基于组织复杂性视角的金融集团内部资本市场效率研究

危 平，杨明艳

(中南大学商学院，湖南 长沙 410083)



基于组织复杂性视角的金融集团内部资本市场效率研究

危 平，杨明艳

(中南大学商学院，湖南 长沙 410083)

在金融业综合经营的趋势背景下，本文首次从组织复杂性视角研究我国金融集团内部资本市场的效率问题。在理论上，界定了金融集团的组织复杂性，探讨了其与内部资本市场效率潜在的线性和非线性关系。在实证上，运用熵值法计算金融集团的组织复杂性，构建“投资现金流敏感性分析”模型，检验了样本金融集团内部资本市场的存在性和有效性以及其效率与组织复杂性的关系。研究发现，我国样本金融集团普遍存在有效率的内部资本市场，且组织的结构复杂性和行为复杂性与内部资本市场效率具有倒U型曲线关系，组织的关系复杂性对内部资本市场效率没有显著影响。因此，可以通过组织复杂性的优化管理来提高金融集团内部资本市场的效率。

金融集团；组织复杂性；内部资本市场；效率；熵值法

1 引言

随着金融自由化、全球化和一体化，金融业之间的竞争形式与格局发生巨大变革，金融业综合经营已成为世界金融服务发展的趋势，整个金融系统也变得比以往更加复杂[1]。在企业组织方面，一个组织要想在错综复杂、瞬息万变的环境下生存与发展，就必须能够迅速调整自己的内部结构，提高进化和应变能力[2]。在实行分业监管的国家，以资本为纽带的集团模式是金融业综合经营的一个主要实现路径[3]。银行、保险、证券等金融机构通过产权联系，实现资金、人事和业务结合，从事多种金融业务，发展成为组织结构一体化、经营战略多元化、内部管理双层多线式的大型综合金融集团(Financial Conglomerate)[4]。

金融集团的多样性、多元性、层次性、交互性以及差异性特征意味着其本身是一个复杂性组织，金融集团在通过“自治”和“关联”实现资源内部市场化时，内部资本市场应运而生。内部市场化进一步增加了各单元间的关系组合和交互影响，增加了组织复杂性。一种观点认为，组织复杂性的增加将会带来组织内协调、控制和变革成本的增加[5]，另一种观点则认为多元化和内部市场化能够提高公司整体财务协同效应，缓解融资约束，降低资金成本[6]。从组织复杂性的角度出发，一个引申的问题是，金融集团的组织复杂性对其内部资本市场效率的影响机制和影响结果如何？

目前有关内部资本市场效率的研究主要集中在实业企业集团，存在内部资本市场“有效论”与“无效论”两种相对立的观点。“有效论”的学者认为，集团总部可以减少信息不对称，通过关联交易等活动缓解融资约束，降低交易成本，通过“优胜者选拔机制”提高资金运作效率[7-8]。而“无效论”则认为，企业集团中管理层复杂，多层代理、平均主义、寻租、交叉补贴、滥用现金流等现象会导致内部资本市场的低效或者无效[9-11]。还有一些学者探讨不同情况下内部资本市场的效率性，如,龚志文和陈金龙[12]认为理想型内部资本市场效率最优，附加冲突成本的内部资本市场在一定条件下存在和有效，利益输送型内部资本市场资本配置扭曲。

就金融集团而言，其内部资本市场的效率由于研究有限，还处于早期的理论和实证探索阶段。部分国外学者通过实证发现，内部资本市场存在且有效，例如，De Haas和Van Lelyveld[13]发现通过内部资本市场，跨国多银行控股公司的附属银行能够更快的扩大贷款。Holod[14]发现银行控股公司的内部资本市场无效率主要来源于代理问题。国内现有研究不多，主要集中于银行业，如，胡旭阳和王丽萍[15]分析了2005-2008年我国上市银行地区分布数据，发现上市银行的内部资本市场广泛存在，且股份制银行更有效率。郑鸣等[16]的实证研究表明台湾金融控股公司内部资本市场存在，但无法确定有效性。

尽管有关内部资本市场效率的研究非常丰富，但深入研究哪些因素影响金融集团内部资本市场效率的文献有限。尤其是当金融集团作为一个复杂性组织进行资源内部市场化时，如何优化管理组织复杂性提高内部资本市场效率？现有关于组织复杂性的研究，涵盖了组织复杂性的内涵、动因、分类、测量以及管理等方面，但有关组织复杂性与内部资本市场关系的研究较少。本文首次运用组织复杂性理论研究金融集团，深入探讨金融集团的组织复杂性(作为路径)与内部资本市场效率(作为结果)的关系。本文结构如下：第二部分是相关文献和理论分析，界定金融集团组织复杂性的内涵，探究金融集团组织复杂性与内部资本市场效率的关系；第三部分是实证研究设计；第四部分为实证结果与分析；最后部分为结语。

