河北区域股权交易市场服务民营企业的法律对策

摘 要 资金是企业发展的命脉，融资问题一直是我省民营企业面临的主要困难。河北民营企业融资困境的解困之道是发展河北股权交易市场。本文认为应当充分发挥省级立法的作用，规范区域股权市场。积极创新交易产品和交易模式，加强市场监管。

关键词 区域股权交易市场 监管模式 流动性

基金项目：本文是华北理工大学文法学院副教授刘东涛承担的2018年度河北省高等学校人文社会科学研究重点项目《我省区域股权交易市场中民营企业融资法律制度研究》（项目编号：SD181001）的階段性成果。

作者简介：刘东涛，澳门科技大学法学院2016级博士生，研究方向：民商法、证券法。

中图分类号：D922.29 文献标识码：A DOI：10.19387/j.cnki.1009-0592.2019.01.192

河北省民营企业不但是经济增长的重要引擎，而且是扩大就业的主要渠道。近年来，河北省不断优化良好营商环境，积极推动民营企业发展，大量优秀民营企业家脱颖而出，掌握关键技术的民营企业比比皆是，撑起了全省经济的半壁江山。

一、河北省民营企业迅速发展现状及面临的融资困境

（一）河北省民营企业迅速发展现状

近日来，习近平同志发表一系列重要讲话，从理论和实践相结合的高度，指明了民营经济发展的大方向。统计数据显示，截至今年5月底，全省市场主体总量达到491万户，在全国的排位由改革前的第11位上升到第7位，其中民营市场主体480万户，占97. 7%，民营企业呈现出一片欣欣向荣的景象。

（二）河北省民营企业面临的融资困境

民营企业在我省经济增长中都起着至关重要的作用，但我省民营企业融资渠道始终不畅，多年来过分依赖银行贷款。根据监管部门统计，我国民营企业特的贷款覆盖率仅为20%，远低于大中型企业100%、90%的覆盖率。民营企业除对银行贷款依赖性大外，股权等直接融资占比很小。民营企业缺乏上市等直接融资手段，使得企业只能通过非正式渠道融资。沪深两市仅为极少数民营企业解决了融资问题。我省民营企业资金不足、融资困难始终严重制约着我省经济发展。

二、区域股权交易市场服务民营企业的价值

深层次的体制原因，使得我国金融具有明显的“集权性金融”特色，占直接金融绝对统治地位的国有商业银行主要服务于国企短期内不会改变，能够在我国资本市场的顶端沪深两市融资的民营企业凤毛麟角。建立第三家证券交易所的设想目前不具有可行性，而且即使将来建立第三家证券交易所，能否落户河北尚可存疑。

有效率的证券市场应当使所有企业有均等的低成本融资机会，我国证券市场和这一目标相去甚远。根源在于我国资本市场结构单一，如中小板依然按主板市场的标准筛选企业，无法满足多层次的投融资需求。

究其根源，在于现行证券法没有确立场外交易市场的地位，致使除在沪深两市外，企业合法的股权融资机会太少，我国资本市场缺乏场外交易市场这一重大基础制度安排。因此，目前我省乃至我国亟待发展场外交易市场，特别是发展区域股权交易市场。

我省同样需要建立域性股权交易市场以解决民营企业融资问题，发展域性股权交易市场是促进民营企业发展的有效措施。由于技术和管理等方面的限制，场内即交易所上市的公司数量是有限的，如纽约交易所大约有2800家公司；纳斯达克市场只有3000家，而我国民营企业的规模早已过千万。因此构建我省的区域交易市场是资本市场发展的大课题，不少省市纷纷将解决民营企业融资问题的目光投向了区域股权交易市场。

民营企业无法达到主板市场的上市标准，而场外市场具有上市标准、 费用低等优点，场外交易市场为民营企业股份流通提供了场所，对改善其融资意义非凡。场外交易市场还具有融资速度快、简单、效率高等特点，我省的区域股权交易市场正是在此背景下建立起来的。

三、我省区域性股权交易市场存在的问题

石家庄股权交易所是经河北省人民政府批准的全省唯一一家区域性股权市场运营机构。截至2017年12月31日，石交所共有挂牌企业1684家，通过股权转让、定向增发等共计融资123亿元。去年石交所新增挂牌企业505家，为河北省民营企业的发展壮大和多层次资本市场的发展做出了积极贡献。但是毋庸讳言，和其他省份相比，我省区域性股权交易市场还存在如下的问题：

（一）挂盘企业数量少，融资能力有限

和发达地区的场外市场相比，石交所挂牌交易企业数量较少、交易清淡，对有实力的机构投资者吸引力不够，融资功能有待增强。从挂牌企业融资情况看，以银行为代表的金融机构依然消极，其融资功能的提升空间很大。

（二）交易制度仅限于协议转让，不利于发展市场的流动性

交易制度作为区域股权交易市场的核心要素，对市场的流动性以及交易标的价格的稳定性等产生影响。美国等发达国家的场外交易市场都会采用做市商制度和集中竞价制度。此种制度可以激发出市场最大的活力，而我省区域股权交易市场仅采用协议转让的制度。天津股交所之所以一枝独秀很大程度上因其在国内首次引入做市商制度。交易制度的保守落后，导致我省区域股权交易市场的参与者较少，市场流动性差，严重地阻碍了市场融资功能的发挥。

（三）缺乏规范的信息披露管理制度

目前，国家层面对区域股权交易市场的信息披露制度缺乏可操作的统一法律，我省目前尚无省级立法对重要的信息披露环节进行规范，导致我省存在信息披露范围小、披露失真、不及时、不完整等问题，这都不利于保护投资者的利益和信心，甚至也影响到政府各级管理部门的判断。

