汉鼎宇佑高溢价进军游戏

孙旭龙

产品口碑不佳，标的公司的高估值与高业绩承诺靠什么来支撑？

5月15日，汉鼎宇佑（300300.SZ）发布收购公告，拟使用自筹资金6亿元向许波、何钿、遂川广游商务咨询中心（有限合伙）3位股东收购上海沃势文化传播有限公司（下称“上海沃势”）100%股权。

汉鼎宇佑认为，通过此次收购，上海沃势将与上市公司形成优势互补，能够有效延伸在线上游戏的技术范围，有助于上市公司在线上游戏发行领域的战略布局，提高上市公司的盈利能力。

上市公司收购游戏公司常常因估值过高且业绩难料而受到质疑。自2016年以来，证监会重点核查游戏行业的并购重组甚至IPO信息披露的传闻就从未停止过，汉鼎宇佑此次收购是否是一笔经得起推敲的买卖呢？

高估值、高业绩承诺

截至评估基准日2016年12月31日，上海沃势拥有2家全资子公司，分别是上海沪首网络科技有限公司（下称“沪首网络”）、广州捌佰玩网络科技有限公司（下称“捌佰玩网络”），目前均主要从事移动游戏的发行运营业务。

合并财务报表显示：截至2015年12月31日，上海沃势总资产、总负债、净资产分别为6404万元、3817万元、2587万元；截至2016年12月31日分别为4130万元、2412万元、1719万元。

2015年度，上海沃势营业收入、净利润分别为7729万元、761万元，由此可计算得出该年度净利率为9.84%；2016年度，上海沃势营业收入、净利润分别为9557万元、3932万元，由此可计算得出该年度净利率为41.14%。

上海沃势2016年净利润达3932万元，净资产却缩水868万元，其原因何在呢？

2016年9月30日，上海沃势股东会决议，标的公司向股东新余广沃投资管理有限公司以2000万元的价格回购其持有的13.33%股权，标的公司注册资本减资至220万元。同年年底，上海沃势应付普通股股利2800万元。

两次事件的直接影响是，上市公司到手的标的公司净资产大幅缩水4800万元，剩余净资产不足2000万元。

以此计算，可得出标的公司的评估增值高达5.83亿元，增值率亦高达3391.01%。那么，上海沃势缘何有如此高的估值呢？

资产评估报告书显示，此次资产评估采用的是收益法，而上海沃势股东的业绩承诺显然十分关键：此次收购后，许波、何钿承诺标的公司2017年度、2018年度、2019年度的净利润（扣非归属净利润孰低值）分别不低于6000万元、7500万元、9375万元。

标的公司2016年的业绩爆发有些令人疑惑。掌上纵横（833416.OC）是一家新三板挂牌公司，主要业务为影视、明星版权运营以及影视、明星版权游戏研发和发行。2014年至2016年，掌上纵横净利率分别为24.24%、18.84%、3.61%。上海沃势因何可以在2016年业绩爆发远超同行呢？

对此，汉鼎宇佑解释称，2016年度上海沃势向游戏研发商的分成比例较2015年有较大幅度的下调，盈利能力相对有所增强，因此2016年度净利润有较大幅度增长。

事实上，早在2014年，文化长城（300089.SZ）就投资过上海沃势：2014年2月24日，文化长城以2000万元认购上海沃势新增注册资本，持有上海沃势13.33%股权，彼时上海沃势的估值约为1.5亿元。

然而，文化长城于2014年12月30日收回对上海沃势的长期股权投资2000万元。

虽然文化长城放弃上海沃势较汉鼎宇佑此次收购早了两年有余，标的公司也可能在这段时间内发生较大的变化，但是汉鼎宇佑“人弃我取”的行为究竟是以何为支撑的呢？上海沃势的产品真能给高业绩承诺以保障？

汉鼎宇佑称，上海沃势在2014年处于初创期，盈利尚不稳定，文化长城出于其自身经营考量退出。经过2015、2016两年的快速发展，上海沃势业绩稳步上揚，经营情况良好，基于其良好的发展势头，公司拟收购其100%股权。

产品口碑不佳

上海沃势的官网www.play800.cn声称：公司发行的多款产品，在各大发行渠道均取得了不俗的业绩，获得了业界的广泛认可和关注，代理发行搜狐畅游出品的《名将曲》港台获得苹果的主动推荐，持续稳定在IOS免费榜前三，安卓畅销榜第一；大陆《名将曲》上线后当日即登陆付费榜第三；在2017年初，Play800推出由金庸大师顶级IP改编的年度重磅游戏巨作《东邪西毒》，一经上线，即引起了业界的广泛关注和好评。