2 理论分析

2.1金融集团组织复杂性的内涵

2.1.1 金融集团组织复杂性的概念

“复杂性”本身是一个相对的概念，目前对于组织复杂性的定义没有统一范式。组织理论学者认为，组织复杂性指的是组织层次或组织整体的复杂性[17]，主要表现为纵向复杂性(组织管理科层制的层数)、横向复杂性(企业组织的分部门、子公司、分公司等横向联系)和地域分散(空间区位的复杂性)。也有学者认为组织复杂性包含结构复杂性、关系复杂性和行为复杂性三个维度[18-19]。在金融领域，国内已有学者将复杂性理论引入研究，提出了金融系统复杂性[1,20-21]以及金融监管复杂性的概念[22]。

本文首次提出金融集团组织复杂性的概念，即把金融集团看作一个复杂性组织，具有多样性、多元性、层次性、交互性、差异性、冲突性以及矛盾性等复杂性特征，具体表现为一个金融集团拥有多个子公司，这些不同业态、不同领域金融行业的附属子公司作为相互独立的行为主体拥有自主判断、同时又与其他主体相互影响、相互依赖，不断根据环境变化改变决策行为的能力。因此，一个金融集团通常具有不同程度的纵向复杂性、横向复杂性和地域复杂性等维度特征。

2.1.2 金融集团组织复杂性的动因

金融集团的组织复杂性主要由外部环境和集团内部因素驱动。金融自由化的浪潮下，各国纷纷放松金融管制,降低金融准入门槛，放宽对资本流动的限制，开放国内金融市场，允许综合经营，国际金融走向一体化。同时，金融产品需求多元化，各种金融创新的出现，金融行业竞争激烈。在外部环境的复杂变化下，金融机构通过业务综合化和集团化的形式增加组织复杂性以适应复杂多变的环境，提高收益和节约成本。集团内部因素主要指组织内部行为主体以及它们之间的互动关系。金融集团内部分支机构和子公司众多，不同的业务、区域以及公司存在着不同的文化。庞大的规模、复杂的产权关系、广泛的业务和多层次的管理导致组织复杂性增加。集团化经营存在着资源转移的内部市场，交易主体是独立的定价主体，价格机制是重要的协调机制，而科层制是重要的组织经营方式。这些内部市场特征使得资本权力的配置、渠道、使用和监督，因为巨大的资本规模、分散的地理区域以及复杂的业务市场和资金使用变得更复杂[23]。

以我国为例，我国“十一五”和“十二五”规划均明确提出推进金融业综合经营试点工作。在政策和市场力量的共同作用下，我国金融业综合经营稳步发展，大型金融集团所跨行业、产品和管理层级都在稳步增长。下表1、图1和图2展示了2007-2013年中国银行、中国农业银行、中国工商银行、中国建设银行、中国交通银行、招商银行和中国平安七大典型金融集团的基本情况。

表1 七大金融集团涉及行业数和关联交易值

*1:行业包括: 银行业；保险业；证券业；期货业；金融信托业；基金业；其他金融业。*2:关联交易:金融集团关联方之间转移资源或服务的交易。

图1 七大金融集团资产规模变化数据来源：万德数据库和各金融集团年报

图2 七大金融集团控股子公司数量变化数据来源：万德数据库和各金融集团年报

2.1.3 金融集团组织复杂性的测量

对组织复杂性界定的不同导致对其测量方法的不一致。结构学派测量组织复杂性的典型工具为NK模型，行为学派从行为视角对组织复杂性进行测量，认知学派则从组织复杂性的来源视角对组织复杂性进行测量。金融集团组织复杂性并非单一可测的指标，而是由多种因素聚合体现，因此金融集团组织复杂性的测量首先需要根据组织复杂性的界定建立组织复杂性指标体系[24]。

本研究参考引用较多的刘洪[19]的维度界定，即将组织复杂性分为结构复杂性、关系复杂性和行为复杂性三个一级维度，以及相应的六个二级维度。在此基础上，本研究依据金融集团的组织特性发展了十个三级维度指标，见表2。

