中东欧国家银行主导型金融结构的形成与调整

张振家，刘洪钟

（1.沈阳大学 工商管理学院，辽宁 沈阳 110041；2.辽宁大学 转型国家经济政治研究中心，辽宁 沈阳 110136）

一、引言

中东欧国家①文章所研究的中东欧国家包括波兰、捷克、斯洛伐克、匈牙利和斯洛文尼亚五国，依据主要来自于IMF2016年11月16日发布的《区域经济问题报告：中、东和东南欧国家的高效政府与更强劲的增长》中对中东欧国家范围的界定。此外，将五国进行整体性研究还在于其在地缘、政治、经济、文化等方面的联系更为紧密，并且都是较早进行转型的国家。详见王建，庄起善.外资流入对中东欧五国金融体系作用的研究［J］.国际金融研究，2004（9）：59-65。金融结构具有共同而又鲜明的特征，在最初的转型阶段就奠定了银行主导的历史特征。迄今为止，银行部门仍然占据着中东欧国家金融结构的主导地位，特别是在金融危机期间，中东欧国家金融结构以银行为主导的特征非但没有被削弱，反而得到了进一步巩固和加强。但在后危机时代，为了获得经济增长所需资金的多样性，降低对西方（特别是西欧发达国家）资金的过度依赖，中东欧国家开启了面向“东方”（主要是指中国）的经济增长战略转向，与此同时也逐步强化了中东欧国家内部的直接投融资行为。在此过程中，虽然银行主导的金融结构主体框架并没有发生改变，但银行提供国内信用与银行资产所占GDP比重都有所下滑，反之股票市场却在经历危机期间的巨大滑坡后显现出增长的态势。

究竟是什么原因奠定了银行部门在转型之初的金融结构主导地位，同时又是哪些因素导致了这种金融结构在金融危机期间以及后危机时代的进一步巩固与必要的调整？本文将以全球金融危机为核心节点，以欧洲主权债务危机为重要影响因素，通过论证中东欧国家银行主导型金融结构形成与变化的过程对上述问题进行分析。

二、危机前银行主导型金融结构的形成及特征

（一）金融转型与银行私有化改革奠定了银行部门在金融结构中的主导地位

中东欧五国金融结构的形成具有共同而又鲜明的特征，从最初的转型阶段就是以银行为主导的。经济转型与政治转型是从前苏联和前南斯拉夫联邦脱离出来的中东欧国家共同面临的双重压力。压力之下，保障政府财政收入、放开价格管制、消除超级通货膨胀、推动国有企业私有化与产权重组以及恢复与西方社会的贸易自由化以维持经济增长占据了中东欧国家转型的优先序列，而金融转型则是经济发展转型的内生需求，其主要作用在于支持经济转型不被逆转。中东欧国家金融转型始于银行私有化与银行重组，而非重建以股票市场为核心构成的资本市场。虽然经济转型使股票市场得以重启，但转型初期的股票市场规模总量偏小、制度不完善，并且在国有企业大规模破产的背景下无法吸引国内投资者，而对于外国投资者而言，中东欧国家仍然是风险等级偏高的投资场所（2006）[1]。

