企业并购中财务风险规避研究---以美的并购库卡为例

王化祯 朱雪城 辽宁对外经贸学院会计学院

引言

企业并购是当前市场激烈竞争的结果，也是企业发展的重要形式，并购是实现企业之间资产重组的重要形式之一。从社会角度而言, 企业间的并购也是对社会资源进行优化配置的重要途径。但我国企业间的并购与发达国家相比，无论在规模还是质量上都存在很大差距。规模上的差距主要是由于我国企业规模普遍偏小，而质量上的差距则主要是由于我国企业对并购怀有一种盲目乐观的看法，而且对并购的成本与效益不能做出正确的判断。因此。本文就以美的并购库卡为例对并购过程中财务风险进行分析，并针对财务分析提出规避措施。

1 概念概述

1.1 企业并购定义及其分类

企业并购是企业发展的重要方式，在目前的研究当中企业并购包括兼并和收购两层含义、两种方式。国际上习惯将兼并和收购合在一起使用，在我国称为并购。企业并购主要包括两种形式：兼并和收购。兼并主要是企业通过一系列的手段和方法获取被兼并对象的产权，从而改变了目标企业的法人实体，或者是改变了法人。在兼并的过程中，可以使用多种形式的资产进行购买，例如现金、债券等。收购主要是将目标企业的资产或是产权进行购买，可以是目标企业的资产，也可以是目标企业的股权。

1.2 并购财务风险定义

并购财务风险主要是指企业在并购的过程中了能面临着的财务风险与财务损失，此种看法主要是站在风险的角度来定义。将并购财务风险放入到一个体来看，并购财务风险不仅仅指的是会产生的财务风险和财务损失，还有财务损失的大小。企业所面临的并购财务风险中损失的大小是一种可以量化的东西，不同的企业在进行不同的并购时，将会产生不同的财务损失，财务损失的大小也不一样。据实践研究数据显示，我国实现企业并购的成功机率并不高，并购活动常出现并购失败的现象。从企业的理财角度来看，企业并购中存在的财务风险较为广泛，具体来说，企业并购的财务风险应该是因为企业的财务状况出现不良状况及损失的不确定性所引发的。比如说，并购定价、融资活动等各项财务决策引发了企业不良财务状况。企业并购财务风险，是并购风险在价值方面的整体反映，是贯穿于整个企业并购行为中的一项不确定因素，对其产生的负面作用。

2 美的并购库卡的案例简介（800）

2.1 并购双方概况

2.1.1 美的集团概况

美的集团（SZ.000333）是一家以家电制造业为主的大型综合性企业集团，于2013年9月18日在深交所上市，旗下拥有小天鹅（SZ000418）、威灵控股（HK00382）两家子上市公司。1968年，美的创业，1980年，美的正式进入家电业，1981年注册美的品牌。目前，美的集团员工人数13万人，在全球设有60多个海外分支机构，产品远销200多个国家和地区。在2017年美的集团主营业务收入高达24071230万元，净利润为1728369万元，经过三十多年的发展，美的集团在《财富》全球五百强中位列第四百五十位。

2.1.2 库卡概况

库卡集团最早是在德国的巴伐利亚州创建，同时也全球最大的工业机器人集团之一， 在库卡创办之初主要的业务为城市灯光照明，经过后续的发展库卡集团逐步发展市政车辆业务。库卡在1973年成功研发出工业机器人，然后库卡逐步开始向工业机器人领域发展。由于Quandt家族推出库卡集团，库卡集团与法兰克福合作之后上市。库卡机器人在1995年正式脱力库卡集团成为独立的公司。库卡集团在全球范围内有超过20家的子公司，主要业务是自动化解决方案，主要业务可以划分为瑞士格、库卡机器人以及系统三个板块。

