盈余信息质量影响企业创新吗？

(西南大学经济管理学院，重庆400715)

一、引言

改革开放以来，传统的资源型、粗放型的增长模式带来了经济增长的飞跃，但这种增长模式的瓶颈和局限性已经出现，特别是资源和环境的制约日趋严重，转变经济增长方式迫在眉睫。中国一直在探索和实践新的经济增长方式，2005年十六届五中全会首次明确提出建设创新型国家，十八大进一步明确必须将科技创新摆在国家发展全局的核心位置，十九大明确“创新、协调、绿色、开放、共享”的发展理念，将创新摆在首位。建立创新型国家，核心在于增强企业自主创新能力。增强企业自主创新，不仅能够促进经济增长、提升国家实力，又有助于塑造企业核心竞争力，使之在全球化背景下获得竞争优势[1]。因此，企业创新的驱动因素研究，一直备受学者们的关注。

与其他投资相区别，企业创新投入的风险大、不确定程度高、期限较长、收益不稳定性高[2]。在无摩擦和完美的资本市场中，资本流动的规则是资本趋高避低，即资本流入高投资报酬率的项目，资本流出低投资回报率的项目[3]。但是，现实世界中存在许多扭曲性因素导致公司资本配置错误或者低效率，最重要的扭曲性因素就是信息不对称环境下的代理问题和融资约束问题，这些因素会严重制约企业创新[4]。

企业通过年度报告披露盈余信息，有效地传递具有相关性和可靠性的盈余信息，联结企业内外部利益相关者，是缓解信息不对称环境下的代理问题和融资约束问题的重要途径[5]。一方面，较高的盈余信息质量，向所有者和中小股东传递更准确全面的盈余信息，降低其信息不对称的劣势，约束经营者创新风险不对称下的不作为，激励经营者创新收益不对称下的创新偏好，缓解中小股东信息不对称下的短视行为，降低代理问题，进而促进企业创新；另一方面，较高的盈余信息质量，向投资者传递更具相关性和可靠性的盈余信息，有效地帮助其准确分析企业创新的风险与收益，破解企业融资约束困境，从而促进企业创新。

现有文献主要从制度环境、经营特征、公司治理和其他等方面展开研究企业创新的影响因素[6]，较少地关注信息披露与企业创新之间的关系。但信息披露是企业与资本市场沟通的重要渠道，深刻地影响着企业创新行为[7]，已有研究也未能深入研究信息披露对企业创新的影响机理。企业盈余信息披露作为信息披露中的重要环节，更加受到资本市场的关注。但现有文献关于盈余信息质量的经济后果研究主要从企业投资、企业融资和公司治理方面展开[8]，缺乏盈余信息质量对企业创新的影响。因此，本文基于信息不对称、委托代理、融资约束的理论基础，以2007-2016年中国沪深A股上市公司为研究对象，考察了盈余信息质量对企业创新的影响，理论上丰富了盈余信息质量经济后果与企业创新影响因素的相关文献，现实中有利于资本市场加深对企业盈余信息质量的认识，从企业创新的长期视角来认识企业盈余信息质量的经济后果，为完善资本市场制度和建立创新型国家提供了启示。

本文贡献主要体现在以下方面：第一，以往研究考察了盈余信息质量对企业投资、企业融资和公司治理的影响，企业创新投入与其他投资特点显著不同，而本文以企业创新为落脚点研究盈余信息质量对企业创新的影响，丰富了盈余信息质量经济后果的研究文献；第二，现有文献较多地关注企业创新的影响因素，主要包括制度环境、经营特征、公司治理和其他方面，较少地关注信息披露质量对企业创新的影响，尤其是盈余信息质量，而盈余信息质量更加受到所有者和投资者的关注。本文正是从盈余信息质量出发，探讨其与企业创新的关系，丰富了企业创新影响因素的相关文献；第三，从代理成本和融资约束角度探讨了盈余信息质量与企业创新之间的关系，深入探索了盈余信息质量对企业创新的影响机制。

