如何理解新兴市场金融危机

□斯蒂芬妮·西格尔（Stephanie Segal）

一些潜在的冲击可能会影响新兴市场国家的增长前景，甚至可能导致部分国家出现的风险演变成全面的新兴市场危机

新兴市场经济体最近受到国际投资外流的压力，多个新兴国家（包括土耳其和阿根廷）货币对美元大幅贬值，金融资产价格急剧下跌。风险还在不断扩散，所有新兴市场国家都已经在不同程度上受到了影响。但只单一地关注新兴市场国家是错误的。正确识别新兴市场风险的来源对于评估风险是否会进一步扩散以及制定恰当的应对政策非常重要。

引起新兴经济体当前市场动荡的因素有两类。第一类所谓的“特定”因素是指某些国家特有的，通常是经济政策选择的结果。目前面临最严峻市场压力的新兴经济体所采取的经济政策，比如过度信贷扩张或政府支出，会导致宏观经济严重“失衡”。当这些失衡表现为巨额财政或贸易赤字时，政府就需要外部融资，这些融资通常是以美元计价的贷款。然而，一旦投资者对这些国家的偿还能力产生怀疑，他们就会惜贷，导致融资环境突然紧缩。这种“急刹车”几乎一定会导致经济活动急剧放缓，这也正是目前阿根廷和土耳其面临的情况。

政治风险是另一个可以削弱投资者信心的“特定”因素。投资者对政策前景不确定可能带来高政治风险的担忧也会使一国面临融资环境收紧的局面，从而导致经济活动放缓。即使不存在宏观经济严重失衡的问题，政策前景不确定的经济体也更容易受到投资者情绪变化的影响，比如墨西哥和巴西等国。

但这些特定国家的因素并不能充分解释全部新兴市场国家出现的资产抛售现象。准确来说，由于美国货币政策发生了系统性转变，特定国家的风险才逐渐浮出水面。随着美国经济复苏，美联储已经退出量化宽松货币政策并逐步提高利率以避免通货膨胀，这符合美联储维持物价稳定的目标任务。美联储加息提高了美元资产的回报率，对投资者的吸引力增强，继而推动美元走强。但随着美元走强，以美元计价的贷款成本上升，这也是投资者不看好新兴市场的另一个原因。

还有哪些因素可能导致了近期新兴市场风险爆发？市场参与者普遍认为，由于美国经济在短期内会因大幅减税而加速增长，美联储可能会进一步提高利率。此外，自 2016 年特朗普当选美国总统以来，美国与各贸易伙伴之间日益加剧的保护主义和不断升级的贸易紧张局势给某些国家（如墨西哥）带来了压力。但投资者还是低估了美国退出贸易协定或发起贸易战的可能性。美国提高进口关税将导致美国生产者和消费者的支出增加，通胀压力上扬，美联储加息进程可能会进一步提速。虽然美国进一步加息的预期对新兴市场国家不利，但投资者可能因为更本质的原因做出反应，即不断升级的贸易摩擦似乎正在揭露新兴市场国家自身的一些弱点。中国的货币和金融市场已经受到美国贸易政策的波及，现在投资者开始内化中国经济增速放缓对新兴市场的影响。在过去十年，中国是全球经济增长最大的贡献者。中国经济增长在很大程度上依赖大宗商品进口，而这些大宗商品中又有很大一部分来自新兴市场国家。可以说，美国贸易政策对中国经济增长造成了压力，在一定程度上加剧了中国经济自身的脆弱性（尤其是金融业的脆弱性），这将对全球经济特别是新兴市场国家产生负面影响。

除了中国经济增速放缓之外，还有一些潜在的冲击可能会影响新兴市场国家的增长前景，甚至可能导致部分国家出现的风险演变成全面的新兴市场危机。这些潜在的冲击包括：美国退出世界贸易组织、英国“硬”脱欧或欧元区不稳定。这些潜在风险使大多数新兴市场国家都面临一定的压力，但至少到目前为止，还没有出现系统性危机。