高管变更、产品市场竞争和非财务信息披露质量

魏麟欣 黄国良 张敏

高管变更、产品市场竞争和非财务信息披露质量

魏麟欣 黄国良 张敏

本文以2013-2015年我国A股上市公司为研究对象，以高管变更和产品市场竞争对非财务信息披露的影响为主要内容，展开实证研究。研究发现，高管变更对非财务信息披露质量产生负面影响；产品市场竞争能提高非财务信息披露质量。为进一步探讨两者间的相互作用，将样本按产品市场竞争高低分为两个对照组，结果显示，产品市场竞争促进了高管变更对非财务信息披露的负面影响，处于高竞争性行业的上市公司更容易利用高管更换事件发生机会主义行为。

高管变更 产品市场竞争 非财务信息披露

一、引言

近日，上交所对25家上市公司采取监管措施，处理事由都是“督促公司及时披露业绩预告和风险提示公告”。其中，中毅达（600610）由于信息披露严重失实、股票交易异常波动核查不充分和重组失败的风险未充分揭示等多项信息披露违规行为，时任董事长兼总经理等人受到公开谴责，并被公开认定三年内不适合担任上市公司董事、监事和高级管理人员。此外，美都能源（600175）未按规定履行公司相关资产处置事项决策程序的信息披露义务，违反了有关规定，上交所对美都能源及相关高管人员采取监管关注和通报批评措施。上交所的审核函表明了监管层面强化行业性非财务信息披露的监管导向。频发的非财务信息披露违规情况和对所涉及的高管人员的惩戒事件成为资本市场的关注热点，这为深入研究两者相关关系提供了契机。

高管变更一直是学术界研究的热点话题，高管变更作为公司内部治理机制，可以有效约束经理人行为、影响企业战略发展和投融资财务决策。大量研究表明，高管变更事件对公司影响有利有弊。朱红军和林俞（2003）研究发现董事长与总经理的单独更换或同时更换会对股东财富产生显著负面影响。朱红军（2004）认为高管变更在短期内没有促进公司业绩而只是带来了显著的盈余管理。Kato和Long（2005）则认为高管变更带来了公司业绩的提高，这种情况在非国有控股公司中更显著。此外，高管变更会带来财务制度、方针政策的改变，导致利益相关者间资源的重新配置和结构关系的重塑，在一定程度上会引起组织动荡。因此，高管作为公司财务制度的制定者和监督者，其变更事件势必会影响上市公司的信息披露情况。Dan Dhaliwal(2011)认为，外部利益相关者可以从公司的非财务信息中得到更多评估公司竞争力和企业业绩好坏的信息，非财务信息的披露被当作是财务信息的重要补充。现阶段我国资本市场尚不完善,研究高管变更事件对上市公司信息披露行为特别是非财务信息披露的影响对监管机制的发挥具有较大意义。

在公司治理机制不完善的情况下，控股股东和经理层就有可能利用其优势地位，产生信息披露问题。任何企业的运行都不能离开产品市场，作为一项重要的外部治理机制，产品市场竞争能够缓解公司的信息不对称程度和代理冲突，影响管理层行为（Karuna，2007）。那么公司所面临不同程度的产品市场竞争会对非财务信息披露产生怎样影响？当高管变更这一内部治理因素作用于非财务信息披露时，产品市场竞争对两者关系发生怎样变化？国内尚缺乏针对此类问题的深层研究。