四、完善我省区域性股权交易市场的法律建议

党的十八届三中全会明确提出健全多层次资本市场体系，为缓解我省民营企业融资困难，必须大力发展区域股权交易市场。在倡导依法治国的语境下，发展区域股权交易市场就是加强相关的法制建设。为此我们提出如下法律建议：

（一）加强区域性股权市场的省级立法

目前区域性股权市场的规范主要有：《国务院关于清理整顿各类交易场所切实防范金融风险的决定》和《关于清理整顿各类交易场所的实施意见》、《国务院办公厅关于规范发展区域性股权市场的通知》、证监会《区域性股权市场监督管理试行办法》等。严格来说只有证监会的文件是部委规章层次的法律，其他充其量算是政策性文件。除此之外，我国政府没有出台有关区域股权市场的法律。而完善的法律制度可以促进多层次资本市场发展，其实民营企业融资难是表面现象，其根源在于我国多层次资本市场的不发达，而多层次资本市场不发达的主要原因是缺乏法律制度的保障和约束。

在利用修订《证券法》的契机，界定证券市场的基础就是区域性股权市场的同时，我省必须加强保障、规范区域性股权交易市场的省级立法，《河北省人民政府办公厅关于规范发展区域性股权市场的通知》目前是我省为数不多的规范文件，但充其量是政策性文件而非规范的省级立法。根据《立法法》的规定，我省有权制定省级地方性法规和省级政府规章，在中央级立法尚付阙如的情况下，必须发挥省级立法的作用。

（二）制订提高区域股市场透明度的监管规则

必须改变我省对区域股权市场以行政监管为主的模式，因此需要制订省级地方立法，严格贯彻法治原则，依法进行监管。借鉴美国模式，充分利用中央对地方放权的机会，发挥省级立法的作用，调整资本市场的监管模式。制订《河北省区域性股权市场监管规则》，明确省金融办区域性股权市场监管者的法律地位，充实省金融办在编制、经费、职能等方面的权力与责任，促进我省的证券监管由集中、单一监管转向分层、多元化监管。证监会权力过分集中、监管事项过多，但是限于其人力经费等掣肘又难于应付，仅沪深两市的监管等事项就足以让证监会疲于奔命了，故有必要将其职责分解。对于区域股权交易市场的监管权更应该由省级政府负主要责任，由于信息获取成本高昂及信息偏在等原因，证监会对区域股权交易市场的监管更应该保持低调和谦抑、主动让位于省级政府。我省应该从省级地方性法规上强化政府和市场相结合的监管体制，构建适合我省区域股权交易的监管法律。

（三）依法试行、完善做市商制度

客观地讲，混合型做市商制度不但得到市场参与者普遍认可，而且在天交所等市场的实践也证明是适应我国的重要交易机制。做市商制度在盘活股权价值、提高股权流动性等方面对于区域性股权市场意义重大，可通过引入做市商，实现双向报价，增加市场透明度，从而吸引更多的合格投資者参与市场，推动股权流转，活跃交易。

目前我省交易市场只采用了协议转让的交易制度，由于交易方信息不对称，很难在短时间内连续交易，导致交易失败、换手率非常低，市场活跃度和流动性受到严重抑制。而市场的生命力就是流动性！故而需要尝试引入做市商制度，做市商制度可以减少投资风险、增加市场活跃度，报价相对合理、还可以缓解大规模交易对价格变化的影响，对报价制度有着推动作用。做市商的报价便于买卖双方直接交易，省时省力，提高了市场的流动性和交易的连续性。

国外成功的场外交易市场中，做市商制度起着核心的基础性作用。因此我们应当从省级地方性法规的层次上加以移植和借鉴。需要指出的是，2017年7月1日开始施行的证监会《区域性股权市场监督管理试行办法》，禁止建立做市商制度。由于我国中央集权的传统，证监会的文件效力往往引人误解。其实根据我国的《立法法》第80条之规定，“部门规章不得设定减损公民、法人和其他组织权利或者增加其义务的规范，” 而对于公民、法人等私权利组织来说“法无禁止即可为”，因此证监会的《试行办法》禁止建立做市商制度明显减损公民、法人和其他组织权利，是否合法、合宪是有争议的。更何况《立法法》第91条规定部门规章与地方政府规章之间具有同等效力、第89条规定地方性法规的效力高于本级和下级地方政府规章。因此我省制订的省级地方性法规在立法层次和效力上是高于证监会的《试行办法》的，我们可以制订省级地方性法规来试行做市商制度，进而提高市场活跃度和流动性。

（四）完善挂牌企业信息披露制度

区域股权交易市场的信息披露目前法律尚付阙如，所以必须发挥省级立法的作用，规范信息披露的管理。我省可以借鉴新三板信息披露细则，制定河北省地方性法规来规范挂牌企业的信息披露，如中介机构在辅导的过程中应尽职调查，全面披露，挂牌后更应依法披露企业的信息，使之成为我省地方金融立法的着力点。

（五）整合省内金融资源，实现业务产品创新

域性股权市场的发展离不开当地金融资源的支持，区域性股权市场应以产品创新为载体，吸引银行和小贷公司等多元化的金融资源，汇聚到股权交易中心，充分整合当地的金融资源。实现业务产品创新，引导民营企业规范发展。

党的十九大以来，习总书记发表一系列重要讲话，指明了民营经济发展的方向。当前，我省正处在历史性战略性机遇期，只有深化对民营经济的认识，切实依法加强域性股权市场的发展，才能更好地推动全省创新发展、绿色发展、高质量发展。

参考文献：

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