创业者和资本分等级门当户对的情形会越来越严重

王冉

如果你没有资产、履历和光环，不妨躲开正面找侧面

首先，一个小建议：认真读一遍19大报告，再认真读一遍中央经济工作会议公告全文，想想现在国家政治、经济与自己有什么关系。

以前是互联网+，后来是移动互联网+，现在是AI+。“+”之前和之后的那两件事你至少要占稳一头，才有“+”的机会。

纯AI技术创业是大数据拥有者、顶级科学家和技术大拿以及已经至少被证明过一次的头部创业者的游戏。如果你没有这样的资产、履历和光环，那么不妨躲开正面找侧面。

在我们看来，自动驾驶、电动车、共享出行、智慧交通，其实都指向同一个未来，做大了侵入别人的领地是必然。这是一个存量亿万计、增量也以万亿计的市场，但对创业者们来说，这又是一个残酷比拼融资能力的市场。这个市场里过去征战不断，未来烽火还会延绵，但经过了2017、2018年之后，创业的门槛会变得不可思议的高。

我们一直坚信，下一个有机会出现BAT量级公司的领域最可能是健康产业，但能够长到BAT量级的公司必须要具备平台的价值和属性。从目前来看，疾病监测和新药研发这两大领域最有机会成为平台级健康企业的摇篮。

新消费领域最大的机会有两个：一个叫新品牌，一个叫新零售。全球范围内，品牌正在经历一次前所未有的更新换代，千禧一代（诞生于于1980-1995年）和Z世代（95后）的品牌正在全面冲击和替代妈妈辈甚至奶奶辈的品牌。如果能有相关的量化统计，过去两年很可能是历史上传统知名品牌价值衰减最快的两年。

虽然新零售这个词几乎已经被用坏，我们认为它的核心内涵应该包含以下四点：1、面向千禧一代和Z世代人群；2、重构供应链和商品组合；3、借助复合空间提升线下体验；4、线上线下双向导流。

新零售的崛起对物流行业提出了新的要求。物流行业在通往更加智能和柔性的征途上会继菜鸟、顺丰之后诞生新一代的巨头。正如顺丰和菜鸟，一个玩重，一个玩轻，未来的物流巨头也只能在这两个方向上二选其一。相对而言，玩重的机会应该比玩轻的机会更多。

线下流量的价值会受到更多的认可和关注

内容产业还有很多机会。今天的内容产业巨头的最大机会在于通过头部内容打造播出平台，让内容与平台一体化。虽然三大视频网站已经征战10年砸了数百亿资金，但平台的战争远未结束。未来还会涌现出新一代的播放平台，有规模的内容公司有机会在新平台诞生和成长过程中参与其中。

创业公司的机会在于聚焦具有建立产业链潜力的细分内容（围绕喜剧、电音、美食内容都可以形成产业链）以及营造线下娱乐场景和汇聚线下粉丝流量。当然，无论是对巨头还是初创公司来说，具有续集和续季能力的超级IP永远是支撑参天大树的重要根基。

教育产业在2017年形成了一个不大不小的中型热点。如同AI+健康可以重新定义疾病诊疗，AI+教育也将可以重构（至少是重新填充）人类的大脑。随着AI在教育产业的应用越来越成熟，传统的学校教育和应试教育将会被颠覆。这里面的创业机会不言而喻，因为这又是在动万亿传统产业的奶酪，并且不是切一小块，而是彻底搬走。

拉动中国金融业发展的重要引擎包括：1、场景化的消费金融和普惠金融；2、以人工智能为核心的金融科技；3、区块链技术和加密经济。其中，场景化的消费金融和普惠金融显然主要是大平台的游戏，但以“AI+金融”为代表的金融科技创新和区块链技术的广泛应用显然会给新进入的创业者打开一扇通往未来金融的大门。

