化解地方债风险有良招

李雪娇

地方债，即有财政收入的地方政府与地方公共机构发行的债券。近年来，“化解地方债风险”成为金融监管领域使用频繁的热词。2017年中央经济工作会议明确提出，“切实加强地方政府债务管理”，反映出国家层面对地方债问题的高度关注。当国家经济调控开始从“总量”切换到“质量”，金融市场更加强调安全稳定，地方债或许面临转折。

加速运转的地方债

退潮之后，才知道谁在裸泳。

4月4日，新疆维吾尔自治区发展和改革委员会官网的一篇文章，引起市场的高度关注。文章要求新疆PPP项目全线停工，对于目前已开展前期工作的建设项目，凡是资金来源落实不了的，一律不得上报，一律不予受理。

2015年5月22日，新疆维吾尔自治区人民政府借用财政部国债发行招投标系统公开招标发行59亿元自治区政府一般债券，用于偿还审计确定的截至2013年6月30日政府负有偿还责任的债务中2015年到期的部分债务本金。此次发行为3年期11.8亿元、5年期17.7亿元、7年期17.7亿元、10年期11.8亿元一般债券，按照时间来看，今年5月，部分债券偿还期将至。

复旦大学金融研究中心主任孙立坚在接受《经济》记者采访时表示，“考虑到地方债务立即偿还，容易产生系统性金融风险，我们一般分为两种，一是债务置换，有能力偿还可以适当延期，但是地方政府一定要拿出具体方案，建立创新驱动型产能模式，进行供给侧改革，产生盈利后慢慢偿还。二是国家不认为新疆债务置换能解决地方债危机，并不代表新疆不发展。由国家直接出手，处理之前的债务，引进新经济的主力军，地方政府转变为参与‘服务的角色，项目的制定、执行和监管等上交中央委派的金融机构和企业，届时大量的企业进驻，当地企业也可以参与进来，通过税收为国家财政作贡献。”

这种改变，适当缓解了中央面临的两难局面，若地方融资平台不整顿，可能导致整个银行体系被拖垮；而严格整顿，又担心进一步推动经济增速下滑。与西方“砸锅卖铁”式的硬着陆不同，新疆地方债的处理最大程度上确保了地方财政压力不转嫁到市场扩散风险造成恐慌。

地方债的“闸门”打开，无疑缓解了地方政府发展的资金“饥渴”，但同时也难保浑水摸鱼之流。目前地方债由于监管的缺失，近两年缺少官方统计数据，其规模和态势仍未可知。

若新疆成为国家化解地方债思路的第一枪，配合不同省份实情，会在解决整体地方债危机中取得良效吗？众所周知，地方债能够对当地基础设施融资方式带来重大转变，地方政府债务主要用于数额庞大的公共服务建设，改善百姓的日常生活。当地方政府收入收紧时，一旦债务危机演变为连锁现象，处理地方政府债务迫在眉睫，那么又该如何化解地方债问题，降低债务风险？

暗藏风险，酝酿危机

2014年9月，国务院印发《关于加强地方政府性债务管理的意见》（以下简称“43号文”），进一步明确了地方政府债务管理，其中积极推广运用政府和社会资本合作（PPP）模式，吸引社会资本参与公益性事业投资和运营，让PPP项目一度在全国“遍地开花”。

总体来讲，在PPP项目中，政府需要扮演公共事务的管理者和公共产品或服务的购买者。孙立坚指出，近年来大家明显感受到，公共服务和公共设施的逐步完善，以三四线城市的变化更为明显。一方面，这些资本密集型的项目，依靠政府与社会合作的模式得到发展；另一方面，资金还款周期需要3年-10年，无形中增加了银行的资金压力，加上互联网金融与理财产品的出现，银行储蓄量也在降低，还款能力下降，導致资产端的债务恶化，加剧影子银行表外业务资金激增，形成恶性循环。

更有甚者，对于PPP项目支出责任不得超过预算支出10%的规定，金融机构就可以在收益安排上做文章，譬如将合同收益分摊到莫名的项目，提高广告牌、路灯等标价，强制要求地方政府回购，或是直接作假，利用央企信用等级进行融资。从一定程度上看，PPP项目是地方债扩张的“催化剂”。