图1 中东欧五国储蓄银行信用规模与股票市场交易额

中东欧国家银行私有化的根本目的在于构建独立于央行的完善的二级商业银行体系，并通过促进商业银行间的竞争，更为高效地发挥银行在资源配置中的作用，提高银行对企业和个人的信贷规模，进而恢复和激发企业生产活力与居民消费能力。但中东欧五国的商业银行体系在转型之初（1993—1995年）①文章选择从1993年开始分析中东欧五国银行主导的金融结构源自两方面原因：第一，1993年1月1日捷克与斯洛伐克正式解体；第二，股票市场是金融结构的重要构成要素，而1992年捷克共和国才重新建立了股票市场，是五国中最晚的一个。并没有真正发挥国内信用提供者应有的作用，无论是储蓄银行系统所提供的国内私人信用占国内生产总值（GDP）的比重（见图1）还是储蓄银行资产占GDP的比重②五国储蓄银行资产占GDP比重从46.5%降至41.8%。数据来源同图1。都出现了下滑趋势。原因主要包括三个方面：第一，中东欧国家的银行私有化从启动之初就演变成了一场激烈的政治斗争与利益的博弈，政府希望继续在国内商业银行体系中持有一定的股份，商业银行则希望外资能够尽快进入从而开启一个实质的私有化进程[2]；第二，新诞生的商业银行在转型初期基本沦为了政府的“财政工具”，虽然经济增长陷入停滞，但长期以来形成的国民高福利水平却具有刚性，因此财政支出压力大增，为此政府不得不发放债券以缓解收入危机，而此时的商业银行自然就作为政府财政收入的平台被鼓励大量购买政府债券以避免福利水平的下行[3]；第三，大部分国家都经历了主要银行破产，银行破产法、合同法等法律法规的缺失，以及银行私有化改革执行与监督机构的失位[4]。

尽管在金融转型初期出现了一些问题，但中东欧国家银行业私有化改革步伐并未停止，银行向私人提供信用的规模从1996年开始缓慢上升。1995—2001年，银行私有化改革的重要成果包括：利率自由化改革不断深入导致银行存款不断上升；向政府提供贷款规模不断下降使得银行可以重新规划资产的使用方向以谋取更大的利润；转型过程中私有部门的发展；银行与企业破产与抵押贷款相关法律的颁布与有效实施[5]以及外资银行的大规模进入[6]。此外，中东欧五国为了顺利加入欧盟，在银行改革的模式与政策调整上更是直接选择了“欧洲取向”，即在法律框架、管理方式、技术指标等方面大都采用了德国银行模式，商业银行兼具金融和投资功能，银企关系更为密切[7]，而德国金融结构则被广泛认为是以银行为主导的[8]。根据2002年《中东欧五国银行系统稳定性与结构》所披露的数据，五国银行资产占各自国家金融资产的比重都在80%以上，其中捷克为81.1%，匈牙利为86.2%，波兰为84.8%，斯洛伐克为92.7%，斯洛文尼亚为88.0%①数据来源：GOLAJEWSKA M，WYCZANSKI P.Stability and Structure of Financial Systems in CEC5［R］.National Bank of Poland，2002.。

（二）外资银行占据银行部门主导地位

外资银行对国内银行部门的高参与度既是中东欧国家银行私有化改革的政策措施，同时也是中东欧国家银行私有化改革的结果。中东欧国家银行私有化最初的任务在于通过处理不良贷款和提高银行系统的资本充足率恢复银行提供最基本的国内信用能力。政府在此过程发挥了关键作用，主要方式包括将银行不良贷款直接剥离给政府（例如捷克），或通过发行国债将从国内民众手中吸收的资金注入银行系统（例如匈牙利），亦或是通过建立银行私有化基金为国有银行补充资本（例如波兰）（2012）[9]。这种依托于政府政策和国内民众资金支持的第一轮银行私有化被称之为“表面私有化”，因为政府仍然通过参股方式干预商业银行的运营决策，银行资产出售或转让的对象则主要是国内投资者、普通民众以及银行内部人。20世纪90年代末期，为了彻底改变银行的“政策性属性”，盘活银行资产，优化银行治理模式，吸收更多的资本，中东欧国家改变原有的私有化战略，开始将银行资产直接售卖给外国投资者[10]。

中东欧国家银行系统的对外开放是继第一轮“表面私有化”过程结束之后的第二轮私有化的政策选择，并且在该轮私有化过程结束的时候，外资银行占据了中东欧国家银行系统的主导地位[10]。中东欧五国外资银行数目与内资银行总数之比的平均值从1995年的33.15%猛增至2000年的91.36%，其中捷克所占比重最低为40%，而斯洛文尼亚则达到了217.9%，其他三国也都超过了57%；截至2005年，中东欧五国外资银行所占国内银行总资产比重的平均值已达到51.6%[11]。

