市净率估值法的研究

谭晓峰

[摘要]采用市净率估值法不能简单的看公司的账面资产，应从资产含金量的角度来分析公司资产的真实市场价值，将资产按其含金量的高低分为四类资产，对四类资产分别采用不同的折扣分析，做到既不低估又不高估公司资产。

[关键词]市凈率;资产;含金量

[中图分类号]F275[文献标识码]A

1 市净率估值法的基本内容

企业的估值分析方法虽然林林种种，但粗分下来实际上就两种：静态估值法和动态估值法。静态估值法是基于企业过去和当下的价值进行分析，典型的如市净率估值法。动态估值法是基于企业未来创造的价值进行分析，典型的如未来现金流贴现法。两种方法各有利弊、无所谓孰优孰劣，适用于的行业也略有不同，现金流贴现法更适合于未来盈利更加稳定、波动比较小的行业。价值投资法的鼻祖本杰明·格雷厄姆先生的投资分析就更偏重静态分析，其远低于公司净资产的安全边际投资策略（俗称为“捡烟蒂”）本质上就是市净率估值法的一种具体应用。

市净率指的是公司每股股价与公司每股净资产的比值。公司股价一般使用公司在股票交易市场上的市价，该价格随市场的波动而不断变化。每股净资产是指公司净资产除以公司发行流通的股票总数，它代表的是公司股东所有者权益，也即投资人每购买一股公司股票所拥有的公司资产。公司资产短期一般变化不大，所以公司净资产短期相对比较稳定。公司资产在本质上代表一种获取未来收益的资源，由于未来收益存在不确定性，无法准确的估算出未来收益的现值，因此在现实中企业资产的当期购买价值就往往表现为企业内在价值。俗称为“买企业就是买资产”，这就是市净率估值法的理论基石。既然企业内在价值可具体为企业资产价值，那就可通过比较公司交易市值和公司资产价值来判断公司的股价是高估、低估或处于合理价位，可分别以大于1、小于1或等于1来表示。通常情况下某一公司市净率越低其投资价值越大，市净率越高投资价值越小。

2 以资产含金量的视角看企业资产

企业内在价值表现为企业资产价值，对企业资产价值分析就显得尤为重要了。因此应用市净率估值法的核心原则就是对公司资产价值的准确评估——即企业资产真实价值（或含金量）的高低。了解一家上市公司的资产状况最直接有效的方式是查阅公司年报里资产负债表的资产目录。但公司年报里所记录资产更多的应称为账面资产，其反映的资产含金量有时与实际资产价值并不符，甚至某些公司资产负债表里的资产和实际资产价值相差巨大。当然也存在个别公司账面资产的实际价值被严重低估，但这在上市公司里是极少数的，绝大多数公司账面资产都存在高估情况。因此，一个理性的投资者要对上市公司年报中的资产负债表内的资产状况进行认真分析，挤出公司资产“水分”，尽可能准确的估算出公司资产的实际价值，是使用市净率估算法的核心原则。

3 公司资产负债表内的资产“含金量”分类法

当下，公司资产负债表内的资产通常是按照资产流动性的高低划分为流动资产和非流动资产，一年之内可以变现的资产划为流动资产，一年以上可以变现的资产划为非流动资产。这种划分体现了资产变现的时效性，这种划分有其实用性和一般性，但这种分类方法无法更直观地准确反映出资产变现时资产价值的保值性也即含金量高低。例如像服装类企业存货在变现时价值远远低于其原始价值。按照资产变现时含金量的高低，通常可将公司资产做如下分类：一类资产（黄金资产）、二类资产（白银资产）、三类资产（青铜资产）和四类资产（黑铁资产）（见表1）。

当然，这种分类也并不是适合所有行业，各个行业的具体情况不同，如高端白酒行业的存货就是一个含金量比较高的资产（想一想贵州茅台的存货）。但这种分类体现了企业实际经营过程中的一般性，具体分析时再考虑行业的特殊性。此表中的一类资产实际上就是公司的现金资产，银行承兑汇票由于高信用度和易变现也等同于现金。二类资产是公司的投资性资产，之所以将公司投资资产放在二类资产是基于三个方面考虑：一是基于投资性资产容易变现，二是基于我国金融市场现状得出的。我国金融市场上的各种金融工具保值性高，公司的投资性资产往往在二级市场变现时容易出现溢价。三是公司投资性资产里有大量收益性不错的银行理财产品。三类资产都是一些经营性资产，其中的应收票据、预付账款和应收账款都是公司债权，都是企业在经营过程形成的其他公司对本公司的欠款。俗话说：“生意好做，钱难要”，想当年企业之间的三角债问题都惊动了时任国务院总理朱镕基同志。可见公司欠款的收回一直就是一个老大难问题，尤其是拖欠时间较长的账款回收的可能性几乎为零。当然这些账款也体现了企业在产业链上的地位，过多的预付账款和应收账款往往也反映了公司在原材料采购和产品销售上的弱势地位。四类资产是因为会计上的一些准则才记到资产端，其本质上是企业经营过程中已支付的各种费用和成本，一旦企业无法永续经营将无法收回。即使企业能够保持正常经营，但某些项目如商誉也存在着减值风险从而给公司资产造成无法挽回的损失。将公司资产按照资产含金量的高低来区分，就是要将公司资产负债表上的资产的“水分”挤掉，对于非一类资产均不能简单按照资产负债表上的数据来估算，应该打一个大大的折扣来估算，并且按照二类、三类和四类资产的顺序，资产估算时的折扣要越大。当然具体折扣不能一概而论，可根据公司年度报告后的附注内容来大致估算。

4 结论

市净率估值法也和其他公司估值法一样有其长处与缺陷，在使用中要尽可能的扬其长而避其短。对企业资产真实价值评估就成为了市净率估值法应用的核心所在，低估了公司资产顶多错失了一个好的投资机会，而高估了公司资产给投资者带来的损失有时会是致命的。要想做到既不低估公司资产，又不高估公司资产。从资产含金量的视角来分析是避免这种情况的有效方法之一。

[参考文献]

[1] 本杰明·格雷厄姆，戴维·多德.证券分析[M].北京：中国人民大学出版社，2013.

[2] 唐朝.手把手教你读财报 [M].北京：中国经济出版社，2015.

[3] 郭永清.财务报表分析与股票估值[M].北京：机械工业出版社，2017.

[4] 张新民.从报表看企业[M].北京：中国人民大学出版社，2014.

[5] 李润丰. 企业价值评估市场法应用新探索[J].财会学习，2019（6）：49-51.