3 美的并购库卡的财务风险分析

3.1 融资风险

美的在并购库卡时采用的是现金支付方式，巨额的现金增加了美的的融资风险，该笔融资主要是由过桥贷款沟通。由于库卡属于德国上市公司，在并购过程中明确表示只接受现金支付，所以并购支付最佳的选择就是现金支付。美的集团并购库卡的款项高达37亿欧元，折合成人民币并购款项超过270亿元。美的集团并购库卡集团的费用如此高，且由于美的集团不能通过自由资源全部支付，所以美的集团就只能通过银行融资来完成。美的集团在并购库卡集团的草案中表明本次并购款项一半是自有资金，另外一半则是银行贷款。因为支付方式的单一化，再加上支付的资金是自由现金与贷款组成，这就在无形中导致美的的流动资金减少。通过调查研究并没有发现美的在并购库卡的过程中采取过控制融资风险的策略，由于并购交易的金额巨大，美的的资金主要来源于银行借贷。由此可见，美的在并购库卡过程中融资方式单一，致使美的的债务增加，因而导致美的存在较大的偿债风险。

表1 美的资产结构（%）

通过表1中的数据，我们不难看出，美的2014-2016年的资产负债均在55%以上，在负债中比例较大的多为期限短与流动负债。另外，美的额投资资本的三分之一为带息债务，同时流动资产在总资产中的比例基本上保持在70%左右。除此之外，长期资产适合率均在200%以上，这就表明美的集团中明显存在长资短用的情况。这种期限结构虽然可以帮助美的维持稳定的财务状况，但是存在非常明显的资本过高问题。美的集团在向银行进行借贷之前资产负债还维持在一个可控状态，资本结构相对安全。美的在2016并购库卡之前显示资产总额为1630亿元，负债总额为970亿元。美的并购库卡借贷270多亿元，对于美的的总资产来说属于较大的数字，把这笔借贷并入美的的资产负债表中，美的的资产负债率上升到66%，导致企业的资本结构出现一定的风险。

3.2 并购中的支付风险

美的集团在并购库卡集团时选择支付的方式为现金，现金是来源于美的向银行借贷。我国企业在海外并购中多选择现金支付，主要是因为现金支付在海外并购中是接受度最高的支付方式。但是，现金支付最大的风险就是流动性。美的采用现金支付就需要在规定时间内筹集足够的资金，不管是自有资金还是借贷资金都会对企业的资金造成一定的压力。

通过对美的2014年到2016年短期偿偿债能力，美的的短期流动性处于安全范围内，在经营中不存在较大的资金压力。但除此之外，通过美的集团的年报了解到美的集团的参股公司、子公司以及非关联方也提供相应的担保，这些都会对美的集团负债流动性造成影响。

3.3 并购后的财务整合风险

一般情况下，在企业并购中通常存在七七定律。七七定律通常表现出企业在跨国并购中有近七成的并购无法达到乐预期的目标，同时七成的并购失败出现在并购整合方面。由此可见，在商业并购中并购整合存在较大的风险。美的并购库卡整合风险主要在于中德两国的财务会计准则之间存在一定的差异性，在这样的情况下整合财务方面存在一定的难度，同时对于美的来说也是非常重要的情况。除此之外，库卡集团在并购之前也存在负债较高的问题。因此，美的在并购过程中也承担着非常大的财务压力，以至于给美的集团带来了一定的财务风险。美的集团对库卡的并购会不仅会对美的集团的市场竞争力、债务结构造成一定的影响，同时也会对美的的偿债能力与筹资能力造成一定的影响。美的集团在并购库卡集团之前主要的业务是家电，并且在家电行业中属于龙头企业，虽然与库卡集团也有业务往来，但是两个集团还是处于不同的行业，库卡的工业机器人行业对美的集团来说还是一个全新的领域。因此，美的并购库卡之后在整合方面也存在较大风险。