对于多对象多指标体系的综合评价，目前运用广泛的有德尔菲法、层次分析法、模糊综合评判法、主成分分析法、熵值法。熵值法是根据各指标观测值所提供的信息量的大小来确定指标权重，能够深刻反映指标信息熵值的效用价值，其给出的指标权重值既避免了权重确定过分依赖专家经验知识的不足，又克服了主成分分析法对样本量要求大的限制。在多属性群决策方法的研究中，运用信息熵的方法为专家赋权，能够有效提高专家赋权的合理性和群组决策的科学性[25]。显然，本研究中每个三级指标对于组织复杂性的贡献是不同的，金融集团组织复杂性指标体系属于多对象多指标体系的范畴，在没有成熟的专家评分体系以及金融集团数量有限的情况下，采用熵值法对各维度指标赋权并计算组织复杂性具有一定的科学性。

表2 金融集团组织复杂性度量指标体系

2.2金融集团组织复杂性与内部资本市场效率的关系

复杂适应学派强调，组织复杂性的优势体现在信息和资源优势[26]。组织结构越复杂，组织内信息交流的方式越灵活多变，可以通过信息的交流和共享减少信息不对称，组织更容易适应环境的变化。在金融集团，这意味着其银行、保险、证券以及其他子公司可以及时了解相互间的资金和服务需求，进行资源的内部重新配置，从而降低交易成本和提高资金使用效率。同时，总部CEO比外部投资者更了解子公司的相关信息，通过“优胜者选拔机制”和各子公司的竞争机制将资本或资产有效的分配到边际收益高的部门，来提高内部资本市场效率。同时，复杂的社交能够给企业带来多方面的社会资源[27]，与独立公司相比较，集团成员可以获得更多的银行贷款和更长的贷款期限[28]。金融集团可以利用这些社会资源，以更低的成本获得更多的资金，实现“多钱效应”，缓解融资约束。其他的支持观点还包括规模经济、范围经济和协同效应等(图3)。

图3 适应学派复杂性与内部资本市场效率关系路径图

虽然内部市场化常常被认为是集团提高复杂性以适应环境的有效途径之一[17]，但其结果并不总是有利。按照组织学派和机械学派的观点，组织的层级和子公司、分部门越多，组织结构越复杂，越容易出现管理层级多导致的代理问题[21]。Holod[14]认为银行控股公司内部资本市场无效率的实质来源于代理问题，即股东与集团总部CEO以及集团总部与子公司经理之间的双重代理问题会导致资金的无效率分配。Gertner等[29]提出，总部拥有内部资本市场的剩余控制权，相对外部资本市场而言，子公司或部门经理的部分实际控制权被总部剥夺，部门经理获得的私有利益减少，努力程度会下降。同样，Scharfstein和Stein[10]的双重代理模型阐述了生产率低的部门经理会采取寻租行为与总部CEO进行讨价还价，而总部CEO为了激励部门经理为整个集团努力工作，常常采取增加薪水或对生产率低的部门增加投资的激励方式。但增加部门经理薪水容易引起外部投资者不满，因此总部CEO会倾向于增加对低效率部门的资金配置，从而导致高效率部门对低效率部门的交叉补贴，降低内部资本市场整体效率。

传统机械学派并认为组织越复杂，越容易产生信息不对称问题，主要表现为领导决策所需的信息经常被拖延，以致耽误决策[5]。还会引起组织部门间的冲突，产生作弊行为，甚至破坏组织间的协作，使组织不得不进行大量的内部情感沟通及权力重组[30]。同时一些企业集团高管存在着帝国构造的倾向，会主动让组织结构和行为变得复杂，导致过度投资，使得资金从托宾Q值高的部门流向托宾Q值低的部门。这些关系路径如图4所示。

图4 机械学派复杂性与内部资本市场效率关系路径图

因此，金融集团的组织复杂性(作为路径)与内部资本市场效率(作为结果)的关系可能不仅仅是简单的线性关系。

在以制造企业为对象的组织复杂性研究中，一个主要观点是，组织复杂性与企业绩效之间存在着复杂非线性关系——倒U型。吕鸿江等[31]提出，最优的复杂性状态具有阶段性特征，过高或过低的组织复杂性都不利于组织的发展。通过对468家中国企业的实证研究，他们发现了组织复杂性与组织效能的倒U型关系，并以分层次的倒U曲线簇的形式呈现。对金融集团而言，随着多元化业务增加，规模扩大，子公司数目增加，母公司管理协调和控制的成本也会非线性的迅速增长[32]。金融集团内部资本市场效率的运作也可能存在一个合适的边界或者说最优的组织支撑。参考现有理论，本文假设组织复杂性与内部资本市场效率之间的关系也为倒U型关系。

