供给侧结构性改革中金融风险的识别与化解

刘 蕾

(西北大学 法学院，西安 710127)



·经济理论与实践探索·

供给侧结构性改革中金融风险的识别与化解

刘 蕾

(西北大学 法学院，西安 710127)

供给侧结构性改革中，一方面要消化前期风险，防止风险积累；另一方面要防控新增风险，避免风险敞口扩大。目前，金融风险主要表现为企业与地方政府债务风险、债券市场违约风险和银行机构不良贷款风险等。可以通过深化财税体制改革、优化融资结构、化解地方政府存量债务、推进企业兼并重组、依法处置债务违约等途径，多措并举，化解金融风险。

供给侧结构性改革；金融风险；债务违约

2016年1月27日，习近平总书记主持召开的中央财经领导小组第十二次会议提出了供给侧结构性改革的五大任务：去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板。为落实“三去”任务，在稳增长的同时，还要有效防控风险。处理好金融风险是风险防控工作的重中之重。化解金融风险可以为供给侧结构性改革提供稳定的金融环境和良好的宏观经济环境。

一、供给侧结构性改革中的金融风险产生机理

目前的金融风险既包括前期积累风险，又包括供给侧结构性改革中的新增风险。一方面，2008年，为应对金融危机，确保国内经济平稳增长，中央采取了大力度的需求刺激政策，在积极的财政政策和宽松的货币政策驱动下，大量的信贷资金流入传统工业企业和房地产企业，企业杠杆率高速增长，随着经济增速下降，企业利润下滑，长期积累风险逐渐显现；另一方面，在去产能、去库存、去杠杆过程中，通过调整银行信贷结构、债务重组、破产清算等方式出清产能过剩企业，抑制房地产泡沫，降低杠杆率，容易造成企业债务链条断裂，加剧原有风险程度。

金融风险主要是在供给侧结构性改革中“三去”任务中形成的。供给侧结构性矛盾首先突出体现在钢铁、煤炭、有色金属、水泥等传统工业行业产能过剩。产能过剩造成了工业产品滞销，产品价格大幅度下降，工业企业利润下滑，生产经营困难等问题。在企业偿债能力不断减弱，甚至丧失偿债能力的情况下，由于政府不当干预，大量的信贷资金反而流向这些企业，造成杠杆率攀升，风险急速增大。“政府起初认为是周期性问题，未意识到中国经济增速换挡期的需要，出于稳增长、保就业等目的，对低效的国有企业进行隐性担保、行政补贴、政策扶持等，致使大量产能过剩企业僵而不死，过剩产能无法出清，国有企业杠杆率不断攀升”[1]。

2016年6月末，全国商品房待售面积71 416万平方米，同比增长8.64%，部分二线城市及三四线城市房地产库存率较高。房地产企业融资主要通过银行贷款和银信合作途径，“如果房地产库存不能及时有效去化解，即使不造成直接账目损失，也将有很强的恐慌传染性，对整个金融市场的信贷风险产生严重冲击，抬高信贷风险溢价和利率，加强信贷紧缩”。同时，房地产高库存抑制了投资意愿，使钢材、水泥、建材、家具等关联产业的市场需求减弱，通过产业链使产能过剩企业经营状况更加恶化。“2014年10月以来，随着首付比例和贷款利率等一系列优惠措施的出台，房地产销售逐渐回暖，但房地产企业缺乏扩大投资动力，房地产销售的好转难以向投资端传导”[2]。

根据中国国家资产负债表研究课题组测算，“金融危机以来，各部门加总的债务总额占GDP的比重从2008年的170%上升到2014年的235.7%，6年时间里上升了65.7个百分点”[3]38。在经济下滑压力增大，企业利润率下降，政府财政收入增速放缓的背景下，杠杆率高、杠杆增速快会促使金融风险发生概率上升。

二、供给侧结构性改革中金融风险的具体表现

(一)企业和地方政府的债务风险

中国的债务风险集中在非金融企业部门和地方政府部门。“1996—2014年，居民部门、非金融企业部门、金融机构部门和政府部门杠杆率对全社会实体部门杠杆率增长的贡献分别为26.5%、32.1%、12.1%和28.8%。显然，此间中国债务率的提高，主要归因于非金融机构部门和政府部门。”[3]38

