当前我国主要金融风险点剖析与防范对策

高惺惟

2016年底结束的中央经济工作会议指出：“要把防控金融风险放到更加重要的位置，下决心处置一批风险点，着力防控资产泡沫，提高和改进监管能力，确保不发生系统性金融风险。”就当前形势看，我国的金融风险点主要集中在以下五个方面：房地产泡沫风险、股票市场大幅波动风险、人民币汇率大幅贬值风险、互联网金融风险以及债券市场违约风险。

当前我国主要金融风险点剖析

房地产泡沫风险

房地产泡沫是事关中国经济金融和社会发展全局的重大问题。放任房地产泡沫发展，后果不堪设想。现阶段，北京、上海、杭州、深圳等多地房价在短短半年至一年的时间内翻倍，甚至连翻数倍，引发更多购房者恐慌入市，房价进一步被推升，楼市深陷房价泡沫陷阱。让过热的房地产软着陆，中国经济才有未来。如果任由房价过快上涨，必将带来一系列风险。

杠杠过高。一些地方为了完成房地产去库存的任务，通过加杠杆的方式，降低住房按揭贷款利率及首付比例，吸引民众买房。一些购房者使用首付贷、消费贷等形式加杠杆，导致债务风险上升。在一二线城市，住房供不应求， 2016年1～8月，个人按揭贷款15395亿元，增长52.2%。未来如果房价大幅下跌，消费者个人会面临信用违约风险，银行的不良率会大幅上升。银监会的数据显示，截至2016年9月末，商业银行不良贷款余额为1.49万亿元，不良贷款率攀升至1.76%。三季度末，关注类贷款占比为4.1%，创历史新高，关注类贷款很可能转化为不良贷款。

通货膨胀。2016年中国楼市一路高歌，相当一部分实体企业老板把钱转投到楼市中，因为做实体远不如投资房地产的收益率高，这就导致劣币驱逐良币现象出现。大量资金进了楼市的口袋，结果是实体经济发展资金不足，而背负巨额房贷的“房奴”也没有钱去拉动内需消费。实体经济资金和原本可用于消费的资金都被楼市挤占，央行为了支持实体经济的发展并拉动消费，需要更加宽松的货币政策，这就为通货膨胀埋下了隐患。

国内外流动性波动。国内外多年积累的流动性和当前宽松的货币环境，推动中国大量资金流向房地产。然而，如果美联储继续加息导致全球流动性紧缩或中国资本外流加剧，楼市继续上涨的预期可能就会改变。房地产泡沫有可能导致资金逃离中国。房地产政策收紧，必然要挤出一部分资金，最好的结果就是资金进入股市、实体经济和三四线城市房地产，最坏的结果是资金逃离中国。“8·11”汇改之后，人民币贬值预期加大，人民币汇率屡创新低。因此，须警惕楼市挤出的资金逃离中国。

当前国内房地产市场已经脱离民生轨迹。这不单与国家的政策相背离，而且对于楼市调控也增加了许多困难。中国房地产市场的健康发展方向应是以消费品为主导的方向，买房是为了住，而不是为了卖，更不应把房产作为金融资产炒作。

股市风险

当前，中国股市的主要风险体现为杠杆化、期现联动以及金融行业联动特征。第一，以场内融资以及场外融资为支撑的融资杠杆化带来的风险。融资杠杆对金融市场具有双重的放大效应，场内融资及场外配资跨市场、跨行业、杠杆化的风险格局极有可能觸发系统性金融风险。目前的场外配资其实就是民间版的融资融券，其运作方式主要有互联网平台线上配资和线下实体公司配资两种。投资者从这些平台或公司借钱炒股，支付较高利息，账户亏损到一定限度就会被强行平仓，典型的零门槛、高杠杆、高风险。第二，做空机制放大了市场的波动性和脆弱性。在正常情况下，在配资参与的个股中，除非有重大利空，一般很少出现大面积跌停的局面。但是，随着配资公司规模的不断做大，其承担的风险也就越来越大，为了最大限度地保证自己的利益不致受损，很多配资公司都专门聘请了专业的股指期货团队为其运作股指期货对冲。所以，一旦场外有机构大举做空股指期货，很多弱势股就会迎来大跌，而配资公司此时往往会借势通过强制客户减仓或平仓的方式进一步做空股市，从而在股指期货上谋取暴利，这股力量完全超出了股市的承受能力，不容小觑。第三，资产管理行业的不断创新使各金融机构之间的经营壁垒逐渐被打破，证券市场交易亦开始形成跨市场关联、全行业联动的特征。这种联动关系主要体现在三个方面：一是证券业务的跨市场关联；二是产品的内生性全行业关联；三是金融机构经营的全行业关联。这种跨市场、产品关联和机构关联使得金融风险的传递呈现网状扩散的态势，极易形成金融风险的空间传染机制，引发系统性风险。