二、理论分析与研究假设

(一)文献回顾

现有文献主要从以下三个方面展开，即盈余信息质量的经济后果研究、企业创新的影响因素研究、信息披露与企业创新之间关系的研究。

第一，盈余信息质量的经济后果研究，包括企业投资、企业融资和公司治理。首先，企业投资。Bushman和Smith认为盈余信息质量影响企业投资的路径包括：帮助投资人辨别有价值的项目、加强公司治理和降低信息不对称程度[9]。Biddle等进一步研究发现，盈余信息质量可以缓解融资约束抑制企业非效率投资[10]。在此框架下，学者们证实了：盈余信息质量通过辨别有价值项目、加强公司治理、降低信息不对称程度、缓解融资约束等路径降低企业非效率投资行为，即抑制企业投资过度和缓解企业投资不足[5,11]。 其次，企业融资。盈余信息质量降低企业融资成本。学者们研究发现，盈余信息质量缓解信息不对称，从而降低企业权益资本成本[12-13]。再次，公司治理。盈余信息质量通过影响薪酬制定、管理者更迭、提高资产使用效率等，提高公司治理水平。企业业绩好坏直接影响CEO薪酬制定及其更迭[14]。较高的盈余信息质量提供更多信息，便于监督和治理[15]。

第二，企业创新的影响因素研究，主要包括制度环境、经营特征、公司治理和其他方面。首先，制度环境，主要包括知识产权保护、环境规制、政府补贴、经济波动、金融化水平、保险发展水平等。学者们研究表明，知识产权保护力度越高[16]、环境规制强度越高[17]、政府补贴和税收优惠政策越好[18]、经济波动幅度越小[19]、金融化水平越高[20]、保险发展水平越高[21]，企业创新水平越高。但也有学者持不一样的观点，环境规制与企业技术创新呈“U”型关系，即随着环境规制强度由弱变强，环境规制对企业技术创新的影响先下降后上升[22]。其次，经营特征，主要涉及市场竞争、高管背景等。市场竞争与企业创新的关系存在两种观点，即倒“U”型关系[23]和不显著[24]。学者们从各个维度研究高管背景对企业创新的影响发现，CEO持股比例越大和研发或营销经验越丰富[25]、管理团队异质性越大[26]、高管任期越长[27]、女性高管参与[28]，企业创新水平越高。再次，公司治理。学者们研究发现，两职合一[29]、高管股权激励强度越高[30]，机构投资者持股越高和独立董事比例越高[31]，董监高持股比例越高[32]，企业创新水平越高。也有研究表明，股权集中度与企业技术创新呈现“倒U型”的关系[33]。最后，其他方面。主要涉及政治关联、风险资本、信息披露等。政治关联促进企业创新[34-35]。风险投资有助于专利注册量增加[36]，有助于研发投入增加[37]。

第三，信息披露与企业创新之间关系的研究，尚处于起初阶段，相关文献较少。韩美妮和王福胜基于深圳证券交易所网站所公布的信息披露评级信息测度企业信息披露质量，实证检验了信息披露质量与企业创新的影响，研究发现，信息披露质量有效地促进企业技术创新[39]。郑毅和徐佳研究融资约束、信息披露与企业创新之间的关系后发现，企业信息披露质量有效地促进企业渐进式创新，但会显著抑制企业突变式创新，在融资约束与企业创新之间的关系中起到调节作用[40]。王健忠从企业自愿性信息披露角度研究其对企业创新的影响后发现，自愿性信息披露有效提高企业创新绩效[41]。

以往文献为后续研究提供了丰富的理论基础和经验借鉴，但仍存在以下不足。第一，以往文献较多关注盈余信息质量对企业非效率投资、企业融资和公司治理的影响，较少地从企业创新角度研究盈余信息质量的经济后果。与其他投资相区别，企业创新投入的风险大、不确定程度高、期限较长、收益不稳定性高。在存在摩擦和扭曲的资本市场中，信息不对称环境下代理问题和融资约束，降低企业创新意愿和减弱企业创新能力，进而抑制企业创新。盈余信息质量，传递更具有相关性和可靠性的会计信息，如何影响企业创新，值得进一步研究。第二，以往研究较多关注制度环境、经营特征、公司治理和其他等方面对企业创新的影响，较少从信息披露质量层面研究其对企业创新的影响，尤其是盈余信息质量。盈余信息质量，备受投资者和所有者的关注，研究其对企业创新的影响，具有较高的理论意义和现实意义。第三，以往文献虽涉及信息披露对企业创新的影响，未进一步深入探索信息披露对企业创新的作用机制。本文从盈余信息质量这一角度出发，深入探索盈余信息质量对企业创新的影响机制。

