人民币加入SDR对人民币汇率形成机制影响的分析

王邓楠

[摘要]人民币纳入SDR对我国外汇市场有很大的影响，造成了汇率的波动，对我国汇率机制有了肯定，但是目前我国汇率机制仍然存在不少问题，如何完善人民币汇率机制，是我们要研究的问题。

[关键词]SDR；汇率波动；人民币汇率

一、引言

人民币纳入SDR货币篮子，标志着人民币汇率形成机制得到国际社会的认可，必将对人民币成为国际储备货币产生很大推动作用，提升人民币的国际接受程度，加快人民币国际化进程，有助于中国更好融入全球货币体系，有效降低开放风险，提高中国经济金融开放的承受能力，加大开放的广度和深度。同时，人民币加入SDR，也会加大人民币汇率波动，不可避免加大我国经济波动程度。因此，研究人民币加入SDR后中国汇率形成机制及其影响具有现实的迫切性。

二、人民币汇率形成机制历程

加入SDR前，我国人民币汇率形成机制经历了一个从固定汇率到有管理的浮动汇率制度的演变过程，大致可以划分为如下几个阶段：

第一个阶段：汇率双轨制阶段（80年代）。该阶段中人民币汇率贸易内部结算价和市场价平行发展。这是由于当时我国一方面外汇短缺，另一方面外汇市场发展滞后。为了增加外汇收入，有效使用外汇资源，我国实行双轨制汇率制度。一方面对外汇收入实现政府定价的汇率制度安排，另一方面，为鼓励企业增加出口，允许企业将一部分外汇收入用于市场调节，以增加企业的收入，官方牌价与调剂外汇市场并存。第二阶段（1993年-2005年）外汇汇率并轨，实现人民币单一汇率制度，并确立以市场供求关系为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制度。但这一阶段主要实行的是盯住美元的汇率制度，人民汇率随美元价值波动而波动。名义上是浮动汇率，但实际上汇率基本不变。第三阶段（2005年-2008年）人民币汇率市场化改革阶段。在这一阶段终止了盯住美元的汇率制度，实行“以市场供求关系为基础，参考一篮子货币进行调节的，有管理的浮动汇率制度”。但人民币实际上对美元保持单边升值趋势，而且人民币货币篮子中各种货币的权重并不公开，加权汇率基数中美元比重过大，实际上依然保持盯住美元的汇率制度。第四阶段（2008年至今）市场化改革的调整完善阶段。在该阶段放宽了市场准入，扩大了汇率的波动幅度。但在国内外压力冲击下，人民币波动频率加大。随着人民币贬值预期的形成，我国资本外流不断加大，对人民币汇率稳定构成很大影响，我国人民币汇率机制改革陷入了保储备与保汇率的两难选择。如何完善人民币汇率中间价汇率机制，摆脱人民币汇率变得过度依赖美元的现实，我国修改了人民币货币篮子中不同货币之间的比重，降低了美元比重，加大了新兴市场国家货币的比重，同时将离岸人民币汇率和在岸人民币汇率纳入了监控调节的范围，完善人民币中间价形成机制，人民币汇率形成机制逐步趋于完善和规范。从人民币汇率制度发展的历程可以看出，形成以市场为基础的汇率制度安排是我国汇率制度改革的目标。在这一过程中，如何实现汇率稳定和金融稳定，通过汇率制度改革实现中国经济的稳定发展，是汇率制度改革中必须时刻关注的问题。

三、目前人民币汇率形成机制存在的问题

我国目前人民币汇率形成机制的主要内容：1.第二天的汇率参考上一日收盘价加中间价决定；2.日浮动区间±2%。这种汇率定价机制为“收盘价+篮子货币”新中间价定价机制。这种汇率形成机制存在的主要问题是：

（一）汇率稳定有余，波动不足

由于新的汇率形成机制是“收盘价+篮子货币”，而且日间浮动幅度比较小，同时篮子货币中美元比重仍然过大，所以人民币汇率实际上是对美元单向升值。但加入SDR后，对美元单边汇率的变化难以摆脱对美元的依赖，货币发行的主动性依然受制于国际储备的状况，难以克服“三元悖论”的困境。

当然，从中长期来看，人民币对美元单边汇率变化有一定的经济基础，也反应了国际社会对人民币汇率稳定的信心，但汇率本身又是影响一国整体经济的变量，需要为人民币汇率找一个合理的均衡水平，基于合理的均衡水平，以便于央行对汇率的干预。因此，央行还需进一步推行汇率市场化改革，以期形成以市场供求为基础的汇率制度特征，自动调节国际收支。

