基金寒冬

陈希琳 许亚岚

从今年下半年开始，瑞安基金董事总经理张忠伟就感到政策收紧，募资困难。“很多公司裁员，甚至下半年的项目也不投了，大家对未来预期的不确定性因素，整体还是偏保守，原来我们一直想投教育行业，这个行业正好赶上最近政策出台比较频繁，比如除了课外辅导严格的规定要求，最近又出台了幼儿园的政策，让幼儿园不能直接上市，也不能让上市公司去并购，只能用民间的资本，不能有太多盈利性。整体来讲现在大家都在观望，偏保守地做一些业务的拓展。”

事实上，这不是他一个人的困扰，“资本寒冬”已经成为基金业这个冬天的常见天气。

无人悠哉

“今年的行情较为特殊，国内外风险事件频出。在这样一个单边下跌的市场，基本不会有机构感觉轻松。从数据上面看，市场上的绝大多数私募，没有做足应对风险的准备，没有及时调减持仓。年初至今多数板块与个股几乎都遭遇了较大程度的回调，产品自然不会有令人满意的表现。”乾明资产合规风控朱莉向《经济》记者表示，在2015年公司成立之时，管理层面已做好应对3-5年比较艰难的准备，近期的动荡可以说在预期内。

2018年，在金融风险防范与强监管、中美贸易摩擦、供给侧改革深化、房地产泡沫抑制等多重宏观因素叠加驱动下，金融市场出现了深刻的变化。深圳前海富涌谷资本管理有限公司总裁漆明杨向《经济》记者分析称，基金行业受到了不小的冲击，主要来自于三方面：

一是由于债务违约加剧，导致一些资产泡沫破灭或资产折价。这使得基金行业在存量投资项目的主动管理投入的精力更多，新增项目的投资决策更为审慎。辩证来看，这方面的影响也带来了一定的投资机会。原因是由于杠杆收紧，泡沫被刺破后，一些优良的资产折价，形成了较好的并购重组投资机会。

二是业务模式的转变。受资管新规等政策的影响，金融机构资金目前难以向私募基金出资，之前市场上的金融机构配资产业基金模式难以继续复制。今年发起的基金规模大幅下降，对外投资项目从原来的“大而全”向现在的“小而精”进行了转变。

三是募资难度加大。2018年较之前三年，对于基金行业来说，尤其是私募基金，最大的变化就是募资难度陡增。受去杠杆宏观环境影响，以往的机构投资者和高净值个人投资者都遇到一定流动性问题或制约，直接导致了能够配置私募基金的资金总量减少。另外，就是经济下行，投资人更愿意选择保持资金的流动性。

“这些因素导致基金行业在2018年经历了不小的动荡，股票型基金、混合型基金出现较大幅度的下跌，特别是仓位较高的股票型基金跌幅达到20%左右，个别基金跌幅更大，而表现好的基金多数是一些固定收益类基金，例如债券基金、货币基金。”前海开源基金执行总经理、首席经济学家杨德龙向《经济》记者表示，这是今年股市的大环境比较差带来的一种必然结果。

股市的大跌也导致投资者信心极度低迷，新基金的发行遇到了空前的困难，今年第一次出现了很多基金发行失败的案例，也就是无法募集到2亿元的最低成立规模而宣布发行失败，权益类基金发行规模非常小，而货币基金则出现了规模大幅增长。

“这是因为货币基金一方面收益稳定、风险较低，在股票基金大跌的时候仍有一定的收益的优势。另一方面在清理影子银行的过程中，有部分资金从影子银行流出进入到货币基金带来了货币基金规模的大爆发。”据杨德龙介绍，前海开源基金在今年通过仓位的控制以及个股的选择，多数基金业绩表现较为优异，但是在今年也遇到一定的挑战，新基金的发行规模较小，去年业绩表现非常突出的沪港新基金在今年受港股下跌的影响也出现了一定幅度的回落。

但是在他看来，市场的下跌已经充分地反映了各种利空因素，明年将会有比较好的表现。“今年基金行业有一个特点就是小微基金大量出现，甚至出现了多只因为规模过小而被动清盘的基金，这在以往是很少出现的。有的基金公司采取降低各类基金费率来吸引投资者，但是这种方式对于基金的销售没有太大的刺激效果，基金销售主要是受到投资者信心以及市场环境的影响，在股市好转之前，基金销售困难的状况很难改变。当然这也是市场见底的一个特征，即普通投资者已经不愿意入场。”杨德龙说。