《证券市场周刊》记者使用手机进入华为应用市场，搜索“东邪西毒”时发现，该游戏为沪首网络开发，发行时间为2017年1月11日，截至2017年5月18日有约8万次安装。然而，来自219人的评分却差得可怜：5分制仅获得了2.1分，大量的1分评价十分显眼，多数用户抱怨返回键经常出问题无法使用。

而在91助手官网上，截至2017年5月18日，该游戏仅下载了126次；在小米应用商店中，该游戏评分为3.5分，好评41条，差评21条。

无论是在华为应用商店、小米应用商店，还是苹果应用商店，都无法搜到《名将曲》。国内某媒体早前称其为一个卖相尚可的“模仿者”。

对此，汉鼎宇佑表示，《名将曲》首发接入四十余家渠道，其中阿里游戏新游期待榜十二名，新游热榜第八名；目前，《名将曲》已全渠道下线。

上海沃势自认为旗下产品获得了业界的广泛关注与好评，那么标的公司所指的“业界”范围为何呢？小米应用商店的用户给了33.87%的差评率，而华为应用商店的用户给出的差评率显然更高，标的公司对此又做何解释呢？

汉鼎宇佑称，《东邪西毒》日均下载量占据腾讯应用宝前10名，玩家认可度相对较高。对于差评率问题，不同应用平台的玩家群体有所不同，玩家对游戏的理解也有所区别，不能一概而论。

客户不明

在资产评估报告书中，上海沃势并未披露前五大供应商与客户，但却披露了应收账款前五名及预付账款前五名。

上海锐玩网络科技有限公司（下称“锐玩网络”）是上海沃势2016年应收账款第一名，金额达459万元，占比达32.24%。根据国家企业信用信息公示系统，锐玩网络成立于2016年5月27日，这也意味着锐玩网络甫一成立即与上海沃势展开了较多的合作。

另据工商资料，锐玩网络的法人及第一大股东是许嘉哲，持股比例达60%。巧合的是，一家名为上海迅景网络科技有限公司（下称“迅景网络”）的企业，其自2016年3月8日起变更的监事名字亦为许嘉哲。

迅景网络在2016年1月22日发生过一次股权变更，在股权变更前，迅景网络的股东之一即是上海乐堂网络科技有限公司（下称“乐堂网络”）；后者恰好为上海沃势2016年应收账款第四名，也是上海沃势的关联方，股东即有许波、何钿二人。值得注意的是，乐堂网络的子公司武汉热游信息技术有限公司又是上海沃势的预付款第一名，占预付款项总额的比例达60.32%。

那么，上海沃势是否与锐玩网络有更深层次的关系？上海沃势的前五大客户都有谁，关联方在其中贡献收入的比例又有多少呢？

汉鼎宇佑表示，上海沃势与锐玩网络不存在关联关系。报告期内，前五大客户与上海沃势不存在关联关系，未发生关联交易。前五大客户信息由于涉及公司经营，如果达到相关披露标准，公司将以公告的形式进行披露。

上市公司定增并购不停歇

2016年5月6日，汉鼎宇佑非公开发行新增股份7598万股在深交所上市，募集资金净额达13.83亿元。上市公司称，该募集行为力图打造基于智慧城市的互联网金融平台；因募集金额不及预期，项目投入金额从17亿元大幅缩水至6.83亿元。

这也导致了汉鼎宇佑一直手握大量现金：2016年中报、三季报、年报以及2017年一季报显示，上市公司的货币资金分别为15.99亿元、9.64亿元、11.78亿元、10.03亿元。募集之后，汉鼎宇佑并不继续拓展主营业务，反而对游戏公司“情有独钟”。

早在2016年10月26日，漢鼎宇佑即发布收购预案，拟通过发行股份及支付现金相结合的方式购买上海灵娱网络科技有限公司100%股权，交易标的作价13亿元，其中现金支付3.9亿元。该预案最终以终止收购宣告结束，而到了2017年5月，汉鼎宇佑再次把目光瞄向了上海沃势。

值得投资者注意的是，此次收购公告显示：各方同意，许波、何钿保证共同使用以二者名义开立、由二者和上市公司共同管理的共管账户内的全部3.6亿元资金，即相当于此次交易作价60%的资金，用于购买汉鼎宇佑的股票，不得挪作他用。

截至2017年5月24日收盘，汉鼎宇佑总市值71.47亿元，流通市值40.48亿元，3.6亿元占流通市值的比例约为8.89%，若在短时间内买入股票，将对上市公司股价有明显的提振作用。

《证券市场周刊》记者注意到，A股市场不乏以收购所支付现金购买上市公司股票的收购行为，但与之相伴的却是公司高管的减持。届时，汉鼎宇佑高管是否有类似行为，需要投资者持续关注。