強退制度改革提速退市新規劍指「五大安全」認定細則

史瑩

2018年7月27日晚間，大陸資本市場迎來重大基石性政策修訂發佈。在徵求意見稿發佈4個月後，大陸證監會公佈了《關於修改<關於改革完善並嚴格實施上市公司退市制度的若干意見>的決定》（下稱《退市新規》）。

此次新規較徵求意見稿加入了一項重磅新內容，即：「上市公司構成欺詐發行、重大資訊披露違法或其他涉及國家安全、公共安全、生態安全、生產安全和公眾健康安全等領域的重大違法行為的，證券交易所應當嚴格依法作出暫停、終止公司股票上市交易的決定。」

在長生生物疫苗造假（以下簡稱疫苗案）案持續發酵之下，退市新規中新增的「五大安全領域」問題觸發退市條款，被市場認為是對疫苗案的及時反映。不過，業界認為這一新增條款仍有待細化才具操作性，此外，在現有法規體制下，此類退市的投保機制也仍需完善。而在投資領域，投資機構也開始更謹慎地對待「五大安全領域「」的投資標的，以規避由此產生的「黑天鵝」。

如何詳細界定「五大安全領域」的重大違法行為，以及因此而觸及的退市下，相關投資者利益如何得到保護，這些都是市場期待得到解答的問題。

踩雷機構大增

2018年以來，退市股大量增加的同時，踩雷退市股和准退市股的機構也大量增加。

6月以來，就有烯碳退、退市吉恩、退市昆機、深基地B等4只股票摘牌。同時目前還有*ST釩鈦、*ST華澤、*ST建峰、*ST眾和、*ST寧通B、*ST海潤、*ST上普、*ST滬普B等8只股票暫停上市。此外，*ST長生，*金亞、 *ST百特等退市在即。

對此，前海開源首席經濟學楊德龍表示：「今年以來退市比較多，這是加強退市制度之後必然的結果。當然這也會導致一部分買入退市股，踩雷退市股基金等機構投資者增多。」

據統計，截至一季度末，共有9家基金公司旗下的11只基金持股長生生物。不過，根據基金近日披露二季報，上述11只重倉長生生物的基金已基本退出，目前僅易方達生物科技指數和東方利群混合A分別持有33.05萬股和10萬股。由於季報僅顯示前10大重倉股，存在基金僅部分減持但仍持有長生生物的可能性。

此外，2018年的退市股「埋了」大批機構。7月18日摘牌的退市吉恩前十大股東中，有7個為公募基金專戶；7月13日摘牌的烯碳退的第二大股東，是國家隊主力之一的中央匯金；而7月13日摘牌的退市昆機的前十大流通股東中有香港中央結算有限公司（陸股通）。

投資更謹慎

在退市修法之後，機構普遍認為，投資應當更加謹慎。

對於機構投資者而言，要謹慎且全面地對公司進行調研，謹慎對待監管層已經開始調研或者收到問詢函的企業，不要有賭博心理，遠離ST及準ST股票，降低風險。

在目前的經濟情形下，遠離現金流惡化或者資產負債率過高的企業。通常來講，民企融資較難，如果資產負債率過高，可能會導致資金鏈斷裂，導致危機發生；同時對於財報也要重點審查，審查是否財務造假以及通過更改會計估計和政策來操控財務報表。

退市修法後，機構投資人一方面需要更加小心問題股是否涉及公共安全、生態安全、生產安全和公眾健康安全領域，是否可能出現觸發退市的情形。另一方面，國家出台這樣更加嚴厲、明確的觸發措施，也有利於震懾上市公司，營造更好的治理環境，對機構投資者是有利的。

這其實反過來也給大家一個提示，就是一定要買績優股，買白馬股，避免踩雷退市股，退市股大多是一些績差股。退市制度修改之後，對機構的人來說，更加明確了價值投資的理念。

一家上海的公募基金高層說，「嚴格退市制度，有利於上市公司規範經營，同時也有利於機構投資者投資選擇時更加注重基本面和價值投資。」

呼籲細化退市標準

「雖然『違法違規』的範圍得到了明確，但是重大違法違規中的『重大』性標準卻依然模糊，上市公司以及投資者很難對於公司是否達到退市標準產生穩定的預期。被立案調查的上市公司，大都會發佈退市風險公告，普遍的退市風險提示公告從早期造成普遍市場恐慌，到現在普遍的麻木，都和退市標準不具體、不明確有關。所以，關於『重大』的標準還是應當及時明確，雖然從立法技術上的確很難量化，但主要的認定標準、認定原則還是需要公示。」上海明倫律師事務所王智斌律師表示。

據了解，交易所層面將承擔細化退市標準和認定的工作，在此前《退市新規》徵求意見稿發佈後，滬深交易所也一同發佈了《實施細則》的徵求意見稿，其中重要的部分便是細化退市情形的認定，因此安全領域重大違法違規觸發退市的情形或也將由交易所完成。

除了長生生物外，《退市新規》中新拓展的內容，也在因環保問題被相關部門重罰的上市公司頭上懸了一把達摩克裏斯之劍。

除了疫苗案的相關方，環保相關問題是這一版退市新規裏值得關注的內容，因為從出現問題的概率來看，環保問題是監管的高壓線。

投資者賠償機制待解

《退市新規》的出台，讓長生生物有較大觸及退市的可能性，但與以往退市情形不同是，類似的退市情形具有偶然及不可預判性，因此中小投資者在強制退市過程中的利益該如何保護也是市場關心的問題。

一旦遇到這種公共事件觸及退市的情形，對中小投資者最好的保護就是起訴上市公司高管，要讓涉事相關方進行賠償。國家有處罰，中小投資者也應得到相應的賠償。」

但在大陸現有的法律框架下，並非所有退市情形都有索賠的法律基礎。在目前的法律框架下，只有虛假陳述、操縱市場及內幕交易三種情形下，投資者可以提起索賠訴訟。除此之外，即便發生黑天鵝事件，也極有可能被法院認定為此時的損失構成投資風險的一部分，不在索賠範圍內。

在當下法律體系的安排下，建立完善的證券市場索賠制度仍需要時間，因此《退市新規》也為中小投資者敲響了投資理念的警鐘。

對此，武漢科技大學金融證券研究所所長董登新表示：「原有退市規則中沒有涉及這麼多情形，因此新規執行後，對於投資者來講，就必須改變原有的投資理念，要注意或評估行業面臨的監管風險，例如醫藥行業，就必須高度關注公司內部經營管理的狀況是否正常，企業有沒有違法的行為，這些都可能會是潛在的風險。」