蛰伏中迎质变新三板步入“万家”时代

周敏

截止到2016年12月31日，新三板挂牌企业数量达到10163家。这一年，分层制度落地、私募做市试点进入实操阶段、转板试点建设也被提上日程，但流动性不足依然是新三板面临的主要矛盾。资本市场进入寒冬期。

随着2016年底监管层发声力挺新三板，2017年很可能迎来新三板的破冰之年，市场也许将在突围解困中迎来质变。

挂牌企业数破万

2016年以来，新三板挂牌企业呈现出“井喷”态势，挂牌数量更是经历了三次冲刺。年初单月挂牌4-94家企业，是2015年底挂牌提升的延续；3月至5月，平均单月挂牌数量高达538家；8月，新三板单月挂牌数量创下历史之最，达983家。截至2016年12月19日，新三板挂牌总数刚好达到万家，比年初5129家新增长了近5000家。

值得注意的是，2016年新三板新增挂牌行业冠军是新兴行业，挂牌公司以中小微企业为主，科技创新、研发驱动、成长性好等特征突出。截至2016年12月19日，在1万多家挂牌公司中，中小微企业合计占94.61%，平均成立年限9.85年。其中高新技术企业占比65%，战略新兴产业占比25%。挂牌公司平均研发投入强度为5.63%，较全社会研发强度高出3.53个百分点。

尽管挂牌数量增长，可2016年以来新三板定增市场融资能力持续走弱，企业实际完成定增发行次数和募集金额持续下降，融资供需矛盾愈发明显。

市场人士曾用“寒冬”来形容2016年的新三板融资行情。数据显示，截至2016年12月19日，新三板2016年共完成2705次股票发行，融资1167.56亿元，平均单次發行融资4316.29万元。

挂牌公司中，有接近5700家企业自挂牌以来没有过融资，有超过5800家企业自挂牌以来没有过交易，成为名副其实的“僵尸股”。与此同时，新三板做市指数持续低迷，截至1月10日，做市指数报1112.56点，与2016年最高点位2673点相比明显腰斩。

根据第三方机构统计数据，新三板企业的应收账款从去年的653亿元，剧增至今年的997，6亿元，增长52.8%；1384家公司应收账款增加150%以上，占挂牌企业的13.67%。市场人士指出，应收账款增加，不仅会伴随着坏账率的增加，同时可能让“三角债”再度浮出水面。财务危机与融资难并存，令不少挂牌企业寻求私募债和承兑汇票等渠道。

在新三板低流动性下，投资新三板的基金也感受到寒意。因此，从新三板基金的运作情况来看，盈利情况不容乐观。基金业协会数据显示，截至12月5日，2016年共有38个新三板私募基金提前清盘，其中仅有一只新三板私募产品是正常清盘。更值得注意的是，2017年上半年，恐将迎来首批新三板基金产品退出高峰，如果增量资金不足，新三板飞出几只“黑天鹅”也并不出人意料。

上海社科院经济研究所副研究员汤蕴懿认为，受国家整体经济环境的影响，新三板市场流动性在2015年达到单月245.43亿元的顶峰后，长期处于萎缩状态，2016年单月融资额基本上在150亿元以下，近几个月更不足100亿元，无法形成持续的赚钱效应。受市场广泛期待的分层制度推出后，相关涉及发行、交易制度、中介机构引入等的配套政策也迟迟没有出台，导致市场资金参与热情不高，甚至逐步离场。此外，500万元的投资门槛阻挡了大批投资者入市，现阶段的参与者主要是以机构投资者为主，流动性走弱也导致投资者退出不畅，使得市场内只有存量资金相互博弈，没有新的增量资金入市。

转板政策不明企业排队IPO

在市场流动不顺畅的局面下，一大批新三板企业身在曹营心在汉，等时机一到就筹划转板。所谓新三板转板，严格地说，是指在新三板挂牌的公司主动撤出新三板，改为到沪深交易所的主板或创业板上市。

迫于股东压力和自身发展需求，一些原希望走转板通道的企业，转而又去排队IPO。公开数据显示，截至2016年12月中旬，已有近300家新三板企业先后进行了_上市辅导。而从IPO预披露看，69家新三板企业已经发布了招股说明书申报稿，其中，拟上市板块为创业板的是33家，占比近半。

另外，自从证监会2016年9月表态，将对贫困地区企业首次公开发行股票、新三板挂牌、发行债券、并购重组等开辟绿色通道。目前已有24家新三板挂牌公司将注册地及主要生产经营地迁至贫困地区。

不过，包括日前登陆创业板成功的江苏中旗在内，2014年以来转战主板IPO成功的5家企业，在新三板市场从挂牌到退市，均呈现零成交的状态。

“转板像天上掉馅饼，不能等。”德丰杰龙脉中国基金合伙人李忠强说：“我们和新三板有距离感，因为我们投的是早期的项目。项目我们投了五六十个，到现在为止挂牌五六个，我们并购退出大概是十个左右，可以IPO的大概也有五六个。”

