供给侧因素对总资产收益率的影响研究——基于装备制造业上市公司的实证分析

朱清香，王小叶，张 莉

（河北工业大学经济管理学院，天津300401）

装备制造业是为国防建设和国民经济提供重要技术装备的制造业，是制造业的核心组成部分，是国民经济发展的重要基础。目前，我国装备制造业已发展成为规模宏大、具有一定水平、能参与国际竞争和基本保证国民经济发展需要的成熟产业。但是，仍然存在一些因素，阻碍了装备制造业的进一步发展。一些学者认为，装备制造业将在“L”型底部继续盘整，我国装备制造业的主要问题是产业结构不合理，产能过剩现象严重；自主创新能力不足，研发水平较低。这些矛盾和问题突出表现在结构方面，而且主要在供给侧方面。这意味着中国经济的破解之道——供给侧结构性改革，同样也适用于装备制造业。推进供给侧结构性改革是解决当前装备制造业“结构失衡、创新不足”问题的最佳手段。基于此，本文以装备制造业上市公司为研究对象，研究供给侧因素对装备制造业上市公司总资产收益率的影响，通过实证研究，提出装备制造业供给侧结构性改革的对策建议，以促进产业转型升级、提质增效。

1 文献回顾

1.1 供给侧因素

供给侧即生产侧，劳动、土地、资源、技术、资本等因素是供给侧的重要方面，从经济史的发展来看，供给理论贯穿了整个经济学的成长。斯密[1]着重强调了资本和劳动等“供给侧”因素在经济发展中的重要作用，强调了市场这只“看不见的手”的关键作用；萨伊[2]论证了供给对经济发展的作用，认为供给会创造它自己的需求，而供给因素主要是资本、劳动和自然力；李斯特[3]论述了技术创新对经济发展的作用；马歇尔[4]在《经济学原理》中论证了人力资本对经济发展的作用。目前，制约我国经济发展的突出矛盾和问题主要表现为经济增长速度下降、产能过剩和制造业衰退等问题；这些矛盾实际上是结构性的有效供给不足。要解决这些问题需从供给侧的因素入手，供给侧因素包括资本、产业结构、技术创新、经济体制等。只有通过供给侧结构性方面的改革如提高技术创新水平、加大人力资本投资、调整产业结构和改革经济体制才能实现我国经济的可持续发展[5]。

1.2 供给侧因素与总资产收益率的相关研究

闫世平（2013）[6]、陈收（2015）[7]等学者实证分析了技术创新与企业绩效的关系，结果表明技术创新对企业绩效有明显的促进作用。颉茂华（2014）[8]等学者还证明了企业创新投入对企业绩效的滞后效应。Tamkin等（2004）[9]通过对英国企业的研究得出企业人力资本对企业绩效的作用表现为三方面：（1）为企业产出的收益远远高于为此投入的人工成本；（2）绩效高的企业更乐意雇用高素质的优秀人才；（3）高素质水平的人力队伍可以组织高水平的生产率和其他产出。Fugar（2013）[10]认为人力资本投资的增加促进了加纳建筑工业的发展、增加了它们的核心竞争力以及在国际市场上的竞争优势。锁箭等（2015）[11]认为更高的人力资本存量、人力资本投资以及更加合理的人力资本结构对于提高企业绩效具有显著的积极作用。

2 理论分析及研究假设

2.1 我国装备制造业发展现状与问题分析

2.1.1 装备制造业发展现状

装备制造业又称装备工业，是为国民经济各部门和国防建设提供生产技术装备的产业总称。按照国民经济行业分类，其分属于金属制品业、专用设备制造业、通用装备制造业、电器装备及器材制造业、交通运输设备制造业、电子及通信设备制造业、仪表仪器及文化办公用装备制造业七个大类。

我国的装备制造业经过60多年的发展，取得了相当不错的成绩，已成为具有一定规模和较高水平的装备制造体系。首先，我国装备制造业结构调整取得重要进展。从装备制造业的发展史来看，国有和国有控股占有决定性的主体地位，而近些年国有企业占半边天的格局发生了巨大的变化，资本结构逐步走向多元化。其次，产业战略布局得到很大改善。经过多年的不懈努力，我国已经形成了京津唐、辽中南、珠三角、沪宁杭等工业基地，形成了北、中、南相对平衡的工业基地，我国装备制造业在这样的产业布局下主要行业产业集中度也不断提高。第三，我国装备制造业的国际竞争力显著提高。我国的装备制造业凭借低廉的价格优势在国际竞争中占有一席之地，同时，我们也没有放弃对品牌优势的追求。除成本优势外，我国装备制造产品的技术水平和品牌知名度也不断提高。

