高盛、奥本海默、奥博投资基金的 A股“心头好”

李健

外资机构一直是A股的重要参与者，不少知名机构凭借多年成熟市场的投资经验，在A股战绩斐然。例如一向喜爱“重仓抄底”风格的奥本海默，在获利了结了贵州茅台后，逆势加仓东阿阿胶。

高盛、奥本海默和奥博投资基金是A股市场的“名外资”。从这三家机构的最近几年的成绩单来看，它们都拿到了较好收益。当然也有失手，高盛就在燕京啤酒摔了一跤。从投资个股名单来看，茅台、五粮液、水井坊、恒瑞医药、东阿阿胶、爱尔眼科和信立泰等是它们的“心头好”；从持有时间来看，这三家机构更愿意在分红好、高成长个股上持有更长时间。

高盛在持有谁？喜爱“重仓抄底”风格的奥本海默和只在医药领域投资的奥博又在哪里下重注？它们的这些安排又蕴藏了哪些机会？

高盛坚守水井坊

高盛集团是全球最大的投资银行之一，中国是其全球业务的主要支点之一。从高盛进入中国以来的表现来看，高盛对白酒、啤酒企业情有独钟，而且很早就展现出了纯熟的操作手法。早在2008年高盛就已经是口子窖大股东，在口子窖于2015年上市后，高盛分批减持，累积套现48亿元。

2015年以来，高盛在啤酒和白酒个股上持续操作，赚多赔少。具体来说，2015年三季度高盛买入惠泉啤酒，2016年三季度清仓离场，简单地按惠泉啤酒股价区间走势计算（以下均采用简单算法），从2015年9月30日到2016年9月30日惠泉啤酒股价上涨了45.38%，高盛在惠泉啤酒上的收益不低于514.16万元。

2016年二季度，高盛又买入了五粮液、老白干酒和燕京啤酒，2016年四季度买入了洋河股份1389.27万股。高盛在2016年三季度卖出五粮液，其持股期间五粮液股价上涨了6.06%，高盛获利不低于4033.59万元。

高盛在2017年二季度卖出燕京啤酒，从2016年6月30日至2017年6月30日，燕京啤酒股价下跌10.54%，高盛止损离场，这也是目前以来，高盛在A股酒企上面唯一录得亏损的案例。

高盛在2017年三季度卖出洋河股份，持股期间洋河股价上涨47.3%；在2017年四季度卖出了老白干酒，其持股期间老白干涨幅为38.31%，全部是获利了结。

从高盛操作过的啤酒和白酒企业来看，绝大多数贡献了丰厚收益，但几乎每一次都错过了最后一段上涨的狂欢。以五粮液为例，其从2016年2月份到2018年1月份，不到两年的时间里，股价涨幅超过290%，但高盛只短暂投资过不足一个季度，微赚6.06%就离场。

高盛对酒企的热衷源自其对中国文化的理解，2017年高盛报告称：“中国的传统是，在打造业务关系的过程中，白酒扮演着重要的角色。”在这样的理解之下，即便把大部分酒企个股获利了结以及个别的止损出局，高盛还是继续持有水井坊和重庆啤酒两只股票。

数据显示，高盛最早从2015年二季度建仓，从2015年6月30日到2018年11月21日期间，水井坊股价最高涨幅481%，累计上涨了121.81%。高盛在今年三季度减持了302.77万股水井坊，但底仓占比更多，截至目前持有370.95万股，占流通股比的0.76%。

水井坊在2015年和2016年净利同比增长率分别为121.8%和155%，去年为49%。根据水井坊三季报显示，今年三季度净利润同比增长率为90.15%，比去年同期的63.22%显著增长。在业绩数据向好的背后，是水井坊高端产品对业绩的提振，其典藏大师版和超高端产品水井坊菁翠两款产品销量超过预期。中报显示，上半年高档酒收入为12.77亿元，同比大增60%；因为营业成本仅同比增长38%，所以高档酒毛利率达到82.35%，同比增长2.8个百分点。从以往经验看，水井坊销售旺季其实在下半年。