(二)理论分析与假设提出

现实的资本市场往往不是完美的，存在摩擦和扭曲，这些摩擦和扭曲因素降低企业创新意愿和创新能力，抑制企业创新[2]。最重要的摩擦和扭曲因素就是信息不对称环境下代理问题和融资约束困境。较高的盈余信息质量，传递更具相关性和可靠性的盈余信息，帮助投资者借助较高质量的盈余信息识别投资项目的差异性，透过盈余信息看会计数字背后的经济实质，从而改善信息环境和缓解信息不对称[41]。正是因为其具有这种特性，盈余信息质量能够通过以下方式促进企业创新。

第一，约束经营者创新风险不对称下的不作为。正是由于委托代理关系的存在，所有者和经营者的目标不同[42]，面对企业创新风险的态度也会不同，存在创新风险不对称现象。对所有者来说，所有者往往通过构建投资组合，在同一时间投资不同的项目，分散非系统风险，抵御风险能力较强。当面对创新风险决策时，所有者倾向选择好的项目，实现企业价值最大化。对经营者来说，经营者一般只能受雇于一家公司，决定其风险承受能力较弱。当面对创新决策时，经营者往往只顾公司短期利益，而放弃创新不顾公司长期利益[43]。经营者创新风险不对称下的不作为，降低企业创新意愿和能力，抑制企业创新。但较高的盈余信息质量，帮助所有者更准确地分析项目的投入、产出和投资报酬率，更准备识别创新投资项目的优与劣[6]。同时，较高的盈余信息质量，通过更好地帮助所有者决策，明确所有者和经营者的权责，降低经营者对企业创新的风险厌恶[44]。故较高的盈余信息质量，约束经营者创新风险不对称下的不作为，促进企业创新。

第二，激励经营者创新收益不对称下的创新偏好。所有者和经营者不仅风险不对称，而且收益也不对称。对投资者来说，如果企业创新成功，随着公司股价上升，投资者所持有公司股票价值也会随之上升；随着公司业绩上扬，投资者可以分配到更多的股利。对管理者来说，管理者往往是固定年薪与年终奖混合模式，如果企业创新成功，管理者能够拿到基本固定年薪的基础上，还会提成年终奖，但远远比不上投资者从中获得的利益。一般来说，投资者对企业创新的偏好大于管理者对企业创新的偏好[44]。企业创新收益的不对称，降低管理者创新的意愿，从而抑制企业创新。较高的盈余信息质量，有效地帮助所有者分析企业创新的投资回报率，帮助其分析企业创新过程中的贡献，并根据其贡献给其报酬，更加合理和有效地激励管理者的创新行为[11-12]。故较高的盈余信息质量，激励经营者创新收益不对称下的创新偏好，促进企业创新。

第三，缓解中小股东信息不对称下的短视行为。大股东和中小股东的目标不同，信息不对称[45]，导致中小股东短视行为，抑制企业创新。大股东是信息优势方，中小股东是信息劣势方。当面对企业创新决策时，大股东能够有效地分析创新的投入和产出，然而中小股东缺乏相关信息，更关注短期利益，较少关注创新投入的长期经济利益，产生短视行为[46]。故中小股东信息不对称下的短视行为，抑制企业创新。较高的盈余信息质量，传递具有更高相关性和可靠性的盈余信息，帮助中小股东充分了解投资项目的相关情况，客观分析项目的可行性、现金流和未来收益，抑制中小股东的短视行为[47]。同时，当大股东与中小股东的信息不对称程度逐渐缩小时，大股东和中小股东的利益逐渐趋于一致，实现中小股东对企业创新投入的监督。在大股东和中小股东的紧密互动下，他们之间能够更好地分享企业创新成功所获得收益。故较高的盈余信息质量，缓解中小股东信息不对称下的短视行为，促进企业创新。