2.1.2 装备制造业存在的问题

建国以来我国装备制造业取得了长足的发展，并获得了一系列成就，但其自身仍然存在很多问题，阻碍了装备制造业的进一步发展。这些问题主要包括：

2.1.2.1 装备制造业技术创新问题

（1）研发经费投入不足。研发投入是整个技术创新活动的开端，是创新活动进行下去的前提和基础。政府科研项目基金、各种财政补贴和企业自身筹集的资金是我国装备制造业进行技术创新的资金主要来源，资金来源渠道较为单一，加之资本市场较少参与投资，由此导致装备制造业研发投入明显不足。

（2）研发吸收能力较弱，成果转化程度不高。首先，装备制造业是技术和知识密集型企业，必然会受到资金、人才、规模和技术等因素的影响，这些因素的明显不足导致装备制造企业研发能力普遍偏弱，对于一些技术要求过高的项目，我国必须依赖于对高新技术的进口。其次，研发资源的分配在企业和科研机构间存在明显不均，技术性人才在研究机构的数量远远高于在企业的数量，研发经费也多分配给研究机构而不是企业，许多研究成果只是作为高校评比的指标而没有真正被企业所用。

2.1.2.2 装备制造业人力资本问题

（1）人才结构不合理，技术人才紧缺。技术性人力资源的短缺严重影响了我国装备制造业的发展。据统计，我国先进装备制造业中技术人才比例不足20%，存在很大的人才缺口，而且从相关资料来看，装备制造业技术性人力资本存在很多问题。首先是总数问题，我国装备制造业技术人才的供给量远远不能满足于需求量。其次，高技能技术人才的缺乏，转型升级的实现需要千千万万个高素质人才的齐心协力，正是这些技术性人才的存量有限制约着我国装备制造业的转型升级。

（2）人才资源开发投入不足，人才流失严重。我国人力资源的投向主要是政府机构和事业单位，企业的人力资本存量较少。我国对人力资本的投入主要体现在教育经费和研发经费两方面，而装备制造业在这两项投入上并不占优势。另外，高技术、高素质的人才外流也是我国装备制造业亟待解决的问题。

2.1.2.3 装备制造业产业结构问题

（1）产品结构不合理。我国装备制造业的产品结构是高端产品占比较低，中低端产品占比较高，而造成这种现象的原因是由于我国装备制造业的发展战略过于偏重扩大生产能力，导致了中低端产品的供给远远超过需求，从而出现了产能过剩。而另一方面许多高端产品的产能又严重不足，必须依赖于从国外进口。

（2）产业结构不合理。目前，高端装备制造业在装备制造业中占比较少，中低端制造业依然是装备制造业的半壁江山，而中低端制造业在国际竞争中已不占有利地位，甚至还会造成资源浪费、环境污染等问题，所以向高端装备制造业转移是我们的不二之选。但受多方面问题的影响，导致装备制造业转型升级速度缓慢。

2.1.2.4 装备制造业体制机制问题

政府干预过度现象的出现主要是由于我国许多地方政府对于自身职能定位不够清晰，存在很多越位行为，尤其装备制造业大多是国有企业，其发展水平直接决定了国家的经济实力，政府必然会加以干涉，这就导致市场机制难以真正在资源配置中发挥决定性作用。目前，许多地方政府对装备制造业的日常经营、招商引资、销售并购等行为进行行政干涉，造成了政企不分等体制机制障碍。

2.2 研究假设

本文选取政府干预、生产能力、人力资本、技术创新等供给侧因素探究其对装备制造业总资产收益率的影响。将政府干预纳入考虑范围，是因为关于供给侧改革，表面看来，供给侧改革靠企业，但实际上供给侧结构性改革的成败关键在于政府职能的转变。

政府干预企业的现象十分普遍，政府干预担当的究竟是“扶持之手”，还是“掠夺之手”的角色，学者们的研究结论不尽相同。本文认为当企业经营的目标与政府干预的目标一致时，政府干预就是“扶持之手”；当企业经营的目标与政府干预的目标不一致时，政府干预就表现为“掠夺之手”。然而，现实情况下，企业经营的目标是实现企业价值最大化，政府干预的目标是为了公共治理或官员个人利益等，企业经营的目标与政府干预的目标并不一致。因此，本文提出如下假设：