现在银行理财子公司纷纷成立，资管行业又形成了新的挑战。当然银行理财子公司的成立也将为市场带来更多的增量资金，与公募基金也有比较大的合作空间，一些业绩优良能够为投资者创造长期回报的资产管理公司，无论是公募基金、私募基金还是银行理财子公司都将获得较快的发展。实际上中国资产管理行业整体规模比较小，蛋糕其实可以做得更大一些，因此各個行业的发展空间也非常大。

杨德龙认为，一部分银行理财子公司也可能通过委托管理或者直接买入公募基金的方式与业绩优良的公募基金合作，因此银行理财子公司的成立实际上给公募基金带来了机遇也带来了挑战。

“在现在的政策背景和行情之下，基金行业目前遇到了较大的困难，但是未来的发展前景依然非常广泛，中国所有公募基金的规模加在一起也仅仅相当于美国富达基金的规模，可以说我国资产管理行业的增长空间依然巨大。”杨德龙表示，当前基金公司要逐步转变经营思路，多进行产品的创新，要重视市场品牌的运营和市场的开拓来增加资产管理规模，同时通过压缩成本来进行“过冬”，学习国际上的经验发行一些符合市场需求又有生命力的基金产品，比如养老目标基金，可以采取FOF的形式从而实现长期稳定的回报，在当前投资者投资权益基金普遍亏损的情况之下，对于业绩长期稳定的养老目标基金，FOF基金的需求必然会出现较大幅度的增长。

人才帽子

太平基金管理有限公司董事长汤海涛向《经济》记者表示，中国经济经历了30余年的高速发展，居民财富随之快速积累。在近些年利率市场化进程中，居民理财和财富管理意识也在不断加强，金融产品在居民资产配置中所占据的比例越来越大。中国证券投资基金业协会数据显示，截至2018年7月底，公募基金资产合计13.83万亿元。中国公募基金行业可谓走过了一段光辉的历程。

今年以来，中国经济受宏观去杠杆和外部环境的影响，虽然维持相对较高的水平，但下行压力也较为明显，A股市场避险情绪回升。汤海涛表示，根据123家基金公司披露旗下公募基金的上半年度报告看，债券型基金机构投资者持有份额占比最高，利润总额也最高，达到417亿元。而权益类基金今年以来受A股行情影响致业绩表现欠佳。在披露的偏股主动基金资产配置中，不难发现机构对于今年市场行情整体持观望态度。

汤海涛认为，新经济时代下，基金公司必须从根本上实现对人才管理理念的转变和创新，通过多种方式和策略来吸引并留住人才。

对于基金公司而言，除了制度保障这一方面，基金经理的职业技能和敬业精神对基金业绩走向也起到关键作用。而人才是相对的、动态的，如果不持续学习、持续更新知识体系，知识和技能就会老化，因此公司为优秀人才提供良好的平台与培训机会亦是必不可少，通过开展业务培训，让人才能够持续地在公司中维持自己的人才特质至关重要。

建立有效的激励制度是另一项留住人才的长期性、战略性、全局性和稳定性的重要方式。在销售激励方案基础上，要制定完善的重要岗位激励制度，对有突出贡献的人才进行嘉奖，不断完善福利制度，保障各类人才的福利随着企业效益增长而不断提高，以此激发团队的活力与积极性。

张忠伟向《经济》记者表示，金融行业不管是私募、银行还是投资机构，短期行为都非常严重，导致行业的从业人员对短期行为的追求比较严重，今年这个行业不好了，可能他就跳槽到其他行业，“不像实体产业，可能也有周期性，但毕竟有一个稳定的现金流，熬一熬还能把产业做好，但是金融行业今年不行，可能得死一批机构”。

“在过去几年的加杠杆周期下，资金泛滥、资产泡沫催生的同时，很多基金从业人员都获取了丰厚的回报。但是，我认为也在一定程度上形成了一定负面的行业现象，即不少从业人员追名逐利、视金钱为一切。”在当前市场寒冬下，漆明杨认为金融行业需要树立具有正能量的价值观，将“受人之托，代人理财”的资管事业视为崇高的事业追求，着眼长远，以期实现长期共赢的关系。

