房地产上市公司融资结构分析—以恒大地产为例

最近几年，随着房价的不断上涨，国家不断调整房地产业的相关宏观政策，最终对房地产开发企业融资产生了巨大冲击，并在一定程度上限制了我国房地产业的发展。本文以恒大地产集团的融资问题作为研究对象，通过搜集有关恒大地产集团的各种数据资料，同时对所捜集的数据资料进行统计、比较和归纳，得出恒大地产目前的融资结构中有债务融资比重高、长短期债务结构不平衡、融资缺口大等问题，并有针对性地提出了一些对策，以便提高公司的融资风险控制能力，使投资风险控制在恒大可接受的水平，实现企业价值的最大化。

一、概述

随着人口的增长以及社会经济的增长，我国国民对住房的需求量越来越大，要求也越来越多，房地产行业也随之迎来了发展的黄金时期，成为了我国国民经济的支柱产业。然而房地产事业的发展需要大量的资金支持在有效的市场经济条件下，由各项资金的配置方式所形成的融资结构对企业具有治理效应，企业可以通过执行正确的融资手段、使用恰当的融资结构、改善资产管理方法来提升企业对于融资的整体把控水平。因此，将恒大地产这一国内房地产龙头单位作为分析目标，探究其发展现状及融资状态，发现并解决企业资金问题，有针对性地找出解决这些问题的对策和方法，可以很好地为国内同类企业提升企业管理水平提供参考。

二、恒大地产融资结构分析

（一） 债务融资比重

债务融资比重以资产负债率来衡量，根据恒大地产的历年年报，可制成华为债务融资比重的变化表。

上表中的资产负责率同时也可以衡量公司的债务融资比重，通过上述数据可以看到恒大在最近5年都保持在60%以上的资产负债率，可以说维持了一个比较高的负债率，即债务融资比重较高。恒大地产的债务融资在金融危机退潮，其经营进入稳定期后对公司融资的贡献逐年增加。同时，不止可以直观地从资产负债率的变化中看到恒大地产债务融资的比重较高，也可以通过观察其近年来的资产负债表发现其债务融资的方式更加多元化，意味着恒大地产的整体债务融资成本在降低。

（二）长短期负债结构

从负债的长短期构成角度来分析恒大地产公司的融资结构，近年来恒大地产流动负债与长期负债情况如表2所示：

对表2的数据进行分析，我们可以看到，从2012年到2016年的这5年间，恒大地产的负债总额一直在增加，其中，流动负债的增加比较明显，且2015-2016年有大额增长，而在长期负债方面，恒大地产近期只在2014年到2016年这三年有长期负债，其他年度均没有长期负债，而且，长期负债所占的比例相较于短期负债而言非常低，短期负债和长期负债的比例相差很大。由此可见，恒大公司在进行债权融资时，更加倾向于使用流动负债融资，对长期负债比较排斥，恒大公司的长期债务比例较低，短期债务比例较高。

（三）股权融资现状

接下来从债权性融资和权益性融资的角度来对恒大地产的融资结构现状进行分析。

从整体上来看，债权性融资的数额在不断地增加，产生这种现象的原因可以理解为恒大地产近年来有所扩张，企业的快速发展需要不断的资金投入，因此，恒大地产需要通过适当的发行债券或者向银行借款来满足对资金的需求。与此同时，在股权融资方面，恒大地产公司在2012年到2016年，除了2012-2013年之外，都在进行股票的增发，权益性融资总体上也是在不断的增加。

虽然债权融资和股权融资整体上都在增加，但是权益性融资的数额始终大大多于债权性融资的数额，债权融资在外部融资中所占的比例均未超过20%。反映了恒大地产更加偏好股权融资，债权融资的比例相对较低。

（四）融资需求现状

按照编制管理用财务报表的要求，将恒大地产集团年末资产负债表资产类账户中，并计算未来的资金需求，如表4所示：

根据“优序融资理论”，各年的留存收益往往是企业融资的首选，故需要预测各年的留存收益情况。根据恒大地产集团2014年合并财务报表，恒大地产集团每股收益0.85元，发放股利0.43元，即留存收益率为49.65%，这里假设净经营资产周转率、净财务杠杆、权益净利率、留存收益率不变，销售増长速度按可持续増长率的平均值19.84%计算，则2015年-2017年留存收益情况如下表所示。

再对照恒大地产的盈利表，将表5数据减去每年的留存收益，得到恒大地产近年来的融资需求数据如表6所示：

三、恒大地产融资结构中的主要问题

（一）债务融资比重偏高

从表1可以看到，恒大地产近年来的资产负债率基本在60%以上，对中国跨国公司来说，可能相对较高，因为外汇局颁布的法令有提到，公司的资产负债率如果超过 75%，就会被外汇局禁止发生外部融资。2016年华为的资产负债率为 67.7%，已经快接近临界值了。总体来说，这种高负债融资经营的模式为恒大地产带来了更高水平的债务，但从宏观市场来讲，在我国对于房地产行业重点调控的这个时间段里，从企业长期发展角度来说，这种高负债的经营模式很可能会带来资金链断裂的风险。