二、理论分析与研究假设

（一）高管变更与非财务信息披露质量

高管负责整个公司的管理、战略、经营策略，控制企业核心的资源和人力。高管变更作为公司治理的极端手段，会导致公司未来发展方向和经营策略的改变。非财务信息主要指与财务信息相对应的，不以货币为主要计量单位，与企业生产经营活动和信息使用决策者相关的，不需遵从公认会计准则的信息(耿黎和戴蓬军,2007）。对于非财务信息披露的内容，FASB（2001）在《改进企业财务报告：透视日益增加的自愿披露》的报告中指出，企业自愿披露的非财务信息包括业务数据、管理层对以上数据的分析、前瞻性信息、管理层及股东的信息、公司背景信息和未确认的无形资产。在所有权与经营权分离的现代公司制企业中，由于委托代理问题，公司管理层与股东利益存在偏差，机会主义观认为，即将被解雇的高管为了维护自己的声誉、追求自身效益最大化，期望短期内取得良好的管理成果，往往隐瞒公司真实状况，导致信息披露缺乏客观性和科学性，降低非财务信息披露质量。黄文伴（2011）利用高管变更前两年数据研究发现，正常离任高管在离任前会采取粉饰报表、夸大企业业绩的方式达到职位升迁的目的。此外，Shu和Wysocki(2009)基于对好坏消息发布后市场反应差别的研究得出，上市公司高管可能出于职业生涯（升迁、在公司内外部的雇佣机会以及潜在被撤换可能）考虑操纵信息披露，从而弱化治理机制作用的发挥。

替罪羊理论认为，公司在发生财务重述等丑闻时，为了迅速挽回声誉，极有可能将过错强加在高管身上，被替换的高管只不过充当了“替罪羊” 角色。这类高管变更事件将引发公司内部动荡，影响公司经营业绩。为了扭转这一不利局面，公司会向市场传递未来良好发展前景的“好消息”，此类信息真实与否值得商榷，也会降低非财务信息披露的质量。此外，继任高管上任初期为了巩固职位、证明自己的能力，使各利益相关者满意，往往采取非常手段人为降低成本、夸大市场份额，造成非财务信息披露失实。据此提出假设1:

H1：上市公司高管变更与非财务信息披露质量负相关。

（二）产品市场竞争与非财务信息披露质量

竞争理论认为，公司是否披露信息在很大程度上取决于其竞争对手可能的反应，通过预期竞争者对公司信息披露的反应及其对公司的可能影响，是公司选择性披露决策的基础。公司的竞争归根到底是资源的竞争，处于同一行业中的企业，往往会面临各项资源的争夺，由于信息不对称的存在，公司就可能通过信息披露将自己与竞争对手区别开来，以向外界传达正面信息、吸引资源的拥有者。公司非财务信息披露作为信息披露的重要组成部分，展现了公司的内部治理工作成效与不足，是区别自身与同行业其他公司的重要信息。由于非财务信息对投资者的投资决策和分析师的预测均具有重要价值，而非财务信息披露大多属于企业自愿披露的内容，在面对激烈的市场竞争时，作为投资者关系管理沟通战略的非财务信息可以使公司在资本市场上获得独特的竞争优势、赢得更多的消费市场，因此上市公司倾向于选择披露更多的非财务信息。王雄元、刘焱（2008）认为适度竞争有利于提高信息披露质量，行业竞争程度越强，信息披露质量越高。徐辉、刘明亮（2010）研究发现，行业竞争越强，信息透明度越高。此外，不同行业的竞争程度差异较大，在产品市场竞争程度高的行业中，为了降低信息不对称，整个行业的披露水平较高；而在竞争程度较低的垄断性行业中，公司迫于投资者压力而进行披露的可能性较小。据此提出假设2：

H2：产品市场竞争程度与上市公司非财务信息披露质量正相关。

（三）高管变更、产品市场竞争与非财务信息披露质量

产品市场竞争作为一种强有力的外部治理机制，通过与高管变更等内部因素相互作用进而影响非财务信息披露质量。以往文献通常用上市公司所处竞争地位和行业竞争程度体现产品市场竞争（熊婷、程博，2016）。行业集中度越低，行业竞争越激烈，高竞争行业的进入门槛较低，公司面临竞争对手的威胁更大。公司非财务信息的披露使行业内竞争对手掌握了公司的信息，给公司经营带来风险，进而影响到高管制定的信息披露措施。高管变更事件反映出公司内部机制存在问题，会导致公司方针政策的改变和内部治理动荡，此时激烈的外部竞争会加剧公司经营风险和内部管理压力，激发高管的机会主义行为。若离任高管只是充当“替罪羊”角色，新任高管在这种内忧外患的局面下容易发生短视行为。由此可见，高管变更事件给非财务信息披露带来负面影响时，行业竞争所带来的竞争劣势成本会进一步降低非财务信息披露质量。

