夏斌：金融有时是“好孩子”，有时是“坏孩子”

关于经济与金融的关系，实际上是讨论宏观经济学中的货币金融理论问题。对此，历史上理论界一直存在着争论，核心分歧是，货币是中性的，还是非中性的？各学派观点不一，争执不已。从新古典学派到凯恩斯革命，到货币主义的“反革命”，又到批评货币主义的“非均衡理论”，历史上各学派谁都不服谁，各领风骚数十年，至今没有形成能为各方普遍接受的理论。

如果不从理论角度，而是从世界经济史的实际状况、从历史的发展脉络看经济与金融的关系，有国外学者曾提出，在人类社会2000多年的经济史长河中，推进人类经济活动快速发展的最近的200多年，可划为五个阶段，历经了五次大的技术革命浪潮。其特征标志是：第一次以1771年的第一台纺织机器出现为特征的英国产业革命;第二次是1829年开始的蒸汽机和铁路时代;第三次是1875年开始的钢铁、电力、重工业时代;第四次是1908年开始的石油、汽车和大规模生产的时代;第五次是以1971年因特尔公司第一台微处理器，即芯片计算机诞生为标志的信息与远程通信时代的到来。

每次重大的技术革命浪潮，从技术发明、创新到技术扩散，到推动经济增长，到出现泡沫，再到泡沫破灭、发生危机，回到经济衰退，经济重整，稳定发展，乃至于又出现一个新的技术创新浪潮萌芽，这样一个周期大约是50年左右。在这样一个从经济低谷时代的技术创新，到经济高涨危机，又到经济低谷开始新一轮世界范围内的创新的完整过程中，金融起了什么作用？概括看，在技术创新浪潮到经济高涨的时期，往往金融创新十分活跃，一系列创新金融工具的出现推动了经济的不断发展。当技术创新已经扩散到市场可能的边际时，由于金融的市场制度和监管秩序还仍然维持着原来旧有的制度秩序，市场的狂热和金融对经济的“热恋”难以控制，往往就会将经济推向泡沫，甚至发生危机。当经济出现危机和崩溃的时候，金融杠杆开始收缩，开始出现各种分散投资风险，以及各种债务重组的金融创新，同时，此时政府也开始反思教训、整顿金融，完善各种金融法律制度，调整金融监管制度，为下一次经济创新、技术创新浪潮的到来铺垫新的市场秩序。进一步概括，当人类的经济活动进入了货币信用经济以后，从历史上看金融，可以说，金融有时是“好孩子”，有时又是“坏孩子”。

在论及一国具体的金融和经济关系时，同时我们还必须增加另外一个纬度来看。看清楚在全球范围内近200多年的五次技术创新浪潮中，或者说，在大的经济长周期过程中，核心国家即霸权国家、中心国家，与非核心国家、外围国家，分别在技术创新、生产力发展的扩散进程、金融手段与工具的创新能力、资金的流动方向上是不一样的，是存在时滞的。在技术创新浪潮中，有时金融作为“坏孩子”发生作用的影响力，在核心和非核心国家，其内容与形式也是不一样的。简单来说，当今核心国家——美国的政策调整，例如货币政策的紧与松，美元的升值与贬值，都会对全球经济产生深刻影响。也就是说，非核心国家当初的墨西哥危机、俄罗斯危机，以及亚洲国家的危机等，都与核心国家的货币、汇率政策、经济周期有密切关系。根据以上对近200多年经济史的分析讨论，结合今天我们讨论中国当下的经济与金融关系，能给我们什么启发？我想谈以下五点。

第一，必须认识到，理论是理论，实践是实践，但是实践远远比抽象理论丰富。要处理好经济与金融的关系，简单说，正确的理论描述是，经济是基础，金融是为经济服务的，因此金融滞后发展不行，超前发展也不行。但是，在一定时期内，根据一国所处的经济周期的不同阶段，金融手段是刺激经济促其扩张？还是帮助经济收敛于稳定？这是动态的，是不同的。仅仅基于经济与金融关系的抽象理论，一国是无法制定出切合实际的金融法规制度和监管政策的，而是需要准确把握当时一国经济发展所处的具体发展阶段、抓住阶段性特征和存在的问题。如果是非核心国家，还必须关注核心国家、中心国家所处的技术创新和经济周期的不同历史阶段，其采取什么样的货币汇率政策，对我非核心国家的影响力和作用力會是怎么样。

第二，对技术创新、转型升级企业和传统制造业必须要有明确区别对待的金融政策。当今的中国已经是世界第二大经济体，尽管再过10年左右，中国可能成为世界第一大经济体，但是在目前，我国的资本管制并未全部放开，国内的资产泡沫隐患还未消除，人民币又不同于美元，人民币尚不能在全球更大范围内配置资产。因此，从金融角度看，中国还远称不上核心国家。而在这一轮发端于欧美、我国紧随其后，而且在基因工程、人工智能、互联网等领域又并不落后的第五次全球范围内的技术创新浪潮中，金融如何消除“坏孩子”的影响，同时发挥好“好孩子”的作用，这却是一个迫切需要抓紧研究的大问题、新课题。机会难得，机不可失。要求政策研究必须要细，要有可操作性，不能步美国后尘。要认清当前中国经济金融和技术创新在世界中分别所处的地位并不同，必须采取区别对待的金融政策。对加快创新，转型升级的企业、行业，要用足用好鼓励性的金融政策。

