广东科茂IPO：营业收入持续下滑

林蔓

近期广东科茂林产化工股份有限公司（以下简称“广东科茂”）发布招股说明书，拟发行3340万股募集约2.42亿元的资金用于收购松林资源建设采脂基地项目、技术中心建设项目以及补充流动资金。公司期望通过本次上市使业务向上游方向延伸，完成产业链一体化步伐。

然而通过招股说明书，记者发现，近三年来公司的营业收入持续下滑，业绩增长略显疲态。同时，公司的资金流指标表现良好，但公司在IPO时却同步募集了6000万元资金，显得似乎极不合理。另外，公司募投的两个项目也存在经营风险和自然灾害风险，且在未来投产后，盈利能力或有下降的可能。

业绩增长显疲态

公司是一家专业生产松香树脂的生产商。我国是世界上最大的脂松香生产过，占世界总产量的60%，根据第七次全国森林资源清查结果，我国松树分泌的松脂年采脂量可达到200万吨，若按照公司2015年产品吨单位价格约1.3万元计算，每年市场规模超千亿元。

公司作为松香树脂行业的龙头企业，理应享受行业巨大的成长空间。然而，招股说明书显示，公司2013年-2015年营业收入却分别只有7.55亿元，7.4亿元和6.77亿元，出现持续下滑趋势。

除了收入端的下滑外，公司业绩也出现增长乏力的迹象。2013-2015年公司净利润分别为4549万元、2056万元和2129万元，扣除非经常性损益后剩下4325万元、1820万元和1945万元。实际上，从公司公布的数据看，公司2012年的净利润只有5100万元左右，2012-2014年业绩呈现下滑的态势。

对于业绩增长乏力，公司表示，随着广西科茂的投产、松林基地逐步开始采脂以及客户需求的不断提升，预计未来盈利能力有望持续向好。不过，公司的产品销售极易受到下游行业需求的影响，而粘胶剂、幽默、造纸、医药及食品等下游行业又极易受到宏观环境的影响，另外，松香树脂是公司的主要业务，其受到行业周期性变化影响较大，如此来看，未来能否持续盈利存疑。

资金指标良好仍集资

招股说明书显示，公司此次募集资金中有6000万元（约25%）将用于补充流动资金。

但记者发现，公司经营现金流回款极佳，2013-2015年分别为7.5亿元、8.4亿元和7.8亿元，占营收比值为99%、113%和115%，与此同时，经营性现金流量净额过去三年也呈现出持续增长的态势，2015年将近6000万元。

另外，货币资金规模逐年上涨至2015年的6767万元，流动比率为2.21，高于行业平均水平，且母公司资产负债率仅有25%，在行业中处于中下水平，应收账款规模也在持续下降，应该说公司多项资金流指标表现稳定健康。上市募集资金支持自身发展无可厚非，但站在财务指标的角度，公司此举似乎有顺手牵羊、不缺钱也要收点的意味。

记者曾发函向公司询问，针对该问题公司回复称，主要有三个方面的考虑，一是存货占用资金量大，通常情况下，公司储备大约3个月生产所需的原材料，原材料存货占用资金较为突出。因此，公司客观上要求补充足够的流动资金，以合理储备原材料，满足公司正常业务扩展的需要；二是拓展多渠道融资确保企业发展，近年来公司的增长主要依靠原股东的持续投入及公司自身的发展积累，融资方式主要局限于银行贷款，但公司可抵押物相对较少，银行贷款受到限制。通过募投资金增加营运资金，将直接缓解公司的现金流压力，给公司的持续发展提供保障。三是开拓新客户需要，公司已成功开发了德国汉高、美国富乐、法国波士胶和台湾南宝等大客户，这些客户采购量较大但结算周期较长。因此，为了缓解客户业务增长带来的资金压力，需要募集资金补充流动资本。

募资项目风险犹存

公司此次募资中有超1.3亿元资金将用于收购松林资源建设采脂基地项目，其中1.02亿元用于收购德庆县松林资源建设采脂基地项目，2948万元用于收购吉安县松林资源建设采脂基地项目。从产业链的角度看，公司当前业务主要处于松香及松香树脂产业链的中下游，若项目能成功实施，将有助于公司完成产业链一体化建设。

不过，记者发现，公司收购德庆县松林资源存在收购失败的风险。被收购方已将该森林资源在银行办理了抵押贷款。从招股说明书看，目前债权债务关系并未终结。公司自己也坦言，该项目存在两种风险，一是交易对手未能按期还款被银行行使抵押权，二是公司募集资金到位后，交易对方届时没有偿还能力，导致林权抵押不能解除，从而无法办理过户。虽然公司针对上述两种风险制定了相关的风险应对方案，但最终能否成功仍是未知数。

另外，站在项目的成长性角度，公司过去三年松香和松香树脂的产能利率用均出现不同程度的下降，尤其是松香树脂，产能利用率由2013年的97.5%逐步下滑至2015年的65%。而且公司自己也表示，松脂价格低时脂农的采集积极性不高，目前松脂价格仍处于一个下降通道，项目投产后公司产能可能存在闲置风险，进而拉低整体盈利能力。

对于产能利用率及松脂价格下滑带来的盈利能力问题，公司在回复函中并未正面回答。而是表示，拟收购的项目全部投产后将顶替部分松香松脂外购的需求。公司松香的外购成本要高于自产成本，这部分原材料部分依靠外购取得。公司2013年～2015年采购松脂的吨数分另0为23，830.53吨、29，345.81吨和41，844.47吨，平均每年31，673.60吨，公司IPO用于收购松林建设采脂基地项目全部投产后能解决公司约16%的松脂需求。