之下，仅有谢德仁和林乐(2015)的研究支持文本信息的决策有用性，他们发现文本信息乐观度与公司未来业绩呈正相关关系[29]。

三、理论分析与研究假设

(一)“微盈利”与年报文本信息可理解性

图1 “微盈利”现象的客观成因

企业生命周期理论认为，企业从诞生到消亡的过程会循环经历以下四个阶段：(1)成长阶段。此阶段体现为企业的知名度和规模不大、受到的融资约束较强，加之所生产的产品由于尚未被市场广泛接纳，需要持续地投入宣传推广费用，因此营运成本较高，导致利润率较低。然而，随着企业成长战略的落实，营运成本将有所下降，利润率将不断提高。(2)衰退阶段。随着企业的规模和管理层级的扩大，企业将面临由股权分散导致的委托代理问题，管理者为追求私利，非效率投资行为将愈加严重。与此同时，随着市场需求的萎缩和竞争品、替代品的出现，企业的利润率将逐渐减小，为了维持现有业务的经营，企业战略将由成长战略转为稳定战略。(3)亏损阶段。随着企业的利润空间被进一步压缩，企业的融资活动和投资活动都受到了严重影响，且企业的冗员现象导致了营运成本居高不下，此时企业将发生亏损，为了避免发生资金链断裂，企业将实施紧缩战略。(4)扭亏阶段。随着企业资产重组、精简裁员等扭转战略的实施，企业的生产效率将得到提升，利润率将得到逐步提高，实现扭亏为盈。

结合以上分析，企业在四个阶段中都将不可避免地经历“微盈利”时期，如图1所示。对于上市公司而言，由于公司需要履行信息披露义务，处于“微盈利”时期的企业必须在年报中对于所面临的问题和困境(坏消息)做出说明。根据前景理论的观点，人们在接受坏消息时所感受的失落感要大于接受好消息时的获得感，因此管理者在披露坏消息时需要做出比披露好消息时更多、更详细的解释说明，以尽可能地稳定投资者情绪，减少公司股价的下跌幅度。此外，根据会计稳健性的要求，企业需要及时地披露坏消息，而慎重地披露好消息，因此处于“微盈利”时期的企业需要对困难和问题做出及时、详细的披露。

综上所述，当上市公司处于“微盈利”阶段时，不论是受到前景理论的影响还是由于会计稳健性的要求，管理者都必须对当前的情况和未来的前景做出更加具体的说明，此时，年报的可理解性将受到影响。为了验证此推断，本文提出以下待检验的研究假设：

H1：在其他条件相同的情况下，处于“微盈利”阶段的上市公司的年报可理解性相对于一般企业而言将更低。

图2 “微盈利”现象的主观成因

(二)“微盈利”、盈余管理与年报文本信息可理解性

无疑地，保持“微盈利”状态将为企业带来以下实质性的好处：(1)规避退市风险。(2)避免发放现金股利。(3)获得税收优惠。基于以上理由，上市公司管理者将存在很强的动机通过盈余管理来故意报告“微盈利”，如图2所示。从盈余管理实施效果来看，真实活动盈余管理和应计项目盈余管理各有利弊。根据臧(Zang，2012)、祁怀锦和黄有为(2016)的观点，管理者会同时进行这两种方式的盈余管理来调节利润[17-18]。然而，随着真实活动盈余管理的实施，管理者对赊购政策的异常放宽将导致公司遭受坏账损失，影响经营活动现金流；对产品成本的削减将导致产品质量的降低，不利于维护公司形象；对研发支出和销售费用的削减将削弱公司的竞争力。总体而言，真实活动盈余管理将严重影响公司的经营活动，而这种影响也会引起股东警惕，若管理者不能做出合理的解释，则将面临被解聘甚至于法律诉讼的风险。

尽管与真实活动盈余管理相比，应计项目盈余管理不会损害公司利益，但应计项目盈余管理的实施同样也面临着一些风险。首先，管理者对企业沿用会计政策的变更将引起监管部门、审计师和投资者的警惕，此时管理者需要进行解释；其次，管理者对资产减值准备的计提及转回、研发支出的资本化、收入和费用的确认所进行的操纵将引起递延税款的异常变动，这有可能被外部审计工作所察觉，因此管理者亦需要做出具体的解释。

