A股“回购潮”

张程

9月6日，陕西煤业发布公告称，拟以自有资金通过集中竞价交易方式，回购不超过50亿元股份，回购价格上限不超过10元/股。这一回购股份计划的规模为近五年来A股之最。

自今年3月以来，由于A股行情的持续低迷，股指不断创造新低，不少公司的股价也跌到了近几年来的低位，这使得许多公司纷纷展开了回购股份计划。根据金融数据服务商万得统计，截至9月17日，A股有880家公司发布了回购股份计划公告，拟回购总金额上限达765.18亿元；已有505家公司实施回购，实际回购金额达到247.31亿元，创A股历史新高。如此大规模的回购股份意义何在，又将带来什么样的结果？

回购股份的历史

回购股份是指上市公司利用现金等方式，从股票市场上购回本公司发行在外的一定数额的股票的行为。

股票回购的目的有很多，例如当公司想要对员工进行股权激励时，可以选择增发股份，也可以选择从二级市场进行回购股份，用于股权激励；或者当公司被兼并重组时，也需要从二级市场上进行回购股份，然后将回购股份注销；亦或者公司要变更注册资本时，也需要从二级市场进行回购股份和注销。回购股份的出发点有很多，不一一列举。

根据中国现行的《公司法》第一百四十二条规定，公司只有在四种情况下可以进行回购股份，分别是减少公司注册资本；与持有本公司股份的其他公司合并；将股份奖励给本公司职工；股东因对股东大会作出的公司合并、分立决议持异议，要求公司收购其股份的。而且在这四种情况下回购的股份，公司必须尽快处理掉，要么注销，要么按计划尽快转让。

除了《公司法》规定的四种情形，现实中公司进行回购股份还有很多其他的目的，例如在公司股价低靡的时候回购股份可以提振信心；在面对恶意收购的时候回购股份可以减少流通股的比例，阻挠收购；另外回购股份在优化财务杠杆、提高每股盈利水平上也都有促进作用。

显然当前这一轮的A股“回购潮”，主要目的还是提振投资者信心，当然中间也不乏有一些公司是兼顾其他目的而进行回购。

回购股份制度起源于美国，其在股灾中稳定股价的作用在美国有过先例。1987年10月，美国股市出现股灾，爆发了历史上最大的一次崩盘事件。道琼斯工业指数一天之内重挫了508.32点，跌幅达22.6%，创下自1941年以来单日跌幅最高纪录。这场股灾爆发之后，美国政府向多家大公司提供资金以便进行股票回购，当时在两周之内就有650家公司发布了回购股份的计划，对于稳定股价和增强市场信心起到了积极作用。

在中国以往的实践经历中，回购股份也曾起到过稳定股市的作用。在A股2015年的股灾中，监管机构要求上市公司推出大股东增持、董监高增持、公司回购股份、员工持股计划、股权激励等“五选一”的救市方案，也曾一度掀起增持、回购股份的潮流。从最终的效果来看，根据当时的统计，公布救市方案的公司有91.5%出现了股价上涨。可见回购股份对于稳定投资者信心有着立竿见影的效果。

配套新政推出

在A股上市公司纷纷公布回购股份计划之时，监管部门也有新动作。9月6日，证监会会同财政部、人民银行、国资委、银保监会等有关部门，研究起草了《中华人民共和国公司法修正案》草案（以下简称“修正案草案”），提出了修改《公司法》第一百四十二条回购股份有关规定的建议。经国务院批准，按照立法程序要求，就“修正案草案”在中国政府法制信息网向社会公开征求意见。

据证监会和政府法制信息网官网披露的信息来看，“修正案草案”中新增了三种可以实施回购股份计划的情形，包括上市公司为配合可转换公司债券、认股权证的发行用于股权转换的；上市公司为维护公司信用及股东权益所必需的，法律、行政法规规定的其他情形等。同时“修正案草案”还完善了实施回购股份的决策程序，上述三种情况只需要经过董事会表决通过，而不需要经过股东大会审批。

另外值得注意的是，该“修正案草案”对于建立库存股制度作出了明确规定。明确公司因特定情形回购的本公司股份，可以以库存方式持有。上述新增的三種情况下回购的股份最长持有时间可长达三年。这意味着回购股份未来会成为一项常规性的制度，将为上市公司进行市值管理提供一个重要手段。