传统产业重构是今天中国经济的重要主题，也是今天创业者创业的重要方向。传统产業重构有四个值得关注的角度：

1、用新产品占领老市场。这里面有两个最值得关注的推动力：一个是技术变革（如新能源车等），一个是千禧一代和Z世代的崛起（如长租公寓和网红品牌等）。

2、创建新市场。这里面的核心是培养和改变用户习惯，同时用新技术解决核心环节（如共享单车、知识付费、本地服务平台等）。

3、重新定义与重新想象。可能被“重新定义与重新想象”的包括：流量的线上线下关系（如头部内容、新零售），供应链（如新型便利店），空间（如复合型书店和健身房等）。

4、AI+，如AI+安防、AI+健康、AI+教育、AI+物流、AI+金融等。

无论是消费、零售还是娱乐、教育领域，线下流量的价值会受到更多的认可和关注，那些有能力低成本获取规模化线下流量的公司，其价值也会进入一个直线上涨的黄金期。

创业者和资本分等级门当户对的情形会越来越严重

除非发生黑天鹅事件或者灰犀牛危机集中爆发，否则2018年一级市场的整体估值水平不会发生大幅调整。但一些原本就没有什么真正可循的估值方法论、估值基本上靠按梯队搓堆儿拍脑袋的新兴领域可能会遇到投资人在估值上更加谨慎的情形。

如果2018年能够融到一笔大钱，不要等到2019年。因为黑天鹅每年都可能发生，但灰犀牛2019年比2018年几率更大。

每一轮融资最重要的使命，除了把钱融到就是为后续的融资打下基础，这个基础包括足够容易看清的估值台阶和口袋足够深的现有投资人。

虽然现在有相当一些公司在这么做，但是总体来讲我们不是特别推荐“随到随聊、开门迎客”式的碎步融资。

融资还是应该分轮次，轮次之间还是需要有明显的业务进展。阶梯式融资的效率一定高于碎步紧倒。

虽然每家公司的具体情况和发展路径都不可能完全一样，但一般来说我们建议创业者在不同阶段重点考虑不同类型的投资人：

天使阶段——有品牌和创业经验的个人和天使机构；A轮——有品牌的VC；B轮和C轮——能够对业务有直接帮助的机构以及BAT；D轮和E轮——有品牌背书能力的PE、对冲基金、主权基金和家族办公室；F轮和以后——暂时不用想，到时候它们自己会找上门来。

在当下，除了时间可以成为你的朋友，还有几类投资人也应该成为你的朋友，包括：国家队（有政治资源和品牌背书能力的朋友）、金融机构（有业务资源和品牌背书能力的朋友）、BAT（早晚绕不过去的朋友）、美国顶级创业者的家族办公室（有逼格的朋友）以及中东的主权基金和家族办公室（就是TM有钱的朋友）。

创业者和资本分等级门当户对的情形会越来越严重。一线的创业者（如顶级科学家和技术大牛、大互联网公司高管、已经被证明过的连续创业者等）会吸引一线的资本（如BAT、国家队、一线VC/PE、金融机构等）；非头部公司获得一线机构投资以及二三线投资机构投资头部企业的难度都会持续增大；没有品牌也没有战略资源的普通VC、PE在真正优秀的创业者阵营中将越来越没有市场，沦为二等公民。

如果能拿到一线机构的钱，但估值比二三线机构给的估值低30%以内，拿一线机构的钱。这是他们应该得到的估值折扣。

市值足够大是IPO的一个重要前提

A股市场是市盈率导向，所以所有面向A股市场的一级市场公司也是市盈率导向。这很正常，但并不是放在所有公司身上逻辑都能自洽。

世界上天然就有两种截然不同的生意经，一种是做一单是一单，一种是烧钱砸未来。如果生意的本质是前者，无论是哪个市场，都不应该忽略利润，至少是EBITDA（税息折旧及摊销前利润）这个估值指标；如果是后者，无论哪个市场，也都不应该以短期利润为估值导向。

