打赢国企去杠杆攻坚战

李治宇 董庆前

[摘要]当前，推进国有企业去杠杆已成为防范系统性金融风险的重要任务和关键环节。党的十九大报告及中央全面深化改革委员会都明确提出，要积极推进降低宏观杠杆率，特别是要降低国企杠杆率。要推动国企去杠杆取得实质性进展，需要将去杠杆与转型升级有效结合，加快实现高质量发展。

[关键词]国有企业 去杠杆 转型升级 [中图分类号]F276.1 [文献标识码]A

近年来，国有企业杠杆率上升较快，在宏观经济下行压力增大的形势下，国有企业投资收益呈边际递减态势，面临较大的市场风险和流动性风险，影响到整个国民经济的健康稳定发展。资产负债率是衡量企业杠杆率的常用指标，根据国家金融与发展实验室、国家资产负债表研究中心公布的数据显示，2017年国企资产负债率为65.7%，同比下降0.4个百分点，但国企债务占全部非金融企业部门比重为62%，同比增加3个百分点。可见推进国有企业去杠杆依然是国企改革的重中之重。随着供给侧结构性改革的推进，国企杠杆率已得到一定程度的控制，并呈现缓慢下降态势，但是去杠杆的效果还不明显，国有企业长期以来结柯性、制度性问题依然没有得到有效解决，转型升级任务依然艰巨。因此，国有企业需要统筹考虑去杠杆与转型升级问题，既要把风险降下去，又要把质量提上来。

国有企业去杠杆的目的及实施效果

防范系统性金融风险和实现提质增效是国企去杠杆的主要目的。国有企业杠杆率过高可能会导致回笼资金无法覆盖融资成本和到期债务，一旦出现这种情况，金融机构就会面临较大的违约风险，进而引发系统性金融风险。同时，国有企业债务规模过高，会对民营企业融资产生较大的挤出效应，加剧中小企业特别是科技型企业融资难和融资贵问题。此外，国有企业存在大量借新还旧问题，降低了资金使用效率，增加了资金风险。因此，推进国有企业去杠杆的目的不是单纯的实现数字上的去杠杆，更重要的是降低金融风险，提升投资效率和发展质量，进而促进国企转型升级和实现高质量发展。

国企去杠杆的效果还未达预期。从去杠杆的实施情况看，国企杠杆率的下降大多是由于减少债务性融资或采取债转股等方式在短期内降低了资产负债率，国企利润的增长主要依靠成本控制等措施实现，但提高长期投资回报率以及加快实现新旧动能转换依然面临艰巨的挑战。由于企业长期以来存在的问题难以在短时间内解决，特别是一些传统产业结构性问题突出，市场化发展能力不足。即便部分国有企业杠杆率降了下来，但发展质量却受到影响。而未来十年是实现经济新旧动能转换的黄金十年，也是国企转型升级的黄金十年。近年来，我国整体经济稳定快速发展，新技术、新模式不断涌现，资本市场加快发展，国民消费水平不断上升，这些都为国企去杠杆提供了诸多有利条件，为促进转型升级提供了难得的时间窗口。要打赢去杠杆、促转型攻坚战，需要着力解决制约国有企业健康发展的关键性问题，推进去杠杆工作取得积极进展。

国有企业去杠杆过程中亟需解决的问题

沉没成本问题突出。由于国企在投资决策中，往往需要兼顾社会责任与经济效益，投资决策缺乏市场化导向，特别是固定资产投资方面，投资规模大，投资周期长，一旦项目难以实现市场化运营，不得不重新调整投资决策和运营方案，这样就会产生大量沉没成本，给企业造成较大的负担，这也是造成“僵尸企业”的重要原因。

缺乏经营者思维。国有企业大多为重资产行业，尤其是钢铁、化工、能源等行业，过于注重规模扩张，导致投资项目缺乏市场化发展潜力。例如一些污染企业，投资建设大型环保项目后，由于综合成本过高致使环保设备不能有效运行;一些工业园区项目投资建设与招商运营脱节出现“烂尾楼”等问题。这些行为不仅造成了资源浪费，而且给企业造成了较大的负担。一旦类似项目增多，企业不良资产比例势必增加，从而降低了企业的发展质量，限制了企业的发展空间。