3 研究设计

3.1样本选择与数据来源

本文选取的金融集团，指主要从事金融业务(金融业务在集团占比超过50%)，并至少明显地从事银行、证券、保险、信托中的两个或两个以上的经营活动，由母、子公司共同构成的企业集团。金融集团的组织形式一般有事业型金融控股公司和纯粹金融控股公司。前者指银行、保险等投资实体跨行业投资设立其他金融机构，后者则指自身不从事具体金融业务，但通过子公司控股不同金融领域的金融机构。

截止2013年末,我国已上市的金融集团共7家,包括中国工商银行、中国农业银行、中国银行、中国建设银行、交通银行、招商银行(均为银行控股型金融集团)以及中国平安(保险控股型金融集团)。本文选取这7家上市公司为集团研究样本；选取这7家集团旗下绝对控股或没有控股但有控制权的金融子公司为样本集团子公司。我国于2005年10月“十一五”规划才首次提出了“推进金融业综合经营试点”的要求, 并于同年首次允许商业银行投资设立基金管理公司。同时，我国在2006年底结束WTO规定的5年过渡保护期，开始较全面参与国际化竞争。因此样本研究区间从2007年开始，截止2013年。值得注意的是，各金融集团进行综合经营的时间并不同，因此本研究在数据的整理中注意只将正式公告控股或收购保险、银行或证券等金融子公司之后的财务数据作为该子公司正式纳入金融集团的分析起点。

上市公司和其控股子公司的财务年度数据来自于Wind数据库，并从样本公司在上海证券交易所、深证证券交易所、公司网站公布的财务报告补充不完整数据。数据处理和分析运用EXCEL、Matlab、Eviews6.0软件。

3.2模型构建与变量测量

目前对内部资本市场效率研究的方法主要有直接研究法和间接研究法两种。间接研究法基于Wurgler[33]思想构建模型，但由于其指标少，说服力弱，学者较少使用。直接研究法主要有四种：(1)价值增加法[11]；(2)q敏感性法[34]；(3)投资现金流敏感性法[7]；(4)修改后的投资现金流敏感性方法[35]。第一种和第二种方法是在假设内部资本市场存在的情况下，计算内部资本市场效率；后两种方法则同时测度内部资本市场的存在性及有效性。由于实践中，企业子公司的信息披露通常不足，这就限制了上述测度方法的适用范围。因此很多学者在第四种投资现金流敏感性方法的基础上，通过对模型的适当修改来进行内部资本市场效率的实证研究[7-8,36]。

本文主要参考Shin 和Stulz[7]和Gautier 和Hamadi[35]的内部资本市场模型框架，在投资现金流敏感性模型的基础上进行修正，构建的实证模型如下：

(1)

(2)

(3)

(4)

模型中：t表示时间，i表示样本金融集团的子公司，k表示样本金融集团，k=1,2,3,4,5,6,7；

I代表投资，Iik(t)表示金融集团k对子公司i在t时期的总投资；

TA代表总资产，TAik(t-1)表示金融集团k的子公司i在t-1期末的总资产；

CF代表现金流，CFik(t)表示金融集团k的子公司i在t时期的现金流；

θ代表投资机会，θik(t)表示金融集团k的子公司i在t时期的投资机会，θK(t)表示金融集团k中除子公司i以外的其他投资机会；

COMk(t)表示金融集团k在t时期的组织复杂性；

COMik(t)表示金融集团k在t时期i维度的组织复杂性；i=1,表示结构复杂性；i=2，表示关系复杂性；i=3,表示行为复杂性。

β表示各解释变量的系数，ɑ代表截距项；εik(t)是随机误差项，并满足εik(t)～IID(0,σε2)。

3.2.1 模型解释

模型[1]是一个内部资本市场效应测度的常规模型，旨在检验我国样本金融集团内部资本市场的存在性及效率性。根据Gautier和Hamadi[35]的判断标准，在运用资金的过程中，金融集团子公司的融资顺序一般是自有资金-集团内部资本市场-外部资本市场。如果金融集团的某一个子公司可以从其他子公司的现金流中获得融资，即β2≠0，那么内部资本市场存在，反之不存在。如果集团内部现金流向效率较高的部分，而不论资金来自何方，即子公司自身和其他子公司的现金流均流向子公司；同时第i个子公司投资机会的增加将会导致其自身投资的增加，其他子公司投资的减少，那么内部资本市场有效。因此，在本研究中，如果β2≠0，那么内部资本市场存在，反之，不存在；如果在内部资本市场存在的情况下，β3>0，β4<0，那么金融集团内部资本市场有效。