李扬教授曾指出，2015年末，“我国非金融企业杠杆率高达131%，如果把融资平台债务加进来(这部分与政府债务有所重叠)，非金融企业部门债务率高达156%”[3]12-13，高于OECD国家设置的90%的警戒线。根据国际清算银行数据，2015年末，中国非金融企业部门的杠杆率为170.8%，除爱尔兰(187.5%)、中国香港(213.7%)、卢森堡(328.8%)外，比其他国家都高，高于G20国家平均值(92.3%)、发达国家平均值(86%)和新兴经济体平均值(103.6%)[4]。从融资结构上来看，中国资本市场不发达，企业以银行贷款等间接融资为主，导致了企业债务率攀升。从历史经验和国际经验来看，高杠杆是金融风险的源头，高杠杆必然伴随着高风险，尤其是在产能过剩行业、企业经营困难、偿债压力增大的情况下，又助推了杠杆率，一旦资金链断裂，则会产生连锁反应。产能过剩和高杠杆率企业多为国有企业，政府出于地方保护主义和政府考核方面的考虑，去产能意愿不强，仍然给予企业财政支持和信贷支持。

根据财政部公布数据，2015年末，地方政府债务余额16万亿，或有债务7万多亿，按照之前审计署公告中20%代偿率上限计算，地方政府债务杠杆率为25.58%。虽然没有超过国际公认的欧盟规定的60%的警戒线，但中国地方政府债务增速较快，2009—2014年，债务规模平均增长率为28.44%，远高于GDP和财政收入增长水平。此外，地方政府债务结构性问题突出，在债务结构方面，或有债务占比较高，并缺少财政硬约束制度，一旦债务人不能偿还到期债务，地方政府难以免除偿还责任。在期限结构方面，期限错配问题严重，截至2016年8月，地方政府债券中10年期以下的债券发行数量占发行总数的75.34%。在地区结构方面，各地方政府债务偿还能力差异性较大，部分地区已经出现偿债困难，2015年，辽宁省经济下滑明显，财政收入锐减，政府偿债压力非常大，债务风险凸显。2015年末，辽宁省GDP为2.87万亿，GDP增长率3%；年末债务余额8718.5亿，杠杆率为30.38%，高于全国地方政府债务杠杆率6.74个百分点；一般公共预算收入2 125.6亿，下降33.4%，政府性基金收入907.7亿，下降42.6%。目前，经济下行压力大，地方财政收入增速放缓，尤其是有的地区财政收入捉襟见肘，一些地方政府财政收入已经无法覆盖到期债务，虽然通过债务置换缓解了部分债务风险，但由于地方政府债务增速过快、结构性矛盾突出，债务违约风险和局部债务风险仍然存在。

(二)债券市场违约风险

目前，债券市场打破刚性兑付，债券违约已经成为债券市场的新常态。2016年上半年，包括主体评级调低、债项评级调低、推迟评级、未及时拨付兑付资金、兑付风险警示等负面事件共2 263件，较2015年下半年增长16.65%，较去年同比增长61.99%；主体信用评级调低企业160家，较2015年下半年增长15.11%，较去年同比增长88.24%；主体评价调低债券1277支，较2015年下半年减少5.76%，较去年同比增长171.13%；债项评级调低债券158支，较2015年下半年增长107.90%，较去年同比增长167.80%。

从2014年3月5日的“11超日顺”成为第一支违约债券后，截至2016年8月，债券违约事件共66件，29件涉及去产能行业，其中，煤炭行业债券违占5%，建材行业占12.1%，钢铁行业占17.8%。自2015年10月以来，共发生债券违约事件53件，涉及去产能企业违约事件有29件，占比高达54.7%。特别是2016年以来，东北特钢、中钢、山水水泥、川煤、广西有色等债券违约事件频发，已超过上年违约事件总和，其中，东北特钢7支债券违约，违约债券余额47.7亿。2016年3月，东北特钢连续4个月7支债券违约，评级公司将东北特钢的主体长期信用等级由AA下调为C，并将“13东特钢MTN2”的债项评级由AA下调为C，将“15东特钢CP001”“15东特钢CP002”和“15东特钢CP003”的债项评级由A-1下调为D。东北特钢债券违约，影响了整个东北地区的债券市场，如果处理不当有可能引发局部金融危机。

此外，2016年下半年，信用债到期偿还规模达到99 900.68亿，较上半年增长13.93%，较去年同期增长73.12%，加大了市场偿债压力。随着去产能工作的深入，有可能引发更多的债券违约事件，进而提高债券发行成本，减弱企业再融资能力，冲击债务链条，债券市场的违约风险会进一步扩大。

(三)银行机构不良贷款风险

债务风险反映到银行端就是银行机构的不良贷款风险。从融资结构上来看，中国企业和地方政府融资以银行贷款为主，银行机构既是债务最大的供给端，又是房地产信托产品和信用债、地方政府债券最大的债权人，致使风险过度集中于银行机构。“波士顿咨询近日披露的研究报告显示，以煤炭、钢铁、有色、水泥四大行业为例，目前存量有息负债合计5.4万亿元，贷款约2.8万亿元，债券约1.6万亿元，信托类非债券约1万亿元”。其中，银行贷款占51.85%，债券和信托占48.15%，截至2016年8月，企业债在银行间债券市场发行的债券占债券发行总数的54.63%。在地方政府债务中，按照2013年审计署审计结果数据显示，地方政府性债务资金56.56%来自于银行贷款。地方政府置换债券，通过定向发行，大部分定由商业银行持有。新增地方政府债券，很多地方政府不乏行政干预，通过与财政账户、财政项目挂钩的方式，吸引银行购买，但过程几近摊派。虽然银行持有地方政府债券使得风险权重由100%降低到了20%，但由于无法偿还到期债务而引发的财政风险会传导到银行机构，形成不良贷款。

