美联储按兵不动下的汇市

文/胡珊珊 编辑/张美思

美联储按兵不动下的汇市

文/胡珊珊 编辑/张美思

如果年内接下来能有更多足够向好数据的支持，美联储有可能再次启动加息。

当前，美联储的一举一动均牵动着全球市场的神经。而在刚刚结束的9月议息会议上，美联储决定维持基准利率在0.25%—0.50%不变。这也是自2015年12月首次加息以来，美联储连续第六次在议息会议上按兵不动。距2016年结束还有三个月的时间，那么，在这段时间内，美联储是否最终会有所动作？汇市的几大主要币种又会呈现怎样的走势呢？以下，笔者将分别对美元、欧元、日元、英镑几大币种的年内走势进行探讨。

美元指数强势震荡

美元方面，美国经济数据和美联储的政策动向是主导美元指数的因素。虽然美联储在9月并未采取行动，但市场对美联储即将在年内再次加息的预期仍然较强，这有助美元强势的维持。

9月的议息会议结果显示，美联储可能仍然处于观望等待的状态。这主要出于两方面的考虑：一是美国国内的经济状况与政治风险，二是外部经济影响。美联储的决策首先需要考虑美国的经济情况。美联储主席耶伦在9月货币政策会议结束后明确表示，9月不加息是因为考虑到就业市场仍存在闲置且通胀低迷。就业方面，单从非农数据方面来看，美国的劳动力市场正在经历1998年以来表现最好的时期；但从劳动参与率下降这一指标情况来看，美国的就业水平则尚未达到美联储认为的充分就业水平。通胀方面，近期美联储的通胀指标——核心PCE同比持续处于1.6%，与美联储的目标水平2%仍有一段差距。虽然差距不大，但其在年内的余下时间能否回升却足以影响美联储的决策。

世界经济形势也是美联储必须考量的因素。在当前低利率的环境下，投资者能以极低利率获得美元，投资于收益更高的债券或其他国家资产，特别是新兴市场国家资产。一旦美联储开始发出货币政策收紧的信号，套息交易的利润空间就会受到挤压，进而导致套息交易者抛售资产，令相应的货币和资产快速贬值。此类情况在2014年和2015年已经在诸多新兴市场国家出现。如果再次出现市场恐慌，外汇市场的波动有可能脱离各国央行的掌控。实际上，不只是新兴市场国家，美联储加息及美元的走高也会抵消欧洲央行和日本央行货币宽松对于提振经济的效果。如果这两个地区陷入经济衰退风险，届时可能波及美国。而在当前全球经济复苏缓慢，金融风险日益加大的情况下，美联储的政策更不得不考虑自身政策对周边的外溢效应，以及自身反过来受到的影响。在英国脱欧公投结束不久，美国经济复苏程度尚需验证的时刻，美联储有理由继续选择观望。

虽然9月美联储选择了按兵不动，但美国货币政策迟早要正常化。只有这样，在面对未来经济波动时才有足够的政策回旋空间。对此市场早已达成共识。但鉴于美国总统大选结果在11月8日公布，因此美联储在12月之前的货币政策会议上将难有动作。目前市场预期美联储可能会在12月加息。

九月末公布的数据显示，9月，美国消费者信心指数为104.1（预估为99.0，8月经修正后为101.8，前值为101.1），为2007年8月以来最高；服务业采购经理人指数（PMI）初值则结束了两个月连跌，由8月所创半年低位51，回升至51.9，优于市场预期的51.2，且已连续七个月扩张。这表明，目前美国经济整体上正继续稳步复苏。如果接下来有更多的积极数据支持，市场对美联储近期加息的预期将继续升温。耶伦在9月议息会议后也表示，再次加息已有了更多支持的理由，暂不加息是等待出现接近其政策目标的进一步证据。这就意味着，若年内接下来在就业、通胀等方面有更多持续向好的数据支持，美联储有可能启动再次加息。

由于当前美联储年内加息一次的预期较强，四季度美元将继续获得支撑。不过，即使美联储在12月加息，由于市场已有充分预期，美元指数年内冲高的难度也较大。因此，四季度美元指数在100以下维持强势震荡的可能性较高。

欧元或低位横盘

欧元方面，欧元区的经济状况、货币政策和恐怖袭击风险，以及美联储的货币政策，应是四季度影响其走势的主要因素。

就经济状况而言，欧元区经济目前整体已摆脱衰退，但全面复苏仍困难重重。以不变价计，欧元区GDP自2013年9月开始，已连续12个季度摆脱负增长。今年二季度GDP同比增长2.2%，为欧债危机以来的高位。但欧元区内部分化严重，除德国和法国，欧元区其他国家还未实现完全复苏。目前，欧洲的经济增速不足以产生足够的通胀压力使欧洲央行达到2%的通胀目标。这在一定程度上给了欧洲央行继续扩大量化宽松政策的空间。