模型[2]加入了本研究关注的组织复杂性要素，分析金融集团的组织复杂性与内部资本市场效率是否存在线性相关关系。包括以下几种情况：

(1)内部资本市场不存在，即β2=0，那么不论后面变量的系数如何，均没有讨论的意义。

(2)内部资本市场存在，即β2≠0，需要分是否有效率两种情况讨论。

a)内部资本市场有效率的情况下，即β3>0，β4<0，如果β3和β4的绝对值相对于模型[1]变大，那么在组织复杂性影响显著的情况下，内部资本市场仍然存在，且效率增加。在这样的情况下，如果β5>0，那么说明组织复杂性与内部资本市场效率正相关；反之，如果β5<0，则显示随着组织复杂性的增加，内部资本市场效率会降低。

b)内部资本市场无效率的情况下，即β1，β2，β3，β4的符号与有效率时出现差异，金融集团的组织复杂性导致了内部资本市场无效率。同样，如果β5>0，那么组织复杂性越高，内部资本市场无效率程度越大；反之，β5<0，组织复杂性的增加会减弱内部资本市场的无效率。

模型[3]在模型[2]的基础上，通过加入组织复杂性的平方变量检验金融集团的组织复杂性与内部资本市场效率是否存在倒U型关系。在出现模型[2]中的情况(1)内部资本市场不存在，则不需进行下一步讨论；在情况(2)内部资本市场存在，且有效率的情况下，如果β6>0，那么组织复杂性与内部资本市场效率存在U型关系，即随着组织复杂性的增加，内部资本市场效率程度先降低后提高；如果β6<0, 则存在倒U型关系。在内部资本市场存在但无效率的情况下，如果β6>0，那么随着组织复杂性的增加，内部资本市场的无效率程度先减少后增加，因此，组织复杂性与内部资本市场效率存在倒U型关系；如果β6<0, 则存在U型关系。

模型[4]则是在模型[3]的基础上检验组织复杂性的三个维度(结构复杂性，关系复杂性，行为复杂性)，与内部资本市场效率的关系。其系数的的判断方法与模型[3]一样。

3.2.2 被解释变量

3.2.3 解释变量

(1)子公司现金流百分比和其他子公司现金流百分比加总

(2)子公司投资机会和其他内部投资机会

θik(t)衡量子公司的投资机会，用其行业的主营业务利润率表示；θK(t)衡量除子公司i以外的其他投资机会，用除子公司i以外行业的最高主营业务利润率表示[37]。

(3)金融集团组织复杂性COMk(t)的测量

图5 金融集团样本数据矩阵归一化曲面图 注：图中X轴为指标轴，以0点为起点，按照指标V1-V10的顺序排列；Y样本轴，以0点为起点，按照1-46个样本排列；Z轴表示归一化数据轴，曲面由归一化数据矩阵形成。

本研究采用熵值法度量金融集团的组织复杂性。在运用此方法给指标赋权时，首先需要判断指标数据的适用性，对指标数据进行归一化处理。因此，运用Matlab编程对金融集团的样本数据进行矩阵归一化，见图5。指标数据归一化处理后得到的归一数据矩阵各数据之间存在差距，部分数据差距较大，存在波动趋势，从图5中，可以直观看出指标数据包含有效信息量较大，可采用熵值法赋权。接下来，采用编制的Matlab程序，运用熵值法，根据样本金融集团的观测值计算出复杂性的维度权重，各维度的权重见表3。随后，进行加权计算得到各个样本金融集团的组织复杂性COMk(t)。由于文章篇幅有限，本文省略了熵值法的计算步骤和程序设计的文字说明。

表3 金融集团组织复杂性的概念维度与指标

4 实证结果与分析

4.1金融集团组织复杂性的基本情况

表4显示，样本金融集团之间的组织复杂性差异较大。图6描绘了样本金融集团在不同年份的组织复杂性，总体呈明显的上升趋势，但08-10年波动较大。

图6 2007-2013年样本金融集团的组织复杂

表4 样本金融集团组织复杂性情况

4.2内部资本市场主要变量的描述性统计分析

表5列举了样本主要变量的描述性统计数据。样本金融集团的各个控股子公司的投资情况的平均值为0.41，投资水平额度超过了30%，体现出金融集团下的子公司其投资运行在较高水平。同时，各控股子公司自身的资金充裕程度均值为0.04，低于集团内部资本市场资金的充裕程度均值0.23。各子公司投资机会较高(均值31.35)，但是不同的子公司之间的差异较大(标准差为23.74), 而除子公司外的其他投资机会的均值为62.85,近似于子公司自身投资机会的两倍，表明金融集团内存在一些投资机会大的其他子公司,即金融集团拥有多个子公司的投资项目决策选择。子公司的投资水平较高，但是自身现金流水平远低于其他子公司现金流，这在一定程度上说明金融集团内部存在活跃的内部资本市场。

