信托在我国信贷资产证券化中的现状研究

(华东政法大学 上海 200063)

一、信托与信贷资产证券化的一般理论

(一)信托

信托，简单地说，即基于信任而委托，是一种“受人之托，代人理财”的财产转移与管理制度。虽然信托在许多国家有了极大的发展，但各国信托的定义却各不相同。一般来说，信托是指委托人基于对受托人的信任，将其财产转移给受托人，由受托人按委托人的意愿，以自己的名义为受益人的利益或特定目的进行管理或处分的行为。①

信托制度最开始源于英国的用益设计。13世纪，为了规避亨利三世所颁布的《不动产永续权法》，人们用益设计来转移其所持有的不动产。而后，亨利八世于1585年颁布《用益法》以此来限制上述消极的财产转移，这反而推动了对财产积极管理的发展。而后，随着封建王朝的没落和资本主义经济制度和法治的确立发展，用益设计失去了其存在的意义，并逐渐演变成为一种新的财产管理方式，即信托。②但伴随着资本主义的飞速发展以及现代金融的出现、发展，实践中人们发现信托的灵活性对于商业活动尤其是金融业的巨大价值，因此，信托开始被广泛的运用，这里的信托再不是前文所称的信托，而是一种商业信托。本文后文所用的信托即是商业信托。

商业信托与个人信托或赠与型信托相对，他们不是简单地为受益人保护或保存财产的安排，它的目的是作为一种盈利业务的工具，为商业目的而设立。③商业信托本质上是一种契约，而商业信托所具有的契约属性及其本身所具备的高度灵活性使得信托越来越广泛的运用于养老金、基金、资产证券化等业务中。

(二)信托与信贷资产证券化

信贷资产证券化是资产证券化的一种。资产证券化(Asset-backed Securities，简称ABS)是指这样一种融资技术，它将缺乏流动性，但未来具有现金收入流的资产打包收集起来，建立资产池，并通过结构性重组方式，将其转变成可以在金融市场上出售和流通的证券。④资产证券化的流程主要包括组建资产池、创设特殊目的机构、转让资产、信用增级和评级、发行和交易等。目前我国的资产证券化业务主要分为信贷资产证券化、企业资产证券化及资产支持票据业务等，其中信贷资产证券化是资产证券化的典型形式。

信贷资产证券化涉及多方参与，主要包括发起人、特殊目的机构(SPV,Special Purpose Vehicle)(下文简称“SPV”)、资金托管机构、信用评级机构、承销机构等等。在整个信贷资产证券化的运作过程中，关键环节之一就是建立一个SPV，将资产的所有权从原始权益人转移到SPV，因此，SPV的选择问题就成为信贷资产证券化过程中的重要问题之一。国际上可采取的SPV的形式有公司、合伙、信托等，然而在我国，公司发行证券的条件较为严苛，合伙不允许发行证券，此外信托制度中的“信托财产独立”的理念似乎与资产证券化所要求的风险隔离不谋而合，种种因素使得信托形式成为了我国信贷资产证券化的选择。中国人民银行2005年发布的《信贷资产证券化试点管理办法》(以下简称《管理办法》)中的内容即体现了以信托的法律逻辑来构建我国资产证券化的制度框架。⑤

(三)信托应用于信贷资产证券化中的功能

信托的核心魅力在于其破产隔离功能，即使委托人或者受托人出现财务危机甚至破产，作为投资者的受益人仍然享有信托受益凭证上权益，且委托人或受托人的债权人无法对其主张权利。⑥信托型SPV即特殊目的信托(SPT,Special Purpose Trust)(下文简称“SPT”)是以信托形式建立的SPV，其最大的特点在于通过将资产转移给SPT保证其信托财产的独立性，在一定程度上克服了破产隔离的难度。

破产隔离体现在，受益人可以对抗受托人的债权人、委托人的债权人，在信托成立之时，信托财产即与原始权益人相分离，信托财产即独立，不再属于委托人的责任财产和破产财产。信托的破产隔离体制将信托财产与受托人自由财产隔离，与公司不同，公司是将其财产置于一个独立的具有法人人格实体之下的，因此，在SPT中其特殊目的信托的设立和资产的“真实出售”是同步发生的，而特殊目的公司、特殊目的合伙设立之后还要通过资产的转让等来实现其资产的“真实出售”。