假设H1：政府干预度对总资产收益率有负向影响。减少政府干预得分越高，表示政府的干预程度越低。

装备制造业是知识和技术密集型行业，技术性人力资本存量作为技术的主要承载者，其对总资产收益率的提高具有重要的作用。此外，员工的成长和进步依赖于企业提供的培训和学习机会，企业为员工投资在学习和培训方面的资本越多，员工所掌握的知识和技能越能为企业创造更大的价值。由此本文提出假设：

假设H2a：技术性人力资本存量对总资产收益率有正向影响；

假设H2b：人力资本投资对总资产收益率有正向影响。

技术创新对于企业核心竞争力的构建非常重要，是企业可持续发展的动力。企业可以从技术创新中找到盈利点，也可以通过技术创新给企业创造新的竞争优势。如果研发创新成果难以被竞争者模仿，就能够帮助企业获得更多的盈利和回报，并使企业占据更有优势的市场地位。本文从投入、产出两方面刻画指标，选取研发强度和无形资产比率进行度量。由此提出如下假设：

假设H3a：研发强度对总资产收益率有正向影响；

假设H3b：无形资产比率对总资产收益率有正向影响。

对于装备制造业而言，产能利用情况十分重要，它关系到企业生产成本的高低。产能利用率是指企业生产能力发挥的程度，企业的产能利用率越高，单位产品的固定成本就越低。相对的，企业利润也就越高。本文用产销比来衡量企业产能利用情况，产销比越高，意味着企业销售情况越好，总资产收益率也就越高。因此，本文提出如下假设：

假设H4：产销比对总资产收益率有正向影响。

3 研究设计

3.1 研究数据及样本选取

本文以2011—2016年沪深两市A股装备制造业上市公司为研究样本，选取金属制品业、专用设备制造业、通用装备制造业、电器装备及器材制造业、交通运输设备制造业、电子及通信设备制造业、电器装备及器材制造业、仪器仪表及文化办公用装备制造业七个行业，并对样本进行筛选：剔除在研究期间为*ST和ST的公司；剔除数据异常值、缺失值和极端值。除“政府干预”的数据来源于樊纲、王小鲁编制的《中国市场化指数——各地区市场化相对进程报告》，取样本所在地的“减少政府干预得分”，本文其他数据均来源于CSMAR数据库。最终得到3 181个样本，2011—2016样本数量分别为 514、515、530、540、540、542。构建验证模型，采用相关性分析、描述性统计、多元线性回归等实证分析方法，选用EXCEL和SPSS 20.0统计分析软件进行实证检验。

3.2 变量定义及模型构建

3.2.1 被解释变量

总资产收益率（ROA）是一个分析公司盈利能力非常有效的指标，其高低直接反映了公司的竞争实力和发展能力。

3.2.2 解释变量

本文选取政府干预、人力资本、技术创新、产能情况这些指标作为自变量。

（1）政府干预。其中“政府干预”的数据来源于樊纲、王小鲁编制的《中国市场化指数——各地区市场化相对进程报告》，取样本所在地的“减少政府干预得分”，减少政府干预得分越高，表示政府的干预程度越低。

（2）产能情况。选取产销比这一指标来衡量企业产能，产销比是销售数量与生产数量的比值，可以直接反映企业的产能利用情况。

（3）人力资本。人力资本从技术性人力资本存量和人力资本投资两方面进行度量。企业人力资本投资主要包括教育、培训、医疗和保健等，这些投资都是以现金形式体现在企业的经营活动中，因此，本文采用现金流量表中“支付给职工以及为职工支付的现金”占现金总额的比例来衡量企业人力资本投资。技术性人力资本存量采用企业技术人员数占企业员工总数的比例来代替。

（4）技术创新。企业技术创新应从投入、过程、产出三方面刻画指标，鉴于过程指标不易获取，本文选取研发强度（研发投入）和无形资产比率（无形资产/总资产）从投入、产出两方面进行度量。

3.2.3 控制变量

为更准确地研究供给侧因素对总资产收益率的影响，本文选取企业规模、资产负债率、股权集中度及股权性质作为控制变量，以控制其对ROA的影响。

表1 各变量定义及变量说明

本文验证模型如下：

ROA=β0+ β1GCit+β2HC1it+ β3HC2it+ β4RDSit+β5RIAit+ β6PSELLit+ β7SIZEit+ β8LEVit+ β9HERFit+β10TYPE+ε

