掌握全球再通胀下的投资契机

唐君豪

随着通胀趋势回升，“再通胀”已成为今年新的投资逻辑，基于此判断，股票的表现将好于债券，其中能源、金融和科技等周期性股票将受益。

全球经济春暖花开，通胀水平缓步回升。回顾去年，全球仍笼罩在通缩的阴影下，直到特朗普意外当选，掀起了“再通胀”风潮。花旗全球通胀惊喜指數连续两个月转正，并创下近5年来新高，该指数是衡量实际通胀与市场预期间的差异，数值越大，代表实际结果超越市场预期。最新数据显示，指数已摆脱连续54个月的负值状态，自去年12月起转为正值。 通胀趋势回升，“再通胀”已成为今年新的投资逻辑。

通胀回升成为事实

全球主要经济体通胀水平回升，新兴市场也同步跟进。中国1月份CPI通胀率升至同比2.5%，创2014年中以来的最高水平。PPI同比上升6.9%，扭转自2012年至2016年的下降趋势。尽管春节相关的季节性效应提振了1月份物价数据表现，但不能否认的是，近期通缩压力正在迅速消退，短期通胀的上行风险足以让央行强调审慎的货币政策，而不是先前的宽松倾向。

支持通胀回升的理由包括商品价格上涨、经济温和复苏以及对于特朗普新政的期待。2011年开始，大宗商品指数连续5年呈现下跌，先前价格膨胀所引发的供给过剩，历经数年的调整，整体供需逐渐回归均衡。原油价格是一个最为鲜明的例子，2014年油价在110美元上方触顶，终于在去年年初见底回升，期间低油价让成本较高的美国页岩油业者黯然退场，另外，为了巩固市场份额而不愿减产的OPEC国家终于让步，从今年开始削减产量。整体大宗商品价格上涨，很大程度上影响了通胀。

特朗普的财政政策主张，不管是扩大基础建设支出和税制改革，都给与经济加速增长和通胀回暖的期待。尽管目前多数政策仍存在不确定性，但预计特朗普政府与共和党掌控的国会将在今年通过重大的税务改革，主要集中在企业及个人税率调降。美国新任财长努钦也向媒体透露，希望争取在8月国会休会前通过税务改革方案。至于基础建设投资，由于受限于今年国会许多的“待办事项”，可能将推迟到明年才会有重大进展。

在特朗普的税制改革中，边境调整税（BTA）具有较大的争议性，让美国进口产品将面临20%的税率，同时对出口带来的收入免征任何税收。边境税对美国企业的影响十分广泛，遍及零售商、服装、汽车和科技硬件行业等。目前情况来看，边境税实施的概率正在下降，有四位共和党参议员已明确表达反对立场，特朗普总统也认为共和党提出的版本“过于复杂”。此外，进口相关部门已对国会展开积极的游说，我们预估最终出台的概率仅有20%。

美联储或继续加息

面对通胀回升，全球央行已重新思考货币政策走向。金融危机后低增长、低利率、低通胀的“三低”环境出现变化，宽货币显然不再是政策执行者的主要考虑。我们预计，2017年多数发达国家货币政策将按兵不动，而美国是唯一的例外。即将于三月中召开的利率决策会议，近期多位美联储官员发表了鹰派演论，包括纽约联储主席杜德利、美联储理事鲍威尔基布雷纳德都更改了之前保守的态度，认为加息宜早不宜迟。随着美国接近充分就业，工资增长压力渐增，过晚加息的确会威胁金融稳定性。此外， 最新联邦基金利率期货暗示的美联储加息概率，已由一周前的40%升至接近90%，我们维持今年加息两次的预估，时间分别在3月和9月。

股票表现有望好于债券

在通胀升温的背景下，投资者该如何布局？首先，在大类资产中，股票的表现往往胜过债券。由于投资者风险偏好上升，以美国为首的全球股市高歌猛进，近期MSCI世界指数正式突破2015年创下的历史高位，自2016年低位起算，多数股指已大幅上涨超过20%。许多投资者或许会问，接下来还会有上涨空间吗？花旗预估，今年全球股市或仍将温和上涨，支持的因素包括盈利增速回升、债券收益率上升以及资金流入股票型基金等。

板块配置方面，能源、金融和科技等周期性股票可能受益于通胀上升。今年油价或震荡走高，我们预估布仑特原油价格将于年底升至65美元，因此能源板块仍居于有利位置。在美债收益率上升的环境中，美国金融股表现往往超越大盘，我们预计接下来美债利率仍将走高，收益率曲线趋于陡峭，加上特朗普松绑监管皆利好金融板块表现。至于科技行业，我们见到企业盈利复苏、资本支出上升以及研发动能强劲，科技相关的投资题材十分多元化，不妨关注物联网、大数据、云计算及网络安全等。

当收益率与通胀双双上行，会使得债券资产承压，但从资产配置的角度，债券仍不可或缺。投资者可降低债券组合的久期，并关注通胀保值债券（TIPS）的投资机会，该类债券的票面价值有望受益于通胀预期的上升。此外，随着美债利率逐步走高，高收益债和新兴市场债的表现往往优于其他品种。我们持续看好欧美高收益债，尽管信用利差已呈现收窄，估值不如先前便宜，但经济回暖、违约率维持在低位，加上本身短久期的特性，较能抵御利率风险。

与此同时，大宗商品也是再通胀概念中的重要一环，去年整体商品市场走出谷底，我们预期今年上涨的格局未变。美国经济进入加速增长的周期，中国经济逐渐企稳，将带动大宗商品的需求，此外，原油的供需加速回归平衡，或使得油价温和上升。至于今年以来持续反弹的黄金，主要受益于政治尾部风险和美国政策不确定性，短期倾向上行。然而花旗中期看涨美元及美债收益率，因此对黄金持中性偏空的观点。

随着通胀回暖，民众的实际存款利率将受到侵蚀，但倘若搭上这班“再通胀行情”的列车，便能让手中的资产保值及增值。