3.4 汇率风险

尽管在2016年年末到2017年的年初人民币在国际货币市场中呈现出反弹，但是人民币在过时国币市场中仍存在短期贬值的情况，汇率的变化对美的的获汇成本就造成了一定的影响。由于人民币的贬值，美的集团需要用更多的人民币来偿还债务，这样就会使得美的的流动性更加捉襟见肘。另外，在并购之后库卡集团需要在每年的年末将财务报表折合成人民币，这样就造成了汇兑损溢，进而影响到所有者权益。除此之外，汇率发生变动也会引发外币报表折算风险。

4 美的并购库卡财务风险规避策略

4.1 融资风险的控制

首先，拓宽融资渠道。美的集团在家电行业位居全国首位且自身资信良好，很多银行都很看好此次美的集团和库卡集团的结合，愿意提供贷款业务。所以美的集团从交易所需资金总额、自有资金总额和银团贷款可用额度等方面实施自我评估，合理确定自有资金和银行借款的比例。其次，为了确保并购的成功和减少融资成本对自身的财务冲击，美的集团结合自身的实际情况决定利用自身自有资金和银行借款来支付并购费用，在此基础上美的集团确定了两者之间的合理比例，从并购前后的资产负债情况可以得出美的集团的外来借款与现行资产结构仍具有健康的匹配关系，融资结构比较合理可行。

4.2 并购中支付风险的控制

对于美的集团并购库卡集团中存在的风险，美的从发行融资券、中期票据以及制定严格的现金支付预算方案方面进行风险控制。首先，发行融资券与中期股票。通过上述的分析，我们可以知道美的集团支付风险主要是短期流动性不足。为了改变短期流动性不足的问题，美的集团通采用了发行短期融资券与中期票据两种方式。美的发现的短期融资券在100亿元人民币以内，中期票据则是是200亿元人民币以内。由于美的集团具有良好的信用评级，在国际方面获取三家国际信用机构授予的国际信用评级，这三家国际信用评级机构是惠誉A-、标普A-以及穆迪A3，这三家国际信用评级机构对美的集团的评级均为稳定。因此。美的集团在国际方面很容易进行资金的募集，这样的融资方式产生的融资成本相对比较低。美的集团通过两种方式进行资金募集有效改善借贷到期是形成流动性不足问题。其次，制定完善的现金支付预算方案。

4.3 并购后财务整合风险的控制

首先，整合双方的财务管理目标。财务管理目标是指，在特定的经济环境下，

对企业财务工作的组织和生产要素的配置达到合理的标准。财务管理目标会因所处市场机制、法律法规和竞争环境的不同而不同，一个企业财务管理目标是决定企业发展的指向标，所以在美的并购结束后，企业应确定其财务目标，保证并购双方的财务目标统一，避免产生财务整合风险。其次，整合被并购企业的资产，控制现金的内部流转。资产高效运营是财务整合成功的终点，同时也是一个企业正常运营的前提。因此在整合企业资产时要注重对资产结构的完善和资产的高效运营，所以要根据企业的经营战略目标及时的剔除与之不相符的资产。

4.4 汇率风险控制

在美的集团并购库卡集团中出现的汇率风险，美的集团可以从以下两方面入手：首先，加强对汇率风险识别与控制的能力，根据实际情况提出建设性的建议。其次，美的集团在并购企业国家以海外公司作为借贷主体，本身已经有效降低汇率风险。但是，欧元在兑换人民币的汇率波动还是比较大。因此，降低汇率风险，美的集团可以借助金融衍生工具。当前，美的集团可以通过期权、远期金融交易工具来实现外汇的保值，进而避免因汇率风险导致经济损失。

5 结论

通过对美的集团并购库卡集团的财务风险分析，笔者认为企业在跨国并购的过程中不仅要把控融资风险与支付风险，同时还要对财务整合风险与汇率风险进行控制，只有这样才能更好的完成并购活动。并购作为企业战略的重要组成部分，并不是简单的企业间的买卖行为，而是对企业今后长远发展和经济利益有一定关系的大事情。因而在解决企业并购后企业人员的重置问题，以及并购后的企业如何融入原有企业，并解决双方利益上的冲突，都是今后企业有待解决的重要问题。