人民币纳入SDR最需防范美联储

北京时间2015年12月1日，国际货币基金组织（IMF）宣布，将人民币纳入SDR（特别提款权）货币篮子，权重比例为10.92%，低于美元和欧元，为第三大权重货币，并将于2016年10月1日正式生效。人民币纳入SDR货币篮子对中国和世界都有着重要的意义。本文在分析人民币2010年未能“入篮”的原因和2015年“入篮”进程的基础上，分析了人民币“入篮”后对国际和国内的影响，并提出了进一步深化金融改革的政策建议。

一、人民币“入篮”进程 特别提款权（Special Drawing Right，SDR），创设于1969年，是国际货币基金组织（IMF）根据会员国认缴的份额分配的，可用于偿还IMF债务、弥补会员国政府之间国际收支逆差的一种账面资产。SDR最初由16种货币构成，后简化为美元、欧元、日元、英镑四种货币。根据规定，IMF每隔五年对SDR货币篮子进行一次例行审查，更新货币篮子中的货币和权重。

1、2010年人民币与SDR失之交臂

SDR评估标准几经变化。1980年制定了出口标准，选取全球出口贸易份额前五的国家（地区）的货币进入SDR货币篮子，强调一国货币在全球贸易中的作用。虽然当时也提出了“自由使用货币（FU）”标准，但直到2000年时才成为SDR货币篮子评估的必要条件。

所谓自由使用，是指作为支付手段广泛用于国际交易，并且在主要外汇市场被广泛交易。同时，IMF强调这并不意味着该货币必须是自由浮动或完全可兑换。在2010年评估中，尽管我国已成为全球第三大商品和服务出口国，但人民币在自由使用方面仍然不足。人民币最终未能“入篮”

根据2010年10月26日IMF发布的文件《特别提款权估值方法的审查》中提到，由于人民币没有达到可自由使用货币的标准，所以SDR中的货币构成将维持不变。具体原因有二：

一是国际上使用的和用于交易的货币并没有发生明显的变化。根据2003年国家间的数据显示，出口的票据大多使用的是美元和欧元；在国际储备、国际银行债券和国际债券的使用中，SDR篮子中的四种货币仍然在国际金融交易中处于支配地位；在主要外汇市场上，SDR篮子中的货币也占据了大部分的交易额。

二是中国当局采取了一系列措施促进人民币国际化，但是人民币在国际贸易中仍然不够广泛地作为支付手段，而且在全球主要外汇市场上交易也不够广泛。

此外，2008年爆发全球金融危机以后，人民币开始重新盯住美元，人民币汇率缺乏弹性也成为未能“入篮”的原因。2011年1月7日，IMF发布《促进国际货币体系稳定——SDR的作用》报告中指出：“人民币的价值与美元挂钩并且受当局的管制，会使人民币加入SDR货币篮子后事实上增加了美元在其中的权重，并且使得一国的汇率政策任意地影响SDR的价值。”

2、2015年人民币成功“入篮” 鉴于新兴市场经济体货币达到自由使用具有一定难度，2011年IMF提出了“储备资产标准（RAC）”，以突出SDR作为国际储备资产的作用。它包括四个具体指标，即在官方外汇储备中的使用情况、即期市场交易量、外汇衍生品市场交易量、拥有市场化的利率工具等。2015年又迎来了IMF每五年一次的对SDR进行的审查。 尽管人民币在2010年评估中未能“入篮”，但丝毫没有影响人民币国际化进程。2015年初，中国人民银行正式提出“人民币国际化”概念，替代之前的“人民币跨境使用”提法，并为争取人民币加入SDR，加快金融改革开放步伐（见表1）。

目前，人民币已成为全球第2大贸易融资货币、第4大支付货币、第6大外汇交易货币，离岸人民币市场快速发展，人民币存款和人民币债券发行规模明显上升，全球人民币清算体系初步形成，中国人民银行先后与33个国家或地区的货币当局签署货币互换协议超过3.2万亿元。

人民币国际化在上述领域取得的积极进展，赢得了IMF及其大多数成员国的赞同，人民币纳入SDR水到渠成，实现了历史性的突破。

3、具体权重

SDR篮子货币权重大小是一国经济体实力的反映，人民币在篮子中的权重也颇为市场关注。2015年IMF更改了新的权重计算方法，由2010年的66.8%贸易权重和33.2%储备资产权重之比变更为贸易权重和金融指标权重各半（见表2）。

美元和日元金融指标权重的升幅抵消了贸易权重的降幅，而英国和欧元区因出口下降导致贸易权重降幅远超金融指标权重的升幅。最终，人民币在SDR中的权重确定为10.92%，低于美元和欧元，位居第三，主要是分得了贸易份额高和贸易量下降明显的欧元和英镑的份额（见图1）。

二、影响

人民币“入篮”是中国的机遇，是世界的选择，也是世界的机遇。此次人民币成功“入篮”标志着人民币的国际认可和接受程度提高，是人民币国际化进程中具有里程碑意义的事件。它一方面将促进中国金融的市场化和国际化进程，另一方面也有利于国际金融体系稳定，为国际贸易和金融发展带来新的机遇，支持全球经济的增长和稳定。

1、有利于完善国际货币体系

在IMF宣布人民币纳入SDR货币篮子不久，2015年12月18日，美国国会通过了国际货币基金组织2010年份额和治理改革方案。该方案生效后，基金组织份额将增加一倍，从2385亿SDR增至4770亿SDR，并实现向有活力的新兴市场和发展中国家整体转移份额6个百分点。其中，我国份额占比将从3.996%升至6.394%，排名从第六位跃居第三位。