（二）离岸汇率和在岸汇率离差加大

人民币加入SDR后使人民币国际化有了很大的增幅，人民币汇率预期对离岸市场需求变化有明显的长期影响效应，明显推动了离岸市场人民币需求的长期积累，而人民币汇率预期和政策性变革因素与离岸市场人民币需求变化的短期相关性则不是很明显。人民币汇率预期与政策性变革因素的存在，在一定程度上削弱了人民币的实际汇率、以及人民币与美元计价的债券收益率等其他因素对离岸市场人民币需求的长期影响效应。不同人民币汇率预期波动状态下各类影响离岸市场人民币需求形成的因素对其变化会产生明显的非对称性动态冲击：一方面，人民币贬值预期增强与实际人民币汇率贬值对离岸市场人民币需求的负面影响均强于升值；另一方面，人民币升值预期会强化人民币债券收益率上浮对离岸市场人民币需求的正向刺激作用，而当人民币贬值预期压力较大时，美元债券收益率上调则更加不利于离岸市場人民币需求沉淀。

（三）短期内资本流动人民币汇率波动影响加大。

由于人民币现行汇率形成机制的问题，形成了人民币单边升值的趋势，无疑会加速资本外流。在这样的背景下，如何保持资本稳定有序流动，同时促进中国经济的结构性调整，更充分发挥汇率的杠杆作用，不至于使资本流动影响国内宏观调控，是未来汇率改革中需要谨慎对待的问题。如何在汇率稳定和经济稳定中保持平衡，也是汇率改革的题中之意。

四、稳定人民币汇率、完善汇率形成机制的对策

（一）加大对离岸和在岸市场汇率波动的监控和引导

1.开放调节下，离岸和在岸汇率波动关联性比较强，离岸汇率的变动必然影响在岸汇率的变动。因此，应高度重视人民币汇率预期波动对境、内外人民币需求变化的潜在影响，加强与市场有效沟通，及时回馈社会关切的问题，打消市场疑虑，稳定市场预期。同时，降低对境、内外公开市场的干预，让人民币汇率在更大程度上由市场供求来决定。在现有发展离岸人民币市场的政策指引下，通过完善离在岸市场人民币双向流通循环机制，丰富离岸市场人民币需求来源，拓展投资渠道活化离岸市场人民币存量，增加离岸市场人民币资产的吸引力，有利于离岸市场人民币需求的积累。

2.金融创新拓宽人民币投资回流渠道。健全离岸市场，不断丰富投融渠道，继续协调推进人民币汇率制度改革及金融市场对内对外开放。要继续稳步推进人民币汇率市场化、资本项目开放及各项金融改革，不断增强金融改革服务实体经济的能力。深化人民币在岸市场改革，提供多元化的人民币回流渠道。在人民币汇率制度改革方面，可适时调整人民币兑一篮子货币的构成，适当放宽人民币汇率浮动区间，在未触及底线的可接受范围内，央行不对外汇市场进行干预，而允许人民币汇率受市场供求力量影响实现自由浮动，以增强人民币汇率弹性。

3.在资本项目开放方面，丰富外汇市场衍生品等避险工具创新：利率市场化改革方面，培育并完善在岸市场基准利率体系，减少离岸和在岸市场人民币利率定价机制的分歧，加强在岸市场货币政策、人民币利率调整对离岸市场人民币利率及人民币需求变化的引导效果。

（二）保持资本稳定有序流动

金融市场是一个相互连通的整体，因此银行等各类金融机构一定要提高风险的防范及化解能力，对资本进行约束性和流动性管理，审慎监管加强对短期资本流动的监测。在国际环境的大背景下，中国应该加强与其他国家在宏观经济政策方面的沟通，建立战略信任，保证信息的透明化：而且中国要不断提高国家之间的经贸合作水平，寻求合作伙伴共同抵御人民币汇率变动带来的风险。

（三）进一步完善人民币汇率形成机制

随着我国经济的发展，人民币汇率必然要回归市场，市场化的形成机制有利于国家经济结构体系的优化和贸易条件的改善，在整个市场化的进程中，我国要注重利率与汇率之间的联动效应关系，在推动利率市场化的同时加快汇率市场化机制的形成。人民币汇率问题不仅影响我国经济发展，在世界经济环境中也扮演了重要角色。人民币加入SDR对我国来说，既是机遇又是挑战。我们要加深对国内经济发展状态的了解，在完善市场监管、提高抗风险能力的基础上，加强国际交流与合作，从而加快我国人民币汇率市场化进程。endprint