同样无论在哪个市场，二级市场的估值都会构成一级市场的参照坐标，估值水平长期倒挂必将难以为继。

有些非常独特的创业公司因为其自身技术和模式的颠覆性，固然有理由摆脱二级市场的地心引力。但今天的现实是，有大量本来不应该摆脱地心引力的创业公司，也在市场的燥热中跟着那些具有颠覆性的头部公司一飞冲天。对它们，地心引力迟早会发生作用。

未来一级市场大的趋势价格下行。这与A股市场的价格处于下行通道有关系，但不是最主要的原因。最主要的原因是，过去两三年市场上出现了一大批没有估值能力、因此估值纪律性也就无从谈起的GP（普通合伙人），把各类公司的价格哄抬上去。这些机构顶多能浑水摸鱼募到二期，然后就会因为很难募到三期而自动消亡。

市场上的资金在经历了失败的教训后会迅速向成熟的、有方法论和纪律性的GP集中。一旦大批没有估值能力的投资机构被挤出这个市场，估值的纪律性就会逐渐恢复。

截止2017年11月30日，A股、港股市场和美股市场分别拥有3443、1779和3782家上市公司，三地的总市值（折合为美元计）分别为9.2万亿、4.2万亿和37万亿；其中三地分别拥有3443、378和157家中国公司，这些公司的市值（折合为美元计）分别为9.2万亿、1.6万亿和0.9万亿，在这三个市场平均每家上市的中国公司的市值分别为27亿、42亿和57亿美元。

如果把A股和港股看做一个市场和美国市场比较，A股和港股上市公司的数量是美股的1.4倍，市值却只是美股的36%。因此，未来内地和香港市场扩容的核心在于提升上市公司品质和规模，而不是一味地增加上市公司数量的供给。

就估值水平而言，A股前20家最大的TMT（科技、媒体和通信）公司的TTM市盈率在40-52倍，港股前20大在27-44倍，美股前20大在22-40倍；A股前20家最大的消费公司的市盈率在29-32倍，港股在26-29倍，美股在26倍左右；A股前20家最大的健康产业公司的市盈率在42-59倍，港股在21-46倍，美股在24-26倍。

虽然A股的溢价仍然存在，但未来A股和港股的估值水平会逐步接近。虽然今天A股与港股和美股仍然存在一定的估值优势，但长期来看，这种估值优势一定会逐步缩减，A股和港股的估值水平会越来越接近，甚至未来可能出现剪刀差反转。

更重要的是，在今天的A股市场与这种所谓的估值优势对应的仅仅是纸面富贵，围绕减持的种种限制会让“看上去很美”的市盈率与实际退出时能够获得的市盈率大相径庭。

在目前情况下，A股市场虽然审批速度在加快，但审批门槛儿也在提高。并且短中期政策導向和领导人个人偏好的影响仍然明显，有些产业（如文化传媒类）的公司A股上市的前景很不明朗。

随着近期港交所的一系列改革措施出台，香港市场的吸引力对很多中国创业者来说崛起是必然的，从2017年开始重新又流行起来的“搭VIE”也多半瞄准的是香港市场。

短中期内，香港市场会成为中国很多腾讯系新经济公司、新药研发公司、新消费和新物流公司的不二之选；长期来看，A股市场和香港市场可以被视为一个市场，二者此消彼长取决于A股市场的改革力度，也取决于中央政府对于港股的心态与政策导向。

至于美股市场，除非你在那里能找到特别牛的可比公司，或者市值足够大或者市场足够国际，否则那里应该越来越不会成为中国公司海外上市的首选。

无论在哪个市场上市，市值足够大是IPO的一个重要前提。总体而言，如果上市后市值达不到200亿元人民币，上市的意义其实非常有限。这样的公司不如在一级市场多待一段时间，该融资融资，先把业务做大点儿再说，最后会发现，在一级市场长大很可能比在二级市场上长大还容易。现在一级市场的钱这么多，能在一级市场从容长大就没必要着急忙慌去二级市场当孤儿。