第四，缓解企业的融资约束。Brown等发现，融资约束显著抑制企业创新[49]。在现实的资本市场上，信息不对称环境会产生摩擦，使企业面临融资约束，尤其是外部融资约束，进而抑制企业创新[46]。产生这种情况的原因主要包括两个方面，其一是由于外部投资者的信息劣势，不能准确评估企业创新投资的风险，其会要求一个较高的风险溢价，弥补其信息不对称造成的创新风险较大的感知[50]。其二是由于较低的盈余信息披露，外部投资者不能看到企业创新投资的收益和现金流情况，在这种情况下，外部投资者不会选择投资。故外部投资者会要求较高的风险溢价或选择不投资企业创新项目，使企业承担不起较高的风险溢价，或者没有资金进行研发，导致企业面临融资约束。较高的盈余信息质量，传递更具相关性和可靠性的盈余信息，帮助投资者充分了解和评估企业创新投资的风险和收益，减少外部投资要求的风险溢价，使企业更容易得到外部资金的支持，缓解企业的融资约束。故较高的盈余信息质量，缓解企业的融资约束，促进企业创新。

综上所述，较高的盈余信息质量，传递更具相关性和可靠性的盈余信息，约束经营者创新风险不对称下的不作为，激励经营者创新收益不对称下的创新偏好，缓解中小股东信息不对称下的短视行为，缓解企业的融资约束，促进企业创新。而约束经营者创新风险不对称下的不作为，激励经营者创新收益不对称下的创新偏好，缓解中小股东信息不对称下的短视行为，正是盈余信息质量通过减轻代理问题对企业的抑制作用从而促进企业创新的体现；缓解企业的融资约束，正是盈余信息质量通过减轻融资约束对企业创新的抑制作用从而促进企业创新的体现。因此，本文提出以下主假设及中介效应假设。

H1盈余信息质量有效地促进企业创新。

H2较高的盈余信息质量通过减轻代理问题对企业创新的抑制作用，进而促进企业创新。

H3较高的盈余信息质量通过减轻融资约束对企业创新的抑制作用，进而促进企业创新。

三、研究设计

(一)样本选择与数据来源

由于2006年企业会计准则发生重大变化以及数据可得性，以2007-2016年中国沪深A股上市公司为研究对象。同时，对研究样本作以下处理：(1)剔除样本期间内被ST、*ST、PT的样本，由于此类样本的经营活动可能难以持续，其创新行为与其他样本差异较大；(2)剔除金融业的样本，因为金融业样本的会计准则和行业特征与其他行业差异较大；(3)剔除资不抵债的样本，由于资不抵债的企业财务状况不稳定，其创新行为可能不稳定；(4)剔除相关变量缺失并无法补齐的样本。同时，为避免异常值的干扰，对所有连续变量均进行上下1%的缩尾处理。由于中国证监会2012年行业分类标准没有综合大类，故行业分类依据中国证监会2001年行业分类标准，制造业具体到大类，其他行业以门类为准。

本文数据来源：(1)企业创新。使用企业研发投入金额的自然对数测度企业创新水平，原始数据来源于国泰安数据库(CSMAR)的上市公司研发创新子库，但由于该库的信息存在缺失和错误，由笔者依据上市公司年度报告进行补全并更正。(2)盈余信息质量。盈余信息质量的测度由盈余管理程度、盈余激进度和盈余平滑度三个指标进行百分位数赋权所得，主要涉及营业利润、经营活动现金流量净额、总资产、销售收入、应收账款、固定资产等，均来源于国泰安数据库(CSMAR)。(3)其他变量。其他变量的数据均来源于国泰安数据库(CSMAR)。

(二)变量定义

1.企业创新

根据以往文献，企业技术创新主要从创新投入和创新产出两个维度衡量。第一，创新投入。创新投入主要的衡量指标包括研发(R&D)支出或者投入和研发人员数量，其中研发投入测度企业创新投入的相关文献居多。第二，创新产出。创新产出主要的衡量指标包括专利数量、专利的引用率、新产品的数量、新产品的销售收入等。David等[51]认为，企业专利受到外生因素的影响较大，较少受到管理层控制。因此，本文以研发投入作为创新投入的衡量指标。