此外，除薪酬机制外，在资管行业细分的趋势下，漆明杨表示，要深耕机构自身的特色业务或投资领域，在业务开展过程中逐渐使得公司人员成为细分行业的专才，使其具有事业归属感，也是留住人才的关键。

基金经理的变动其实在中国整个公募基金发展历史上一直都存在。它的变动频率比美国这些成熟市场更加严重，像美国基金经理，股票型基金平均任期都在5年以上，中国很多都没有到3年期，但是基金经理的这种变动，从一家公司跳到另一家公司，是很正常的现象，这是没有办法避免的。金斧子投研风控中心研究总监梁锐汉表示，如果想要从行业的层面去考虑，有几个可以去做或者考虑的方向：

第一，行业的开放性很重要。因为基金行业是以人为核心的行业，是大脑能够产生财富的行业，所以要求有很强、很高弹性的机构，这种情况下，可以让优秀的投资人具有更大的表现舞台。比如可以参考海外的一些经验，优秀的基金经理可以开办自己的基金公司，为居民提供投资管理服务，这些应该都是值得考虑的方向。

第二，从基金公司层面，薪酬设计应该考虑一些长期性。比如之前说的一些递延奖金的措施，可能对任期的拉长有好处。

第三，考核制度也要调整。现在行业很多考核都是一年一考核，当年的考核占的权重很大，这种考核制度如果更长期一些对基金人才或者人才长期的稳定性是有好处。还有现在已经在做但是成效不是特别明显的，就是鼓励基金经理去投资管理的资金，像美国那些投相当一部分钱到基金的基金经理，他管的基金的业绩其实比同类业绩从长期来看更好，现在我国基金经理投自己管理的基金的比例并不是太多。

光大保德信基金副总经理兼首席投资总监盛松向《经济》记者表示，良好的机制可以催生投资和研究的协同效应，公司考察一位员工是否优秀，会从两个方面来考虑，一方面是他本身的业务能力，另一方面是他的成长性。光大保德信基金的团队成员需要时刻保持学习和思考的习惯，这不仅是公司内部之间的相互学习，有的时候也需要与同行进行学习，我们会关注一些基金的定期报告，看看别人对个股行业的选择，这样的选择对于基金业绩是好是坏，进行归因分析。另外，也为研究员打开了向基金经理转型的通道。

“今年公募基金其实一直很像黄埔军校，基金经理基本上都是在公募行业去锻炼，最后有可能去做私募，而且未来资管新规之后，银行、券商都会设立资管子公司，其实对基金公司人才的争抢是很严峻的，我觉得没有办法避免。”晨星中国基金研究总监王蕊向《经济》记者表示，这个行业第一人才是可以自由流动的，第二行业本身机会就很多，所以100%的留置率很难做到，事业部制或许是行业留人可以试探的办法。

权宜之计

很多基金公司通过降低各类基金费率来吸引投资者，这种方法能化解目前的困难吗？

汤海涛表示，随着基金行业的逐步成熟，规模化效应的凸显，基金费率的降低是一个水到渠成的趋势。但在目前的市场环境下通过主动降低费率来招揽客户，效果并不会好；说白了，成熟市场的基金从发行到运作都有相应的配套体系，能够支撑其低费率运作的逻辑，而在现有的国内市场强行通过价格战来吸引投资者，并不一定完全能够成为历史的先行者。

“在一段时间内，基金公司的发展逻辑依旧是精品店、重业绩、积口碑、拼服务，在投资者水平普遍提高的未来，较低费率水平才可能会逐渐成为常态。”汤海涛表示。

“以前熊市的时候，在2008年之后，包括在2011年的时候，市场不好，基金公司在新发基金这方面压力特别大，像降低费率，用处应该有，有可能缓解销售的压力，但是这种下调费率可能更多是偏向权宜之计的考虑。”梁锐汉表示，基金行業要发展，还是要让投资者有长期的比较好的收益，“有两个更基础性的问题要注意，一是中国的居民需要一个可以创造长期良好回报的资本市场，这个市场应该是比较健康的、有很多优秀的上市公司的市场，这个市场再进一步改革，可以帮助提升大家长期收益的潜力；二是经营投资者的成本，他们需要有很强信托责任能力，有投资管理能力的机构，这样可以帮助在获得市场回报的同时，有超额回报。收益会比降低费率更加重要。”