根据银监会统计数据显示，截至2016年3月，全国银行机构不良贷款余额13 921亿，不良贷款率1.75%。银监会国有重点金融机构监事会主席于学军在北京举行的2016中国商业银行发展论坛发言时指出：“到今年5月末的最近统计，全国银行业金融机构不良贷款余额已经大大地超过两万亿，不量贷率突破2%，达到2.15%。这个分别比年初新增了2 800多亿，提高了0.16个百分点。”[5]但商业银行计提贷款损失准备增速远远小于不良贷款增速。商业银行拨备覆盖率从2013年第二季度开始持续下降，拨备覆盖率从2013年第二季度末的295.51%下降至2016年第一季度末的175.03%，已经接近银监会监管要求的150%。而商业银行风险抵御能力的弱化会导致金融风险发生概率上升。

三、供给侧结构性改革中金融风险的化解对策

应对金融风险，应该加快推动供给侧结构性改革，多措并举地贯彻改革任务，释放市场活力，推动资本向高效率生产者转移，增强企业经营能力，提高企业盈利水平，从根本上化解金融风险。

(一)深化财税体制改革

通过税收制度改革，全面推行营改增，消除产业重复课税，减少企业税收负担，激发企业活力，提高企业利润、投资能力和创新能力。灵活运用财税政策，推动经济结构深层次调整和优化，利用财政扶持政策和税收优惠政策，促进资源重新配置，使资源由低效率产业向高效率产业转移，提高供给质量。适度扩大中央赤字规模，通过政策性银行金融专项债、资产管理公司处理不良资产、地方政府债务置换等方式，使杠杆由企业、地方政府转移到中央政府，避免去杠杆速度过快而造成经济动荡。加强地方政府债务管理，把地方政府债务分门别类纳入全口径预算管理，对地方政府债务规模实行限额管理，省级政府在限额内可以通过发行地方政府债券筹集资金，不允许通过企事业单位融资，禁止通过地方政府债券以外的其他方式融资。规范地方政府举债程序，严格限制债务资金用途，加快建立规范的地方政府举债融资机制。以负债率、或有债务代偿率、债务率、新增债务率、偿债率、逾期债务率、综合债务率、资产负债率、利息负担率等作为指标构建风险预警指标体系，在指标体系中选取一定的指标，根据风险程度设置风险阈值，建立风险应急处置措施。

(二)优化融资结构

建立多层次企业融资渠道，可以优化企业资产负债表与债务结构，避免风险集中于银行机构。首先，优化银行信贷结构，矫正信贷资源扭曲配置。银行信贷存在向大型企业、融资平台公司等贷款的风险偏好，但其中一些是产能过剩、高杠杆企业。因此，一方面要防止银行信贷资金继续流向产能过剩、高杠杆企业，助推金融风险；另一方面银行应该加强风险监管，设置金融风险预警机制，妥善处理金融风险，防止风险升级。其次，加强资本市场建设，提高企业直接融资比例，优化企业融资结构，释放集中在银行端的风险。资本市场的成熟和完善，可以提高股权融资比例，减少企业负债，降低企业杠杆率。在增强主板、中小板和创业板融资功能的同时，应加快完善新三板股权融资机制，打通中小创新型企业融资渠道。通过健全新三板分层机制，鼓励企业创新能力，改善新三板二级市场流动性，改善创新型企业融资环境。最后，健全债券市场融资机制，发挥债券融资市场化强、透明度高的特点，使资金在市场机制的作用下流向新型产业与优质企业。积极探索增信措施，在完善偿债保障机制的基础上，更好地利用债券融资通道。在融资时做好融资规划，合理配置债券期限，满足企业长期和短期资金需求，避免债务集中到期出现流动性风险而引发偿债危机。

(三)积极化解地方政府存量债务

在明确地方政府性债务类型及责任归属的基础上，应该多渠道积极化解地方政府存量债务，疏导既存的债务风险。继续推行地方政府债务置换计划，为地方政府债务管理制度转型、逐步规范地方政府举债融资行为、化解前期地方政府债务积累风险提供缓冲期。化解存量债务的根本途径是通过债务偿还降低债务规模。当前经济下行，地方政府财政收入增长放缓，地方政府还款压力增大。在财政资金无法完全偿还债务的情况下，可以处置地方政府资产偿还债务。通过设立基础设施融资交易平台或推行基础设施资产证券化，增强固定资产流动性及变现能力，提高地方政府债务偿还能力。