外资银行的进入弥补了国内银行系统私有化过程中所表现出的在为企业提供信用方面能力的不足[12]。并且，由于外资银行及其分支机构可以不受进驻国国内金融条件的限制，因此能够提供更多的贷款给国内私人部门[13]。此外，外资银行资产比重的扩大也完善了国内银行系统的制度建设，并提升了国内信用水平。以波兰、捷克和匈牙利为例，三国的外资银行资产比重与改革指数正相关，而三国平均银行业综合改革指数从1995年的3.0上升至2005年的3.9②根据2006年欧洲复兴开发银行转型报告（ERBD Transition Report，2006），如果银行业综合改革指数为4，则意味着银行业的相关法律、法规与国际清算银行逐渐趋向一致，金融业进一步深化。，进而从制度上保证私人企业能够从各自的银行系统中获得大量的定期贷款[14]。最后，随着外资银行的涌入，中东欧五国国内银行部门管理费用占总资产比例平均值也从2005年的3.33%下降至2014年的1.95%③数据来源：同图1。，国内银行系统效率得到了整体提升，而银行效率的改进将优化银行系统利润率，从而为扩大国内信用以及进一步提高投资水平奠定更为坚实的基础。

此外，加入欧盟进一步提升了中东欧国家银行私有化改革过程中银行业对外开放的程度。中东欧五国于2004年全部正式成为欧盟成员国，五国银行系统也都在国际货币基金组织和欧洲复兴开发银行的帮助下建立起了更为完善的二级商业银行体系。金融系统的对外开放是加入欧盟的必要条件，因此为外资银行的涌入进一步扫清了法律障碍，并再次激发了外国资本借由银行通道涌入实体经济部门。2003—2007年中东欧五国银行系统向私人部门提供的信贷规模一改之前颓势，其向国内私人部门提供信用占各自GDP比重的平均值从2003年的32.5%攀升至2007年的45.3%①数据来源：同图1。。

三、全球金融危机爆发与银行主导型金融结构的巩固

（一）金融危机使得中东欧国家经济增长陷入衰退

2008年10月，欧元区经济情绪指数、工业信心指数以及消费信心指数都出现大幅下降，因此欧元区的低迷将中东欧国家经济增长拖入了泥潭[15]。表1的数据显示，2008年中东欧五国GDP年均增速平均值与2007年相比出现了明显的下滑。在经济衰退最为严重的2009年，除波兰外，其余四国的GDP年增速均为负值，且五国GDP年平均增速比2007年下降了10.5%，降幅高于同期的欧元区。

（二）银行主导型金融结构的进一步强化

中东欧五国经济增长遭受危机冲击的同时，储蓄银行资产规模和储蓄银行提供国内私人信贷占GDP的比重却出现了快速提升，金融结构银行主导的特征更加明显。导致这一变化的原因有：

首先在于长期以来所形成的经济增长模式在危机期间对银行信贷依赖性的进一步增强。中东欧国家经济增长高度依赖“内外信贷”是一种传统或习惯，其中对内信贷依赖指的是作为间接信用媒介提供者的银行在企业融资中具有核心作用，而外部信贷则强调经济增长对外资和外债的高度依赖[16]。在金融危机期间，随着外商投资水平在实体经济领域的下降以及2009年欧债危机的爆发，中东欧国家高度依赖外资和外债的经济增长模式受到了挑战，国内投资需求进一步转向银行信贷无疑是一种合理的向传统融资模式的回归。并且不同于东亚金融危机期间银行业所表现出的盲目和手足无措，此时的银行系统经过欧盟的检验已变得更加完善，在危机中所表现出来的弹性和承担提供信用责任的能力也大为提升。

表1 中东欧五国与欧元区GDP年增速 单位：%

其次，由于五国银行系统中外资银行的母银行得到了来自欧盟以及IMF的支持，因此外资银行的坚守是中东欧五国国内银行系统得以进一步加强的又一重要因素[17]。2008—2009年，五国银行总资产中的外资银行资产所占比例虽然都有所下降，但降幅有限，其中波兰下降了4.1%，匈牙利下降了2.5%，斯洛伐克下降了2%，而捷克和斯洛文尼亚的降幅仅有1.3%和0.6%②数据来源：CEE Banking Sector Report 2009，2014，Raiffeisen Research,www.raiffeisenresearch.com.。