2.盈余信息质量

兼具可靠性和相关性的盈余信息有助于投资者决策，故投资者最为关注的就是公司财务报告中披露的盈余信息质量。根据以往研究，学者们主要通过以下方法测度企业盈余信息质量，如修正后的Jones模型、DD应计质量模型、盈余激进度和盈余平滑度等。因此，基于以往研究以及盈余信息的可靠性和相关性等特征，选择盈余管理程度、盈余激进度和盈余平滑度作为盈余信息质量的关键维度，通过百分位数赋权构建盈余信息质量综合指数作为盈余信息质量的替代变量，以期较为全面地反映企业披露的盈余信息质量。

(1)盈余管理。本文使用修正的Jones模型估计盈余管理[52]。具体地，使用模型(1)分行业分年度来估计参数α1、α2、α3，然后再利用式(2)计算盈余管理(EM)。

(1)

(2)

其中，TA为总应计项目，等于营业利润减去经营活动现金流量净额；Asset为资产总额；ΔREV为本期销售收入较上期销售收入的增加额；ΔREC为本期应收账款较上期应收账款的增加额；PPE为固定资产。盈余管理的绝对值(EM)越大，盈余管理程度越高，说明盈余信息质量越差。

(2)盈余激进度。借鉴Bhattacharya[53]的研究方法，采用式(3)计算盈余激进度。

(3)

其中，i代表公司个体，t代表时间；OPit为公司当期的营业利润；CFOit为公司当期的经营活动现金流量净额；Asseti,t-1为公司上一期的资产总额，下同。盈余激进度(EAit)的值越大，盈余激进程度越高，说明盈余信息质量越差。

(3)盈余平滑度。借鉴Bhattacharya[53]的研究方法，采用式(4)计算盈余激进度。盈余平滑度(ESit)的值越大，盈余平滑程度越高，说明盈余信息质量越差。

(4)

(4)盈余信息质量。为了尽可能反映不同盈余信息质量的度量指标，借鉴李青原[3]所使用的加权百分位数赋值方法，得到盈余信息质量综合指数。具体来说，将盈余管理、盈余激进度和盈余平滑度这三个指标按照大小排序，并赋值其所在位次的百分位数，然后将其百分位数加权得到综合的盈余信息质量指数，式(5)所示。

表1 主要变量说明

(5)

其中，EIQit代表公司i第t年的盈余信息质量；P(EMit)代表公司i第t年盈余管理的百分位数值；P(EAit)代表公司i第t年盈余激进度的百分位数值；P(ESit)代表公司i第t年盈余平滑度的百分位数值。如果盈余信息质量综合指数EIQit越大，说明盈余信息质量越差。

3.控制变量

参考He和Tian[54]，控制了以下变量：(1)基本特征，包括公司规模(Size)、现金持有量(Cash)、净资产收益率(ROE)、资本支出(Capital)、独立董事比例(Indir)、财务杠杆(Lev)、市场价值(TobinQ)、股权性质(State)。(2)治理因素，包括两职合一(Duality)、董事会规模(Board)、第一大股东持股比例(Large)、两权分离率(Sep)。(3)年度和行业虚拟变量。主要变量说明如表1所示。

(三)模型设定

为了检验盈余信息质量对企业创新的影响，设定如下模型(6)。

(6)

其中，R&Dit代表公司i第t年的技术创新；EIQit代表公司i第t年的盈余信息质量；CVsit代表所有的控制变量；εit为随机扰动项。由于盈余信息质量综合指数EIQit为逆指标，故预期α1为负数。

四、实证分析

(一)描述性统计分析

主要变量的描述性统计结果如表2所示。第一，企业创新。企业研发投入(R&D)的均值与中位数几乎一致，最小值为5.094，最大值为25.025，标准差为1.555，说明企业创新存在较大的差异性。第二，盈余信息质量。盈余信息质量综合指数(EIQ)、盈余管理(EM)、盈余激进度(EA)的标准差均小于1，说明其波动幅度较小，而盈余平滑度(ES)的标准差为5.986，表明其波动幅度较大。第三，控制变量。除企业规模(Size)、市场价值(TobinQ)、第一大股东持股比例(Large)、两权分离率(Sep)的标准差大于1以外，其他控制变量的标准差均小于1，波动较小。

