驰援上市公司，“新版救市”如何突围

张俊鸣

对散户投资者来说，因为股价下跌套牢而“炒股炒成股东”是最大的梦魇，但对上市公司的实际控制人来说，股价下跌最头痛的问题，则在于可能让自己不再是股东，其中的症结就在于高比例的股权质押。在无法追加抵押物的情况下，一些上市公司大股东被迫交出苦心经营多年的公司控制权，由此带来的质押股份被强平，不仅对二级市场形成极大的压力，也会造成上市公司管理层的动荡。近期，有关深圳市安排数百亿资金驰援上市公司的报道见诸媒体，多家上市公司也发布公告证实国资入股。“新版救市”在救急的同时，如何形成长效机制更令人期待。

拆解股权质押地雷迫在眉睫

股权质押成为近年来不少上市公司大股东，尤其是民营企业融资的重要手段。在民企融资相对困难的情况下，拥有上市公司的股权一度成为“硬通货”，不仅有市场价格锚定融资额度，流动性也远比未上市公司来得强。正因为如此，在前两年一度出现“资产荒”的情况下，不少金融机构乐于从事股权质押的业务。而一些大股东也利用公司估值较高的时候，将股权质押出去，获取资金收购资产，意图未来再通过定增以更高估值注入上市公司，实现第二次获利。这一金融链条随着股市的调整而终止，不少上市公司的大股东无力继续追加抵押物，已经质押的股权面临强平。

强平不仅会对二级市场股价形成直接冲击，还会造成管理层的变更，对上市公司的经营造成负面影响，进一步削弱市场对公司的信心。而大股东失去控制权之后，融资渠道收窄，对关联企业的影响更是难以估算，形成火烧连营式的恶性循环。尽管2017年以来监管层出台一系列措施，控制质押比例、延缓强平节奏，但面对几乎“无股不押”的现状，也无法快速收效，拆解股权质押地雷已经迫在眉睫。

投入资金，更注入信用

对二级市场投资者来说，化解股权质押危局有助于股价止跌企稳，而对于政府来说，更大的意义则在于抢救实体经济。上市公司不仅是全社会盈利能力和抗风险能力較强的企业，更有众多关联企业，其稳定发展在很大程度上代表了经济的晴雨表。因此，深圳的“新版救市”实质上不是救股市，而是救实体经济。

在“新版救市”中，国资除了投入资金之外，更注入民企相对稀缺的金融信用。民企相对国企融资难是多年来存在的客观事实，如今通过实际控制人的变更，融资渠道将有所拓宽，难度和利率也将随之下降。在降准释放大量流动性的情况下，国资注入的信用有望将相对低廉的资金引入上市公司，成为其融资的重要助力。

不过，也正因为国资注入的信用十分宝贵，选择接受救援的公司需要精挑细选。行业竞争力突出，长期认真耕耘实业，只是因为一时资金周转问题而陷入困境的公司和大股东，才是真正需要救助的对象。而对于那些热衷于各种热门概念注入、频繁变更主业的公司，则“新版救市”应当远离，以免造成金融资源的无谓浪费，甚至出现“劣币驱逐良币”的局面。

市场化“救市”是长远之计

除了深圳，全国各地也有一些地方国资陆续出手支持上市公司，一场抢救实体经济的“新版救市”正在悄然展开。除了国资力量之外，从长远的角度来看，调动社会各方面资源，采用市场化的“救市”才是长远之计。一些手握巨资的保险公司和私募基金，都可引入成为市场化“救市”的资金提供方。这些金融机构不仅可以提供更多元的资金管道，对上市公司的内在价值，可以提供不同于国资的思考角度。

除了增加资金提供方之外，市场化“救市”的另一个指标则是注入资金的方式，包括可交换债、优先股、认股权证等均可纳入考虑范围，甚至采用多工具组合的模式。在2008年金融海啸期间，巴菲特旗下的伯克希尔公司对华尔街投行高盛的“救市”之举，采取的就是“优先股+认股权证”的模式，伯克希尔公司出资50亿美元购买年息10%的优先股，同时获得行权价为115美元/股的认股权证。最终，巴菲特注入的资金和信用让高盛逐步走出金融海啸的泥淖，而巴菲特也通过优先股股利和回购增值、认股行权差价获得32亿美元的收益，投资回报率高达64%。在这桩“救市”中，高盛和巴菲特都获得了双赢，这也正是现在“新版救市”所应追求的目标。

而对于二级市场的投资者来说，上市公司被救助能够缓解一时的困局，对股价也能提供一定的支持，但绝非走牛的万灵丹。将相关个股当成热门题材短炒，并不符合“新版救市”抢救实体经济的出发点，对于市场化“救市”的长期性、艰巨性，投资者需要有充分的预期。