对比高盛投资五粮液和洋河股份——即使持有到今天，依然是水井坊的投资收益率为最高。而水井坊依然向好的基本面，或许也是让高盛难以割舍的一个因素。

长投重庆啤酒为分红

值得注意的是高盛对啤酒企业的态度。高盛在2017年时看空啤酒行业，并坚定清仓了相关啤酒企业，他们认为：“人口构成的变化是一个关键因素，年轻人比例的降低对于啤酒需求形成了冲击。”但其2016年三季度买入的重庆啤酒一直持有到现在，截至今年三季度高盛仍持有重庆啤酒846.96万股，占其流通股比为1.75%，其关注度可见一斑。

令高盛在不看好整体行业的时候，却单独坚守重庆啤酒，背后的原因或许在于重庆啤酒超高的净资产回报率（ROE）和投资资本回报率（ROIC）。三季报显示，青岛啤酒、惠泉啤酒、燕京啤酒和重庆啤酒的ROE分别为：8%、3.59%、1.2%和34.28%；上述四家酒企今年三季度的ROIC分別为：9.56%、2.14%、4.72%和36.91%。重庆啤酒的ROE和ROIC数倍于其他酒企。

从数据来看，高回报的主要原因是业绩增长情况良好，2018年三季度净利润同比增长率为21.7%，略高于去年同期的19.91%。毛利率也同比有所增加，去年同期为40.48%，今年三季度为41.13%，在所有啤酒企业中，仅次于燕京啤酒的41.23%。

高回报的另外一个原因在于重庆啤酒将大量资金用于分红，最近三年，其分红均高于净利润。

而根据财报，重庆啤酒的经营活动净现金流稳定，不存在故意用超高分红做高ROE的可能。综上，高盛在不看好啤酒行业的情况下，逆势坚守重庆啤酒，似乎因为其稳定的分红属性。高盛持有重庆啤酒期间股价累计上涨了58.52%，同期惠泉啤酒下跌52.38%、燕京啤酒下跌24.9%、青岛啤酒下跌0.22%。

因此，高盛持有重庆啤酒有较好的分红和股票差价两项收益，继续持有也在情理之中。

奥本海默看好恒瑞医药

奥本海默是美国最大的全球性资产管理公司之一，在A股的操作风格向来以重仓抄底闻名。令其广受关注的是在2014年四季度买入贵州茅台，2015年股灾期间也未减持，甚至逆势加仓66.29万股。

今年三季度，奥本海默“挥杆”抛出了四年来的心头好贵州茅台，从2014年12月31日至2018年9月30日，贵州茅台涨幅为360.02%，奥本海默收获颇丰。

除了贵州茅台，奥本海默在白酒企业上的收获还有五粮液。数据显示，奥本海默从2016年一季度买入五粮液，到2017年二季度清仓，这期间五粮液股价上涨了106.78%，奥本海默同样录得不俗收益。

同样在消费品领域，奥本海默在2017年二季度，将投资目光锁定在了医药企业上，数据显示，2017年二季度奥本海默买入3308.8万股恒瑞医药，占流通股比的1.18%。2017年三季度又增持了1183.99万股。从2017年6月30日到2017年9月30日，恒瑞医药上涨了63.74%。截至2017年9月30日，恒瑞醫药的估值达到了76.6倍，或许奥本海默认为恒瑞医药短期涨幅过高，所以开始减持。在2018年一季度，奥本海默减持恒瑞医药341.3万股；到二季度继续减持611.47万股。而事实证明，恒瑞医药从一季度的高位至9月30日下跌了26.2%。

而在恒瑞股价跌下来之后，奥本海默在今年三季度又开始加仓。数据显示，其三季度加仓1402.62万股，占恒瑞医药流通股比的1.35%，为历史上持仓最多时期。而这一时期恒瑞医药股价震荡下跌，奥本海默属于主动“买套”。

不过，即使恒瑞医药之后依然下跌，按照奥本海默的风格，或许仍不会减仓。他们在A股上从未割肉，不管是茅台受到2015年股灾的冲击还是五粮液的短期回调都不曾离场。

奥本海默认为三季度附近是加仓恒瑞医药的好时机。根据恒瑞财报，恒瑞医药第三季度净利润同比增长率为25.1%，高于去年同期的20.7%，环比增长4个百分点左右，毛利率也一直保持在超过86%的水平。

