油田公司薪酬激励与股利分配的关系*

张彦明， 孙 泽， 付会霞(东北石油大学 石油经济与管理研究所， 黑龙江 大庆 163318)

近些年，在国际原油市场价格逐渐走低的情况下，油田公司的经营管理面临着巨大的挑战，各大油田公司纷纷采取应对措施来解决石油低价带来的挑战。石油是我国经济发展所必须的能源，我国对石油的需求量居高不下。然而近些年石油类能源逐渐枯竭，开采量逐年减少，我国便不得不通过从国外大量进口石油来弥补国内石油产量的不足。与此同时，国内油田公司的经营管理逐步受到重视，同时也出现了诸多问题。如我国油田公司薪酬激励体系的设计并不完善，对于高管薪酬的监管力度也不够，近些年不断有高管天价薪酬的事件被曝光，究其原因主要是薪酬激励的设计存在缺陷，标准不够严格。同时，薪酬激励对于股利分配的影响也并未受到重视，以油田公司为对象进行的研究很少。因此，本文针对油田行业现状，将薪酬激励细化成具体部分，深入分析探索其与股利分配之间的关系，从而达到完善薪酬激励体系设计、有效利用薪酬激励的影响来提高股东权益、促进油田公司发展的目的。

一、文献回顾

White(1996)在代理成本较高的行业中选取最大的公司作为研究样本，发现其中部分公司的薪酬条款存在着使管理者薪酬同现金股利发放挂钩的规定，这些规定的制定促进了现金股利支付的水平[1]。Smith和Watts(1992)实证检验了高管薪酬与现金股利支付水平的关系，最终结论表明当控制了企业的规模与成长机会之后，两者之间呈现替代关系[2]。Hu和Kumar(2004)基于堑壕效应(managerial entrenchment)分析了薪酬激励与现金股利之间的关系，结果表明二者之间呈负相关关系[3]。Bhattacharyya(2007)通过建立理论模型，发现高管薪酬与现金股利分配呈负相关关系[4]。

王毅辉和李常青(2010)以2000—2004年上市公司为研究样本进行实证研究，发现高管薪酬与股利支付水平具有显著的正向关系[5]。周中胜(2008)以2004年的上市公司为研究样本，通过实证研究认为高管薪酬与股利支付率以及每股股利的关系均为显著的正相关关系[6]。吕长江等(2005)证实了现金股利支付率与高管薪酬二者间是正向相关的[7]。辛清泉等(2007)的研究指出，通过薪酬激励的补偿效应可以使得高管人员的私人成本以及收益外部化，以此避免股利分配可能导致的高管人员的道德风险[8]。陈立泰、林川(2010)基于沪深A股2001—2007年上市公司数据研究得出，高管薪酬和股利分配有着正向的相关关系，高管薪酬越高进行股利分配的可能性就会越高[9]。林川等(2011)的研究表明，增加薪酬激励的效应能够提升董事会的治理水平，降低代理的成本，进而促进现金股利分红水平的提升[10]。汪洋(2015)研究发现，国企高管薪酬与现金股利呈正相关关系，得出在我国股票市场现金股利总体偏低的情况下，稳定较高的现金股利是解决代理问题的有效措施之一的结论[11]。雷光勇、刘慧龙(2007)从不同产权类型的最终控制人角度出发，发现股本规模对公司现金股利政策的影响在最终控制人性质不同的公司存在明显的差异[12]。吴梦云、潘磊(2012)发现，我国上市公司存在高管薪酬与股东分红“背离”的异象，提出了“强制分红”的现实路径[13]。杨宝(2013)选取2003—2010年沪深A股上市公司为样本，分析了高管薪酬与现金股利之间的关系，发现二者具有显著正相关关系[14]。

二、变量界定与研究假设

1. 样本选择

本文选取2012—2016年我国在沪、深上市的油田公司为样本进行研究。样本数据大部分来源于锐思数据库，部分数据来源于巨潮资讯网。为了确保数据的有效性，保证实证分析的正确性，本文在对样本进行筛选时所选取的样本公司都是在2011年12月31日之前上市的，样本公司必须保证在2012—2016年间持续经营，并且剔除ST、*ST等已经被特殊处理的公司[15-16]。