最后，相对于银行系统来讲，全球金融危机对五国直接金融市场的打击更大，从而又反过来巩固了银行部门的主导地位。Kizys等（2011）的研究表明，金融危机主要是由于美欧等发达国家股票市场泡沫的破灭经由“传染效应”而迅速地波及到这些国家的[18]。世界银行的数据显示，2008—2009年五国股票市场规模和股票市场交易额各自占GDP的比重与2007年相比都出现了较大幅度下降①五国股票市场市值占各自GDP比重的平均值从2007年的58%下降至2008年的25.3%和2009年的19.2%，五国股票市场交易额占各自GDP比重均值也从2007年的13.5%滑落至2008年的11.8%和2009年的9.8%。其中，波兰股票市场市值占GDP比重从2007年的44.1%降至2008年的32.0%和2009年的25.4%；匈牙利从34.3%下降至2008年的22.1%和2009年的17.7%；捷克从31.3%降至26.8%和23.6%；斯洛伐克从133.7%降至6.5%和5.8%；斯洛文尼亚从46.7%下降至39.1%和23.3%。同期，波兰股票市场交易额占GDP比重从17.4%降至14.8%和11.1%；匈牙利从29.9%降至25.4%和19.7%；捷克从16.8%降至13.6%和11.8%；斯洛伐克从2007年的0.1%降至2008年的0.02%，并于2009年回到0.1%的水平；斯洛文尼亚从2007年的4.2%降至2008年的4.1%和2009年的2.3%。数据来源同图1。，其中斯洛伐克股市市值的蒸发是最为剧烈的，然后是斯洛文尼亚，而这两个国家还是中东欧五国中仅有的两个欧元区国家。实践证明，欧元区能够为新兴市场国家成员在危机中提供“保护伞”的固有观念显然是不成熟的，是没有充分依据的[17]。

四、后危机时代银行主导型金融结构的调整

历经经济衰退的最低谷，中东欧五国于2010年全部实现了经济正增长，五国GDP年均增速从2009年的-4.4%上升到了2010年的2.6%（见表1），笼罩在经济基本面上空的“阴云”似乎正在散去，但欧洲主权债务危机的爆发使得中东欧国家刚刚开始复苏的经济增长重新蒙上阴影。连续的危机影响下，外部融资大量减少，中东欧国家的投资需求不得已转而投向国内的银行部门，从而导致经济增长所需信用对银行部门依赖程度的进一步上升。但金融危机形成与银行部门脆弱性之间的内在联系，以及经济增长对银行信用的过度依赖是金融危机与欧债危机给中东欧国家带来的无法回避的警示。换言之，两次危机使中东欧国家认识到金融资产过分集中于银行部门而非金融市场虽然可以缓冲金融危机所带来的冲击，但这本身也是金融脆弱性的核心表现，因为健康的金融系统离不开金融部门与金融市场的共同成长，离不开对银行部门中外资银行与内在银行比例过度失衡的调整。上述一系列诱因引发了中东欧国家对银行主导型金融结构所蕴含的金融系统安全风险的重新思考和再认识，并于后危机时代，在国家政策以及银行业发展和运营的宏微观两个层面开启了金融结构调整的进程。

金融结构调整的结果集中表现在两个方面：总体上看，中东欧国家银行部门的作用以及融资规模有所下滑，而金融市场在融资上的作用与比重稳中有升；外资银行和内资银行在银行部门的占比亦呈现出此消彼长的态势。具体的调整过程及其对应的依据或思路如下。

（一）宏观金融稳定政策的实施促进了金融结构的调整

后危机时代，从全球范围来看，各国都更强烈地意识到金融安全的重要性，力图在各自国家中构建一个更为平衡而又可持续发展的金融系统。从中东欧国家的政策实践看，一系列来自央行和政府的金融稳定政策付诸实施，并促进了银行主导型金融结构的调整。

