经济基本面依然是中国的唯一凭借

谭保罗

2011年8月6日，国际评级机构标准普尔宣布，将美国AAA级长期主权债务评级下调一级至AA+，评级前景展望为“负面”。标准普尔创建于1941年，这是这家公司创立以来，美国首次丧失最高的3A主权信用评级。

评级下调之后，一些媒体对美国政府展开了狂轰滥炸，认为这打破了美国近百年的“3A神话”，政府经济复苏的措施相当“不给力”。未来，将引发世界对美债，特别是全球经济在金融危机后复苏前景的担忧。

不过，有意思的事情很快就发生了。标普评级下调之后，资金并未从美国流出，相反，全球的资金却开始加速回流美国。在新兴市场的投资者们纷纷在当地撤资，重新换回美元，投向美国，这导致了拉美的货币、印度的卢比出现贬值。

为什么会这样？如果你比较消极，你可以说全球经济已经进入了“比烂”的阶段，美国很糟糕，那么，新兴市场简直是糟透了。所以，买相对“糟糕”的资产，也总比买“糟透了”的资产要好。

其实，理性地看这个问题，更有利于我们理解真正的全球化和世界金融体系的格局。这个“反常”现象的逻辑是这样的：美国是全球经济的发动机，美国的主债券评级的下调，意味着这个发动机的动力衰减，那么全球经济都会受到严重的拖累。

因此，那些靠着这台发动机驱动的经济体将出现经济增速的放缓乃至衰退，资产质量必然恶化，价格泡沫可能破灭。那么，债务违约也随时可能出现。实际上，拉美、俄罗斯这样的新兴市场，无论企业还是政府，债务违约几乎是一种家常便饭，经常让外国投资者血本无归，叫苦连天。

和这些国家相比，美元资产则可以说是“业界良心”。为什么？最简单的道理是，美元是世界货币，美元债务比如美国财政部发行的美元国债，基本上没有直接违约的可能。因为，美国可以“印钱”。

在这里，你还必须知道，为何欧元已经逐渐丧失国际避险货币地位？因为，欧元尽管还算硬通货，但是欧元区国家已将印钞权让渡欧洲央行。它们作为国际金融市场的借款人，丧失了印钞权，意味着他们遇到危机只能违约。因此，它们国内的资产正在逐步丧失避险价值。

不过，如果美国直接印钱还债，必然会导致美元贬值，进而也意味着债权人的隐性损失。但和新兴市场那些不讲信用的国家和企业直接违约相比，前者要好得多。不是吗？这就是美国评级下调，资金反倒回流美国的重要原因。

当然，这个事件的逻辑并不是印钞这么简单。美国的经济基本面在全球来说，一直都是最优良的（可能加上之一），这意味着美元资产一直都是世界上最安全的资产。中国、日本的外汇管理投资机构都重仓美国国债，就是这个原因。而且，美国近期的复苏一直都在加快。

可以说，经济的复苏，美元进入走强通道，外加对特朗普税改的期待，必将形成长期的资本回流美国的浪潮。这恐怕是上世纪80年代里根改革之后，从未发生过的事。

经济发展特别是长期投资的流入，既在于经济的基本面，也在于国家信用。无论是美国，还是中国，都无法脱离这个逻辑。

2017年10月，中国在香港发行了20亿美元主权债券，这是中国13年来首次发行美元主权债券。这次发行非常成功，认购订单金额超过了100亿美元，是计划发行金额的五倍以上，外资机构热情极高。有意思的是，本次发行的中国主权债券并没有评级机构评级，属于“无评级美元主权债”。

但中国的无评级美元主权债，其发行利率还要低于相同期限的韩国债券。此前，标普和穆迪都曾下调过中国的评级，中国的评级还要比韩国低两档。换句话说，中国的主权信用评级尽管低于韩国，但投资者却愿意以更低的成本借钱给我们。有观点分析称，这是“打脸”标普和穆迪这样的评级机构。

中国的中央政府并不缺钱，发这次国债的原因到底是什么？对此，外界的讨论很多。但有两个问题我们必须明确。

其一，评级机构的评级是一种国际金融界的游戏规则，它们有自己的商业伦理，否则无法在金融圈生存和发展几十年。但评级机构也都是利润导向的商业机构，在很多时候，评级仅仅具备“参考价值”，中国的经济基本面依然是健康的。

其二，“打脸”评级机构这件事，的确起到了提振投资者投资人民幣资产信心的价值。但这只有短期的提振作用，从长期来看，中国必须加快改革的步伐，遏制房地产泡沫，降低实体经济的成本。

毕竟，人民币现在还不具备美元的国际货币地位，实体经济的基本面依然是我们屹立于全球金融体系的唯一凭借。