综上所述，当管理者通过盈余管理来实现“微盈利”时，为了避免被股东和监管部门所识破，需要在年报中对经营活动、会计政策、应计项目的异常变动做出合理的解释，此时，由于解释内容较多，年报的文本信息相比于一般企业而言将更为复杂。为了验证该推断，本文提出以下研究假设：

H2a：在其他条件相同的情况下，通过真实活动盈余管理来保持“微盈利”的上市公司，其年报可理解性相比于一般企业而言将更低。

H2b：在其他条件相同的情况下，通过应计项目盈余管理来保持“微盈利”的上市公司，其年报可理解性相比于一般企业而言将更低。

四、研究设计

(一)数据和样本

本文的研究样本为2010—2016年的A股上市公司，在剔除金融行业和缺失数据的样本后，共得到15 713个观测值。对于上市公司年报可理解性的数据，本文是通过网络爬虫程序从巨潮资讯网自动下载并分析而来，通过抓取和统计年报中会计科目的数量来确定年报的可理解性[注]大多数投资者不具备财务分析能力，难以理解会计科目所代表的内涵与后果，因此会计科目出现次数多的年报可理解性低。。本文所使用的其他数据来源于国泰安(CSMAR)、同花顺(iFind)数据库。

(二)模型设定与变量定义

1.“微盈利”上市公司的度量

本文采用两种方式来度量“微盈利”上市公司：(1)每股收益(EPS)。参照罗等人(2016)[6]的研究，将每股收益介于0～0.1元的上市公司定义为“微盈利”；(2)净资产收益率(ROE)。参照贝纳斯等(2011)[5]的研究，以当年名义利率作为分界线，将净资产收益率大于零，但小于或等于名义利率的企业定义为“微盈利”。

2.应计项目盈余管理的度量

本文采用了修正琼斯(Jones)模型来计算应计项目盈余管理。计算公式如下所示：

TAit/Ait-1=β0+β1Ai，t-1-1+β2(△REVit-△ARit)×Ai，t-1-1+β3PPEit×Ai，t-1-1+β4ROAit-1+εit

(1)

式(1)中，TAit是由t期营业利润扣减经营活动现金流量而得到的应计项目数，Ai，t-1为t-1期的期末资产总额，△REVit为前后两期的主营业务收入之差，△ARit为t前后两期的应收账款之差，PPEit为t期期末固定资产原值，ROAi，t-1为t-1期的总资产收益率。得到这些数值后，将模型进行回归，所得到的回归结果的残差项即为应计盈余管理数值。正值代表正向盈余管理；负值代表负向盈余管理。

3.真实活动盈余管理的度量

本文采用异常经营活动现金流、异常产品生产成本和异常可操控性费用模型来度量样本公司的真实活动盈余管理程度，具体计算公式如下所示：

经营活动现金流模型：

CFOit/Ai，t-1=β0+β11/Ai，t-1+β2Salesit/Ai，t-1+β3△Salesit/Ai，t-1+εit

(2)

产品生产成本模型：

PRODit/Ai，t-1=β0+β11/Ai，t-1+β2Salesit/Ai，t-1+β3△Salesit/Ai，t-1+β4Salesit-1/Ai，t-1+εit

(3)

可操控性费用模型：

DISXt/Ai，t-1=β0+β11/Ai，t-1+β2Salesit/Ai，t-1+εit

(4)

其中，CFO是经营活动现金流，A是总资产，Sales是销售收入，△Sales是销售收入变动额，PROD是销售成本与当期存货变动额之和，DISX是销售费用、管理费用和研发费用之和。将上述模型按年度和行业进行普通最小二乘法(OLS)回归，模型(2)的残差项为异常经营活动现金流(RM_CFO)；模型(3)的残差项为异常生产成本(RM_PROD)；模型(4)的残差项为异常可操控性费用(RM_DISX)。本文采用以下公式计算真实活动盈余管理的方式。若RMit为正，表示正向真实活动盈余管理；若RMit为负，表示负向真实活动盈余管理。

RMit=(-1)×RM_CFO+RM_PROD+(-1)×RM_DISX

(5)

表1 变量定义

表2 主要变量描述性统计

4.研究模型

为检验前文提出的研究假设，本文建立以下回归模型：

H1：UnReadit=α0+α1MEit+Controlsit+∑YEAR+∑Ind+εit

(6)

H2a：UnReadit=β0+β1MEit+β2RMit+β3MEit×RMit+Controlsit+∑YEAR+∑Ind+εit

(7)