国内学者谭兴民、宋增基（2009）研究发现，由于我国公司的内部治理制度不完善，行业竞争会削弱内部治理机制对信息披露质量的促进作用。在资本市场上，各个行业产品市场竞争程度不同，竞争程度较低的垄断行业大多国有持股，此类行业在税收、融资等方面的优惠政策使高管迫于投资者压力而进行披露的可能性较小。而高竞争性行业的盈利空间受到外部竞争的压缩，也没有政治关联带来的优惠，在发生高管变更事件时，相比低竞争性行业，高竞争性行业的继任者面临更大的业绩和融资压力，由此产生更强烈的更改、隐匿、迟报或不报非财务信息的动机，降低了非财务信息披露质量。由此，提出假设3:

H3：激烈的行业竞争会增强上市公司高管变更对非财务信息披露质量的负面影响。

表1 变量描述表

三、研究设计

（一）样本筛选与数据来源

本文选择我国沪深股市2013-2015年所有A股上市公司作为初始样本，为了保证数据的准确性和结果的科学性，对数据进行必要的剔除：（1）剔除了ST、ST*公司以及上市时间不足一年的公司；（2）剔除金融行业公司；（3）剔除主要研究变量缺失、财务数据无意义的公司；（4）剔除行业年度观察值不足10个的样本。经过筛选，最终得到三年共7054个观测值。

本文非财务信息披露数据来源于迪博内部控制信息披露指数库，参照CSRC行业分类标准，高管变更数据和财务数据来源于国泰安和CCER数据库，缺失资料从新浪财经、沪深证券交易所等专业网站查阅补充。数据处理及统计分析分别采用Excel和Stata13软件。

（二）变量定义

1.非财务信息披露质量

2.高管变更

本文定义高管包括董事长和总经理。高管变更是指撤换董事长和总经理头衔，不包括高管间的相互调任和高管继任情况（董立娜，2012）。国内外学者多将高管变更分为正常变更和非正常变更两类（张亮亮，2014），由于强制变更更能强化公司治理对不称职高管的监督与约束的作用，本文剔除了常规变更的情形。国泰安数据库提供了董事长和总经理离职的原因，将工作调动、退休、任期届满、控股权变动、健康原因、个人原因且离职年龄大于60岁、完善公司法人结构、涉案、结束代理等情形划分为常规变更，赋值为0，否则为1。对于同一公司一年中存在董事长、总经理两种以上变更类型的，按照职位类别分别各计一次变更；对于同一职位一年中的多次变更，只作一次计算；对于董事长与总经理两职合一的变更，按照职位类别各计一次变更。

3.产品市场竞争

本文参照姚曦,杨兴全（2012）、熊婷和程博（2016）、尹志宏和姜付秀（2010）、陈信元和肖士盛（2013）的方法，从所处竞争地位和行业竞争两个维度测量产品市场竞争。所处竞争地位采用勒纳指数（PCM）进行衡量，根据公司营业收入扣减营业成本、销售费用及管理费用后除以公司营业收入确定，PCM 指数越大，表明公司的竞争地位越高。行业竞争程度采用赫芬达尔指数（HHI）进行衡量，反映市场的综合集中度，计算方式为：，其中表示公司i的市场份额，X为行业内市场总规模。HHI指数越小，市场竞争越激烈。根据行业HHI指数是否小于等于中位数将行业分成高竞争和低竞争行业两类。计算得出HHI的中位数是0.021019，当HHI≤0.021019时，该行业为高竞争行业，否则为低竞争行业。

表3 高管变更与非财务信息披露质量回归结果分析

表4 产品市场竞争与非财务信息披露质量回归结果分析

4.控制变量

在回归分析中，参考张亮亮（2014）、王东清（2015）、程博（2016）等的研究，本文控制可能对公司非财务信息披露和高管变更产生影响的变量包括总资产报酬率（ROA）、公司规模（SIZE）、资本结构（LEV）、股权集中度（FSR）、董事会规模（BS）、监事会规模（SS）、两职合一（DUAL）和产权性质（PRIVATE）。本文还在模型中加入年度（YEAR）变量，以控制其他未观察到的因素可能产生的影响。相关变量的操作性定义如表1所示。