1.直接融资与间接融资结构的变化

首先，央行开始调整以往宽松的货币政策，转而加强银行系统监管，其中普遍采用的政策是调高长期利率以巩固银行系统流动性。其次，央行限制地方商业银行间的同业拆借、商业票据以及证券回购等批发性融资行为，减少货币市场的金融创新，回归“储蓄创造信用”的传统银行生存模式。再次，政府帮助企业清算债务，完善企业破产法律法规，并鼓励企业积极寻求非银行部门融资渠道[19]。最后，由于央行和政府认识到了国内信用对于银行的过度依赖，包括斯洛伐克和斯洛文尼亚在内的欧元区更是直接提出要寻求资金来源的多样化，从银行转向资本市场，以此改善中小企业融资渠道，提高金融市场的规模和效率[20]。上述政策实施的结果使得五国银行部门向私人部门提供信用占各自GDP比重均值从2009年的57.7%滑落至2014年的50.6%，银行资产占各自GDP比重均值也从2009年的71.7%下降至2014年的67.7%；同期，虽然股票市场交易额占GDP比重均值从9.8%降至6.2%，但股票市场市值占GDP比重平均值却从19.2%上升至20.5%，而债券市场市值占GDP比重平均值更是从17.7%攀升至25.8%①虽然2009—2014年五国股票市场交易额占GDP比重下降了3.6%，但图1却显示出2013—2014年该指标呈现出了上升趋势，这与银行部门提供国内私人部门信用占GDP比重从2011年开始就呈现出的持续下降趋势所有不同。此外，股票市场交易额所占GDP比重的下降主要源自捷克和匈牙利两国的较大降幅，而斯洛伐克和斯洛文尼亚变化不大，并且同期的波兰该指标数据还有所提升。。

2.银行部门内资与外资银行结构的变化

根据《中东欧国家银行部门报告（2014、2016）》的划分，中东欧国家银行所有制结构包括外资银行、国有银行和内资私人银行三个组成部分，其中国有银行和内资私人银行构成了内资银行系统。作者根据报告中的数据计算得出如下结果（见图2）。

图2 后危机时代中东欧五国银行所有制结构

中东欧五国银行部门中的外资银行资产占银行部门总资产比例从2009年的74%降至2015年的71%；内资银行所占比重的提升主要得益于国有银行占比的增加（同期提高了4%）；内资私人银行资产占比下降了1%。虽然这种银行所有制的变化并不是非常明显，但这种此消彼长的状态在金融危机发生之前是难以见到的。这与中东欧国家转型初期所出现的政府抑制外资银行的进入而使得银行主导型金融结构没能立刻形成有一些相似，此时的政府政策在政府与银行之间的博弈中同样发挥了效力，而目标却变成了在既有银行主导型金融结构中降低曾经在建立银行主导地位的过程中发挥重要作用的外资银行的比例。

（二）兼顾“量与质”的银行业发展和运营思路促进了金融结构的调整

在国家政策的指引下，银行业的发展与运营思路也开始调整，即兼顾“量与质”共同发展，目的在于提高银行系统的安全性和盈利性。所谓兼顾“量与质”指的是衡量银行业发展水平应从单纯依赖银行资产占GDP比重这一规模指标转移到兼顾银行系统质量指标，即安全性指标和盈利性指标，甚至后者是更为重要的评价指标[2]。因此，银行部门运营思路的转变会对银行部门规模乃至金融系统结构的调整产生重要的影响。

选取世界银行与IMF经常使用的银行部门Z统计值与银行监管资本占风险加权资产比重这两个指标来衡量后危机时代中东欧国家银行系统的安全性。Z统计值指标的计算公式为“Z统计值=（银行资产回报率+所有者权益占银行资产比例）/资产回报率的标准差”，Z统计值越大，银行破产的可能性越低[21-22]。表2显示，2010—2014年中东欧五国的银行部门Z统计值和银行监管资本比重都呈现出了总体上升趋势，表明国内银行安全运营意识都得到了进一步加强，银行监管措施得到有效落实。同时，银行的运营与治理也更加偏重于对经济效益的追求，其中五国银行资产回报率都经历了程度与时间不等的上升势头。