互联网金融风险

近几年，我国互联网金融发展迅速，但也暴露出一些问题和风险隐患，主要包括：客户资金安全存在隐患，出现了多起经营者“卷款跑路”事件；信用体系和金融消费者保护机制不健全等。行业发展处在“无门槛、无规则、无监管”的状态，容易出现劣币驱逐良币现象，严重阻碍了互联网金融的健康发展并积累风险，无论是行业还是公众都期待进一步规范。

信息中介冒进信用中介，监管底线屡被突破。自2014年4月针对P2P网贷行业发出监管声音以来，坚持信息中介而非信用中介、不得搞资金池的监管底线便已出现在“四条红线”之中。不过这条监管底线始终没有被行业所重视，资产错配、期限错配背后的资金池问题却普遍存在。“资金池现象”藏匿着巨大的风险漏洞。

金融风险蔓延已跨区域、跨市场、跨业态。诸多金融创新已经失控。除P2P外，无视金融创新边界的现象普遍存在，金融风险的蔓延已呈跨区域、跨市场、跨业态的形式。如：第三方支付领域，私自挪用客户的备付金以及客户的沉淀资金；在股权众筹领域，以股权众筹名义从事股权融资业务、未经批准擅自公开或者变相公开发行股票；在互联网保险领域不具备金融资质的机构，以非保险名号从事着和保险相同的业务，以金融创新之名从事着非法集资之实。

项目逾期距坏账仅一步之遥。近期P2P平台项目逾期已极其常见，面对逾期，不少平台以自有资金垫付消除不良影响。这似乎给那些碰到P2P平台逾期的投资者吃了一颗“定心丸”，但是，如果某个平台自称零逾期零坏账，最大可能是介入了资金池。动用资金池的结果就是，将逾期拖成坏账，将坏账不断积累，然后逐渐借新还旧，最后完全被利息拖垮，直到无法兑付而跑路。所以，从长远来看，从逾期到坏账，可能就是一步之遥。

债券市场风险

中国债券市场的风险主要包括企业债务风险和政府债务风险。

首先，经济增长放缓加剧了企业债务问题。随着我国经济增长的放缓，不少企业面临着利润减少甚至亏损的困境，这进一步增加了企业偿债的压力。可以预期在今后将会出现更多的企业信用债违约的案例，企业与政府融资平台的债务出现违约或违约预期，或成为中国债券市场的“新常态”。从2014年以来债市发生的兑付风险事件来看，违约风险已经从民营企业扩大到国有企业，从私募债蔓延至公募债，国企已经不再绝对安全，债市违约的常态化迹象越来越明显。虽然发生违约的案例不算太多，但发行主体评级下调的现象逐渐增多，且国企所占比例逐渐增加。

其次，地方债务是中国可能爆发金融风险点之一。当前正在推进的地方政府债务置换工作，只是推迟了存量债务兑付的时间，并没有解决大量地方政府债务的质量问题，还要下大力气寻找化解存量债务的办法。继2016年1月11日财政部出台《关于对地方政府债务实行限额管理的实施意见》，将地方政府债务的限额分为一般债务限额和专项债务限额之后，2016年的地方债务置换工作也随即启动。自2016年以来，专项债券作为缓释地方政府债务的重要举措，力度空前。银行作为地方政府债务置换的重要利益攸关方，在债务置换风险缓释的同时，利润的下降、资产结构的调整以及客户的结构都受到直接冲击，转型的压力更加显现。对于中央政府来说，需要警惕的是，地方政府的财政收支情况正在迅速恶化，再加上债务负担有增无减，尽管有关部门出台了“拿时间换空间”的债务置换措施，但在地方支出刚性压力之下，部门地方政府的财政危机的风险在迅速加剧，不排除少数地方财政风险、金融风险和社会风险等多重风险同时爆发的可能。

再次，美元走强加剧了债务违约风险。一些公司曾经利用成本低廉的美元贷款而积累了大量债务，而随着我国经济增长的放缓，这些公司正面临着双重威胁：一方面，美元汇率正在大幅上涨；另一方面，随着美联储的加息，这些都意味着一些公司的利息负担将会增加。