2. 变量选择

本文以每股股利为被解释变量，高管薪酬、员工薪酬和薪酬差距为解释变量，控制变量包括公司规模、基本每股收益、资产负债率和股权集中度，具体变量说明见表1。

3. 研究假设

通过前文的理论说明和对油田公司薪酬激励状况和股利分配现状的分析说明，本文提出以下假设并进行分析论证。

表1 变量说明

假设1高管薪酬与股利支付呈负相关关系。

基于委托代理理论，股东与高管之间实际上是委托代理的关系，由于高管人员的自利行为，高管人员会优先考虑自身效益，提高薪酬发放，相对而言更倾向于发放较少的股利，忽视股东权益和改善股利分配的水平。因此，当公司盈利之后，高管为了获取更高的报酬就会更加倾向于少支付股利。

假设2普通员工薪酬与股利支付呈正相关关系。

一个公司的薪酬与现金股利分配息息相关，若公司的盈利能力越强，公司内部的现金流越充足，普通员工的薪酬就会越被重视，分配现金股利的资金就会相对充足，公司便更加愿意以增加普通员工薪酬的方式来激励员工，提高其工作热情，同时也向外界间接表明公司正处于一个积极的发展状态；若公司内部对于普通员工薪酬激励的能力较弱，就会体现为公司内部现金流较为匮乏，分配现金股利的可能性较小，支付率比较低，支付数额也比较小。

假设3薪酬差距与股利支付呈正相关关系。

当一家公司在一段期间的盈利状况较好时，股利支付数额就会较大，以股权激励的方式来激励高管的可能性就越大，高管薪酬的提升幅度就会越大，与普通员工薪酬的差距就会越大；反之，如果高管没有在公司盈利好的状况下得到股权激励，变动幅度可能就不会很大，高管薪酬与普通员工薪酬间的差距就会呈平稳趋势。

三、实证研究

1. 描述性统计

对包括被解释变量每股股利和解释变量高管薪酬、普通员工薪酬与薪酬差距以及控制变量公司规模、基本每股收益、资产负债率和股权集中度在内的所有变量进行描述性统计，具体分析结果如表2所示。

表2 变量描述性统计

(1) 在155个样本中，每股股利变量的平均值为0.079 8，最大值为0.5，而最小值为0。由于每股股利的支付数变化较大，说明不同公司的股利支付程度相差比较大，既存在公司分红较多的现象，也存在一些公司不派发股利的现象。

(2) 将高管薪酬取对数之后，最大值达到13.871 9，最小值为10.273 8，整体均值为12.697 9，可见变化情况较为稳定。

(3) 普通员工薪酬的整体变化不太稳定，最小值低至6.214 2，最大值达到12.242 1，相差约一倍，致使总体方差达到了1.159。

(4) 公司规模的方差为3.706，说明我国的油田公司存在着公司规模相差较大的现象。基本每股收益的最大值达到了1.570 1，最小值低至-2.400 9，平均值为0.170 9。资产负债率虽存在个别公司极高的情况，达到0.886 6，但资产负债率的平均值为0.441 6，说明多数上市公司的财务状况仍是比较稳健的。股权集中度的最大值为0.984 7，平均值也达到了0.571 4，说明我国油田公司的股权集中度较高。

2. 相关性分析

在进行模型回归之前，本文先采用Pearson相关系数检验方法对模型中各变量之间的线性相关关系进行检验，同时检测模型变量之间是否存在多重共线性，结果如表3所示。

表3 相关性分析结果

注：*表示在0.1水平(双侧)上显著相关，**表示在0.05水平(双侧)上显著相关。

(1) 高管薪酬与每股股利在5%的水平上显著相关，相关系数为0.242，说明当高管薪酬越高时，公司的每股股利支付程度就会越高，与假设1中的结论相悖。

(2) 普通员工薪酬与每股股利的相关性系数为0.325，在5%的水平上相关性较为显著，表明随着普通员工薪酬的增加，企业的股利支付水平也会提升，验证了假设2的正确性。

(3) 薪酬差距与每股股利的相关性在10%的程度上呈现出较弱的负向相关关系，同时与高管薪酬以及普通员工薪酬在5%的水平上具有显著的相关性，表明薪酬差距越大时，高管薪酬越高，普通员工薪酬越低。