表5 主要变量的描述性统计

数据来源：根据Wind数据库和年报计算整理得到。

4.3平稳性检验

本文数据涵盖7家金融集团和其样本金融子公司2007-2013年的数据，样本子公司最多时有55家。由于部分子公司并非每一期都有观测值，存在数据缺失，因此属于非平衡面板数据。

为了避免面板数据模型的伪回归，需要对模型中的变量进行单位根检验，确定模型数据的平稳性。在Eviews中对所有变量采用同质的LLC单位根和异质的IPS、ADF-Fisher、PP-Fisher单位根检验。结果显示，所有变量的单位根检验P值都小于0.05，而且大部分变量的P值为0.0000。变量结果显著拒绝单位根假设，即所有变量都是面板平稳数据，不会出现伪回归问题。(由于文章篇幅有限，结果略)

4.4实证检验结果分析

模型中所有自变量都随时间变化，适用固定效应模型，并用Eviews6.0软件进行Hausman检验，通过检验。因此，对样本数据进行了面板模型的固定效应分析，实证结果见表6。

模型[1]中β2>0，且系数大于0.5，在5%的水平下显著，说明样本金融集团存在明显的内部资本市场。β1，β2，β3，β4的符号符合有效性要求，并且后面三个系数均在5%水平上显著，显示样本金融集团内部资本市场有效率，但投资机会与投资额的相关关系非常弱。

模型[2]，加入组织复杂性的一次项后，回归结果的调整R2有所下降，系数β1，β2，β3，β4的结论和加入复杂性之前保持一致，组织复杂性一次项系数为负，但不显著，即金融集团的组织复杂性与内部资本效率不存在显著线性关系。

模型[3]，加入组织复杂性的一次项和二次项后，调整R2有所下降，系数β1，β2，β3，β4的符号和加入复杂性之前保持一致，但是系数β3，β4的系数变得不显著，系数β5，β6也不显著。子公司投资机会与其他子公司投资机会的系数从显著变为不显著，说明组织复杂性对金融集团内部资本市场效率有一定的影响。

表6 实证检验结果

注:***、**和*分别表示在1%、5%、10%的置信度下显著。括号内为变量的概率值。

模型[4]，将组织复杂性分为三个维度来考虑后，回归结果的调整R2增加，模型整体回归拟合度提高。除β1符号由正变为负，β3系数变为不显著外，β2，β4的结论与之前保持一致，金融集团内部资本市场存在，且有效率。β1的变化说明在考虑组织复杂性后，金融集团子公司的投资现金流更多的依赖母公司。三个维度的复杂性一次项系数均为正，二次项系数均为负，但关系复杂性一次项和二次项系数不显著，结构复杂性和行为复杂性的系数均显著。说明结构复杂性和行为复杂性与金融集团子公司投资情况呈倒U型关系，即在内部资本市场有效率的情况下(当集团内子公司i的投资机会高于集团其他子公司，集团将资金投向子公司i)，随着结构复杂性与行为复杂性的增加，内部资本市场的效率呈先增加后减少的倒U型。组织的关系复杂性与内部资本市场效率没有显著关系。

5 结语

在金融业集团化综合经营的趋势背景下，本文从组织复杂性的视角研究了我国金融集团内部资本市场的存在性与效率性问题。

在理论上，本文对金融集团的组织复杂性进行了界定。并在现有相关理论研究的基础上，探讨了金融集团的组织复杂性与内部资本市场效率的潜在线性和非线性关系。在实证上，选取了我国7家上市金融集团及控股子公司的数据，运用熵值法计算了金融集团的组织复杂性，通过构建基于投资现金流敏感性分析的内部资本市场模型，实证检验了样本金融集团内部资本市场的存在性和有效性，以及组织复杂性与内部资本市场效率的关系。