第三，要找准中国当前“脱实入虚”的深刻原因，对症下药。要解决“脱实入虚”的问题，首先要搞清楚，为什么近几年会发生这种情况？原因是什么？仔细分析会发现，在2009年前，甚至在2011年之前，中国经济是超高速的两位数增长，那时投资很旺盛，有多少资金都能通过传统的而不是创新的金融产品，直接进入实体经济。金融基本上无暇自娱自乐，金融创新也没有近几年这么紧迫，表外业务和影子银行业也没有近几年发展这么快。但自2012年以后，经济进入了深度调整，经济增速相对于2007年14.2%的增长，已“拦腰一刀”，跌去了一半，进入6%～7%的年代。特别是到2015年，投资增长进入了个位数年代。此时的市场表现：第一，市场上投资预期减弱，有些理性投资者找不到好的投资项目，“资产荒”盛行，这说明该发展的实体经济接纳不了那么多的资金;第二，房市在当时的政策导向下仍是偏重于资产属性，有诱人的投资投机需求;第三，那几年政府为了防止经济下滑过快，货币政策一直都是中性偏松的;第四，国企改革不到位、地方政府债务约束力差、融资能力又极强，再加上全社会道德风险和刚性兑付，因此再多的资金也难以实现市场优化配置，表现为中小企业融资难。在这样的环境下，再加上我们的金融监管跟不上或者说各金融监管机构协调不力，缺乏统一的宏观审慎的监管理念，各自都在拼命鼓励各自被监管的机构大胆创新，打破分业经营和利率的限制，或者说默认有些“无序的创新”。其最后的结果，那么多的货币资金自然就会绕道逃避监管，创新出各种各样交易结构复杂的金融产品，放大杠杆力。实体经济投资预期不看好，那就进入金融资产属性重的包括房地产市场的各种资产交易、虚拟商品交易。而金融交易结构越复杂，赚钱的层次就越多。endprint

因此，如果归纳分析“脱实入虚”的问题，原因是多方面的。有2013年后实体经济消化不了仍然是两位数增长的货币供应速度问题;有“房子是用来住的”属性未体现、未规范所致，中国经济总体又处于多年形成的被房市所绑架局面。因此即使有再多的货币供给，资金也不愿流向经济增速下行中的以制造业为代表的实体经济，而是为大量结构复杂的金融产品，逃避相关监管最终“落虚”提供了空间;加上改革不到位，主要经济主体约束力不强。政府监管又不力、滞后，监管成了“市场的尾巴”，资金的“脱实入虚”问题则更为严重。

第四，在中国当前经济结构处在重大转型的关键时刻，要处理好经济与金融的关系，还要必须学会辨证认识稳经济和防风险的关系。联系当前中国经济和金融的关系，确实已处于需要突出强调金融稳，经济才能稳这样一个局面。这是因为经过前一个周期经济的“超级繁荣”阶段以后，增长速度已从2007年的14.2%降至目前的6.7%以下，面对曾经过多发行而导致的160多万亿元的货币存量，自然要市场出清，要去过剩产能，必然会存在金融风险的隐患，这是市场的必然逻辑。因此，防范金融风险是当前中国经济稳定发展中不可回避的主要矛盾。从这个意义上必须强调“金融稳，经济稳”;金融不稳，经济不可能稳。但是反过来要看到，如果经济结构长期不合理，经济自身存在不少重大的制度性、结构性问题迟迟得不到解决，那么，不管是采取宽松的货币政策还是紧缩的货币政策，不管金融稳不稳，经济都不可能得到稳定增长。因此，在我国当前要处理好经济金融的关系，一方面要强调金融的重要性，同时也要强调经济自身的重要性。如果实体经济改革不到位，市场不出清，过剩的产能、房地产泡沫不解决，仅靠放松金融，或单纯强调“金融稳经济就能稳”，并不会使资金这个资源在全社会得到有效的配置。也就是说，实体经济改革不到位，金融改革超前了，只能是“自娱自乐”。从某些角度看，中国目前的金融改革并不滞后。

第五，微观金融企业要吸取市场经济史上金融是“坏孩子”的教训。微观金融企业想做“百年老店”，就必须要跳出就金融而金融的狭隘视野，要有全局观、要有经济周期观。2008年美国危机已经告诉全球各国决策者，宏观金融部门要确立宏观审慎管理理念，要有逆周期调控思维。在此我想指出的是，微观金融企业同样要了解逆周期調控思维，认清经济发展的周期性特点，才能加强风险内控管理。如果只图暂时的、一时的利润而“绕道走”，难免会成为接下来的经济泡沫破灭的陪葬品，或者是金融监管部门制度政策调整、或者是金融监管部门不得已采取“亡羊补牢”政策的陪葬品。因此微观金融企业应学点世界金融危机史，应充分认识我们自身从事的金融业是具有天生不稳定性特点的行业。金融“好孩子”与“坏孩子”的功能在历史上是时有替换。只有我们具备一点经济学知识，了解一些金融史知识，才可能具有敏感的嗅觉，在关键时刻当“好孩子”而不是当“坏孩子”。如果要想当“坏孩子”，投机一把，最终往往是身败名裂。

（夏斌系国务院参事）endprint