流动性风险问题。企业的融资目标应该是可以使自身价值最大化的融资组合，如果不具备稳定的现金流，则应该盯住更为保守的融资组合。从融资结构看，大部分国有企业融资仍以银行长期贷款为主，股权融资比例偏小，加之融资成本上升和融资难度加大，流动性风险增加。资本运作不能解决企业发展的所有问题，尤其是流动性问题，杠杆率偏高意味着债权融资比重偏大，资本成本势必上升，必将压缩利润空间，影响企业持续发展。同时，大部分企业没有做好资金的统筹管理和集约化使用，资金使用效率偏低，也增加了流动性风险。

委托代理人问题。对于国有企业而言，企业的所有者或股东和公司的管理者是分离的。而且，由于国企需要承担社会责任，其经营决策受行政干预影响较大，存在政企不分的问题，使得个别国企对融资成本敏感性不高，难以实现投资价值最大化。同时，大部分国有企业产业发展职能都在二级公司，但是二级公司的负责人受制度约束，更多时候扮演的是执行角色，缺乏创新空间和创新能力。此外，当前国企绩效考核指标大多以年度量化指标为主，致使二级企业负责人更关注短期目标的实现，或更关注自身利益，忽视了企业中长期发展，降低了整体发展效率。

国企去杠杆应该与转型升级有效结合

稳妥推进不良资产处置，拓展发展新空间。大部分国有企业，特别是以重资产为主的国有企业，均存在一定程度的不良资产，给企业造成了较大的负担，需要着手予以解决。可以采取盘活、转让、兼并重组等处置方式，积极引入互补性资源和市场化机制，实现资源有效配置，降低资金使用成本，实现以资源换市场，为企业发展赢得更大发展空间。同时，完善国有资产监管机制，建立国有资产流失责任追究机制，保障国有资产保值增值。

引入高端要素资源，推进发展动能转换。国有企业要实现从依靠投资拉动发展的模式向创新驱动模式转换，从大而全发展模式向专业化方向转变，必须充分利用自身比较优势，培育核心竞争力。优化资本结构仅仅是转变发展方式的基础，要实现发展质量变革，需要变革原有的产业发展模式以及打破制度性的路径依赖，引导资源更加合理有效配置，提升全要素生产率。通过技术创新及资源整合，加快高端产品有效供给，提升投资价值回报，推进发展方式转型。而且要避免低效投资和盲目扩张，着力发展新技术、拓展新业态、探索新模式，形成市場化发展能力，进而实现新旧动能转换。

组合使用金融工具，提高发展效率。国有企业要有效降低债务融资比例，通过债转股、资产证券化等手段，增大股权融资比重，降低资本成本，优化资本配置效率，使融资与资金使用相匹配，保障项目投资周期稳定的现金流。通过采取企业上市等手段，实现股权多元化改革，完善市场化管理体系和运行机制，提升市场竞争力。通过推进混合所有制改革，积极引进战略投资者，带动更大范围资源的整合，实现规模经济效应。通过完善资金集约化管理，同时积极引入股权投资，引导更多资金运用于技术研发、新业态布局，培育持续发展能力。

积极推进市场化改革，增强内生发展动力。从长期来看，去杠杆只是国企改革的环节之一，市场化改革才是长期发展的艰巨任务。要通过完善公司治理体系，完善经营者思维，提高管理水平，有效降低制度成本，增强发展活力。坚持以发展质量为导向的考核体系和激励机制，减少委托代理人问题带来的效率低下问题。要根据行业特点、企业发展周期、结合市场情况采取动态推进措施，通过技术和制度创新，优化原有的要素配置结构，着力补齐发展短板，逐步培育和提高企业内生发展动力。

责编/周小梨（见习）谢帅（见习） 美编/杨玲玲史航（见习）