A股退市需有更公平的制度设计

周俊生

5月22日，上交所公告称，*ST昆机、*ST吉恩则将被终止上市，二者也成为今年A股首批退市公司。据wind统计，截至一季度，这两家公司共有10.3万户股东。其中，中小股东无法参与公司经营决策，却承受了经营失误带来的退市恶果，存在明显的权利与责任不对等，这种缺陷也根植于A股退市制度中。

公司退市，根源在于大股东。因此笔者建议，在退市制度中要保护好中小股东的合法权益。譬如召开临时股东大会就退市事宜进行表决，尊重中小股东的意见。总之，退市制度的改革理应朝着公平、合理的方向改进。

中小股东权利与责任不匹配

让失去上市条件的公司摘牌，这是各国市场的通例，我国的《公司法》对此也有專门规定，本意是保证上市公司的质量。但退市产生的最大问题，却是让中小股东的利益受到了严重的损失，而他们对造成退市是不应该负什么责任的。

按照上市公司的框架设计，上市公司由股东组成，股东是上市公司的主人，当一个公司丧失了上市资格触及退市的时候，自然是全体股东来负责任。按照《公司法》，一个公司在破产清算的过程中，债权人最先得到赔偿，公司在清偿债务后还有剩余财物就在股东之间按股权分配，总之股东的清偿次序居于最后。

应该说，这是一个符合公平原则的设计，但在A股的实践却有点问题。中小股东由于股权太少，难以对公司经营提出意见，或即使提出意见也毫无决策权。中小股东本质上只是依靠炒作股票在市场中牟利的一群人，汉语中有个词汇“股民”，比“股东”更好地揭示了他们的实际身份。但是，置身于公司之外，中小股东不参与公司的实际经营决策，却要以股东身份来承担公司经营失败后的退市恶果，这是一种权利与责任的不对等，也是上市公司制度存在的一种先天缺陷。

以*ST吉恩与*ST昆机来说，退市以后，最终遭殃的还是广大中小股东，据wind数据统计，这两家被终止上市的公司，股东户数共有10.3万，流通盘市值合计达133亿元。

当然，随着机构投资者队伍的发展，在大股东以外，不仅有个人股东，还有大量以基金为代表的机构，不过他们通常是财务投资，不会过多参与公司经营决策，因此遭遇退市也只能被动承受损失。还是以*ST吉恩为例，除散户外，不乏机构“踩雷”。一季度末流通股东名单显示，长安基金和东方基金分别持有近2.97亿股，占总股本的18.53%，兴全基金持有约1.98亿股。如果把这些基金的投资者算进去，那么一个公司退市，被动承担损失的投资者就更多了。

退市需要控股股东承担责任

总之，上市公司退市的责任主要在大股东。但是，与退市制度中小股东不行使权力却需承担责任相映成趣的是，大股东们享受了上市公司的几乎全部权利，但在退市时却无须承担责任。对中小股东而言，这显然并不公平。

A股市场已经为上市公司造假给投资者的损失建立了赔偿制度，而且中介机构需要承担连带责任，在上市公司拿不出赔偿款时，先由中介商垫付赔偿资金。这一制度设计不仅有效遏制了A股原来造假成风的现象，而且有效保护了中小股东的合法权益。但是，如果上市公司大股东经营失败导致退市后，却不需承担赔偿责任。这使得退市制度对控股大股东缺乏威慑力。

因此，有关方面应在坚决推进退市制度的同时，尽可能保护中小股东的利益。大股东既然拥有能够左右公司的绝对权利，就应该承担起因自身经营不善导致公司退市的责任。

从退市后的处理方式来看，目前A股公司退市后转到股转系统，中小股东可以通过该系统转让持股，避免了股票变得一钱不值，如果公司经营得好，也可重新申请上市。上述制度给退市公司留了一条出路，但股转系统毕竟不是主板市场，交易不活跃，信息不通畅，都影响了它的股价，而恢复上市的希望则非常渺茫。

一言以蔽之，公司退市制度应该朝着更合理、更公平的方向改进。比如某公司触及退市、以及是否转到股转系统，应当充分尊重中小股东的意见，例如召开特别股东大会，在大股东表决权回避的情况下，由中小股东来决定去向。中小股东如果否决转板，那就应该由大股东用其资产向其他股东作出赔偿。这样做既体现了权责对等，也可促使大股东把公司经营好。