海外并购绩效研究的文献综述

王宝军

海外并购绩效研究的文献综述

王宝军

新世纪以来，中国企业频繁地进行海外并购活动，但是在海外并购完成之后企业的绩效表现往往又不尽人意。为此有很多学者进行了关于中国企业海外并购的相关研究，可是不同研究者从不同的角度对其研究予以解释往往又会得出不同的结论。文章通过对影响中国企业海外并购绩效的文献进行回顾分析，梳理出了影响中国企业海外并购绩效的因素、海外并购绩效的衡量指标以及当前研究中学者们最常采用的研究方法。

海外并购绩效；文化距离；影响因素

一、引言

企业进行的海外并购活动作为企业一项重要的外部治理行为，其成功的标志不应该仅仅是并购合同的签订，成功签订并购合同只是并购完成的第一步，在并购完成之后其绩效是否提高，是否达到了预先设定的目标才是企业进行海外并购成功与否的评判标准。所以，在开展有关海外并购的研究时，对海外并购之后的绩效表现进行考量是一个重要的因素。综合国内外目前关于海外并购绩效的研究来看，目前聚焦海外并购绩效的研究主要有海外并购绩效的影响因素、并购绩效的衡量指标及并购绩效的研究方法等几方面。有时候往往相同的影响因素，相同的研究方法，不同的绩效衡量指标可能得出的结果也会有所差异，为此文章从这三个方面对海外并购绩效进行了回顾。

二、海外并购绩效的影响因素

对海外并购绩效的前因变量进行研究，一直是研究海外并购的热点，当前学者的研究发现影响海外并购绩效的因素有很多，关于这方面也有很多成果呈现。余鹏翼和王满四（2014）研究发现，在并购活动中现金支付的方式、第一大股东持股比例、并购双方的文化异质性、收购公司的政府关联度等都会对企业开展的跨国并购绩效产生影响。卞金鑫和吴青（2016）发现企业在不同交易所的交叉上市也会对企业的并购成败及并购绩效产生影响。

Lietal.（2016）对2000--2011年间中国企业进行的367起跨国并购事件进行研究发现文化距离会负向影响企业的价值创造过程，而在大型企业、有过并购经验或在同一行业内进行并购的企业而言，文化距离的影响因素较小，Lietal.的这项研究进一步强调了企业的规模效应及学习和吸收能力对企业的重要性。

朱勤和刘垚（2013）发现东道国制度环境、企业自身规模大小、并购规模等也会并购后的企业绩效。同时还有很多研究也发现国际经验、制度距离、文化差异、管制制度等也会影响到并购后的绩效表现（潘旵等，2016；蒋冠宏，2015；阎大颖，2011；付竹，2013）。

下表是对近些年来影响中国企业海外并购绩效的文献进行分析得出的归纳图表：

制度距离陈泽等,2 0 1 2(法律体系);林季红,张璐,2 0 1 3(市场开放度);Z h a n g等,2 0 1 1(国家风险指数);阎大颖,2 0 0 9(全球经济自由度指数,营商难易度);阎大颖,2 0 1 1(全球经济自由度指数,全球治理指数)文化距离 付竹,2 0 1 3;阎大颖,2 0 0 9,2 0 1 1;M a r t i n 和 O l i v e r,2 0 0 3国家竞争优势 阎大颖,2 0 0 9(全球竞争力指数)东道国经济情况 冯梅,郑紫夫,2 0 1 6行业因素 余鹏翼,王满四,2 0 1 4;L i等,2 0 1 6;B e u l e 和 S e l s,2 0 1 6区位因素 顾海峰,谢晓晨,2 0 1 3;刘耙,李元旭,2 0 1 6;G i o v a n n i 等,2 0 0 5汇率 陈泽等,2 0 1 2;D u和 B o a t e n g,2 0 1 5收购目标企业股权比 张建红等,2 0 1 0;付竹,2 0 1 3;林季红,张璐,2 0 1 3主并企业国际经验 阎大颖,2 0 0 9,2 0 1 1;L i等,2 0 1 6主并企业规模 樊秀峰,李稳,2 0 1 4;G a b a等,2 0 0 2并购交易规模 朱勤,刘垚,2 0 1 3支付方式 余鹏翼,王满四,2 0 1 4是否交叉上市 卞金鑫,吴青,2 0 1 6;顾露露,R o b e r t,2 0 1 1管理层持股比例 杜群阳,项丹,2 0 1 3第一大股东持股比例 潘杰,唐元虎,2 0 0 5主并企业政府关联程度 顾露露,R o b e r t,2 0 1 1;B u c k l e y等,2 0 0 7;D u,B o a t e n g,2 0 1 5宏观层面影响企业海外并购绩效的因素微观层面

三、海外并购绩效的衡量指标及研究方法

在海外并购绩效的研究中，研究者们主要采用事件研究法或会计指标法这两种研究方法对企业的海外并购绩效进行衡量。事件研究法是研究当并购事件发生时，股价是否会随之产生波动，以及是否会产生“异常报酬率”，然后借由这一并购行为，来研究股价的波动与并购事件的发生是否相关，通过股价波动来研究海外并购绩效；而会计指标法则是通过并购事件发生前后年度相关会计指标的变化来判定并购事件对企业绩效的影响。目前国内外学者在进行绩效分析的研究时，尽管选择的测量指标可能有所不同，但是在方法选择上多是这两种研究方法，下面是基于这两种方法及选择的指标进行的文献回顾。