地方政府增量债务包括当年本地区的新增债券规模和置换债券规模。针对地方政府增量债务，应该严格执行限额规定，要求新增债券规模和置换债券规模之和不能超过财政部下达的债务发行限额。在对增量债务总量的确定和逐级下达的过程中，应该充分考虑本地区GDP、财政收入、债务偿还、债务风险及经济发展需求等因素，力求合理分配、统筹兼顾。需要改变地方政府新增债务限额，必须由国务院制定调整方案报全国人大常委会审批，防止地方政府肆意改变本地区新增债务限额或在限额之外变相举债融资。在特殊情况下，没有纳入地方政府债务限额的债务而后续仍需纳入的，也不能突破规定限额，只能在当年新增内解决，并纳入地方政府预算管理。

(四)推进企业兼并重组

积极引导优势企业跨行业、跨区域、跨所有制兼并重组，整合行业产能，通过兼并重组降低资产负债率，化解金融风险。兼并重组应当遵循市场经济规律，以资源为基础，以产权为纽带，通过企业并购、协议转让、联合重组、控股参股等多种形式进行。为保障企业兼并重组的进行，需为兼并重组企业提供资金保障，拓宽兼并重组融资渠道，鼓励证券公司、资产管理公司、股权投资基金以及产业投资基金等参与企业兼并重组。

积极稳妥地推进企业债务重组，化解企业债务危机。对产能过剩、高杠杆企业应当区别对待，对面临短期流动性但依然有一定偿债能力、通过调整有望扭亏为盈的企业，应当积极推进债务重组，通过调整债务期限、还款方式等措施，缓解企业的债务危机。对于有发展前景的企业不能完全堵塞其融资途径，要提供资金支持帮助其去产能。对于利用债转股解决企业债务问题的，应该严格控制适用范围，甄选优质项目。对于扭亏无望的企业，应防止债转股帮助僵尸企业复活。

(五)依法处置债务违约

针对违约债务，依据《公司法》《破产法》《证券法》《合同法》等相关法律法规，妥善处置违约债务，保护债权人合法权益，防止企业恶意逃废债务。如果不能偿还到期债务，企业应该积极制定债务处置方案，对于有抵押、质押的债券，可以通过对担保物的处置以偿还债务。对于有保证的债务，可以要求保证人承担保证责任。对于丧失清偿能力和盈利能力的企业，应该通过破产程序，以企业财产清偿债务。同时以征信系统为基础，及时披露高风险企业的财务、银行贷款、债券兑付等情况，对恶意逃废债务行为，担保人非法处置担保物，消除或减轻担保责任的行为，要依法追究其法律责任。此外，还要明确债务性质，区分企业债务和政府债务，要禁止政府对企业债务兜底、地方政府对融资平台公司债务兜底，及时切断风险源，防止风险加重与扩散。

加快银行不良资产处置，银行机构可以运用债务重组、债务剥离、债务转让、债转股等手段妥善处置不良资产，自行运用计提专项准备金，及时核销一部分呆账本息，或通过将不良资产进行打包，剥离给资产管理公司进行处置，加快核销和剥离进度。可以借鉴国外先进经验，创新不良资产处置方式，如不良资产证券化、公开招标等途径，开辟银行不良资产处置的新渠道，提高银行机构风险抵御能力。

[1] 任泽平，冯赟.供给侧改革去杠杆的现状、应对、风险与投资机会[J].发展研究，2016，(3):11.

[2] 陆磊.通缩压力、金融动荡与供给侧结构性改革[J].新金融评论，2016，(1):17.

[3] 李扬，张晓晶，常欣.中国国家资产负债表2015——杠杆调整与风险管理[M].北京:中国社会科学出版社，2015:38.

[4] 国新办就中国债务水平等相关情况举行吹风会[EB/OL].(2016-06-15)[2016-08-08].http: // www. china .com .cn / zhibo 2016-06 / 15/ content _ 38672253. htm ?show= t.

[5] 于学军在“2016中国商业银行发展论坛”上的讲话[EB/OL].(2016-07-07)[2016-08-09].http://www.nbd.com.cn/articles/2016-07-07/1019938.html.

[责任编辑：陈淑华]

2016-11-25

国家社会科学基金项目(12XFX032)；司法部项目(14SFB50035)；陕西省教育厅项目(14jk1707)；陕西省面向“十三五”重大理论与实践问题研究项目“陕西以供给侧结构改革促进经济增长研究”(2016ZDA06)

刘蕾(1984—)，女，陕西西安人，副教授，法学博士，从事金融问题研究。

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1007-4937(2017)03-0062-04