研究发现，(1)总的来说，我国金融集团的组织复杂性呈现明显的上升趋势。这符合我国金融业集团化综合经营的趋势背景。(2)我国金融集团普遍存在内部资本市场，且内部资本市场有效率，这有利于发挥内部资本市场的“优胜者选拔机制”。现阶段，金融集团的内部资金流动主要体现在母公司对子公司的资金配置。但这是一个双刃剑，由于子公司的投资现金流可以依赖母公司，其自我增加投资的动力不足。(3)整体而言，金融集团组织复杂性对内部资本市场效率有一定影响。其中，组织的结构复杂性和行为复杂性与内部资本市场效率呈倒U型关系，但是关系复杂性对内部资本市场效率没有显著影响。这意味着随着金融集团组织的结构复杂性和行为复杂性的增加，内部资本市场效率先增加后减小，即过高或过低的复杂性都不利于内部资本市场效率的发挥。因此，金融集团的管理者需要识别金融集团组织复杂性的维度特征，评估本集团组织复杂性的程度，通过对不同维度复杂性的控制和利用来优化内部资本市场效率。本文的研究显示，可以从金融集团的结构复杂性、行为复杂性两方面入手，进行复杂性管理来提高内部资本市场效率。

需要说明的是，本文研究组织复杂性对内部资本市场效率的影响是建构在改进的投资现金流敏感性模型之上。一个重要的思路是通过投资现金流与投资机会对投资量的影响来判断内部资本市场的存在性和效率，然后进一步判断复杂性的影响。由于样本金融集团子公司的信息披露不足，本文基于以下3个假设进行了指标替代，即企业的资产净利润率能够体现企业资金的充裕性，集团对子公司的投资主要表现为子公司资产的增加，子公司所处行业的主营业务利润率能够体现子公司的投资机会。同时，由于组织复杂性特征是嵌入在该模型里，如果内部资本市场不存在，则运用此模型来判断组织复杂性的作用便失去意义。

最后，本文的研究还存在着一定的局限性。例如，由于数据的局限性，研究样本中以银行控股集团为主，保险控股集团只有中国平安一家。虽然剔除中国平安进行计算，得到了与包含中国平安样本群大致相同的结果。但这还是直接限制了对不同类型金融集团的组织复杂性进行进一步的深入探讨。此外，本研究无法找到最优的有利于内部资本市场配置效率的组织复杂性边界，以及金融集团的组织复杂性的具体管理路径，这些都有待今后持续的观察和进一步的深入研究。

[1] 杨晓光, 马超群. 金融系统的复杂性[J]. 系统工程, 2003, 21(5): 1-4.

[2] 吕瑞华. 复杂性科学及发展状况分析[J]. 中国管理科学,2000,8(S1):287-291.

[3] 中国人民银行金融稳定分析小组. 中国金融稳定报告[R]. 中国人民银行，2006，2014.

[4] 马亚. 金融服务集团的特点及相关的监管问题[J]. 国际金融研究,2003,(8):41-46.

[5] 曾进. 多元化战略的风险暴露及其测度[J].中国管理科学,2012,20(S1):263-269.

[6] 李秉成. 内部资本市场特征对资金成本的影响——基于我国上市公司的实证研究[J]. 宏观经济研究,2011,(2):47-51.

[7] Shin H H, Stulz, R M. Are internal capital markets efficient? [J]. The Quarterly Journal of Economics, 1998, 113(2):531-552.

[8] 马永强, 陈欢. 金融危机冲击对企业集团内部资本市场运行的影响——来自我国民营系族企业的经验证据[J]. 会计研究, 2013, (4): 38-45.

[9] Myers C,Majluf N C. Corporate financing and investment decisions when firms have information that investors do not have[J]. Journal of Financial Economics, 1984，13(2):187-22.

[10] Scharfstein D S, Stein J C. The dark side of internal capital markets: Divisional rent-seeking and inefficient investment [J]. The Journal of Finance, 2000，55(6):537-564.

[11] Rajan R, Servaes H,Zingales L. The cost of diversity: The diversification discount and inefficient investment [J]. The Journal of Finance, 2000,55(1):35-80.

[12] 龚志文,陈金龙. 内部资本市场存在性、有效性及其公平性的理论演绎[J]. 中国管理科学,2015,23(07):53-59.

[13] De Haas R, Van Lelyveld I. Internal capital markets and lending by multinational bank subsidiaries [J]. Journal of Financial Intermediation, 2010,19(1): 1-25.

[14] Holod D. Agency and internal capital market inefficiency: Evidence from banking organizations [J]. Financial Management, 2012, 41(1): 35-53.

[15] 胡旭阳,王丽萍.我国银行内部资本市场效率研究一基于上市银行地区分部数据的实证分析[J].财经论丛,2009, (4): 36-42.

[16] 郑鸣，赫凤杰，胡建庭.台湾金融控股公司内部资本市场效率的实证研究[J].台湾研究.中国经济，2007，(2)：38-43.

[17] 罗珉,周思伟. 论组织的复杂性[J]. 外国经济与管理,2011,33(1):26-33.