（一）事件研究法

Du和Boateng（2015）以1998-2011年中国468家海外并购企业为样本，运用事件研究法中累计超额收益率（CAR），分析了国有产权、制度因素对海外并购绩效的影响，结果发现在10天的窗口期中中国企业价值从0.4771%上升到1.521%。刘勰和李元旭（2016）、Li等（2016）、Aybar和Ficici（2009）、顾露露和Robert（2011）等也利用CAR进行了并购绩效的研究。

何先应和吕勇斌（2010）以2000-2007年发生海外并购行为的中国上市公司为样本，运用长期事件研究法中的连续持有超常收益（BHAR）对中国企业的海外并购长期绩效进行了检验，发现中国企业海外并购的长期绩效整体上并没有得到改善。林季红和刘莹（2013）也利用BHAR进行了研究。

冯梅和郑紫夫（2016）以2000-2014年间发生海外并购的46家中国企业为样本，运用最小二乘法和事件研究法中的反常收益率（AR）对影响海外并购绩效的因素进行研究。研究发现文化距离、并购双方所在国清廉程度差异、东道国GDP增速、主并企业国有成分及是否具有海外并购经验等都会影响海外并购绩效。

（二）会计指标法

余鹏翼和王满四（2014）以2005-2010年沪深股市并购成功的103家上市公司样本进行研究，利用会计指标法，选取多个财务指标构建综合指标体系研究了影响海外并购绩效的影响因素。

朱勤和刘垚（2013）以2000-2008年沪深上市公司发起的38起跨国并购交易为样本，运用会计指标法，从现金流指标和账面指标两大类对研究影响跨国并购财务绩效的因素。选取的指标主要有销售现金比率（OCFS）、每股经营现金净流量（PSCFFO）、净资产收益率ROE、总资产周转率（TAT）和营业收入增长率（IRMBR）。

樊秀峰和李稳（2014）以2009年发生海外并购的44家中国企业为样本，运用倾向匹配得分和会计指标法进行研究，选取四个方面的九个财务指标构建综合得分，研究发现海外并购在整体上并未改善上市公司财务绩效。选取的财务指标有：每股收益、每股净资产、股东获利能力、资产负债率、流动资产比率、总资产增长率、净资产增长率、资产报酬率、总资产净利润率。

付竹（2013）以2007年的截面数据研究了文化距离对跨国企业绩效的影响，选取海外子公司的销售收入作为财务绩效指标，结果发现文化距离会负向作用于企业的财务绩效，而当企业选取控股比例较高的进入模式时，则能减轻文化距离对绩效的负面影响。

Morosini等（1998）以1987-1992年间的52个跨国并购样本，利用会计研究法，选取销售增长率作为财务绩效的替代指标，对国家文化距离与跨国并购绩效之间的关系进行了研究，结果发现文化距离与跨国并购绩效正相关。

李进龙等（2012）以1998-2008年间发生跨国并购的118起案例为样本，选取Tobin’sq来衡量并购绩效，对影响中国企业跨国并购绩效的相关因素进行了研究，研究结果发现中国企业在制度环境复杂的国家并购绩效较好；并购双方之间的文化距离越大，并购后产生的协同效应越大；文化距离在以营商环境指数表示的制度环境与以Tobin’sq表示的并购绩效之间起到竞争性中介效应。

四、结论

通过以上对相关文献的回顾可以发现，学者们对海外并购的很多方面都进行了研究，关于影响海外并购绩效的因素也进行十分详实的研究。目前关于影响海外并购绩效的因素的研究认为应将影响海外并购绩效的因素分为宏观和微观两个方面，同时研究还普遍认为母国和东道国之间的制度距离和文化距离是影响海外并购绩效最主要的两个因素，其余因素或许会对海外并购绩效产生影响，但是影响远不及制度距离及文化距离来得大。

[1]Aybar B,Ficici A.Cross-border acquisitions and firm value:An analysis of emerging-market multinationals[J].Journal of International Business Studies,2009,40(8):1317-1338.

[2]Du M,Boateng A.State ownership,institutional effects and value creation in cross-border mergers&acquisitions by Chinese firms[J].International Business Review,2015,24(3):430-442.

[3]LiJ,LiP,Wang B.Docross-border acquisitionscreate value?Evidence from overseas acquisitions by Chinese firms[J].International Business Review,2016,25(2):471-483.

[4]Zhang J,Zhou C,Ebbers H.Completion of Chinese overseas acquisitions:Institutional perspectives and evidence[J].International Business Review,2011,20(2):226-238.

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[7]樊秀峰,李稳.基于PSM方法的中国上市公司海外并购绩效评估与分析[J].国际经贸探索,2014,(12):70-80.

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[13]余鹏翼,王满四.国内上市公司跨国并购绩效影响因素的实证研究[J].会计研究,2014,(03):64-70+96.

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[16]卞金鑫,吴青.交叉上市、跨国并购成败与并购绩效——来自A股市场的证据[J].山西财经大学学报,2016,（06）:53-63.

[17]刘勰,李元旭.我国企业跨国并购绩效影响因素的研究[J].国际商务(对外经济贸易大学学报),2016,（03）:65-73.

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[19]付竹.文化距离影响跨国企业绩效的传导路径——基于进入模式调节效应的视角[J].中国流通经济,2013,（09）:117-122.

[20]杜群阳,项丹.资源获取型海外并购绩效及其影响因素的实证研究[J].国际贸易问题,2013,（10）:159-166.

[21]何先应,吕勇斌.中国企业海外并购长期绩效研究[J].统计与决策,2010,（24）:81-84.

F271

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1008-4428（2017）09-27-02

王宝军，男，江苏淮安人，南京师范大学商学院硕士，研究方向：公司治理。