二、信托在我国信贷资产证券化中的现状分析

(一)法律规制现状

为了规范信贷资产证券化工作，保护投资人及相关当事人的合法权益，提高信贷资产流动性，我国人民银行、银监会于2005年联合发布了《信贷资产证券化试点管理办法》(以下简称“《管理办法》”)，到目前为止，这部规范性文件仍旧是我国信贷资产证券化的指导性法律文件。根据《管理办法》第2条，在我国，“信贷资产证券化是指在中国境内，银行业金融机构作为发起机构，将信贷资产信托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式向投资机构发行受益证券，以财产所产生的现金支付资产支持证券收益的结构性融资活动。”

在《管理办法》颁布的同年，人民银行还颁布了《资产支持证券信息披露规则》(中国人民银行公告[2005]第14号)，对资产证券化的信息披露设定了整体的框架，明确规定了信息披露的主体、原则、渠道、保密义务、风险提示等；2007年，人民银行颁布《信贷资产证券化基础资产信息披露有关事项的公告》(中国人民银行公告[2007]第16号)，该文件进一步对基础资产池的信息披露做了要求，明确了“发行说明书”、“受托机构报告”、“信托公告”等报告中国对于资产信息的最低信息披露要求；另外，2012年，人民银行、银监会、财政部联合颁布《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》(银发[2012]第127号)，2014年银监会下发《关于信贷资产证券化备案登记工作流程的通知》以及人民银行于2015年发的《中国人民银行公告[2015]第7号》等规范性文件都在逐渐规范我国信贷资产证券化业务。

通过《管理办法》第2条对信贷资产证券化的定义来看，我国目前信贷资产证券化中所用的SPV即为信托型，即SPT。SPT的法律基础则是《中华人民共和国信托法》(以下简称“《信托法》”)，在信贷资产证券化过程中，信托公司作为SPT和资产支持专项计划的受托人，从发起机构或原始权益人处获得基础资产。在这种结构下，破产隔离的效力就是《信托法》所赋予的，根据我国《信托法》第15条规定，“信托财产与委托人未设立信托的其他财产相区别”，第16条规定，“信托财产与属于受托人所有的财产相区别”。因此，从这里可以看出，以信托形式进行资产转让，可以利用信托的天然功能实现当然的破产隔离。

(二)发展现状

通过上面描述的规范性文件的颁布主体可以看出，目前我国信贷资产证券化的监管部门为人民银行和银监会，不过，在人民银行实行的是注册制，而在银监会实行的却是备案制，根据2014年11月10日银监会下发的《关于信贷资产证券化备案登记工作流程的通知》，银监会将信贷资产证券化的审批制改为备案制，即获得业务经营资质的银行业金融机构只需要向银监会和各机构监管部进行备案登记，就可以开展资产证券化业务。目前我国信贷资产证券化的发起人是银行业金融机构，可公开发行或非公开发行，交易场所是银行间债券市场，在信用评级方面，需要双评级，同时鼓励探索采取多元化信用评级方式，支持对资产支持证券采用投资者付费模式进行信用评级，但如果是定向发行的则可以免于评级。