从“投资人配置基金的目的是追求资产增值，基金费率的降低最多只能带来1%左右的优惠。”因此，漆明杨认为降低基金费率对基金销售有一定促进作用，但是不能根本性地解决问题。市场情绪不高现象对于基金公司来说属于外部不可控因素，建议针对当前的市场状况，各机构应该苦修内功，着力提高投资水平和管理基金的盈利能力。为投资人提供更好的资产增值服务才是化解募资困难的可行方法。

“可能是在一些小范围内起点作用，但是这个作用不会太大，大家的投资行为甭管是从整个国家还是行业来讲，金融实际上就是一个杠杆的过程。国家政策引导是去杠杆，大家对整个市场的预期又不是很乐观，在一些形式上的费率调整，对整个募资影响不会太大，主要还是人们对形势的判断。”张忠伟说。

“其实大部分的定制化的产品费率一直都在降低，因为机构占比会比较大，机构话语权比较大，如果这个产品是机构定制，费率通常都要比一般传统的普通的基金费率要便宜，所以费率是在走低的，这几年都能看到这个情况。”王蕊向《经济》记者表示，现在来看，投资者的申购费率、赎回费率其实都比较便宜，如果在终端买，在第三方平台上买基本上打一折，所以这个费率就要看是从哪里降了，是销售费用，还是基金管理费、托管费，因为从管理费、托管费来看，一般的基金费率比较标准，特别是偏股型基金费率通常都比较标准，在基金公司收的费率上面，能够降低的更多是一些机构定制产品费率，是机构话语权比较大所导致的，但是能不能化解目前的危机，只能说基金行业永远都是一种“好发不好做，好做不好发”的状态。

即使在现在这样的环境中，其实有的人也可以募集成功，有的人还是募集不成功，所以还跟每一家基金公司对渠道的精耕细作有很大的关系。“以前基金公司可能一直没有办法真正去管理尾端的客户，但是现在有些基金公司跟渠道之间，渠道会帮他的客户来定制，背后不见得只是一个投资者，可能是一群风险收益特征类似的投资者。”王蕊说，能否延长募集，很多最后体现在公司的品牌、影响力上面，以及跟渠道之间能不能精耕细作。

摆正优势

汤海涛认为，目前来看，我国正处于结构调整和转型升级的关键阶段，宏观经济形势复杂多变，中国基金作为发展时间较短的新行业，在当前稳中有变的经济运行环境下，应积极对标国内外发展优秀的公司，在发展战略、体制机制、运作管理等各方面加强与市场化标准相接轨，提高在市场竞争中的持续成长性。同时，要增强主动服务意识，将基金产品灵活设计的优势、长期稳健的投资理念和优秀的投资业绩展现出来，要强化管理基础，维护好投资者的合法权益。

在他看来，随着信息化技术的快速发展，金融科技在基金公司中后台管理的应用不可被忽视，其渗透度、智能程度、应用广度、融合力度都在不断加大。基金公司对此应着手研究，提前规划，早做布局，基于外部市场咨询以及内部客户信息的数据挖掘和资产建模，帮助投资人进行更高效的深度研究和投资决策以及实现对客户的精准服务等。

公募基金作为资本市场的重要力量之一，对于市场的运行有着重要作用，监管体系的不断完善为其发展提供了坚实基础，但是公募基金行业仍存在资金来源单一的问题，主要依靠银行销售等渠道转化而来，使其存在明显的短期化和散户化特征，在投资上较难实现真正跨越周期的长期投资。另外，行业存在投资策略及产品同质化特征。各家公司同类产品随着市场行情扎堆发行的“羊群效應”明显，因此如何持续稳健地为投资者创造价值是基金公司必须面对和深思的问题。

汤海涛表示，历经30多年的改革与开放，中国经济总量和金融体量已经名列世界前列。在当前经济和社会转型的大背景下，利率市场化、汇率市场化改革进程进一步提速，国内的金融改革和金融创新也在不断加速。作为资本市场的重要参与者，中国基金业伴随着改革开放的历史进程，从无到有，从小到大，资产管理规模、资本实力、管理水平和服务能力等均取得了瞩目的发展。