不过，欧洲央行继续扩大量化宽松的空间有限。继日本央行之后，欧洲央行也将面临“无债可买”的境地。9月的货币政策会议上，欧洲央行决定维持利率与资产购买规模不变，欧洲央行行长德拉吉也就此表态：“欧元区目前无需更多刺激。”目前，欧洲央行实际购债规模已突破1万亿欧元，德国国债收益率也已跌至负利率区间，符合欧洲央行债券购买标准的标的物已经不多。因此，除非欧洲出现新的黑天鹅事件，引发经济大幅波动，否则欧洲央行在四季度难有大动作。

与此同时，欧洲经济中确实潜伏着黑天鹅因素。一是欧洲银行业丑闻频发，德意志银行目前面临美国司法部140亿美元的天价罚单，并且德国总理默克尔排除了明年德国大选前援助德银的可能性。作为欧元区第一大行，德银的问题很可能影响到整个欧元区银行业的稳定。二是欧洲难民问题衍生出来的暴力恐怖威胁，随时可能在短期内严重恶化市场情绪，进而对欧元施加压力。

整体来看，在不出现极端事件的情况下，市场对欧洲央行四季度将维持目前宽松水平和对美联储仍然可能加息的预期，将使欧元难以出现有力反弹，欧元更有可能维持低位横盘格局。

日元仍将震荡偏强

日元方面，日本经济基本面和货币政策前景仍然难以改变其目前的强势状态。日本经济的发展前景并不乐观。安倍晋三上台后射出“三支箭”，但市场仅看到了激进的货币政策，所谓的经济结构改革迟迟没有兑现。的确，经济结构改革难免会遭到既得利益集团的反对，此时强调货币政策似乎既可以缓解与既得利益集团的矛盾，又可以防止经济过快下滑。但货币政策始终只能解决货币问题，经济发展中的痼疾仍然需要大刀阔斧的改革。过度强调宽松的货币政策只会给经济带来新的失衡点，且货币刺激的边际效应也会越来越差，无法给实体经济带来强有力的刺激。

另一方面，当前日本央行的政策态度与美联储形成鲜明对比。截至7月，日本央行最为重视的核心CPI已连续5个月落入负值区间，通缩压力再起。面对严峻形势，今年1月，日本央行宣布开启负利率，9月货币政策会议上又提出“配合收益率曲线控制的QQE政策”，主要内容是控制短期和长期利率。其中，短期利率要维持在目前-0.1%的政策利率水平上，长期利率的调节则将通过购买日本政府债券实现，目标是确保10年期日本国债收益率维持在0左右。

但日元却并未因日本央行的宽松政策而走弱。从年初至9月末，日元对美元涨幅已接近20%。原因主要有二：一是避险因素推动。由于日本长期的低息环境，使日元成为传统的融资货币，一旦发生全球性风险事件，套利交易平仓，风险投资中止，日元必然大量回流日本，带动日元“被动升值”。今年6月24日英国脱欧公投后，日元快速上涨至三年来高位便是明证。二是由于日元存在低估。此前市场上对美联储加息、日本央行进一步扩大量化宽松政策预期过强，导致日元对美元过度贬值。而市场预期的修正，则带动日元再次走强。从目前的态势来看，日本央行的货币政策对日元的升势难以起到遏制作用。

总体来看，日本央行目前也在逼近QQE（量化质化宽松政策）的极限，能买的国债越来越少，加之9月日本央行刚引入新的货币政策框架，四季度正是其政策观察期，预计日本央行不会进一步扩大量化宽松政策，日元有望在震荡中保持强势。

英镑将稳中偏弱

不同于美元、欧元、日元，政治因素——英国脱欧进程，成为影响英镑走势的主要因素。6月24日，英国脱欧公投“意外”决定脱欧的当日，英镑对美元即大跌8.85%。此后，唱衰英国经济的言论甚嚣尘上，市场纷纷猜测英国将于何时脱欧，以何种方式脱欧，且不时有重要金融机构准备撤出伦敦金融城的传闻，英镑也一度被无限看空。

但经历了三个月的观察期之后，英国脱欧并未对全球金融市场产生预期中的重大冲击，甚至对英国经济也未造成过大的负面影响。实际上英国7、8月份的经济数据几乎全面优于预期，而一度被强烈看空的英镑则稳居在1.30左右。英国央行只在8月货币政策会议上针对脱欧影响，降息25个基点，而在9月的货币政策会议上，则再度选择按兵不动。

展望四季度，尽管目前英国经济数据好于预期，但随着2017年的临近，英国脱欧最终将进入到实际操作程序中，市场情绪有可能发生较大波动。此外，随着时间的推移，脱欧对英国经济的负面影响有可能逐渐显现。若经济数据出现下行，英国央行有望继续调降利率水平，则英镑存在走软空间。

（本文仅代表个人观点）

作者单位：中国建设银行总行金融市场部

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