表2 主要变量的描述性统计

(二)相关性分析

核心变量的相关系数表如表3所示。企业创新(R&D)与盈余信息质量综合指数(EIQ)的相关系数为-0.032，并在1%的显著性水平下显著，表明企业创新与盈余信息质量综合指数显著负相关，即盈余信息质量与企业创新显著正相关。企业创新与盈余管理、盈余激进度显著负相关，企业创新与盈余平滑度的相关系数为负，但不显著。以上结论为后续实证研究提供了基础。

表3 核心变量的相关系数

注：*、**、***分别代表在10%、5%、1%的显著性水平下显著。

(三)多元回归分析

盈余信息质量与企业创新的回归结果如表4所示，第(1)列至第(3)列，分别报告了逐渐控制基本特征、治理因素、年度效应和行业效应的多元回归结果。第(1)列的结果显示，控制基本特征后，盈余信息质量综合指数的系数为-0.726，且在1%的显著性水平下显著，说明盈余信息质量综合指数越低，企业盈余信息质量越高，企业创新水平越高，即盈余信息质量有效促进企业创新。第(2)列的结果显示，控制基本特征和治理因素后，盈余信息质量综合指数的系数为-0.702，且在1%的显著性水平下显著，说明盈余信息质量显著地正向影响企业创新。第(3)列的结果显示，控制基本特征、治理因素、年度效应和行业效应后，盈余信息质量综合指数的系数为-0.441，且在5%的显著性水平下显著，说明盈余信息质量显著提高企业创新行为。现实的资本市场是不完美的、存在摩擦的，其背后的原因在于信息不对称环境下的代理问题和融资约束。较高的盈余信息质量，传递更具相关性和可靠性的盈余信息，帮助投资者利用资本负债表、利润表和现金流量表的信息识别有价值的企业创新投资，实施更有效地激励和约束机制以降低管理者的道德风险，缓解大股东与中小股东的信息不对称程度以降低他们之间的利益冲突，降低投资者要求的风险溢价水平以缓解其融资约束，实现企业创新水平的提高。因此，假设H1得证。

盈余管理、盈余激进度、盈余平滑度与企业创新的回归结果如表5所示。第(1)列至第(2)列报告了盈余管理与企业创新的回归结果，结果显示，控制基本特征后，盈余管理的系数为-0.484，且在1%的显著性水平显著；控制其他因素后，盈余管理的系数为-0.323，且在5%的显著性水平显著，表明盈余管理与企业创新显著负相关，随着盈余管理降低(盈余信息质量提高)，企业创新水平提升。第(3)列至第(4)列报告了盈余激进度与企业创新的回归结果，结果显示，控制基本特征后，盈余管理的系数为-0.288，且在5%的显著性水平显著；控制其他因素后，盈余管理的系数为-0.086，且在5%的显著性水平显著，表明盈余激进度降低(盈余信息质量提高)，企业创新水平提升。第(5)列至第(6)列报告了盈余激进平滑度与企业创新的回归结果，结果表明，盈余平滑度的系数为负，但未通过显著性检验。

表4 盈余信息质量与企业创新

注：*、**、***分别代表在10%、5%、1%的显著性水平下显著，括号内代表T值，下同。

表5 盈余管理、盈余激进度、盈余平滑度与企业创新

(四)盈余信息质量影响企业创新的机理探索

正如理论分析，盈余信息质量有效地促进企业创新，但盈余信息质量影响企业创新的机理是什么？信息不对称环境下，盈余信息质量主要从代理问题和融资约束两个方面影响企业创新。一方面，较高的盈余信息质量，传递更具相关性和可靠性的盈余信息，缓解企业内外部投资的信息不对称，大股东与中小股东的信息不对称，降低管理者的道德风险和逆向选择，进而促进企业创新。另一方面，较高的盈余信息质量，降低外部投资者要求的风险溢价，降低企业融资成本，缓解融资约束，进而促进企业创新。