H2b：UnReadit=θ0+α1MEit+θ2DAit+θ3MEit×DAit+Controlsit+∑YEAR+∑Ind+εit

(8)

回归模型中，若假说H1成立，则α1系数应显著为正；若假说H2a成立，则β3系数应显著为正；若假说H2b成立，则θ3系数应显著为正。变量定义如表1所示。

(三)描述性统计

本文主要变量的描述性统计如表2所示。在上市公司年报样本中，文本复杂程度(UnRead)的均值为0.542，标准差为0.126，中位数为0.557，最大值为1.194，最小值为0.095。这说明每份年报中平均出现过542个会计科目，且不同企业之间会计科目出现的数量存在着较大的差异，年报的复杂程度也不尽相同。真实活动盈余管理(RM)的均值为0.014，标准差为0.028；应计项目盈余管理(DA)的均值为0.004，标准差为0.478，该结果说明上市公司普遍进行了正向的盈余管理。净资产收益率(ROE)的均值为0.067，标准差为0.700；每股收益(EPS)的均值为0.361，标准差为0.608，这说明上市公司之间的经营业绩存在着较大的差异。

五、实证结果与分析

(一)回归结果与分析

1.表3列示了本文假说H1—H2b的多元回归结果，数值区第一列和第二列为假说H1的检验结果。结果显示，两种方式度量下的上市公司的“微盈利”(ME1和ME2)对年报文本信息的复杂程度(UnRead)的系数分别为0.092(t=4.85，P<0.01)和0.009(t=3.83，P<0.01)。因此，假说H1通过检验，说明相比于其他公司而言，处于“微盈利”阶段的上市公司，年报的可理解性更低。

2.表3的第三列和第四列为假说H2a的检验结果，两种方式度量下的上市公司“微盈利”(ME1和ME2)对年报文本信息复杂程度(UnRead)的系数分别为0.060(t=3.39，P<0.01)和0.005(t=1.91，P<0.1)；在两组模型中，真实活动盈余管理(RM)对年报文本信息复杂程度(UnRead)的系数分别为0.162(t=3.38，P<0.01)和0.770(t=7.76，P<0.01)。这说明上市公司的“微盈利”和真实活动盈余管理都会导致上市公司年报可理解性的降低。在两组模型中，“微盈利”与真实活动盈余管理的交互项(ME×RM)对年报文本信息复杂程度(UnRead)的回归系数分别为1.383(t=4.02，P<0.01)和0.259(t=2.24，P<0.05)。因此，假说H2a通过了检验，这说明相比于其他公司而言，通过真实活动盈余管理来保持“微盈利”的上市公司，年报的可理解性更低。

3.表3数值区的第五列和第六列为假说H2b的检验结果，其中，两种方式度量下的“微盈利”(ME1和ME2)和应计项目盈余管理(DA)对年报文本信息复杂程度(UnRead)的回归系数均在1%的水平下显著为正，这说明上市公司的“微盈利”和应计项目盈余管理都会引起上市公司年报可理解性的降低。在两组模型中，“微盈利”与应计项目盈余管理的交互项(ME×DA)对年报文本信息复杂程度(UnRead)的回归系数分别为0.174(t=4.27，P<0.01)和0.041(t=3.79，P<0.01)，假说H2b得到了验证，说明相比于其他公司而言，通过应计项目盈余管理来保持“微盈利”的上市公司，年报的可理解性更低。

表3 对H1—H2b的检验结果

表3(续)

(二)进一步分析

本文进一步做了如下分析：2014年证监会出台“史上最严退市制度”之后，除了一如既往地对会计信息进行严格监管之外，还出台了针对文本信息误导性陈述的相关规范，并将涉嫌误导性陈述和被证监会警告等内容加入退市预警的情形之中。截至目前，该政策已实施三年，那么在这三年之中，它是否起到了震慑违规上市公司的作用呢？为了对该问题进行研究，本文拟回答以下三方面的问题：(1)政策实施之后，“微盈利”上市公司的年报文本信息可理解性是否得到了提高；(2)政策实施后，“微盈利”上市公司是否减少了真实活动盈余管理；(3)政策实施后，“微盈利”上市公司是否减少了应计项目盈余管理。表4列示了进一步分析的回归结果，其中变量T为2014年新规出台前后的哑变量，2014年政策出台前取0，政策出台后取1。