与欧美等国相比，我国信贷资产证券化开始较晚，尚处于起步阶段，我国较为正规的信贷资产证券化开始于2005年。2005年，中信信托投资有限公司作为受托机构成功发行了国内首单住房抵押贷款证券化产品——建元2005—1个人住房抵押贷款证券化信托资产支持证券。⑦随后，由于2007年美国次贷危机爆发并引发了全球金融危机，给所有国家“当头一棒”。为隔离风险，保障国内银行业金融机构稳定发展，2008年末信贷资产证券化业务被暂时叫停。⑧信贷资产证券化业务在我国再次开展是在2012年，在2012年的6月，人民银行、银监会和财政部联合颁布了《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》，为停滞近乎4年的信贷资产证券化业务的重启吹响了号角。而后在2013年10月进一步扩大试点，国家重大基础设施项目贷款、棚户区改造、涉农贷款、小微企业贷款等均在鼓励的范围之内。2013年12月，人民银行、银监会就关于规范信贷资产证券化发起人风险自留比例联合发布公告，明确自留规则由次级5%转向每一级别自留5%，为常态化扩容提供了新的风险防控标准，而在2014年根据银监会下发的《关于信贷资产证券化备案登记工作流程的通知》，信贷资产证券化业务也正式由原来的审批制改成了备案制。截止到2016年底，我国信贷资产证券化总发行规模为11763.05亿元，其中2015年全年发行规模为4056.33亿元，2016年全年发行规模为3868.73亿元，市场存量为6173.67亿元，占整个资产证券化市场存量的51.54%。⑨

三、信托应用在信贷资产证券化中的问题和完善建议

(一)信托应用在信贷资产证券化中的问题

首先是目前我国对于SPT并没有一个明确的定性。根据我国现阶段的法律规定来看，信托财产还是“无主财产”。如果认定SPT具有法律主体的资格，那么信托财产的归属也会随之明确；如果将SPT定性为一种法律关系或者法律行为，那么信托财产就会成为“无主物”，并没有法律上的所有权人，至于“信托的设立须为信托财产的转移或其他处分行为”的理解，便是“信托合同成立生效后，委托人根据信托合同的约定将信托财产的所有权已转给受托人，信托设立，受托人负管理、处分信托财产的义务。”⑩

其次是缺乏有效的监督，我国《信托法》对于委托人、受托人以及受益人三方当事人的权利、义务都做出了规定，虽然严格的受托人义务、委托人的监督权和受益人的监督权保证了对于受托人的监督，但是过多的控制在实践中并不利于信贷资产证券化的操作。在英美两国的法律中，对于委托人参与信托做了明确的限制，除非在信托协议中有约定，否则委托人在转让了信托财产之后就不得再介入信托财产的运作。而我国现阶段《信托法》的规定，赋予了过于宽泛的权利给委托人，这样并不利于实践中实现合同的目的以及风险隔离。

除了上面所分析的理论上的问题之外，在我国，信托应用于信贷资产证券化的实践中也存在着诸多问题。首先是，受托机构被“通道化”。理论上来说，在整个信贷资产证券化过程中，SPT的地位举足轻重，理所应当的，受托机构在整个信贷资产证券化中也应该扮演着重要的角色。可是，在实践中，令受托机构最感到无奈的事实是：受托机构作为发行资产支持证券的主体，在整个业务过程中，却通常是最无足轻重、对交易没有控制力的一个主体。实践中，受托机构往往都是信托公司，但是由于信托公司自身投行能力的等专业能力缺乏，使得信贷资产证券化中最关键的环节如尽职调查、交易结构设计等往往依赖于外部专业中介机构如会计师事务所、律师事务所、评级机构等等，这些造成了，信托公司在信贷资产证券化过程中的被“通道化”，总是扮演边缘角色。

其次是，相关的配套制度缺失。资产证券化市场的发展有赖于完善的法律、税务和会计处理制度的支撑，现阶段我国资产证券化业务配套制度仍有较大的改进空间。在法律制度上，目前资产证券化业务多以部门规章为依据；在会计和税务处理上，对于租赁资产增值稅处理等操作缺少指导性规定，风险报酬转移评价和认定方面存在机构主观因素的影响等问题。