最后，权责利划分难、缺乏法律保护加大了PPP投资风险。面临“缺钱”和“欠债”的双重压力，PPP成为地方政府融资新模式。从2015年5月政策层面顶层设计明确之后，地方就开始掀起一阵PPP启动的热潮，仅2016年下半年签约规模就已达近万亿元。全国各地都在急着上项目，但如何运作、如何避免走过去的弯路，地方政府难说真正想清楚了。当前面临的主要问题是法制、地方政府信用、金融体系和公众参与决策与监管（包括透明）机制等问题。对于规范政府和社会资本双方的权利，究竟是用行政法来管还是合同法来管，目前在法律层面并无界定。

当前金融风险防范对策

分析中国的金融风险问题，有两个基本的背景：一个是中国经济增长放缓，另一个是金融市场化改革。经济增长放缓会导致不良贷款率的提升，增加银行的信贷风险、市场风险和流动性风险，推动银行进军新的资产类别和业务模式。与此同时，金融市场化改革允许更多的银行超越之前简单的存贷款业务，促使各种非银行金融机构和金融市场业务快速增长，混业经营的趋势已经非常明显。然而，当前的金融监管现状还跟不上金融机构混业经营的步伐，导致监管的空白和重叠，这就需要监管机构之间的协调。中国加强金融监管协调制度安排的目标是要解决不断变化和不断增长的系统性风险，这就需要从战略协调的层面来进行监管制度的设计。

有效的监管制度需要各个国家根据具体情况制定。在笔者看来，中国需要从以下三个方面来完善金融监管制度：一是建立数据采集和共享平台，二是加强对系统性风险的分析，三是增强监管机构之间协调和综合分析的能力。

建立数据采集和共享平台

信息的收集和共享已被许多国家证明是防范系统性风险的重要一步，尤其是在美国。就中国目前的监管协调情况来看，央行需要在数据共享上做出更多的努力，信息收集与共享需要从法律层面消除障碍。为了避免金融监管机构在收集信息过程中重复收集的成本，各监管机构应共享信息，不应存在障碍。中国的金融监管非常重视对流动性的监测。因此，企业部门的外汇风险披露、企业和家庭债务规模、金融机构之间的交叉风险、更精细、及时的统计监测数据、各类交易数据等信息应当在各监管部门之间实现共享。

加强对系统性风险的分析

金融监管机构应密切关注金融风险，其中一个最关键的领域就是需要一套完善的评估系统来分析金融风险的关联性。一是金融市场的流动性风险很可能成为信贷风险。二是一家金融机构风险的上升会传染给其他的金融机构。三是企业部门的财务困境可以传递给金融部门。四是家庭和企业部门的资产价值下降和高风险的债务会导致银行资产质量的下降，银行业信用风险增加。因此，中国的金融监管部门应收集更详细的信息，并对各种风险进行深入分析，尤其是加强各种风险的关联性分析。压力测试可以作为早期预警机制，网络分析可以用来模拟金融系统之间的关联性。

建立更好的协调制度安排

中国当前“一行三会”分业监管的制度有一定的优势。每个监管机构能够专注于各自的领域，做到监管部门和金融机构之间一一对应。同时还能避免监管权力的过度集中。值得注意的是，当前的监管制度尚有许多缺陷。一是中国尚未建立统一的数据共享平台。例如，股票市场上的配资数据其他监管机构无法获得。二是对跨部门的系统性风险分析不够。中国央行每年都投入大量资源编写年度金融稳定报告。虽然该报告对宏观经济金融环境、金融市场、金融机构以及金融基础设施等都进行了分析，但没有对跨部门和关联市场的風险进行更深入的研究。要深入探讨金融稳定的关键问题，并对系统性风险进行全面监控，迫切需要一套强有力、广为接受的指标来识别和监控系统性风险。三是政策协调不够。主要是财政政策与金融监管政策之间的协调。在防止信贷过度、防范金融系统性风险积聚的过程中，财政政策尤其是政府支出并不总是足够灵活。此外，房地产既是地方财政收入的重要来源，又是金融风险的一个聚集点。因此，在防范系统性风险的过程中，需要更加有效的政策协调。需要建立财政政策、货币政策和金融监管政策之间的协调机制。这种协调机制能够确保各个监管机构的目标一致，有效降低风险，使协同效应得以实现，避免内部冲突。因此，成功解决系统性风险关键在于监管机构间的合作。合理的制度安排能够加强政策协调，消除监管空白，尤其是在表外业务和影子银行领域。

（作者单位：中央党校经济学部）