表4 进一步分析的回归结果

1.由表4数值区的第一列可知，上市公司“微盈利”(ME)对年报文本信息复杂程度(UnRead)的回归系数为0.016(t=5.11，P<0.01)。政策出台(T)对年报文本信息复杂程度(UnRead)的回归系数为-0.047(t=-3.43，P<0.01)，这说明政策的出台显著地降低了上市公司年报的复杂程度，更加易于投资者理解。上市公司“微盈利”与政策出台的交互项(ME×T)的回归系数为-0.018(t=-4.27，P<0.01)，说明“最严退市制度”的出台显著提高了微盈利企业年报文本信息的可理解性。

2.由表4数值区的第二列可知，上市公司“微盈利”(ME)与年报文本信息复杂程度(UnRead)的回归系数为0.001(t=0.73，P>0.1)，因主变量回归结果不显著，导致交互项不具备解释意义。该结果说明政策出台后并未对上市公司以真实活动盈余管理来保持“微盈利”的现象起到治理作用。

3.由表4数值区的第三列可知，上市公司“微盈利”(ME)对年报文本信息复杂程度(UnRead)的回归系数为0.029(t=6.66，P<0.01)，政策出台(T)的回归系数为-0.005(t=-2.71，P<0.01)。上市公司“微盈利”与政策出台的交互项(ME×T)的回归系数为-0.012(t= -6.09，P<0.01)，该结果说明“最严退市制度”的出台对上市公司以应计项目盈余管理来保持“微盈利”起到了治理作用。

(三)稳健性检验

为了增进本文结论的稳健性，本文还进行了以下检验：(1)采用倾向得分匹配(PSM)的方法进行假说检验。检验结果如表5所示。本文采用二次核匹配的方式对ME1模型(EPS度量)和ME2模型(ROE度量)进行了处理，经过PSM后，平均处理效应(ATT)分别为0.124和0.006，结果均在1%的水平下显著，说明原假说H1的结果是稳健的；(2)参照恰尼扎克和克拉夫特(Czarnizki & Kraft，2009)[34]解决内生性问题的做法，将模型中的控制变量均滞后一期，并带入原模型中进行回归，结果发现自变量与因变量的关系并未发生变化；(3)对真实活动盈余管理(RM)使用臧(Zang，2012)[17]的度量方式进行重新度量，对应计项目盈余管理(DA)使用双D模型进行重新度量，并将二者带入假说H2a和H2b的模型中进行回归，结果无显著变化。(4)对上市公司的“微盈利”进行了不同标准的衡量。当“微盈利”是以每股收益(EPS)来衡量时，将原本0～0.1元进一步细分成0～0.3元、0～0.6元、0～0.9元；当“微盈利”是以净资产收益率(ROE)来衡量时，参考干胜道等(2006)[1]的度量方式，将ROE介于0～5%的上市公司定性为“微盈利”。更换“微盈利”的衡量标准后，原结论不变。

表5 稳健性检验结果

六、结论

上市公司的“微盈利”现象日益引起实务界和学术界的普遍关注，从后果上看，保持“微盈利”可以帮助企业规避退市风险，同时还能避免履行分红和纳税的义务。基于此，大部分投资者和部分学者认为“微盈利”实际上是上市公司会计信息操纵后的结果；然而还有一些学者认为“微盈利”是企业生命周期中不可避免的阶段。本文从年报文本信息可理解性的角度出发，研究了处于“微盈利”阶段的上市公司将具有怎样的文本信息特点，研究发现：(1)相对于其他公司而言，“微盈利”的上市公司年报的可理解性更低。(2)若“微盈利”是借助盈余管理的手段来实现的，年报文本信息可理解性更低。(3)证监会于2014年修订的退市制度对上市公司违规信息披露起到了震慑作用，政策实施后，显著减少了上市公司通过应计项目盈余管理来实现“微盈利”的倾向，然而政策未能对更加隐蔽的真实活动盈余管理起到有效治理作用。

诚然，“微盈利”的上市公司所面临的经营形势相比于一般企业而言更加复杂。基于信息披露义务，上市公司需要在年报中进行全面、详细的解释，这将不可避免地使得文本信息变得复杂，然而也有可能是为了掩盖盈余管理。对于投资者而言，在解读“微盈利”上市公司的年报时，应注意辨别复杂的文本信息究竟是由于对具体问题的解释造成的还是带有主观刻意性。监管部门和审计人员在履行监督职责时也应注意上市公司是否遵守了披露信息可理解性的要求，对违反这一规定的企业应做出及时纠正，以更好地保护投资者的利益。