(二)完善建议

首先，是解决信托财产范围的问题。根据《信托法》第7条第1款的规定，“设立信托，必须有确定的信托财产，并且该信托财产必须是委托人合法所有的财产。”根据该条款，设立设立时信托财产必须存在且确定。如果信托财产尚不存在或属于信托人希望或期待可取得的财产，则该信托无法设立。这个就是我们所说的信托财产的“确定性”。信托财产的确定性主要体现在两个方面，首先是信托设立时信托财产的所有权必须确定的属于委托人，如果在设立信托的时候，该信托财产虽然是客观存在的，但是并不属于委托人所有，那么就会造成因为信托人对该财产不享有处分权而无权将该财产转移给受托人，最重导致该信托无法成立；第二是体现是在，在信托设立的时候，信托财产的价值必须是确定的。这里的确定的价值并不是指信托财产存在一个客观不变的价值，而是指在信托设立的时候可以准确的评估信托财产当时的市价。根据我国《信托法》第11条，关于信托无效的规定，如果在信托设立时信托财产不确定则会导致信托无效。但是，在信贷资产证券化中的金融资产是具有可期待性的债权，并不符合严格意义上的“确定性”。因此，为了更好的适用信托在信贷资产证券化中的运用，应该对现行法律中的“确定”一词做出进一步的解释。

其次，针对信托公司在实践中被“通道化”的问题。首先要确定的是，信托公司要瞄准其作为信贷资产证券化的法定的受托机构的定位。根据上述《管理办法》对我国信贷资产证券化的定义中，我们可以看出，目前，在我国境内的信贷资产证券化的实务中，信托公司是唯一的法定的可以担任信贷资产证券化中受托机构的机构，而其他资产管理机构则不具备相应的资质，因而也无法成为信贷资产证券化中的受托机构。因此，信托公司应该在坚守该理念的基础上进一步发挥与商业银行业务交叉多的优势，积极探索信贷资产证券化的新模式，同时注意积累经验和人才，不断提升自身的综合业务能力以期获得长足的发展。

最后，完善相关的配套制度，包括法律制度、会计制度等等。我国信贷资产证券化的立法采用的是“边试点，边立法”的模式，并且同时通过试点中的实际案例来一步步完善对信贷资产证券化的规制。信贷资产证券作为一个参与主体众多、结构复杂的融资方式，其要想成功的运作，法律仅仅是其中一个部分，同时还要依赖其他相关的如制度如会计制度等的配套制度。关于会计方面，我国有《会计准则》、《金融资产处理》和财政部颁布的《信贷资产证券化试点会计处理规定》，但仍需要补充和完善。除了会计制度以外，相关的税收制度、评级制度也有待进一步的补充和完善。

信托与信贷资产证券化与其他“舶来品”一样，在我国的实践应用中都不可避免的出现诸如问题，如与我国固有的法律制度之间的冲突，与我国现阶段金融市场的发展不相适应等，因此，风险是不可避免的。但，我们也不能因噎废食，因为其存在的潜在风险就放弃，尤其是在经历了次贷危机之后。比起避开，更好的选择应该是理性分析其潜在风险，发现问题，然后解决问题。因此，面对信托与信贷资产证券这样一个对我国尚算新兴的法律制度，我们应该完善相关的制度建设，充分发挥法律的指引、预测和惩罚的功能，为投资者以及每一个参与市场的主体创造一个稳定有序的投资环境，促进信贷资产证券化在我国的良好发展，以此促进我国持续、稳定的进步。

【注释】

①唐波主编《新编金融法学》(第三版)，北京大学出版社2012年版，第329页。

②参见[台]方嘉麟《信托法之理论与实务》，中国政法大学出版社2004年版，第57页。

③张天民：《失去衡平法的信托》，中信出版社2004年版，第280页。

④林华主编《中国资产证券化操作手册(上)》，中信出版集团2016年版，第2页。

⑤楼建波、刘燕：《论信托型资产证券化的基本法律逻辑》，《北京大学学报》2006年第4期。

⑥陈雪萍：《信托在商事领域发展的制度空间》，中国法制出版社2006年版，第130页。

⑦黄晔：《我国信贷资产证券化中的特殊目的信托的法律难点——以建元一期及开元一期发行方案为例》，《法制博览》2014年第1期。

⑧参见王萱《信托公司信贷资产证券化业务受托职能研究》，《华北金融》2016年第3期。

⑨数据来源：Wind资讯，中央结算公司。

⑩伍治良：《论特定目的信托的性质及设立原则》，《法商研究》，2006年第5期。