“公募基金作为中国目前较为专业的资产管理机构，自1998年设立第一批基金管理公司以来，始终秉承专业的投资理念，肩负着服务普通大众投资理财的需求。在过去20年中，随着基金法规的完善、监管职责的明晰、行业基础制度的搭建，已逐步进入专业化时代。尤其近些年，党中央、国务院日益重视金融风险的化解防范问题，监管部门也在推出新的监管措施，这也意味着未来在加强改进金融监管体系方面会再进一步。”自今年以来，基金业受外部宏观环境及下行压力影响波动较大，但中国总量经济带来的规模效应还会随着经济的发展而继续产生积极影响，企业机构和个人投资者需求将会越来越丰富，大资管行业的竞争也会越发激烈，汤海涛认为，公募基金作为越来越大众化、普及化的投资渠道，正在逐步成为普惠金融的重要载体之一，可以说未来基金业的发展依然值得期待。

任何行业的发展一定是跟随时代的步伐，因此，面对监管的日趋严格和市场环境的波动，基金行业在需要韬光养晦的同时，亦需在相关政策允许的范围内积极寻求突破。

“面对资管新规实施，中国基金行业本身又存在着产品和服务范围较为局限，竞争同质化的问题，公募基金不仅在权益类基金，包括整个市场所能运用的工具都是非常有限的，在这种状态下，提供给投资人的产品也被局限在一定范围之内，因此，整个基金行业应该在改革创新这一领域开疆拓土，为投资人提供更多样性的理财服务。在合法合规的前提下，这个创新可以体现在资产类别的拓展、对组合技术的研发、对资产配置的多元、客户资源的深度挖掘等方面，争取为投资人提供更多元的理财服务。”汤海涛说。

在完全市场化竞争的资产管理行业，市场口碑和投资者认可对长期健康发展也至关重要。市场业绩排名不仅看一时高低，更要注重稳健可持续性；市场口碑不仅看经营质量，更看管理市场化程度。汤海涛认为，中国基金业的发展未来仍会面对很多挑战和压力，但也承载着很多社会责任，尤其是愈发看重合理的治理结构、强大的投资管理能力以及对内控的把控，对此，基金管理人需要提高自身的软、硬实力，来迎接下一个更辉煌的20年。

不破不立

关于资管行业的收紧和宽松，漆明杨和他核心团队的成员至少经历了3到4个轮回。“市场的周期性起伏是一个正常的经济现象，大家首先需要有一颗平常心来面对，只要市场有变化就有机会。”

从他们以往的经验来看，由于紧缩引起的“资本寒冬”其实是基金管理团队优质资源再次整合的良机。正所谓“不破不立”，金融创新、业务升级往往是在困局之下产生的。守住资源和优势，还是要从自身出发提高资产管理的水平，切实为投资人提供符合当下情形的资产管理思路和业务模式。

在资产端，漆明杨认为未来一个阶段可以从以下几方面进行局部：一是基于资产折价的特殊机会投资。通过资产并购与重组的方式，获得资产折价产生的高安全边际，同时主动植入重组或再开发的管理，使资产增值以获得收益。二是供应链领域的投资。下一阶段的宏观环境不同于以往偏重增量投资，而是更侧重于支持实体经济的流动性。供应链类金融属于资金流入型领域，具有较多的业务机会。三是债券交易。前阶段市场的过紧收缩导致了一定程度的信用危机，一些质地不错的企业债券被错杀，收益率偏离度明显，已经形成了一定的价值洼地，具有一定的投资机会。

总之，变局之下更应该主动求变，作为基金机构要为投资人提供更为多元化的基金品种，提供服务质量，满足市场情绪变化下的各种需求。

政策的紧缩、经济的波动具有周期性，但是中国巨大的资产管理社会需求是没有周期性的。基金行业又是资产管理领域最为重要的一环。因此，漆明杨和团队坚定地看好中国基金行业的发展。在此资本寒冬之际，漆明杨提出了以下几点应对建议：主动转危为机，在市场变局之前主动寻求新的投资机会和创新投资工具，为投资人创造更具竞争力的资产增值保值模式；留住核心人才，依托业务升级转型契机，增强团队凝聚力；提高投资人综合服务水平，回归金融的服务本源。遇到净值回撤或兑付风险的机构，还一定要做好信息披露，与投资人进行充分沟通。运行正常的机构，建议多和投资人互动，充分沟通基金投资运作逻辑，为投资人提供具有建设性的投资理财意见。

