不良资产证券化的原理、障碍及对策——基于我国不良资产证券化试点的重启

高佳毅

华东政法大学

不良资产证券化的原理、障碍及对策
——基于我国不良资产证券化试点的重启

高佳毅

华东政法大学

资产证券化是处理商业银行不良资产的重要方式，是一种金融创新。但在我国的发展不尽人意，随着2016年不良资产证券化试点的重启，社会对其的关注度不断增加。本文从一般原理出发，阐述不良资产证券化的机理，比较不良资产证券化与一般资产证券化的差异，并分析目前我国实施不良资产证券所面临的困境，提出路径优化的建议。

资产证券化；金融创新

一、研究背景

不良资产证券化，是将一定规模和范围的不良资产作为基础资产，以不良资产未来可回收的现金流为支持发行证券。美国是最先实施不良资产证券化的国家，其不良资产证券化业务至今已经运行了三十几年，模式和经验被很多国家广泛借鉴使用。我国信贷资产证券化试点始于2005年，于2008年美国次贷危机后暂停。2016年五家大型商业银行和招商银行试点不良资产证券化，发行规模达156亿元。目前我国经济下行，钢铁、煤炭等多个领域产能过剩，企业经营能力持续下降，导致我国商业银行不良资产不断增多。不良资产证券化试点的重启，有利于商业银行真实地处置不良资产，拓宽了不良资产的处置渠道，降低拨备覆盖率，提升资本充足率。此外，不良资产证券化还有助于构建不良资产的市场化定价机制，推动我国资产证券化市场的发展和人民币国际化。

二、不良资产证券化与普通资产证券化的比较分析

不良资产证券化与普通资产证券化的交易结构是基本相同的：商业银行作为发起机构先将资产转让给信托公司；信托公司作为发行机构对资产进行打包和结构重组；经过信用增级和信用评级后，再向投资者发行证券。但从具体操作上看，不良资产证券化与普通资产证券化存在以下几个方面的差异：

(一)基础资产不同

顾名思义，不良资产的基础资产是不良资产，包括信用卡不良贷款、小微企业不良贷款、对公不良贷款、住房按揭不良贷款等。普通资产证券化的基础资产来源广泛，一般为回收成功率高，回收期限较为确定的资产。

(二)投资者不同

不良资产证券化由于其风险较高，投资者的范围要小于普通资产证券化。通常而言，只有拥有处理不良资产丰富投资经验且有一定资本实力的投资者才会投资不良资产支持证券，如我国的四大资产管理公司以及部分私募基金组织，许多机构限于其自身机构条件无法成为合格投资者。

三、不良资产证券化的主要制约因素

(一)外部制度环境不完善

首先是相关的法律法规建设不完善，如我国SPV目前以信托模式为主，而国际流行的公司制受约束；二是还未形成一套标准化的信息披露体系，对基础资产的信息披露不足；三是基础资产出表缺乏统一的会计准则，实践中判断基础资产是否出表的会计准则并不统一；四是重复征税问题，不良资产证券化不仅需要支付普通证券化所需的成本，还要因为产品结构和催收成本等原因更高而支付更多的费用。

(二)不良资产支持证券分的级别较少

国外发达证券市场发行的不良资产支持证券所分级别较多，每一级别的证券对应的风险不同，我国不良资产支持证券只分为优先级和次级两个级别，所分级别较少，对投资者的选择较少，且次级平均占比达到了28%，表明不良资产证券化还不够成熟。

(三)不良资产支持证券的折扣率偏低

由于我国证券市场的定价机制相比较于国外还存在着诸多缺陷，为了更好的推动不良资产证券化试点，商业银行在折扣率上作出了一定的让步。2016年银行发行的八单不良资产支持证券的平均折扣率为29.53%，而通过其他渠道如将不良资产转让给资产管理公司的折扣率一般在20%—40%，因而目前不良资产证券化与转让相比还没有价格优势。

四、促进不良资产证券化之建议

(一)完善外部制度环境

首先，通过明确SPV的法律地位，完善金融担保制度、抵押变更登记制度等，建立健全有关法律法规体系，以促进不良资产证券化的规范发展。其次，加大对基础资产等基础信息的披露力度，明确不良资产披露信息要点，建立一套标准化的信息披露体系。再次，统一目前会计师们的不同理解，对不良资产证券化资产出表出台更对明确的细则；最后，应当避免不良资产支持证券的重复征税问题，并且可以给予投资者适当的税收优惠以促进投资。

(二)培育次级证券投资市场

我国不良资产证券化市场仍然处于起步阶段，投资者的了解、参与程度还很不足，特别是次级证券的投资者非常少，目前主要是四大资产管理公司。依据国外经验，可以适当扩大不良资产证券化投资者的主体，既包括资产管理公司，也包括对冲基金、证券公司、投资银行等各类金融机构。其次，要提高二级市场的流动性，鼓励经验丰富的机构探索做市商制度，为市场提供流动性，在扩大资产证券化机构投资者范围的同时，进行投资者教育。

(三)完善不良资产支持证券内部结构

首先，针对不良资产支持证券分类级别少，借鉴国外发达证券市场的经验，对不同风险作出不同的分类，细分风险类别，当然随着我国证券市场定价制度的发展，不良资产支持证券分类会更加细化；其次优化不良资产证券化交易结构，引进外部第三方机构进行信用增级和担保，优先保护优先级投资者利益；最后结合我国证券市场现状适当提高不良资产支持证券的折扣率，提高其价格优势，为商业银行处置不良资产提供有效的渠道。

(五)结语

我国不良资产证券试点的重启和扩大是随着我国商业银行不良资产的持续增多而进行的，不良资产证券化作为商业银行处置不良资产的一种有效方式，在实践中仍存在着种种障碍与制约，而随着我国证券市场的不断发展完善，不良资产证券证券化作为一种金融创新会更好地推动我国金融市场的繁荣发展。

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