目前沪深A股市场上，无论《公司法》还是《上市公司章程指引》，都规定公司回购的股票必须在较短时间内注销，即不允许上市公司库存股份。这样上市公司进行股票回购的功能就比较单一，回购后只能尽快转让或注销。但是如果允许上市公司以库存股的方式持有这些股票，那么上市公司在股价低靡的时候就可以更加没有顾虑的通过回购股份的方式稳定股价，尤其是当市场处在非理性暴跌状态时，上市公司通过回购股份，减少市场流通股票供给，将有助于稳定股价；相反，当市场出现过度亢奋，股价出现大量泡沫的时候，上市公司可以将库存股抛向市场，从而平抑市场情绪，防止过度投机。总而言之，库存股就像一个蓄水池，可以防止股价的暴涨暴跌。

同时，库存股制度在可转换债券的发行上也是一个利好。此前中国上市公司大规模发行可转换债券，但是由于市场担心这些可转换债券到期后进行转股时可能稀释公司股权，摊薄股东权益，所以可转债的发行被看成一个偏利空的消息。如果有了库存股，那么就可以直接作为可转债转股的来源，避免了这一利空。

另外，回购股份后注销在美股也是一种被推崇的分红方式。库存股一般不能行使表决权、股息分配请求权、剩余资产分配请求权及新股认购权等股东权利。所以股票回购注销后，实际上提高了每股的权益，等于变相向股东发放了红利。这种“分红”方式的好处在于不用交税。著名的股神巴菲特就比较推崇这种“分红”方式。

此次监管机构、政府部门主动调整回购股份制度无疑将有利于提高上市公司回购股份的积极性，此轮“回购潮”也会在一段时期内得以延续，在当前市场环境下有利于提振投资者信心，并对市场形成有力支撑。

谨防假回购

公布回购计划不等于施行回购计划。虽然目前已经有近900家公司公布了回购股份的计划，但是施行回購股份的公司仅500余家。另外在这些已施行回购股份的公司中，计划实施的力度如何，也有待观察。投资者需要谨防忽悠式的回购。例如，万科A曾于2015年7月宣布百亿元回购股份计划，但是截至回购期限结束，实际仅回购约1.6亿元，仅仅实施了极少比例的回购计划。像这种“雷声大雨点小”的回购股份计划在股市中并不罕见，投资者需要仔细甄别。

回购股份的作用非常复杂，不少公司的回购股份行动可能并没有名义上那么光鲜。有些公司可能以回购股份之名，行利益输送之实。例如不少公司在实行回购股权计划的期间会出现董监高、大股东等减持的现象，或者是利益相关机构的减持。那么在这种情况下很难说这个回购股份行动是不是在用上市公司的真金白银向特定的减持对象输送利益。以雷科防务为例，该公司在6月5日提出了回购1亿-3亿元股票的方案，截止到8月22日的两个半月时间里，公司总计回购1566万股，合计约1亿元的股份；但与此同时，公司持股5%以上的股东宏达伟业于7月17日公告拟减持3466万股，按现价算，市值超过2亿元，并于8月7日完成了第一笔26万股的减持。这种回购和减持重叠出现的情况，是否存在利益输送的问题？投资者需要保持警惕。

另外，有些公司回购股份稳定股价的动机也不纯。众所周知，当前A股市场上许多公司的股权质押比例都比较高，不少公司大股东的股权质押比例达到90%以上，在这种情况下一旦股价出现大幅下跌，大股东就会面临爆仓的危险，于是乎大股东便有了稳定股价的积极性。所以在这种情况下推出的回购股份计划，投资者需要多留一个心眼。如果回购股份计划以明显高于市场价的价格进行回购，那么动用上市公司资金，付出较高成本维持股价的稳定，实际上是损害了全体股东的利益，来满足大股东的需求。在当前施行回购股份计划的公司中，不乏有大股东高比例质押，面临股价下跌，动用上市公司资金高价维稳的例子。

在回购股份后，在库存股的处理上也容易出现问题，如利用库存股炒作、推高股价；利用库存股进行利益输送等。

总而言之，回购股份和库存股制度作为上市公司进行市值管理、财务管理的一种工具，既能稳定上市公司股价，回馈广大股东，也可能成为别有用心的大股东施展“财技”，损害中小股东利益的工具。在面对市场上如潮水般涌来的回购股份计划时，投资者要仔细甄别其背后的真实用意，谨防假回购。