金融创新难保会出现剑走偏锋，走向歧途。同济大学经济与管理学院教授钟宁桦告诉《经济》记者，在PPP模式的操作层面上，“明股实债”的存在同样让人头大。

所谓“明股实债”，就是在公共建设项目的社会融资中，政府与企业各自出资并占取股份。实际上，为了吸引企业手中的资金，一些地方政府进行了过度承诺，给予企业收益获得率高于银行利率的固定收益，由此将股权又转化为债权，变相向企业借钱，甚至利用当地金融资源，撬动数十倍资金。

钟宁桦表示，由于地方政府不正确的政绩观，导致PPP项目以各种融资手段片面追求短期经济发展效益，地方债务不断高企，而企业为了利润的最大化，将更多精力放在地方政府资金对接，PPP项目范围会出现泛化倾向。去年9月，国务院法制办、国家发展改革委、财政部起草了《基础设施和公共服务领域政府和社会资本合作条例（征求意见稿）》。此举提高了立法质量，加强政府和社会资本合作的管理体制，深化地方债改革，激发市场活力，从而让社会资本放心。

比起官方政策出台的正向解读，一位银行从业人员张晓向记者透露，过去两三年的时间里，几乎所有银行的地方政府平台贷款不减反增，除了最常见的贷款模式之外，产业基金模式、PPP项目在疯狂增长阶段。“对于银行来说，经济下行，没地方进行投资，但还要保证经营获得利润，银行会更倾向政府背书的各式PPP项目融资平台。”

沉疴痼疾的地方债，经过这些年的积累，多了几分“山雨欲来风满楼”的意味。由于我国地方债兴盛于2013年，按照一般3-10年的债务周期，早在去年，地方债已经到了集中解决的阶段，成百上千亿元的地方政府债务偿还谈何容易，“债务置换”概念也就由此诞生了。

警惕债务置换附加风险

3月26日，财政部发文指出，为加快存量地方政府债务置换进度，要求各地尽早启动置换债券发行，确保在国务院明确的期限内完成全部非政府债券形式存量政府债务置换工作。

记者了解到，截至3月底，多地加速地方债务置换。2018年第一批广西壮族自治区政府一般债券及专项债券合计100.6亿元，通过财政部深圳证券交易所政府债券发行系统成功发行。湖北省成功发行2018年第一批地方债125.4亿元，江西省、河北省、云南省后续跟进，四省全部为置换债券。财政部数据显示，2018年尚待置换的地方债务数额为1.73万亿元。

“通过地方政府债置换，将地方政府债务作为央行合格抵押资产等手段，是缓解地方政府债务压力、盘活存量经济的重要举措。这些不仅能够促进实体经济发展，刺激经济增长，避免系统性风险。同时，政府债置换也是扩大财政投资，促进经济增长的重要措施。”中国社会科学院金融研究所法与金融研究室副主任尹振涛是这样解读政府债务置换的作用。

目前来看，在财政部的地方债务强监管下，地方各级政府正在加快建立健全规范的举债融资机制，防范化解财政金融风险。财政部有关负责人透露，截至2017年末，我国地方政府债务16.47万亿元，债务率（债务余额/综合财力）为76.5%，低于国际通行的警戒标准。

不过，钟宁桦表示，关于债务置换，“以时间换空间”或“以空间换时间”的说法未必准确，总体来看，这只是将债务压力后移，并未从根本上解决问题。他认为，化解地方债风险的核心在于明确各方权责，也就是“43号文件”提出的“切实做到谁借谁还、风险自担”，保证使用和发行主体一致，按照约定依法承担责任。

地方债务置换是2015年以来我国采取的一项重要地方债管理措施。开展地方债务置换，不仅规范了地方债存量管理，提升了地方政府应对风险的能力，同时降低债务成本，减轻了地方企业负担。孙立坚认为，地方债务置换还需注意，隐藏债务的风险，这就要与从严治党、反腐倡廉结合起来，在国家层面进行监管，将道德风险降到最低。“地方债务置换不是国家买单，防范系统性金融风险是大家的共识，社会公众不会姑息地方债风险。”