（三）经济发展战略转向中国促进了金融结构的调整

为了寻求资金来源的多样性，弥补来自西欧资本流入的大幅下降，中东欧国家开启了经济发展战略转向中国的过程，这一战略转向一方面旨在缓解经济增长乏力的难题，另一方面则推动了股票市场这一直接融资渠道的扩充与增长，从而尽力填补在危机期间迅速蒸发的资本市场。转型以来，中东欧国家充分享受了经济全球化所带来的“红利”，成为国际资本涌入的热点地区，同时也促进了地区经济的快速增长[23]。由于中东欧各国与西欧经济体关联度更高，西欧资本是该地区银行等金融领域资本的主要来源[24]。但金融危机之后，欧元区银行系统不断紧缩银根，累积的银行流动性压力直接导致了向私人部门贷款规模的减小，从而使得严重依赖外资的中东欧国家增长模式遭到了严重的挑战[25]。稍后爆发的欧洲主权债务危机进一步削弱了欧盟向中东欧投资的能力，导致中东欧国家对欧盟的资金依赖逐步降低，在这种情况下，中东欧国家开始实施战略转向，积极寻求来自“东方”的资金支持，更具体一点来讲是寻求对来自中国资金的扶持[26]。

表2 后危机时代中东欧国家选择的银行部门评价指标

日本和韩国对中东欧国家的投资始于20世纪90年代，并且当时的投资规模高于中国，但全球金融危机后，中国对中东欧国家的投资规模增长强劲。由于同时受制于经济增长缓慢以及更小的经济规模，日本和韩国对中东欧国家的投资规模增长却相对乏力[27]。联合国贸易和发展会议的统计数据显示，2012年中国的对外投资规模达到878亿美元，排在美国与日本之后，2014年迅速攀升至1231亿美元，超过日本成为仅次于美国的世界第二大对外投资国①数据来源：UNCTAD STAT.Foreign Direct Investment:Inward and Outward Flows and Stock，Annual，1970-2015［R/OL］.http://unctadstat.unctad.org/wds/TableViewer/tableView.aspx?Report-Id=96740.。全球金融危机后，来自中国的资本越来越多地通过购买政府债券和低价收购或参股欧洲公司的方式进入欧洲的金融系统[28]。

2012—2013年，由中国倡议并主导的中国与中东欧国家“16+1”合作以及“一带一路”倡议相继出台，这为中国与中东欧国家搭建了一个更具活力和发展潜力的金融合作平台。从2012年4月第一次到2016年11月第五次中国－中东欧国家领导人会晤，中国与中东欧国家之间签订了一系列战略合作协议或合作纲要。这些举措促进了中国与中东欧国家在金融、投资、互联互通、贸易、产能、农林以及人文等诸多领域的合作，建立并逐步巩固了中国与中东欧国家的全面合作伙伴关系。

中国于2012年向中东欧国家提供的100亿美元专项贷款代表了中国资本融入中东欧国家资本市场的开始[29]。此后，中国企业也开始越来越多地进入中东欧国家市场，截至2015年6月，据不完全统计，中国企业在中东欧国家的投资超过50亿美元，涉及机械、化工、IT、电信、家电、汽车、汽车零部件、物流商贸、新能源、研发、金融和农业等领域，投资形式包括股权投资、并购以及绿地投资。2016年，中国与中东欧国家的经济合作进入全面对接的新阶段，中国企业投资中东欧呈现出快速发展势头，前三季度对中东欧国家的投资增长接近90%②数据来源：李克强在第六届中国——中东欧国家经贸论坛上的主旨演讲（全文）［C/OL］.（2016-11-07）.http://www.中国政府网.gov.cn/guowuyuan/2016-11/07/content_5129420.htm.。2016年11月，“中国—中东欧金融控股有限公司”正式成立，由该公司发起设立的“中国-中东欧基金”的规模预计将达到100亿欧元①数据来源：中国-中东欧基金成立［N/OL］.（2016-11-07）.http://www.china-ceec.com/dtyw/2016/1107/13897.html.。