IMF上述两项重大改革核心是提高了新兴市场和发展中国家在基金组织的代表性和发言权，有利于维护基金组织的信誉、合法性和有效性。人民币的加入将提高SDR作为国际储备资产的吸引力，它使货币篮子更加多元并且在世界的主要货币中更具代表性。

目前人民币主要在我国对外的双边贸易和投资中使用，“入篮”后，人民币作为储备货币的功能增强，同时也会吸引更多的第三方使用人民币，扩大了人民币使用范围和领域。 2、有利于促进人民币国际化

在贸易支付结算方面，国际贸易将更多地使用人民币进行结算，经常项目人民币跨境收支占本外币跨境收支的比例将会继续提高，人民币跨境支付系统的建立和应用，人民币跨境使用的需求将继续提升，人民币跨境支付结算的效率也将大大增强。 在投资方面，境内外人民币投融资渠道将进一步拓宽，人民币合格境外机构投资者（RQFII）试点范围不断扩大，境外机构境内发行人民币债券进一步放松，以人民币计价结算的国际投融资在规模、渠道等方面会持续提升。

在储备方面，人民币将被更多的国外央行纳入外汇储备，人民币作为储备货币的地位将提升，规模也将扩大。

3、有利于推动国内金融市场发展

促进股票市场和债券市场与国际接轨，国内外资金的双向流动将更加频繁。推动境外对人民币债券的需求，国外央行需要按照人民币在SDR中的比例配置人民币国债、金融债等高信用等级的债权资产，同时境外机构在中国银行间市场发行人民币债券的需求也将明显增加，这有利于丰富银行间市场交易主体和投资品种，促进债券市场效率提高。

另外，境外机构对中国股市的配置需求也会增加，将为股票市场带来更多的流动性。

4、有利于加快“一带一路”战略实施

人民币国际化进程加快将助力中国企业走出去，降低对外经贸合作中的汇率风险和成本，推动国家“一带一路”战略的实施。可以促进项目投资、贸易活动更多地以人民币计价和结算，人民币在多边贸易中发挥更重要的作用，这一方面减少了企业在投资贸易活动中承担的汇率风险，另一方面也促进了人民币“走出去”，扩宽了人民币的使用范围。

“一带一路”战略中大宗商品结算、基础设施融资、产业园区建设等也为人民币国际化提供了一个突破口，因此人民币国际化和“一带一路”能够相互推动、相互促进。

人民币纳入SDR后，意味着中国将在国际金融领域发挥更重要作用，同时也会承担更大的责任和义务，由此而来的机遇和挑战并存。

除了上述积极影响外，当前需要特别关注美联储加息带来的负面影响，随着人民币资本项目开放程度扩大，短期内可能会引发资金外流的风险，股市波动加大，影响人民币汇率稳定。

三、政策建议

人民币纳入SDR和中国在IMF中份额的提高是国际社会对中国改革开放30年来取得成就的肯定和认可。而中国经济持续健康发展和金融市场开放是下阶段我国提高国际金融领域话语权、推进人民币国际化的前提和基础。需要未雨绸缪，从容应对。

1、保持宏观稳定

当前，全球经济的脆弱性上升，各类风险事件叠加传染性增强，我国经济发展的外部环境不容乐观，更要坚持内需发展的转型方向，推动我国经济发展方式转变和经济结构调整。“十三五”时期是全面建成小康社会决胜阶段，我国将按照“创新、协调、绿色、开放、共享”五大发展理念，加强供给侧结构性改革，通过深化改革释放增长活力，中国完全有能力保持中高速增长。

2、深化金融改革

一是进一步提高金融要素价格的市场化水平。在后利率市场化时代，需要尽快培育短期目标政策利率、丰富债券市场品种和期限、完善国债收益率曲线，加快建立和完善利率的价格传导和调控机制。同时，继续扩大人民币汇率浮动区间和中间价的市场化定价程度，提高人民币汇率指数（CFETS）市场影响力，完善人民币汇率形成机制。

二是扩大资本项目双向开放。人民币的“可自由使用”是成为全球“硬通货”的前提和基础。目前，我国对资本项目管理主要采取渠道和额度“双管控”的手段，比如，境外机构投资者投资境内资本市场主要有QFII、RQFII、沪港通和三类机构等四种渠道。下一阶段，应继续在直接投资、证券投资、外债和外汇市场管理等方面进一步扩大双向开放的规模和力度。

三是深化国内金融市场发展。完善金融基础设施，推进股票发行注册制实施，大力发展企业债券市场，提高直接融资比重，优化融资结构。扩大市场交易主体，活跃市场交易，提高市场效率。鼓励金融产品创新，丰富人民币利率和汇率衍生品，加快资产证券化发展。

四是推进人民币离岸市场发展。积极建设多个离岸市场，增加离岸市场人民币投资产品，与境内市场形成良好互动。

3、强化风险管理

一是做好政策储备。随着我国资本项目对外开放程度的提高，输入型金融风险上升，应加强对短期跨境资金流动的日常监控，借鉴国际实践，深入研究推出“托宾税”、无息存款准备金、外汇交易手续费等价格调节手段，应对跨境资金流动冲击。 二是提高金融机构抗风险能力。银行是金融体系的核心，尤其要提高风险管理水平，防范流动性风险。其他非银行金融机构也需要强化资本约束和流动性管理。

三是加强市场监管。金融市场互联互通后，加大了货币市场、股票市场、债券市场、外汇市场、信贷市场，现货和衍生品市场之间风险交叉传染的可能性，监管机构要在宏观和微观审慎监管的基础上，加强功能监管，设立“防火墙”，阻断风险的蔓延和扩散。（感谢新浪财经意见领袖供稿，本文作者温彬，中国民生银行首席研究员。）