为了验证盈余信息质量通过减轻代理问题对企业创新的抑制作用从而促进企业创新，借鉴Baron和Kenny(1986)[55]的中介效应模型，构建模型(7)和模型(8)。其中，ACit为企业i第t年的代理成本，等于管理费用除以主营业务收入的比值。如果模型(6)中EIQ的系数显著为负，模型(7)中EIQ的系数显著为正，模型(8)中AC的系数显著为负，模型(8)中EIQ的系数较模型(6)中EIQ的系数较大(即负向作用更小)，则说明盈余信息质量有效缓解代理问题，进而提高企业创新。为了验证盈余信息质量通过减轻融资约束对企业创新的抑制作用从而促进企业创新，借鉴Baron和Kenny(1986)[55]的中介效应模型，构建模型(9)和模型(10)。其中，FCit为企业i第t年的融资约束水平，使用KZ系数[54]测度。如果模型(6)中EIQ的系数显著为负，模型(9)中EIQ的系数显著为正，模型(10)中AC的系数显著为负，模型(10)中EIQ的系数较模型(6)中EIQ的系数较大(即负向作用更小)，则说明盈余信息质量有效缓解融资约束，进而提高企业创新。

(7)

(8)

(9)

(10)

表6 代理问题路径

第一，代理问题路径的回归结果如表6所示。结果显示，模型(6)中EIQ的系数为-0.441，通过显著性检验，表明盈余信息质量有效地促进企业创新；模型(7)中EIQ的系数为0.020，通过显著性检验，表明盈余信息质量显著降低企业代理成本；模型(8)中AC的系数为-0.450，通过显著性检验，表明代理成本显著抑制企业创新；模型(8)中EIQ的系数为-0.331，通过显著性检验，且系数要高于模型(6)中EIQ的系数，表明盈余信息质量对企业绿色创新的抑制作用显著降低。综上，代理问题路径成立，即盈余信息质量通过减轻代理问题对企业创新的抑制作用，进而促进企业创新。因此，假设H2得证。

第二，融资约束路径的回归结果如表7所示。结果显示，模型(6)中EIQ的系数为-0.441，通过显著性检验，表明盈余信息质量有效促进企业创新；模型(9)中EIQ的系数为0.012，通过显著性检验，表明盈余信息质量显著降低企业融资约束；模型(10)中FC的系数为-0.161，通过显著性检验，表明融资约束显著抑制企业创新；模型(10)中EIQ的系数为-0.313，通过显著性检验，且系数要高于模型(6)中EIQ的系数，表明盈余信息质量对企业绿色创新的抑制作用显著降低。综上，融资约束路径成立，即盈余信息质量通过减轻融资约束对企业创新的抑制作用，进而促进企业创新。因此，假设H3得证。

表7 融资约束路径

(五)稳健性检验

1.二阶段最小二乘法

为了缓解研究结论的内生性问题，本文构建工具变量EIQ_Ind、EM_Ind、EA_Ind、EA_Ind，分别代表公司各年度所属行业内其他上市公司的盈余信息质量综合指数、盈余管理、盈余激进度、盈余平滑度的均值，采取二阶段最小二乘法，进行回归。选取上述工具变量的原因在于，其一，公司的盈余信息质量综合指数、盈余管理、盈余激进度、盈余平滑度与其各年度所属行业内其他上市公司相应指标的均值密切相关，各年度所属行业内其他上市公司的会计政策、会计估计、行业特性等特征均与其具有相似性；其二，公司各年度所属行业内其他上市公司相应指标的均值不会直接影响其创新水平，相关性较弱。二阶段最小二乘法的回归结果如表8所示，EIQ、EM、EA的回归系数分别为-0.771、-0.481、-0.936，且均通过了显著性检验，ES的回归系数为-0.009，未通过显著性检验，与研究结论相一致。

表8 二阶段最小二乘法

2.滞后一期

为了缓解研究结论的内生性问题，将解释变量滞后一期，有效地克服盈余信息质量与企业创新的双向因果。滞后一期的回归结果如表9所示，滞后一期的盈余信息质量综合指数(L.EIQ)、盈余管理(L.EM)、盈余激进度(L.EA)的回归系数分别为-0.230、-0.314、-0.266，且均通过了显著性检验，滞后一期的盈余平滑度(L.ES)的回归系数为-0.000，未通过显著性检验，与研究结论相一致。

表9 滞后一期

3.更换企业创新的衡量指标

正文使用企业研发投入的自然对数测度企业创新水平，选取研发投入占销售收入的比例更换企业创新的衡量指标。使用研发投入占销售收入的比例测度企业创新的回归结果如表10所示，EIQ、EM、EA的回归系数分别为-0.011、-0.007、-0.004，且均通过了显著性检验，ES的回归系数为-0.000，未通过显著性检验，与研究结论相一致。