(4) 总资产在5%的水平上与股利支付程度、高管薪酬以及普通员工薪酬都呈现出显著的正相关的关系，相关性系数分别为0.243、0.364和0.230，同时与薪酬差距呈现出相关度较低的负相关关系，系数为0.075。基本每股收益与每股股利的相关性较为显著，系数达0.542，即当每股收益增加时，每股股利也会增加。资产负债率与股利支付程度具有不高的相关性，股权集中度与股利支付、高管薪酬、普通员工薪酬都具有较高的相关度，且都为极强的正向关系。

由于普通员工薪酬以及薪酬差距的计算方法，使得解释变量中出现了一定的共线性问题，以致会对线性回归分析产生一定程度的影响，具体如何作用以及影响还需通过进一步的回归分析加以验证。

3. 回归结果分析

运用统计分析软件Spss 19.0，采取进入法将所有变量都纳入模型进行回归分析，得到结果如表4所示。

表4 回归分析结果

注：预测变量(常量)：股权集中度、资产负债率、ln高管薪酬、基本每股收益、薪酬差距、ln总资产、ln普通员工薪酬；因变量：每股股利。下同。

表4中的R2为判定系数，说明Y所产生的变异程度可以由X来解释。R2值为0.427，说明回归方程拟合优度一般，但因在经济社会当中存在着很多不确定的因素，因而一般情况下会导致研究结果出现误差，R2值不会过高。

表5为方程显著性的检验结果。由表5可知，回归方程的显著性F=15.638，根据显著性水平α=0.05，df1=7，df2=147，查F分布表得F(7，147)=1.72，F=15.638>F(7，147)，可见回归方程的效果显著。显著性Sig值为0.000，显然小于0.05，回归方程总体显著，因此这个回归模型是有统计学意义的，回归方程具有较强的解释意义。

表5 方程显著性检验结果

表6为对变量回归系数与显著性的检验结果。根据表6可以得出以下结论：

(1) 高管薪酬与股利支付之间具有负相关的关系，说明高管薪酬并没有能够促进股利分配，反而在一定程度上阻碍了股利分配水平的提高，与前文中理论上提出的假设1相符。高管薪酬在我国油田公司激励措施之中占有很大比重，因此适当的高管薪酬可以改善公司的股利支付状况。在上文中进行相关性研究时，高管薪酬激励与股利分配的关系应为正向关系，与回归分析的结果并不一致，原因是解释变量之间存在着共性关系且油田公司目前的薪酬体系仍不完善，因而导致了结果的不同。

(2) 在回归分析中得出普通员工薪酬与每股股利的支付状况具有正向相关的关系，与前文中相关性的研究结果一致。普通员工薪酬与每股股利呈现正向相关的同时，t值为1.642>1，所以得出的结论较为显著，上文提出的研究假设2也得到了验证。在已有的薪酬激励与股利分配研究当中，研究二者关系的很少，关于普通员工薪酬与股利分配关系的更少。本文研究认为二者具有正相关关系，基于目前油田公司市场发展不断变化的状况，油田公司有必要对普通员工薪酬的设计进行具体完善，使其可以有效影响股利分配。

(3) 高管和普通员工间的薪酬差距与股利分配呈现出正向促进的关系，同时由于t值为1.068>1，二者之间的正向关系较为显著，说明当高管薪酬与普通员工薪酬之间的差距较大时会促进股利分配的水平提高，本文假设3得以验验。因此，油田公司在设计高管薪酬以及普通员工薪酬时应该注意二者之间的差距，合理利用高管薪酬与普通员工薪酬之间的差距对股利分配的影响。

(4) 控制变量中的公司规模、基本每股收益和股权集中度都与股利支付水平具有显著的相关关系，资产负债率的相关关系较弱。其中，公司规模与股利分配呈现出负向的相关关系，基本每股收益、资产负债率以及股权集中度与股利分配的关系为正向相关，股利支付水平会随着这些变量增加而相应得到提升。

表6 回归系数与显著性检验结果

四、结论与建议

1. 结论

(1) 通过上述实证内容可得出，目前我国油田公司薪酬激励以及股利分配的相关性已经通过验证且在统计意义上具有相关性，从整体来看我国油田公司薪酬激励与股利分配之间存在着正向相关关系。首先，高管薪酬与股利分配的关系为负相关，在高管薪酬发放越高的同时股利支付程度越低，高管源于自利行为会倾向于较少的发放股利。其次，普通员工薪酬与股利分配呈现出正向的相关关系，普通员工薪酬越高意味着公司该阶段的盈利性较好，股利发放的水平就会相应提高。最后，高管薪酬与普通员工的薪酬差距越大，油田公司的股利支付水平会越高，由于薪酬差距的计算与其他变量之间存在着共性关系，研究结论以回归分析得出的结果为主。因此，从整体性来看，我国油田公司的薪酬激励情况与股利分配之间具有正向的关系。