（三）模型构建

为了验证假设1和假设2，本文构建如下模型：

加强危机预警，迅速回应网络舆情是缓解旅游危机事件网络舆情传播的有效措施。旅游业是一个综合性特点显著的行业，要加强危机预警，就必须联合多职能部门，通过政府、企业与媒体的协调合作来提高当地的旅游危机事件网络舆情预警能力。当地政府和旅游企业应加强网络舆情的动态监督，掌握网络舆情动态，及时采取有效的防范措施，将旅游危机事件的影响最小化。因此，相关部门和企业要提高网络新媒体时代的技术素养，熟练使用微博、微信等网络新媒体，从预警机制上实现 “预防为主”的目的，及时迅速地对旅游危机事件网络舆情做出科学反应，将其负面影响控制在最小范围内。

为验证假设3，首先按照行业HHI指数是否小于等于中位数将样本分为高竞争行业和低竞争行业两个子样本，然后参照模型（1）的研究方法分别对子样本回归。

模型中的代表了常数项，代表了各个解释变量的回归系数，代表随机干扰项。

四、实证分析

（一）描述性统计分析

表2报告了变量的描述性统计情况，结果显示我国上市公司非财务信息披露均值为34.55，说明我国上市公司大部分非财务信息披露质量较高。高管变更样本占总样本比重较少。行业竞争指数均值为0.385，说明上市公司总体竞争水平较高。公司规模取值在 14.9-28.6之间，均值为22.05。在公司经营状况方面，资产报酬率均值为0.034，财务杠杆均值0.389，表明公司经营前景较好，但面临较高整体资产负债表率水平。内部治理方面，第一大股东占股百分比均值高达35.43%，反映出我国公司较高的股权集中度；公司董事会规模最小只有1人，最多有13人，整体差异较大。其他变量统计情况如表2所示。

替罪羊理论认为，公司在发生财务重述等丑闻时，为了迅速挽回声誉，极有可能将过错强加在高管身上，被替换的高管只不过充当了“替罪羊” 角色。这类高管变更事件将引发公司内部动荡，影响公司经营业绩。为了扭转这一不利局面，公司会向市场传递未来良好发展前景的“好消息”，此类信息真实与否值得商榷，也会降低非财务信息披露的质量。

（二）回归结果与分析

1.高管变更对非财务信息披露质量的影响分析

表3是模型1的回归结果。在控制其他因素后，高管变更与非财务信息披露质量相关系数为-0.60492，在1%的水平上显著。这验证了假设1，即高管变更与非财务信息披露质量负相关，这与王东清、邹婷（2015）的研究结果一致。产生此结果的原因是我国资本市场不完善，高管变更作为掩盖内部治理缺陷的手段，当公司经营出现重大问题时，董事会盲目进行高管变更反而带来内部动荡和管理难题，造成非财务信息披露质量下降。此外，公司资产收益率和公司规模都与非财务信息披露质量正相关，且分别在10%和1%水平上显著，说明公司业绩越好、规模越大，所披露的非财务信息质量越高。

2.产品市场竞争对非财务信息披露质量的影响分析

表4是产品市场竞争与非财务信息披露质量的回归结果，显示行业竞争程度（HHI）与非财务信息披露质量的相关系数为-2.085359，且在10%水平上显著，由于HHI是一个负指标，所以行业集中度越高、行业竞争越激烈，非财务信息披露质量越高。所处竞争地位（PCM）与非财务信息披露质量的相关系数为1.049，且在5%水平上显著，说明公司所处竞争地位与非财务信息披露质量呈正相关关系，假设2得证。

控制变量方面，资产收益率、公司规模、股权集中度也与非财务信息披露质量正相关，与申景奇（2010）、魏倩（2013）、王东清（2015）等人结论一致。本文未发现董事会规模、监事会规模与非财务信息披露质量的相关性，这可能是由于上市公司董、监人员浮动较大，且有财务经历的董监人员较少。