中国新三板投资联盟负责人许小恒则提醒新三板企业，并不是只要满足创业板门槛就能IPO，还要想清楚周期有多长、成本是多少，“对有些企业，现在退出转板可能不是一个适合的时机，应该把包括交易制度、流动性释放、合格投资者准入门槛这些基础工作做好，从而提升新三板的融资能力和估值水平。”

私募机构进入做市

为了增强新三板市场的流动性，帮助更多的企业健康发展，监管层在去年采取了一系列措施。

首先是实施分层管理，实现市场的优胜劣汰，将不符合挂牌条件的企业清除出新三板。

2016年9月9日，全国股转系统公布新三板挂牌负面清单，将落后产能、低成长性的亏损企业以及失信企业拒之门外。2016年10月21日，股转系统发布《全国中小企业股份转让系统挂牌公司股票终止挂牌实施细则（征求意见稿）》，引发市场广泛关注。

Wind数据显示，截至2016年12月23日，新三板共有92家公司摘牌退市，2016年退市公司数量为55家。从9.016年55家企业终止挂牌的原因来看，强制摘牌的仅占7%；自身发展需要申请摘牌的占71%。目前退市企业比例不足1%，仍有着较大的清除空间。endprint

联讯证券分析师曹卫东预计，今年退市制度正式文件将会出台，强制退市比例将明显提高，退市率将接近欧美成熟资本市场水平。”

监管层去年另一大手笔，就是发布《私募机构全国股转系统做市业务试点评审方案》。

去年12月13日，全国股转公司在官方网站发出公告，国内已经有包括深创投、朱雀投资、江苏毅达、上海复星创富投资、浙商创投等10家私募股权基金，成为首批新三板私募类做市商，打破了新三板券商“一家独大”做市的局面。相当于除了现有以券商为主的做市业务外，另开了十条“跑道”，这将有助改善当前二级市场的流动性。

开源证券销售交易部总经理姚少卿表示，现在参与到新三板的做市商机构主要都是券商，有88家，“我们一直期望有更多的机构投资者参与进来，包括私募、公募、QFII以及保险机构，但是在政策尚不明朗的情况下，上述机构大规模参与新三板交易估计还要有一段时间。”

姚少卿称，流动性问题也一直困扰新三板，在1万多家企业中，有报价交易的大约1600-1700家，占比不到两成，“我们觉得，2017年新三板的表现会好于去年。有更多的机构成为新三板做市商，可以提升挂牌企业的估值，改善市场整体流动性。”

针对当前做市制度与股权交易之间的矛盾，读懂新三板创始人卢山林给出了这样的解释：对于绝大部分新三板公司来说，做市仍然是价值发现的最好方式之一，也是流动性提供的最好方式。尽管新三板市场目前只有不到20%的公司采取做市交易方式，但就单个公司的交易效率来说，做市交易的效率仍然远远高于协议转让交易。随着三类股东、200人股东等一系列问题的解决，做市转让交易将重新获得新三板公司的青睐。

不过，中山证券做市交易部研究总监李周则表示，一部分2014年、2015年、2016年上半年挂牌的企业原始股东将面临解禁问题，这会使得今年上半年或是下半年受到不同程度的干扰，这也是做市商比较苦恼的一个问题。在这样的市场情况下，流动性如果没有多方面因素支持，则情况比较悲观。一直以来，做市低迷是新三板市场所诟病的问题之一，不少券商都在“假装做市”。

对于未来新三板市场的发展，据预测，2017年新三板挂牌数量將会环比减少，摘牌企业数量逐渐增多。新三板将从单一维度的企业数量扩容，过渡到更加注重质量的提高；从融资需求端扩容过渡到投资供给端扩容；从制度规范过渡到制度创新等。新三板未来具有广阔的想象空间，在“分化、升级”趋势下，需要“精选与布局”。

当前市场定位和改革方向已经明确，新三板的一揽子改革方案即将发布。因此，在监管层频吹暖风的情况下，2017年新三板市场将是蜕变之年。

新三板创新层企业鸿鑫互联董事长李毅相信，新三板的曙光就要来临，虽说整个新三板市场在2016的发展过程中利好释放得有点缓慢。“相信2017年是新三板发展的新的元年。在新三板新的领导班子带领下，众望所归的一些利好政策会在2017年逐步出台，进一步推动新三板向着规范、活跃、健康的发展。”

沪上知名新三板创新层企业上讯信息的董事长邢飞同样认为：“2016年新三板挂牌数量破万家，这是中国资本市场一个标志性的事件。在2017年，新三板将由大规模扩容的量变阶段进入质变阶段，预计未来推出的一些制度性改革，也势必向优质企业倾斜。”

总而言之，2017年，新三板通过在创新层的制度供给，有望使优质企业享有较好的流动性和更高的估值。“二次创业“的春天正在来临。endprint