(2) 在本文所选择的其他对油田公司股利分配产生影响的控制变量中，公司规模、盈利能力、股权集中度均呈现出相关关系。由回归分析得出：当公司的总资产越高时，股利分配的程度会越低；当油田公司的基本每股收益越高时，股利支付的水平就会越高，二者之间具有显著的正向关系；股权集中度与股利分配之间也存在着显著的正向相关性；公司的资产负债率与股利分配存在正向相关关系。

2. 建议

(1) 降低高管薪酬。在实证研究得出高管薪酬与股利分配呈现出负向相关结论的基础上，为了提高股利的支付程度，有必要在一定程度上降低高管薪酬，促使其对股利支付的水平产生正向的激励作用。过高的高管薪酬不仅难以发挥其对于股利支付水平的影响效应，还会使普通员工产生反感，进而影响员工对于工作的热情，难以发挥出个人创造的最大价值，因此，要适当降低高管薪酬。

(2) 提高普通员工薪酬。由于油田公司的普通员工薪酬与股利支付水平具有正向的相关关系，因此，在制定薪酬激励措施时要提高普通员工的薪酬。当普通员工薪酬提高时，会对员工产生激励效应，可以激发员工的工作热情，使他们以最大的积极性投入工作中，提高工作效率为公司创造更大的价值，同时在某种程度上提高油田公司的股利分配水平，进而以达成股东财富最大化的目的。

(3) 薪酬差距应适当。高层管理人员与普通员工之间的薪酬差距对于股利分配的影响，说明油田企业在制定健全的薪酬激励措施的同时还要注意到薪酬差距的合理化问题。薪酬差距本身不仅是和经济效率相关的，过度的平均主义和过大的薪酬差距都会影响到经济效率，更重要的是过大的薪酬差距还会影响到整个公司的稳定，这是研究该问题的大多数专家学者的共识。因此，在利用薪酬差距来促进股利分配的同时也要注意薪酬差距的合理性，不仅要针对油田公司的行业特点设计、制定、建立一系列市场化的薪酬激励政策，也要及时针对公司员工制定相应的市场化的薪酬激励政策和制度，使高管薪酬能够与普通员工薪酬之间保持适度差距，以保证油田公司在发展过程中的公平和稳定。

(4) 完善薪酬设计体系。由于我国油田公司薪酬体系的不完善，高管薪酬具有一定的波动性，致使薪酬激励与股利分配的关系没有得到有效的利用。通过对薪酬激励现状的分析，发现设计体系有些老化，高管薪酬没有明确的标准基础。合理地将高管的薪酬和企业的业绩联系起来，可以使其有足够的动力提高企业的盈利能力，从而促进股利支付水平提高，最终增加股东的收益。高管的薪酬发放应以业绩为主要标准，我国油田公司目前的薪酬制定对于股利分配水平的促进作用有待完善，实证检验结果也表明，在股利分配的过程中薪酬激励的水平与之有着正向的相关关系。只有为高管薪酬的发放建立一定的标准基础，才能全面解决油田公司由于信息不对称形成的委托代理关系所面临的激励不相容问题。

(5) 关注公司规模、资本结构等影响因素。在实证研究的过程中发现，控制变量公司规模、盈利能力、偿债能力和股权集中度都对油田公司的股利分配具有较大的影响：由于公司规模与股利分配具有显著的负向关系，油田公司就不得随意地扩张公司规模，避免降低股利支付水平引起股东的不满情绪；在基本每股收益对于油田公司的股利支付水平具有正向促进作用的基础上，油田公司的管理人员若想提高股利分配程度就要提高公司的基本每股收益，以此作为促进股利分配水平的一项措施；对油田公司的资产负债率进行实证研究之后得出的结论是，资产负债率越高时公司的股利支付能力也会相应提高，但是由于资产负债率与股利分配的相关度并不显著，因此应适当利用资产负债率对于股利分配的效应；油田企业的股权集中度较高，而股权集中度与股利分配的关系是显著的正向相关，因而要利用其较高的股权集中度来提高股利支付水平。

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