[18] 刘洪.组织变革的复杂适应系统观[J].南开管理评论,2004,7(4):51一56.

[19] 刘洪,黄盼盼.组织复杂性与企业绩效的关系[J].管理学家(学术版),2010,(12):9—21.

[20] 邓超,陈学军,基于复杂网络的金融传染风险模型研究[J].中国管理科学，2014，22(11)：11-18.

[21] 邱奕奎.金融系统复杂性度量 [J].技术经济与管理研究，2014,(4):94-103.

[22] 朱元倩. 从金融监管效率看金融监管的复杂性[J]. 新金融,2013,(5):49-55.

[23] 王建军,林霄. 金融集团组织模式构造及其效率问题探讨[J]. 新金融,2005,(4):14-17.

[24] 李必强. 论现代企业系统及其组织管理的复杂性[J]. 中国管理科学,2000,8(S1):332-335.

[25] 陈云翔,董骁雄,项华春,等. 基于信息熵的群组聚类组合赋权法[J]. 中国管理科学,2015,23(6):142-146.

[26] Ashmos D P, Duehon D, Daniel M. Organizational response to complexity in unusual organizations [J].Journal of Organizational Change Management, 2000,13(6):577-594.

[27] Barney J. Looking inside for competitive advantage [J]. Academy of Management Executive，1995, 9(4)：49-61.

[28] 潘红波,余明桂. 集团化、银行贷款与资金配置效率[J]. 金融研究,2010,(10):83-102.

[29] Gertner R H, Scharf D S,Stein J C. Internal versus external capital markets[J].Quarterly Journal of Economics,1994，109(4): 211-230.

[30] 张苇. 不确定性视角的组织复杂性管理[J]. 经营与管理,2012,(4):63-64.

[31] 吕鸿江,刘洪. 转型背景下组织复杂性与组织效能关系研究[J]. 管理科学学报,2010,13(7):26-41.

[32] 李茜. 成熟银行控股集团组织结构模式研究[J]. 商业研究,2012,(12):97-104.

[33] Wurgler J. Financial markets and the allocation of capital [J]. Journal of Financial Economics, 2000,58(1-2): 187-214.

[34] Peyer U C, Shivdasani A. Leverage and internal capital markets: Evidence from leveraged recapitizations[J]. Journal of Financial Economics,2001,59(3):477-515.

[35] Gautier A,Hamadi M. Internal capital market efficiency of Belgian holding Companies [J]. Finance, 2005,26, 11-34.

[36] Houston J, James C, Marcus D. Capital market frictions and the role of internal capital markets in banking [J]. Journal of Financial Economics, 1997, 46(2): 135-164.

[37] 宁宇新.基于内部资本市场的投融资问题研究[M].北京：光明日报出版社，2010.

Organizational Complexity and Internal Capital Markets Efficiency in Financial Conglomerates：Evidence in China

WEIPing,YANGMing-yan

(School of Business, Central South University, Changsha 410083，China)

With the integration of financial businesses, this paper focuses on the relationship between organizational complexity and internal capital markets efficiency in financial conglomerates. It is the first application of the theory of organizational complexity into micro financial organizations. Organizational complexity in financial conglomerates is defind, and then linear and non-linear relations between organizational complexity (as a path) and of internal capital markets efficiency (as a result) are explored in a theoretical perspective. In its empirical study, Chinese financial conglomerates and their financial subsidiaries are used as sample firms to estimate their organizational complexity by using the entropy method. Based on a model of investment cash flow sensitivity analysis, the existence and efficiency of internal capital markets, and its relations with organizational complexity are also tested by building up linear and non-linear regression models. The study finds that, Chinese financial conglomerate samples have efficient internal capital markets. And structural complexity and behavior complexity have an inverted u-shaped relation with internal capital markets efficiency, while relations complexity does not. Therefore, it is possible to improve internal capital markets efficiency in financial conglomerates through managerial optimization of organizational complexity. The paper contributes to a further understanding on how organization evolution shapes up internal capital allocation, as well as practical implications for improving capital allocation efficiency.

financial conglomerate；organizational complexity；internal capital markets；efficiency；the entropy method

1003-207(2017)06-0011-11

10.16381/j.cnki.issn1003-207x.2017.06.002

2015-06-25；

：2016-10-02

国家自然科学基金资助项目(71302066)；教育部人文社会科学规划基金项目(11YJA790158)

危平(1975-)，女(汉族)，福建人， 中南大学商学院副教授，硕士生导师，院长助理，研究方向：公司金融、银行管理，E-mail:pwei@csu.edu.cn.

F832.3；F842.3

：A