（二）长短期债务结构不合理

从表2中可以看出，恒大地产采取的是激进型的融资策略，且其借款总额从2015年到2016年仅仅一年的时间里便増加了600亿元左右，増长率高达73.91%，其中6个月下的借款增长更是高达102.14%。从2015年和2016年两年的借款规模来看，恒大地产一年下借款所占的百分比高达65%左右，融资规模极其不合理。短期借款多，长期借款少，将会使得公司难以满足长期跋资的资金需求和公司长期战略的需要。该种融资策略具有较大的风险性，公司很有可能无法筹集到相应的资金来偿还即将到期的短期债务，最终会对公司的正常经营产生灾难性的影响。

（三）融资缺口大

从表4-表6的预测中可知，恒大地产在未来几年之内的融资需求是巨大的，从2015年的400多亿増长到2017年的600多亿，资金缺口増长势猛。这部分融资需求并未考虑恒大地产在实施多元化扩张战略的过程中将要实行的并购重组等所需要的资金，只是按照恒大地产目前的可持续发展态势所计算的资金需求，如若考虑之后将实行的并购策略，资金缺口将进一步増大。在恒大地产的资金需求结构中，净负债融资和权益融资的需求基本相当，各占50%左右。但是在权益融资需求中，处于成熟期的恒大地产，其留存收益只能满足大概一半的权益融资需求，其余的资金需要采取发行新股的方式来筹集权益资金，迭在一定程度上会稀释现有股东的股权。当然，恒大也可以采取发行优先股的方式来筹集权益资金，这样可以在一定程度上保证现有股东的股权不被稀释。但是，优先股筹资需要付出优先股股利作为筹资成本，这又会在一定程度上加大公司的现金支出负担。而对于巨大的净负债融资缺口，恒大可以采取向银行借款或者发行债券等方式筹集资金，但是可能会导致其资产负债率提高，从而加大财务风险。

四、改善恒大地产融资问题的对策

（一）降低资产负债率

恒大地产集团最近几年的资产负债率均高于行业平均值，过高的资产负债率往往意味着不合理的资本结构。房地产业属于被政府进行严厉调控的行业，高于行业的资产负债率会对企业的融资造成不利影响，限制企业从银行系统和信托机构获得新的债务性资金。按照可持续增长模型理论，在保持企业的经营政策不变的情况下，可以改变企业的财务政策来提高可持续増长率，使企业达到均衡状态。因此，恒大可以采取股权类融资方式或者进行债转股来降低资产负债率、优化融资结构。

（二）完善长短期债务水平

从目前来看，恒大地产大部分资金来自于短期融资，尤其是6个月以下的短期融资，这将使企业面临巨大的借新债还旧债的风险，稍有不慎则会导致严重的债务危机，恒大地产在负债经营时应根据自身情况妥善处理短期债务和长期债务的结构比例关系。从期限结构上来看，2015年恒大地产一年以下借款占借款总额的比例高达65.24%，短期借贷资金相对充裕而中长期借款资金供给严重不足，贷款大部分用于短期经营管理的周转而非长期性的资金投资。由于短期负债的财务风险远高于长期负债，这将会使得恒大地产抵御外来风险的能力减弱和长期投资的效率低下，激化融资结构的矛盾。房地产企业是传统的资本密集型企业，对金融市场利率的变化比较敏感，为了优化长短期债务的结构比例关系，恒大地产务必仔细研究金融市场利率走势，当预期利率将下降时采取偏向短期借款的决策，预期利率上升时则加大长期负债的比例，这样不仅可以降低融资的成本，还可以增加收入，提升公司的偿债能力，优化公司的负债和融资结构，增强公司的可持续发展能力。

（三）加强内源融资能力

从前文的分析可知，恒大地产最近几年经营活动产生的现金流量净额为负数，公司最近几年走多元化发展的道路进行扩张，营业收入的实际増长率明显高于其可持续増长率、资金缺口较大，这些情况都说明恒大地产的内源融资能力较弱。提高经营效率是应对资金短缺、增强内部汲取资金的融资策略。根据可持续增长理论，净利率和总资产周转率是影响企业经营效率的两个主要因素，企业可以通过有效提高净利率，加快资产周转速度以提髙经营效率进而提高可持续增长率。

此外，由于房地产企业的特殊性，其在拿地时便需要支付大额的收购土地LiBAPBO555Az/xf3ZcYJaA+WwWlQ6oow8a5E/z+UU0M=使用权款项，而在销售时又由于面临着巨大的市场竞争压力不得不进行占据一片属于自己的市场，最终导致恒大地产应收账款的周转效率低下。因此，恒大地产要提高其经营管理水平首先要加强对应收账款的有效管理，经常检査客户的征信状态，比如有无超出信用额度的现象，是否存在超期的负债，是否存在违约情况等，并基于这些情况建立有效的动态数据库，形成科学合理的应收账款控制机制，从而获得更多的资金流，减小融资压力。

五、结语

对于房地产企业而言，解决融资问题势在必行。我国的金融市场体系还不健全，尚不能为房地产企业提供足够的资本以支持其融资。此外，我国的房地产企业普遍规模较小，融资方式只局限于对传统融资工具的挖掘和使用，对一些新型融资工具的认识和使用有限，更多地依赖银行融资，使融资模式单一僵化。恒大地产作为房地产巨头行业，发现其融资问题，优化其融资结构，不仅是为恒大地产自身的发展解决问题，更能为我国其他的房地产企业提供一个参考。（作者单位为辽宁对外经贸学院）

作者介绍：苏新（1995-），辽宁铁岭人，女，辽宁对外经贸学院本科，研究方向：会计学。

指导教师：刘聪，辽宁锦州人，女，辽宁对外经贸学院讲师，研究方向：资产评估。