此处需要进一步指出的是，中东欧国家从西向转为东向不仅仅是谋求分享中国经济发展政策红利，更是历经两次危机后的历史选择。中国经济的快速发展以及中国在引领世界经济走出金融危机阴霾过程中所发挥的核心作用都使得中东欧国家认识到强大的中国力量正在世界经济体系中日益凸显。除了中国政府提供的直接贷款以外，中国资本涌入中东欧国家的主要渠道是资本市场，股权交易与并购是主要形式，这无疑有助于促进中东欧国家资本市场的发展并发挥越来越重要的融资和资本配置功能。

（四）加强中东欧国家之间的直接投融资促进了金融结构的调整

全球金融危机对中东欧国家的股票市场产生了巨大冲击。为提高本国股票市场的抗风险能力，中东欧国家尝试通过在区域内部寻找直接投融资伙伴的方式“抱团取暖”，在这一过程中，由匈牙利的布达佩斯证券交易所、斯洛文尼亚的卢布尔雅那证券交易所、捷克的布拉格证券交易所以及奥地利的维也纳证券交易所组成的中东欧国家证券交易所集团无疑发挥了关键作用。该集团公司致力于建立统一的交易法则和清算基础设施，增强市场透明度，提供多样化的金融工具与金融产品②资料来源：中东欧国家证券交易所集团公司网站，详见：Organization&Structure of CEESEG AG［DB/OL］.（2017-02-03）.http：//www.ceeseg.com/organization-structure/.。2011年上述四个证券交易所交易额已经达到了中东欧国家的60%，达成了18亿欧元的首次公开募股（IPOs），这为2012年之后中东欧国家股票市场的恢复奠定了坚实的基础[30]。为推动区域金融一体化，中东欧国家借助了欧洲区域发展基金资助的欧盟“凝聚政策”，主要的政策工具是其中的“INTERREGIVC”和“URBACT II”项目，其中“INTERREGIVC”项目在创新与知识经济、环境与风险防控等方面为地区国家提供帮助，“URBACT II”项目的作用则在于对地区中城市的经济、社会与环境发展提供帮助。在项目实施过程中，中东欧证券交易所集团控股公司是主要的完成媒介，它为加强中东欧国家间的直接投融资比重，提高融资效率，降低融资成本做出了重要贡献。

五、结论

将银行作为资源配置最重要的金融介质是中东欧国家转型之初的共同政策选择。金融转型则是经济转型的内生需求，而中东欧国家的金融转型始于银行私有化与银行重组，而非重建以股票市场为核心构成的资本市场。以银行为主导的金融结构随后在中东欧国家经济转型的过程中发挥了核心的资本配置作用，促进了经济增长。金融危机的爆发对中东欧国家的金融体系造成了严重的威胁，并且对金融市场的打击更为强烈。受制于两次危机所带来的外资匮乏以及得益于外资银行的坚守，银行部门在中东欧国家金融体系中的主导地位在金融危机最为严重的2008—2009年还获得了进一步巩固与提升。不过，虽然迄今为止中东欧国家仍然保持着以银行为主导的金融结构，但全球金融危机以及随后发生的欧洲主权债务危机也促使中东欧国家反思银行主导型金融结构本身所蕴含的金融脆弱性以及金融系统的安全风险。银行主导型金融结构也在后全球金融危机时代发生了一系列改变，即银行作用与规模下降以及以股票市场为代表的金融市场规模提升。在调整过程中，下列因素发挥了重要的驱动作用，即宏观金融稳定政策的实施，中东欧国家金融发展政策和金融业发展思路的调整，经济增长战略从西向转为东向以寻求新的外部资金来源填补和扩充日渐枯竭的直接融资资本市场，以及中东欧国家之间资本市场直接投融资渠道的不断拓宽。