其中，βi表示每个解释变量对于被解释变量的影响程度，ε表示随机干扰项。

4 实证分析

4.1 描述性统计

表2显示了对模型中的自变量、因变量以及控制变量进行描述性统计的结果。ROA的极小值为-0.147 2，极大值为0.174 3，存在差异较大，这初步说明了对我国装备制造业上市公司绩效进行分析的必要性。其他变量如政府干预、企业人力资本投资、技术性人力资本存量、研发强度、无形资产比率等极大值和极小值之间都相差较大，这表明我国各地区对企业的干预程度以及企业对人力资本和技术创新的投入存在较大差异。产销比均值为69.32%，表明我国装备制造业产能利用情况并不良好，有可能存在产能过剩的情况。股权集中度极大值为1，平均值为63.42%，说明在装备制造业上市公司中，前十大股东的持股比例是比较大的。

表2 描述性统计

4.2 相关性分析

表3显示了模型中各变量之间的相关关系，ROA与减少政府干预得分、技术性人力资本存量、研发强度及产销比呈正相关关系，且在1%水平上通过了相关系数的双侧检验，与人力资本投资、无形资产比率呈正相关关系，且在5%的水平上通过了相关系数的双侧检验；这初步表明各变量对ROA的影响与研究假设一致。此外，各自变量之间的相关系数都明显小于0.5，因而可以认为各指标之间基本不存在多重共线性，本文加入模型中的变量较为合理。

表3 相关性分析

4.3 多元回归分析

一般来说，拟合优度R方越接近于1说明拟合优度较好。从表4可以看出修正后R方为0.468，拟合优度较好，说明模型是有效可行的。DW值接近2，可以说明模型中的残差项不存在自相关现象，是可以接受的。在共线性分析中所有解释变量的容差远大于0.1，VIF远小于10说明本文模型不存在明显的多重共线性。

表4 回归系数

从表4的回归结果看出，减少政府干预对ROA有正向作用，即政府干预度对ROA有负向作用，且在0.05水平上显著，支持假设H1。人力资本投资、技术性人力资本存量对ROA有正向作用，支持假设H2a、H2b，且人力资本投资对ROA的影响在0.1水平上显著，企业技术性人力资本存量与ROA的正向关系在0.05水平上显著。研发强度、无形资产比率对ROA有正向作用，且都在0.01水平上显著相关，支持假设H3a、H3b。产销比对ROA有正向影响，但并不显著，这说明企业可能存在产能过剩的情况，销售部分产品，不能明显帮助企业提高绩效。

5 结论与建议

结合上述研究结果，在此提出装备制造业供给侧结构性改革相关措施及建议：

（1）以技术创新突破瓶颈，优化研发体制机制。由实证结果可知，研发强度、无形资产比率对总资产收益率有显著的积极影响，因此，要想获得较高的企业绩效，实现装备制造业的转型升级，从供给侧角度优化产品质量，装备制造企业应当加大研发投入，为企业技术创新活动提供足够的资金支持。此外，要把技术创新成果应用于企业当中必须通过市场的引进，因此，可以通过加强装备制造企业与高校及科研机构之间的合作，把研发机构的科技与资金优势及企业的市场优势更好地融合在一起。

（2）提升技术消化能力，加强人力资本投资。由实证结果可知技术性人力资本存量、人力资本投资对总资产收益率有积极的贡献。针对技术性人力资本，除了基本的生活需求外，应该为他们提供更广阔平台以实现技术的提升。此外，装备制造业作为知识和技术密集型企业，企业应加大对员工人力资本的投资，使人所具有的知识、经验、技能和健康等要素在劳动过程中的发挥为企业带来丰厚的收益，进而提高企业的劳动生产率。

（3）淘汰落后产能，加快产业转型升级。通过理论和实证分析可知，企业产能情况对总资产收益率起着至关重要的作用，对于装备制造业来说，产销比与总资产收益率的正向关系并不显著，这说明装备制造业存在产能过剩的情况，销售部分产品，不能明显帮助企业提高绩效。因此，国家应建立健全优胜劣汰的市场机制，淘汰落后产能，化解产能过剩。此外，产业转移也是缓解产能过剩的有效途径，装备制造企业应通过开展国际产能合作，向海外进行产业转移，实现产业的优化升级。

（4）减少政府干预力度。由实证结果可知政府干预度越高，总资产收益率越低。说明政府加大对个别企业和产业的支持力度，不利于资源有效配置。因此，政府支持力度应当适度，政府应尽可能地减少指向性明确的政策支持力度，简政放权，由市场进行资源配置。

参考文献：

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