作为全国最大的研发药企业，公司获批临床的1类新药中，SHR-1316注射液、注射用SHR-1210（PD-1）、磷酸瑞格列汀片等7种药品均已进入临床III期，上市在望。另外，对于恒瑞目前接近60倍的市盈率，业内人士分析称，恒瑞医药花在研发上的钱在财报中计算为“费用”，而不像海正药业一样将研发费用一半以上计算为“资本”，这就表示恒瑞医药在隐藏利润，如果把研发费用算在利润中计算市盈率，只有不足40倍。

这些信息似乎在暗示，奥本海默这一次可能依然站在对的一方。

抄底东阿阿胶？

奥本海默在今年二季度还新进了东阿阿胶，这期间刚好是其股价从高位跌下来，处在之前的下跌趋势当中。公司股价从2017年6月26日71.91元下跌到2018年6月30日的53.52元；估值也从25倍下滑至17倍。

奥本海默从二季度建仓到三季度末东阿阿胶股价继续下跌了14.15%，但他们没有为短期下跌担忧，他们在三季度继续买入东阿阿胶283.42万股，增持后占流通股比的4.01%，成为东阿阿胶的第四大股东。

从东阿阿胶的消息面和基本面来看，今年2月份卫计委官微阿胶就是“水煮驴皮”的乌龙事件影响较大，新浪网统计有68%的网友表示不会再购买阿胶。今年以来，东阿阿胶的业绩也出现下滑，二季度东阿阿胶净利润同比出现-4.35%的下滑，三季度同样录得负值为-1.73%。

长期而言，东阿阿胶主要是靠“提价”与“保量”保证业绩增长，但究竟是靠这“两条腿”走路还是“单条腿”（提价）走路，目前也出现较大分歧。不过，有观点认为，东阿阿胶最大的优势在于作为龙头老大的定价权优势，财经博主“闲来一坐s话投资”分析：“如果东阿阿胶来一次‘鱼死网破的降维打击（降价），行业内的竞争对手们估计就活得不舒服”。

那么，奥本海默加仓东阿阿胶的公司基本面基础实际存在较大的不确定性。

奥博清仓爱尔眼科 坚守信立泰

奥博投资基金是全球最大的医疗基金，专门做医疗领域的投资，最近30年在全球投资了135家医药企业，在亚洲地区投资了26家企业。

奥博在A股市场采取集中投资的策略，自2014年二季度进入A股以来，只投资了2只股票，包括爱尔眼科和信立泰。他们在爱尔眼科上收获了不错的回报，2014年二季度买入了爱尔眼科，一直到今年三季度清仓离场，这期间爱尔眼科股价上涨了295.72%。

而且在2015年股灾时，爱尔眼科股价从高位的17.79元下跌了38.77%，但奥博二季度逆势加仓20.09万股。2016年7月，爱尔眼科因为市场调整，股价下挫了22%，但奥博仅微幅减持23.7万股，仍留有925.69万股仓位。

经历两次下跌的洗礼，奥博都不曾离场，但在今年三季度，奥博清仓了爱尔眼科，获利了结。《红周刊》记者在奥博官网发现，奥博在眼科医疗上的投资不仅在二级市场，也在一级市场，他们还投资了艾格眼科（中部地区的一家眼科连锁医院）和高视公司（中国最大的眼科器械公司）。

由此来看，奥博似乎看好眼科市场的发展，对爱尔眼科在二级市场上做出减持，或许是对企业估值和业绩增速认为不相匹配。目前爱尔眼科估值为55倍，净利润同比增长率为41.43%。

在清仓爱尔眼科的同时，奥博却坚定持有信立泰，自2017年四季度买入510万股后，仓位一直没发生变动。三季报显示，信立泰净利润同比增长率为5.12%，同比去年的5.24%略有下降；净资产收益率为25.93%，高于去年同期的19.89%。

未来3年，信立泰预计上线2—3个新产品，算上金盟和金凯上市的新药，每年信立泰集团企业能上市的药品约3-4个。其中重磅产品有以下几个：匹伐他汀，利伐沙班，左亿拉西坦缓释片，沙库巴曲缬沙坦。中信证券医药团队认为，这几个产品信立泰是首仿，很容易做到国内第一，产品空间不低于20亿元，公司得到的份额不低于10亿元。

那么，奥博在持有接近一年时间且有浮亏的情况下，还会和信立泰一起再走几年吗？