3.高管变更、产品市场竞争和非财务信息披露质量的关系分析

表5验证了行业竞争和高管变更的交互作用对非财务信息披露质量的影响。由表5所示，在低竞争行业样本中，高管变更与非财务信息披露质量不显著；而在高竞争性样本中，高管变更与非财务信息披露质量系数为-0.72581，且在1%水平上显著。这说明相比低竞争性行业，高竞争性行业的公司更倾向于利用高管更换事件试图扭转经营不善的局面，带来非财务信息披露质量下降，假设3得到验证。此外，低竞争性行业上市公司行业集中度高、盈利空间大、面临竞争对手的威胁少，继任高管为了提升公司形象会尽可能披露更详尽的非财务信息。高竞争行业公司面临较大不确定性和较大融资压力，对职位和控制权的追求会致使前后任高管发生短视行为。控制变量方面，公司规模与非财务信息披露质量正相关，这与前文中总样本回归结论一致。

五、研究结果与启示

本文在代理理论、机会主义观、替罪羊理论和竞争理论的框架下，基于监管层强化对上市公司非财务信息披露的现实背景，分析了高管变更、产品市场竞争与非财务信息披露之间的关系，并以2013-2015年沪深A 股上市公司为样本进行实证检验。研究发现高管变更引起了上市公司非财务信息披露质量的下降，产品市场竞争对上市公司非财务信息披露有促进作用。进一步，考察了高管变更和产品市场竞争的交互作用对非财务信息披露的影响，将样本分为高、低行业竞争两个子样本，研究发现低行业竞争样本不显著，高行业竞争促进了高管变更对非财务信息披露质量的负面影响，导致更低的非财务信息披露质量。

根据研究结论和上市公司的财务现状，提出三点建议。第一，由于高管变更会降低非财务信息披露质量，公司应在高管变更后采取相应措施降低这一负面影响。此外，公司应引入多重指标作为激励和约束机制规范高管行为。第二，产品市场竞争有效提高了非财务信息披露质量，可以通过加强市场化竞争程度、逐步放松行业管制、降低壁垒等方式促进自由竞争以提高上市公司非财务信息披露质量。第三，监管部门要重点检查高管变更公司的非财务信息披露状况，并加大对非财务信息舞弊的惩罚力度，建立健全相关法律法规，杜绝利用高管更换事件采取机会主义的行为。

作者单位：中国矿业大学

1.朱红军,林俞.高级人员变更的财富效应.经济科学.2003(4)

2.朱红军.高级管理人员更换与经营业绩.经济科学.2004(4)

3.Kato,T.,and C.Long. CEO Turnover, FirmPerformance, and Corporate Governance in Chinese Listed Firms. Working Paper, 2005.

4.Dhaliwal,D.S.,O.Z.Li,A.Tsangand Y.G.Yang.Voluntary Nonfinancial Disclosure and The Cost of Equity Capital:The Initiation of Corporate Social Responsibility Reporting[J].The Accounting Review,2011(86):59-100.

5.Karuna C.Industry product market competition and managerial incentives[J].Journal of Accounting and Economics,2007,43(2):275-297.

6.Kothari, S.P.,5.Susan, and Wysoeki. Do managers withhold bad news[J].Journal of Accounting Researeh,2009,471:241-276.

7.王雄元,刘焱.产品市场竞争与信息披露质量的实证研究.经济科学.2008(1)

8.徐辉,刘明亮.行业竞争程度、会计信息透明度与融资行为.石家庄铁道大学学报:社会科学版.2010(12)

9.熊婷,程博,潘飞.CEO权利、产品市场竞争与公司研发投入.山西财经大学学报.2016(38)

10.谭兴民,宋增基.公司治理影响信息披露了吗?-基于中英资本市场的实证比较研究.金融研究.2009(8)

11.申景奇,伊志宏.产品市场竞争与机构投资者的治理效应-基于盈余管理的视角.山西财经大学学报.2010(11)

12.刘亚莉,王新,魏倩.慈善组织财务信息披露质量的影响因素与后果研究.会计研究.2013(1)

13.耿黎,戴蓬军.非财务信息的概念和内容摘要.财会月刊.2007(8)