国际短期资本流动对我国货币政策的影响

(天津商业大学经济学院 天津 300134)

一、国际短期资本流动的定义

国际短期资本流动指国际间的投融资活动，也可以理解为资本的跨国界流动。在流量分析中，资本流入说明一国对外国的资产增加会负债减少，资本流出说明对外国负债的增加或资产的减少。在存量分析中，净资本输入国指一定时期内该国累计的资本流入大于资本流出，净资本输出国指一定时期内该国累计的资本流入小于资本流出。

二、国际短期资本流入我国的渠道

在资本账户开放国家，短期国际资本可以通过正常渠道流动，但在资本管制国家，短期国际资本很难通过正常渠道频繁流动，隐蔽性短期国际资本流动占到资本管制国家的较大比重。“半开放、半管制”的国际收支结构和“宽进严出、放长限短”的资本管制特点决定了短期资本在华流动的隐蔽性和复杂性。中国是一个资本流动尚未完全开放的国家，对资本是“宽进严出、放长限短”的，但是国际短期资本由于其高度的敏感性和逐利性，还是通过各种方式进出我国，其中有合法的，也有非法的短期国际资本流入，大规模的短期资本的频繁流动将会给我国货币政策的独立性和有效性造成影响。因此，了解和掌握国际短期资本流动的经常性渠道，才可以针对性地制定出各项合理的监管政策，进而进一步有效地对国际短期资本的流动进行监管。

三、国际短期资本流动影响我国货币政策的具体表现

进入21世纪以来，由于受到全球经济一体化、人民币升值预期以及中国经济的高速增长等各方面因素影响，国际短期资本大量的流入我国，对货币政策产生冲击，货币政策的效果受到削弱，目前国际资本流动主要是对货币政策的中介目标、最终目标以及货币政策有效性产生影响。

(一)国际短期资本流动通过外汇占款影响我国货币供给量。我国基础货币增加的渠道主要有向金融机构发行再贷款、财政赤字以及外汇占款渠道投放等途径。自从外汇管理体制改革之后，外汇占款在基础货币投放中的比例快速增加，虽然我国的汇率制度是有管理的浮动汇率制度，但央行实际上承担着稳定汇率的任务，这迫使我国央行通过外汇市场操作以冲销资本流动的波动来维持汇率的稳定，也就进一步影响了基础货币的投放。国际短期资本流入时，央行通过在外汇市场买进外汇，从而增加了外汇占款。为了抵制国际短期资本流入的货币效应，短期内央行可以通过发行债券，减少对政府或者商业银行的债权等，冲销其影响来维持基础货币的稳定。但在长期内，这种做法的效果并不长久，央行的冲销能力是有限的，持续大规模的流入会导致货币供应量在后期增速加快。反之当其流出时在长期来看会带来基础货币的减少。

(二)国际短期资本流动通过资产价格影响我国货币供给量。国际短期资本是通过影响资产价格变化进而导致信贷规模的变化的，主要通过三个渠道实现：一是直接进入房地产、证券等市场，导致资产价格上升；二是通过影响货币供给改变资本市场的环境，影响资产价格进而影响信贷规模；三是通过影响资产价格扭转公众的预期，进而引起国内投资需求的改变，导致国内信贷需求随之改变，信贷规模随之被影响。而银行的信贷扩张和收缩与大量资本流动紧密相关，银行流动性大幅波动导致我国货币供给量的波动。

(三)国际短期资本流动影响我国货币政策的最终目标。二十世纪八十年代到九十年代初期，我国货币政策的目标把发展经济放在首要地位，到1995年《中国人民银行法》正式颁布确定了我国货币政策目标是“保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长”。从此开始，币值稳定的重要性开始优于经济增长的目标，逐渐居于首要地位，但总的来说货币政策最终所要实现的四大目标包括稳定物价、充分就业、经济增长和平衡国际收支。随着经济形势不断的发生变化，货币政策最终目标的偏向也是一个相机抉择的过程，随着我国的经济环境变化而不断变化其侧重点。

四、国际短期资本流动削弱了货币政策的独立性

国际短期资本流动导致汇率失衡是必然的和经常的，由于我国实质上不是采取完全浮动的汇率制度，央行的货币政策在很大程度上必须致力于维持汇率稳定。由于外汇占款增加使得被动投放基础货币所带来的过剩流动性很可能导致国内通货膨胀，为了抑制通货膨胀而不得不提高市场利率时，国际短期资本因为利差增大就会大规模流入我国境内，迫使我国又再次被动增加货币投放以对冲流入的资本，并且为了冲销由此引起的通货膨胀压力还要实施一系列宏观调控措施，这种局面就抵消了紧缩性货币政策的效应相反地，实施扩张性货币政策也同理被抵消。这样就束缚了我国货币政策的独立性和自主性，导致了中国人民银行频繁被动的制订各项政策以面对市场随时的波动。从现在来看国际短期资本的流动让我国货币政策陷入进退维谷的困境：一方面经济复苏的步伐尚未稳固，投资者和市场的信心仍然还很脆弱，如果持续的实行紧缩货币政策，则可能使得才有起色的经济增长再次发生下滑，宏观经济面陷入低迷；另一方面，如果货币政策过于宽松，短期资本又会流入促发我国通货膨胀和资产价格上涨的隐忧，所以在面对大量国际资本的流动时，我国货币政策面临着前狼后虎的困境，独立性难以维持。

五、国际短期资本流动增加了货币政策的调控难度

由于我国目前还尚未实现资本的完全自由流动和真正的浮动汇率制度，加上欧美日新一轮宽松货币政策的实行，人民币汇率升值预期增强，央行指定实施货币政策时候既要考虑加大国际短期资本的机会成本，又需要使得市场利率与美元利率保持一定的利差空间。这种局面使得我国利率政策和汇率政策产生了矛盾，给央行对货币政策的协调配合运用提出了新的难题。而在金融自由化和金融创新速度加快的背景下，以套汇套利为目的国际短期资本完全有可能在一个很短的时间内大规模的进出我国的金融市场，造成人民币币值和外汇储备的剧烈波动，改变全社会的资金总量和结构。使得央行在兼顾经济增长、币值稳定等多重目标的平衡下以数量型货币政策工具为主的调控手段实现调控目标的难度加大，负面效果愈加明显，加上货币政策从出台到影响金融机构和实体经济要有一个过程，调控效果本身就具有一定时滞性，这也增大货币控制操作的调控难度，影响了货币政策的调控效果。

六、结语

国际短期资本能够通过多渠道影响我国货币政策的实施效果，随着我国金融业的对外开放程度的加深以及资本账户的逐渐开放，国际短期资本流动对我国货币政策造成的影响必定也会越来越显著，货币政策制定和执行的有效性受短期资本流动的不利冲击也将越来越大。因此我们有必要从对加强国际短期资本流动的监管、提高货币政策自身建设以及金融体制深化改革三个方面入手，有效降低国际短期资本流动对我国货币政策实施效果的不良影响，充分发挥货币政策的作用。

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