“基金行业的优势就在于，第一，20年做下来，其实机制是最透明的，我觉得这一点是其他所有资管产品都没有办法比拟的。第二净值化管理最完善。第三整个风控体系做得最好，本身就具备制度优势，它的基因是很好的。”王蕊认为，基金行业发展得不好是因为，第一缺乏一个长期的牛市，中国的牛市太短了，而且牛市结束之后是漫长的熊市，基本上都延续七八年的时间。这种市场首先它不太适合孕育一个长期、良好的公募基金行业，公募基金最重要的优势就是制度优势；第二，它长期来看确实能创造好的超额收益，但不足就在于始终没有解决人才稳定的问题，因为机制不够灵活。

对于2019年的基金行业，王蕊有所期待，因为2018年推出养老金计划之后，首批养老目标基金已经发行了，还有很多获批的养老目标基金没发行，市场太差了，“公募基金未来只有养老来驱动它，现在创新上面其实监管也比较严，所以没有太大的公募基金的创新，创新点就在于以后公募产品能不能把风格做得更加稳定，适合做底层资产，基金公司资产配置能力能不能提升，来给投资者提供一个好的相对比较长期的管理规划”。

“大型公司过冬的方式就是，只要把业绩做稳定，就会源源不断地有委外的钱进来，他还是可以这样运转下去的，所以对大公司来说不是太大的问题，只是难以获得好的回报率，难以获得投资者心目中的绝对回报，因为要看天吃饭，特别是权益基金。”王蕊表示，对于中小公司来说就会相对比较难过一点，对他们而言是寒冬，因为小公司没有大公司那么多年的积累，人才又面临着被大公司去挖的风险，“中小公司只能做特色和业绩，应该走一条差异化的路线，做不到大而全的时候就只能做一个专卖店式的，把自己的优势和特色做出来”。

对此，朱莉也表示，非常看好基金行业的未来。国内基金行业发展时间虽短，但增速极其迅速。随着A股被纳入MSCI指数、富时指数、“沪伦通”上线，以及外资私募的陆续入驻，未来的A股不仅是中国的A股，也是全球的A股，“明年的新增资金来源于海外资金、银行子公司、养老基金等”。

朱莉认为未来私募的发展，散户化行为可能走不下去。未来中国股市的规模与政策，都无法支持普遍性的上涨。如果中期真有如市场预期的牛市到来，那也是结构性的牛市，只属于少数的优秀公司。如果投资者缺乏對上市公司行业前景的判断及公司财务报表的长期跟踪解读，长期来看，大概率很难跑赢如沪深300、中证500这类指数。

此次“寒冬”，除了内部的经营问题需做调整外，产品还是核心，还需耐心等待投资机会。私募排排网研究员刘有华向《经济》记者表示，私募基金行业的前景是光明的，这是毋庸置疑的，而且管理规模仍然具有非常大的空间。至于目前所遇到的困难，大部分是中小私募或者初创型私募，这部分群体在私募行业里面处于弱势，行业资源又比较倾斜于大私募。我觉得这是任何一个行业从发展到成熟都会面临的问题，就是从爆发式发展到行业优胜劣汰，但是最后一定是行业的成熟健康发展阶段。

对于目前遭遇生存危机的中小私募或者初创型私募，刘有华建议：

第一，私募基金行业是很现实的行业，是靠业绩说话的。初创型私募首先要做的是产品的业绩，提升产品管理能力，控制产品的回撤，给客户带来稳定的回报，而不是过多考虑快速提升公司的管理规模，活下来比较重要。

第二，募资难问题，这是所有初创型私募都面临的共同难题，募资成本高、行业资源缺乏，等等，那么这种情况下，需要逐渐累积渠道资源，特别是在规模还小的时候，从营业部或FOF、三方等机构着手。

第三，可以考虑第三方的专业孵化机构，孵化器与初创基金之间的沟通更快捷高效，对于初创的私募会有非常大的帮助。

第四，团队的建设也很重要，为未来和机构的合作打下基础。

第五，逐步将品牌扩张出去。目前私募公司太多，想要突围而出让市场关注到很困难，这就更需要品牌的建设。