2018年作为地方政府债务置换的收官之年，加强地方政府债务管理工作，势必将防风险放在突出位置，能否平稳度过“洪期”，取决于监管落到实处，债务领域公开透明，下达合理的债务进度，做到实效清晰、问责明确。

化解正当时

去年中央经济工作会议落幕后，2017年12月23日，审计署公布了《财政部关于坚决制止地方政府违法违规举债遏制隐性债务增量情况的报告》，财政部对外表示，坚持中央不救助原则，做到“谁家的孩子谁抱”，坚决打消地方政府认为中央政府会“买单”的“幻觉”，坚决打消金融机构认为政府会兜底的“幻觉”。

这边中央政府兜底“梦碎”，几天后就有地方政府进行了“调整”。2018年1月3日，新华社发布一则新闻，内蒙古自治区党委承认政府财政收入虚增空转，部分旗县区工业增加值存在水分。财政审计部门反复核算后，2016年一般公共预算收入530亿元，同时调整了2017年收支预算预期目标。调减后，2017年全区一般公共预算收入1703.4亿元，比2016年公布数据下降14.4%，这也是继辽宁省造假GDP之后，第二个主动承认统计数据造假的省份。

有专家表示，究其原因，在于调减后财政收入下降，侧面映衬地方政府债务还本付息的压力加大，有提前“做报备”之嫌。而同天举行的内蒙古经济工作会议上，一批政府过度举债的项目被停建、缓建，还坚决叫停包头和呼和浩特地铁部分项目。

孙立坚表示，地方债不是地方政府单边導致的问题。分税制改革后，地方政府出现事权财权的不匹配，修订前的《预算法》又不允许地方政府借债，使得地方政府不得不通过其他方式变相举债，弥补资金缺口。“尤其在2008年之后，我国经济增长进入怪象，表现为经济增长速度与市场投资暂缓同步出现，为了保持经济增长速度，我们付出了一定代价。”

中国人民大学国际货币研究所所长助理曲强对地方债的态度，则是“短期警惕，长期无忧”。在他看来，地方债问题包含着两分法的辩证关系。

“从短期分析，地方债风险不容小觑，尤其要警惕靠举债为地方财政补窟窿、为僵尸企业续命的做法。但长期来看，政府债务扩张的问题在国际上并不少见，美国、欧盟、日本等国家举债的力度、强度和持续的时间都要远超中国。众多事例表明，在经济下行周期，公共基础设施建设与投资的适当有序扩张，对中短期衰退具有抑制作用。而地方债务的投资对象往往在于新经济和创新领域，蕴涵潜力巨大，将风险渠道进行严格把控，还是可以期待地方债的光明前景。”曲强如是说。

曲强告诉《经济》记者，化解地方债务危机，可分四步走战略。第一步是搞清欠账，厘清地方债务台账，接过地方财经主管权，划分哪些债务权责，避免过去地方政府班子的干预。第二步是要查家底，地方政府要了解自身的清偿能力（借款偿还期和资产负债率等指标反映偿还借贷的能力），清楚现有存量资产，考量资产流动性。第三步是要划分权责，明确债务性质，进行区分处理，对于有利于地方发展的基础设施建设，新产能的培育，予以支持；相反对于僵尸企业和无效产能，要有“断舍离”的决心，斩断其贷款渠道。第四步是跟中央、监管和相关金融机构相互配合，对现有的信贷项目进行相应的债务清偿、贷款展期或计提处置。

尹振涛强调，对于PPP项目的清理整顿以及各地政府债务风险的化解正在如火如荼开展。在此过程中，我们需要深入理解中央为了防风险所采取的果断政策，同时各地方政府和监管机构也应注意到，在风险化解处置过程中可能会引起的的风险。例如，PPP项目突然停止，前期的投入可能无法收回，给金融机构包括金融市场带来的波动，还需考虑风险，妥善处理。

除了以上这些解决思路，孙立坚表示，地方政府可以通过卖掉部分国有资产或发行市政债来偿债，这样不仅有效解决还债问题，还可以推进市场化改革的力度。“地方政府债务重在项目质量，即使短时间资金未能到位，只要国家判断项目是有收益的，可以进行项目资产证券化，通过对未来的现金流预判，银行重新设计理财产品，到期的收益由未来项目方进行支付。”