“明斯基时刻”与“宏观审慎政策”

张汉东

“明斯基时刻”与“宏观审慎政策”

张汉东

十九大分组审议中，中国人民银行行长周小川表示，中国要重点防止“明斯基瞬间时刻”出现所引发的剧烈调整。一时间，“明斯基时刻”成为继“黑天鹅”“灰犀牛”之后另一个吸引大众眼球的一个热词。

那么什么是“明斯基时刻”？这个词是美国经济学家明斯基在他的一本书《稳定不稳定的经济：一种金融不稳定视角》中最早提出来的。明斯基在书中提出，经济有天生内在的不稳定性，经济好的时候，投资者倾向于承担更多风险，随着经济向好的时间不断推移，投资者承受的风险水平越大，直到超过收支不平衡点而崩溃，这个崩溃点就被命名为明斯基时刻。

通俗点来说，就是好日子过久了，人就容易浪费，消费无度就会造成借钱太多，慢慢就资不抵债了，债主上门讨债，债务人还不起，所以最后两人一块儿完蛋，而“明斯基时刻”就是这个资不抵债的时间点。

明斯基于1996年去世，此后他的这一研究时不时地被其他经济学家引用。历史上，每一次金融危机，都能从“明斯基时刻”理论找到依据。早期如1982年拉美债务危机，许多拉美国家公共债务都陷入了”明斯基时刻”。又如1989年日本资产泡沫破灭时，再如2000年纳斯达克互联网泡沫破灭时。由此可见，房地产市场和金融市场，几乎每隔几年就会提醒我们，投资者一点也不理性，“好了伤疤忘了疼”的现象屡屡发生。

但相关的讨论多见于国外，就中国而言，明斯基时刻是个很少被提及的词汇，那为什么周小川行长在十九大分组审议时提出“明斯基时刻”呢？我认为这既是对十九大报告中提出的“宏观审慎政策”的一个阐释，也是对当前我国金融体系的一次重要警示。

作为央行行长，周小川对于债务和杠杆的关注并非一两天。就在10月15日，周小川在华盛顿G30国际银行业研讨会上就特别提到这些话题，而此番也是通过使用“明斯基时刻”来对市场上过于乐观情绪发出警告。虽然中央强调供给侧结构调整中，去杠杆是重要内容，从今年年初开始，中国M2增速持续减缓，当前已低于9%，整体杠杆率开始出现下降，但企业部门债务占GDP的比重还是居高不下，而且居民部门的债务增长很快。换句话说，中国金融整体上不会爆发“明斯基时刻”，但不代表地方政府、企业、家庭不会爆发。

周小川说，如果经济中的顺周期因素过多，会导致市场过于乐观并造成矛盾的积累，从而到一定时候出现“明斯基时刻”，这种情况的剧烈调整，是我们重点防止的。

周小川指出，宏观审慎政策框架是全球金融危机之后G20、全球金融稳定理事会和巴塞尔协会提出的，是因为宏观经济运行中顺周期的因素太多，如经济繁荣期，股票市场、公司利润、投资和消费者信心同向推动的力量过大，有必要引入逆周期的政策措施。

十九大报告首次出现的“宏观审慎政策”和央行领导首次警示的“明斯基时刻”值得高度关注。我国宏观审慎政策的目标是保持币值稳定和维护金融系统的稳定。货币政策主要通过利率、信贷等传导渠道，作用于实体经济和物价波动；而宏观审慎政策主要影响企业、居民和金融体系的加杠杆行为，通过调整银行资本金要求、加杠杆限制、房地产按揭贷款首付比例等，影响资产价格。

相对于货币政策，“宏观审慎政策”对普通人来说较为陌生，此次首次出现在党代会的纲领性文件中。而紧随其后的政策目标是通过“深化利率和汇率市场化改革，健全金融监管体系，守住不发生系统性金融风险的底线”。十九大报告和央行主要领导关于宏观调控的新观点、新提法，既代表着宏观调控政策的未来方向，也预示着当前中国经济和金融体系所面临的挑战。

从“黑天鹅”到“灰犀牛”再到“明斯基时刻”，显而易见，宏观审慎政策是为防止“明斯基时刻”的到来、守住系统性金融风险的底线而推出的宏观调控新支柱。那么哪些问题容易成为引发“明斯基时刻”的热点问题，需要“宏观审慎政策”来预防的呢？一般认为，当前主要是防止以下三个方面的问题：一是“僵尸企业”大规模债务违约风险；二是部分地区房地产市场价格的持续下行；三是影子银行等表外业务风险集中爆发。此外，互联网金融领域热炒的现金贷、地方融资平台的债务风险等，也可能成为引发“明斯基时刻”的领域。

浙江省商务研究院院长、WTO浙江研究咨询中心主任，研究员

从“黑天鹅”到“灰犀牛”再到“明斯基时刻”，宏观审慎政策是为防止“明斯基时刻”的到来、守住系统性金融风险的底线