证券投资基金持股对上市公司盈余管理影响研究

郭姝君

本文以2010-2015深圳A股上市公司作为研究对象，建立证券基金投资者持股比例和上市公司盈余管理之间的线性回归方程，按实际控制人对上市公司进行分类，结果发现，与民营企业相比，证券投资基金对国企的盈余管理的抑制效果更佳。本文的研究结论对于指导证券基金投资者合理地参与公司治理和促进国企改革发展有一定的启示意义。

证券投资基金

盈余管理 实际控制人性质

引言

20世纪80年代以来，证券投资基金凭借自身优势，在中国资本市场上快速增长，不但成为资本市场的重要交易者，而且是公司股票的重要持有者。大多数学者如夏冬林（2008）、薄仙慧（2009）、丁方飞（2013）等学者都研究支持机构投资者通过持股参与公司治理能够积极有效地监督、识别和抑制公司的盈余管理。2016年学者梅洁，张明泽进一步研究发现不同类型的机构投资者的治理作用存在结构变动，且证券投资基金在其中发挥着支柱和主导的影响。现有研究多限于证券投资基金对各类公司总体的治理作用，并未深入研究这种治理作用是否会因公司的性质不同而有所差异。本文以2010-2015年A股公司作為研究对象，实证分析证券基金投资者持股与盈余管理之间的影响关系，进一步按实际控制人性质进行分类研究，确定这种相关关系是否会表现出明显的差异性，旨在更好地指导证券基金投资者通过合理持股有效参与治理。

文献回顾与研究假说

目前为止，我国大多数上市公司还由国家控股，在这种产权结构中存在着“所有者缺位”的问题。当证券基金投资者作为外部投资人人股国企时，其对盈余管理的治理作用可能更明显。一方面，证券投资基金具有单独明确的自然人投资主体，其就不得不以经济效益作为出发点。如果基金投资失利，自然人必会做出撤资或转向投资的决策，基金也将面临资金不足和经营失败的闲境。另一方面，证券投资基金拥有市场上众多投资选择，这种竞争激烈、优胜劣汰的机制和高透明度对其形成了直接的激励约束，使他们更加积极主动的监督公司治理。此外，从投资理性的角度出发，证券基金投资者作为外部投资人与国企往往没有很多业务往来，利益挂钩不大，大大增加了其参与治理的独立性和理性。因此面对国有企业潜在的盈余管理行为，其将更加关注、谨慎，抑制作用也将更加明显。

因此，本文提出如下假设：证券投资基金持股对国有企业盈余管理的抑制作用更为显著。

实证分析

本文选取2010-2015年深圳A股上市公司共1299个公司年作为研究对象。对原始样本进行如下处理：一是剔除金融保险业公司；二是剔除ST公司；三是剔除净资产小于和所用数据不全的公司。最后留501家数据齐全的上市公司作为样本对象。四是同时对连续变量进行缩尾处理，以消除异常值对研究结果的影响。其他数据来自国泰安数据库并通过整理而得。在控制变量中，控股股东的持股比例和公司规模对盈余管理在l%的显著性水平下呈正向影响。独立董事比例对盈余管理在l%的显著性水平下呈负向影响。在民营样本中，基金投资者持股比例对盈余管理的影响并不显著。在控制变量中，在l%的显著性水平下，SIZE、LEV和BPS对DA都具有显著的正向影响。在5%的显著性水平下，AUD、COUT对DA均具有显著的负向影响。

研究结论与建议

本文的结论证实了：证券基金投资者持股对不同性质的上市公司的盈余管理影响存在差异，即证券基金投资者作为外部投资人在国有企业中能够发挥更大的监督作用。在当前国企面临改革和转型闲境下，无疑为其提供了一条路径。国有企业改革必须继续推进国有股减持，通过国有股的减持来削弱其在上市公司中的一股独大的地位，并通过吸引外部股东尤其证券基金投资者是代替原来的国有股东，提高其参与国有企业的意愿与能力，发挥监督和激励作用，促进国企转型成功。

[l]薄仙慧，吴联生.2009.国有控股与机构投资者的治理效应：盈余管理视角，经济研究，81-91

[2]程书强.2006.机构投资者持股与上市公司会计盈余信息关系实证研究，管理世界，129-136

[3]傅强，邱建华.2010.机构投资者对上市公司治理的影响[J].商业研究.169-173

[4]范海峰.2010.机构投资者持股与公司绩效-基于中国证券市场的理论与经验研究[D]