低风险的博弈机会：买得放心拿着安心

百战股魂

近期市场震荡不断，上证指数3000点饱受考验。在起伏不定的情势下，将资金配置在一些低风险的投资品种上，才能买得放心、拿着安心，真正做到长线持有心不慌。其中可转债及其衍生出的正股的博弈机会值得关注。

可转债是具有转股权利的债券，在进入转股期之后，投资者可以根据正股情况自行选择是否转股。同时，在市价低于转股价的时候，投资者又可以持有收利息。由于发行可转债的公司经过比较严格的财務指标筛选，因此债务违约的可能性极小。即使可转债对应的正股股价表现低迷，丧失转股价值，投资者也可将可转债视为债券收息，无非利息较低，但本金安全有保障。

另一方面，发行可转债的上市公司，也可以通过下修转股价来促进转债持有人转股，只要转股价不低于最新一期的每股净资产即可。因此，一些正股价大幅跌破转股价，且净资产较低的公司，理论上都有大幅下修转股价的可能。上周二（4月17日），江阴银行的可转债“江银转债”，在当天大盘走弱的背景下逆势大涨5%多，而当天江阴银行的股价波澜不惊微跌0.58%。显然，江银转债大涨和正股价无关，而和其公告拟下修转股价有关。江银转债自2月14日上市以来一直处于破发状态，最低价仅92.80元。在无回售条款甚至距离转股期还有将近4个月的情况下启动下修尚属历史首例，也明显超出市场预期，显然上市公司促进转股的意愿十分强烈。同样的，对于那些转债价格低于100元面值，正股价远低于转股价且市净率较高的公司，都存在较强的下修转股价的预期。一旦出现类似的动作，这些折价的转债都有出现一轮上攻的可能。在江银转债之前，今年3月份骆驼转债也在下修转股价之后，有单日上涨7%的不俗表现。因此，这些低于100元面值的转债，只要公司具有强烈的转股意愿，转债对正股的下跌就有较强的免疫性；同时，实际控制人持股比例较高的公司，对下修转股价带来的股本摊薄效应，也比较不在意，转股意愿会更高一些。

而相比其他可转债，本周出现大涨的江银转债，其另一个特点则是银行的可转债。由于银行对资本充足率等指标有刚性要求，因此银行促进可转债转股的意愿都比较强烈。同时，可转债和存款一样，都属于银行的负债，安全系数也非常高，比其他公司的可转债，违约的风险也更低。因此，投资者可把低价的银行可转债作为存款或理财产品的替代来进行投资。历史上，此类低价的银行可转债都给长线投资者带来较好的回报，如2011年中行转债一度跌至85元附近，民生银行转债跌至88元附近，事后证明都是难得的“黄金坑”，最差的结果无非是坐等还本付息而已。除了江银转债之外，无锡银行发行的“无锡转债”未来也存在类似的下修转股价的可能。

和上周江银转债跳空上涨不同，本周辉丰转债则出现了跳空大跌，价格一度跌至82元附近，为近年来罕见的低价转债。转债大跌和市场担忧上市公司因为涉及虚假陈述被证监会立案调查有关。但由于发行可转债的公司一般业绩较好，从辉丰股份披露的财报来看还算比较理想，一季度甚至还吸引社保基金大举买入跻身十大股东之列。即使是极端的破产清算，偿还低息的可转债难度也不是很大。而如果仅仅是业绩巨亏，通过大幅下修转股价来促进转股也是可行的方案，可转债的持有人风险相对较低。历史上看，可转债尚无违约的案例，投资者可针对其中价格较低、距离到期日较近的转债进行重点观察，分散布局。

下修转股价除了促进转股之外，还有一种情形是压低回售价。许多可转债在其发行条款中都有设置回售触发日。回售触发日一般设置在可转债最后两个计息年度，如果收盘价连续低于回售价一定交易日，转债持有人便可按约定的回售价全部或部分出售给上市公司。此举相当于上市公司提前还本付息，对转债持有人的权益是比较好的保障。因此，在临近回售触发日，上市公司会通过下修转股价来压低回售价，因为回售价和转股价密切相关，一般为转股价的70%或80%。因此，对于这些临近回售触发日，正股价大幅跌破转股价的公司，理论上都有下修的动力，这对相关可转债也会带来提振效应，如即将进入回售触发日的江南转债，在4月4日出现脉冲式上涨突破回售价103元，正和下修转股价密切相关。接下来将进入回售触发日的是电气转债，未来价格如出现一波调整跌破100元面值，也存在较好的博弈机会。

保守型的投资者可以关注100元以下可转债的博弈机会，而风险承受能力较高的投资者则可关注可转债衍生出的正股的机会。除了通过下修转股价来促进转股，正股股价

的上涨超过转股价，也有助于转股。因此，一些跌破转股价较多的正股，未来也有可能通过释放利好来促进股价上涨。当然这一方式存在一定程度的不确定性，投资者也可通过同时配置转债和正股来减少风险（见表1、表2）。