表10 更换企业创新的衡量指标Ⅰ

另一方面，由于企业可能通过操纵研发投入进行盈余管理，所以使用企业研发投入测度企业创新具有较强的内生性问题。根据David等[51]的观点，企业专利受到外生因素的影响较大，较少受到管理层控制。因此，本文同时从企业专利申请量层面测度企业创新，根据江轩宇等[2]的方法，为了克服企业专利申请量不符合正态分布且存在为零的情况，使用企业专利申请量与1的和并取对数测度企业创新，从企业专利申请量层面测度企业创新的回归结果如表11所示。结果显示，EIQ、EM、EA的回归系数分别为-0.311、-0.236、-0.054，且均通过了显著性检验，ES的回归系数为-0.000，未通过显著性检验，与研究结论相一致。

表11 更换企业创新的衡量指标Ⅱ

4.增加控制变量

在以往研究基础上，正文已控制了较多地重要干扰因素，本文进一步增加企业年龄(Age)、前十大股东是否具有关联关系(Relation)，尽可能排除其他变量对正文研究结论的干扰。增加控制变量的回归结果如表12所示，EIQ、EM、EA的回归系数分别为-0.561、-0.318、-0.331，且均通过了显著性检验，ES的回归系数为-0.001，未通过显著性检验，与研究结论相一致。

表12 增加控制变量

五、结论及启示

现实的资本市场存在摩擦和扭曲，产生信息不对称环境下代理问题和融资约束问题，严重制约企业创新行为。较高的盈余信息质量，传递更具相关性和可靠性的会计信息，能否克服市场摩擦和扭曲进而促进企业创新？本文基于信息不对称、委托代理、融资约束的理论基础，以2007-2016年中国沪深A股上市公司为研究对象，考察了盈余信息质量对企业创新的影响。研究发现，第一，从整体层面来看，盈余信息质量有效地促进企业创新。第二，从具体层面来看，当盈余管理程度降低、盈余激进度减少时，企业创新行为显著提高，但当盈余平滑度降低时，企业创新未明显提高。结果表明，较高的盈余信息质量，传递更具相关性和可靠性的盈余信息，约束经营者创新风险不对称下的不作为，激励经营者创新收益不对称下的创新偏好，缓解中小股东信息不对称下的短视行为，缓解企业的融资约束，促进企业创新。第三，进一步探索盈余信息质量影响企业创新的机理后发现，较高的盈余信息质量通过减轻代理成本和融资约束对企业创新的抑制作用，进而促进企业创新。本文研究结论丰富了盈余信息质量经济后果与企业创新影响因素的相关文献，为完善资本市场制度和建立创新型国家提供了启示。

本文的研究启示在于：第一，完善资本市场制度。在完美的资本市场中，资本要素的流动是自由的。但现实中往往存在较多摩擦和扭曲，产生信息不对称环境下的代理问题和融资约束问题，进而抑制企业创新。因此，必须完善资本市场制度，建立资本市场与企业之间的盈余信息传递路径，使企业盈余信息能够充分、有效、全面地传递给资本市场，克服资本市场的摩擦和扭曲，阻断企业创新的障碍。第二，建立和完善盈余信息披露内部机制。从企业自身角度来说，企业可能出于其他动机不能准确全面披露真实盈余信息，向资本市场传递偏离其真实情况的信息，使其面临信息不对称环境下的代理问题和融资约束问题。企业应该建立和完善自身盈余信息披露内部机制，从企业创新的长远视角制定和完善盈余信息披露机制，而不是从眼前利益的短期视角出发从而损害自身的长期利益。第三，建立健全企业创新的激励与约束机制。较低的盈余信息质量，加剧经营者创新风险不对称下的不作为，抑制经营者创新收益不对称下的创新偏好，增加中小股东信息不对称下的短视行为，提高企业的融资约束水平，从而抑制企业创新。企业应该建立健全创新的激励与约束机制，缓解较低的盈余信息质量带来的委托代理问题和融资约束问题，减轻对企业创新的抑制作用。