去库存背景下经营性物业的资产管理策略

王晨

2015年以来，随着中国宏观经济增速走低、经济结构转型，以及调控政策进入新常态，房地产这一支柱型产业的重要性又被重新提到台前。中央政府在多个高级别经济会议上频繁提到房地产“去库存”概念，并且将结合户籍制度改革、信贷政策调整，因城施策针对性的化解房地产库存。

房地产去库存问题为何如此重要，值得最高层领导人频繁喊话，戴德梁行认为共四大原因：1.国民经济增长乏力。房地产行业的支柱地位以及对经济的全面拉动能力短期内无可取代，在国民经济增长整体放缓时还需要房地产出马救主。2.地方政府财政吃紧。房地产各级交易环节的税费以及前期土地出让金占地方政府預算内外收入比例已约40%；政府量入为出已形成路径依赖，对房地产难以割舍。3.解决闲置资源浪费。大量财富以存货形式堆积于开发商的资产负债表上，无法形成资金周转；且物业建成即开始折旧，对社会资源造成巨大浪费。4.预防结构性危机。开发商杠杆比例不低，一旦资金无法周转发生债务违约，可能引发金融系统连锁反应并导致全社会结构性危机，政府必须提早防备。

去库存已成为政府帮助市场纠正供需错配，排除改革“堰塞湖”，扫清供给侧改革障碍的规定动作。

在全部去库存任务中，住宅物业所占面积比例达63%，毫无疑问是去库存的主力也是人们关注的焦点。尽管全国住宅待售面积从2015年4月起同比增幅已呈下降趋势，但总量仍在继续攀升，每月以460万平米的速度在累积。按同比幅度下降趋势预计，仍需一年时间才能实现月度新增待售面积降为零，开始真正的去库存。

住宅物业去库存形势不容乐观，那么占去库存任务余下37%面积的经营性物业是否同样面临压力呢？

让高层领导头疼的难题

在审视经营性物业去库存形势前有必要厘清这类物业去库存的定义。由于经营性物业兼具使用功能和收益功能，最终以对外租赁获取资产孳息为目的，因此在开发商出售物业让渡产权时，即完成了第一次常规意义上的去库存；而对终端业主而言，未出租的经营面积也是库存，其对外出租经营时，即完成第二次去库存。经营性物业这种两次去库存的情况相对住宅物业情况更复杂。

经营性物业的首次去库存，形势正日益严峻。从同比趋势看，过去一年经营性物业待售面积始终保持25%以上的增幅。如果说住宅物业去库存尚可预期，经营性物业去库存还遥不可及，并且以每月450万平米的速度快速累积。

经营性物业的二次去库存，缺乏统计数据的巨大隐患。由于政府宏观统计中缺乏已建成经营性物业的总体数据，在此做分业态阐述：

写字楼：据戴德梁行统计，2015年末除北上广深四个一线城市外，其余二三线城市甲级写字楼空置率已全部突破10%。以二线城市天津为例，2014年之后甲级写字楼市场空置率即突破20%并仍在走高。未来五年，部分二三线城市还将迎来新增供应潮，总存量将提高一倍至数倍，空置率飙升不可避免。

商业：未来三年内，部分二三线城市仍将迎来零售商业面积的大规模供给。以北中国区大连、青岛、西安为例，2016年以上三个城市商业存量预计将增加一半，而三年内将翻番，商业空置率也将不可避免的达到10%以上。商业空置重灾区沈阳虽然入市面积逐年减少，但空置率仍将进一步提升，巨量商业面积面临去库存压力。

酒店：酒店行业受经济疲弱和八项规定影响较大。星级酒店总客房数自2008-2009奥运经济热潮过后开始回落，2013年在八项规定提出后更是纷纷主动摘星或被动转型退出统计口径。但客房出租率受经济下行影响仍无法保持平稳，过剩的“房晚数”已经成为酒店行业的巨大库存，预计未来3年五星级酒店将进入整体亏损期。

从经营性物业的两次去库存进程看，虽然首次去库存物业总量尚小于住宅，但增速不减，预计未来会成为让高层更加头疼的难题，其压力主要为开发企业承担；二次去库存物业总量巨大，且库存成本需全社会共同承担，将成为整个社会的隐疾。

市场反应如何

由于此轮去库存主要由政府主导，面对不断新增的库存增量和无法被消化的库存存量，政府的调控逻辑必然是限制市场新增供应量，同时快速出清现有存货，在价格上采取中短期压低成交价格以价换量、远期创造升值预期的策略。在政府刻意“放水”的前提下我们再考虑市场的反应。

经营性物业靠租赁收入支撑资产价值，但一般靠资产升值获利。当一般资产交易价格受政府严格调控升值乏力时，投资者出于保值考虑会纷纷出手，转而涌向优质资产，造成的后果就是一般资产价格越来越低，而优质资产供不应求且选择待价而沽。

在一般资产难以依靠市场稀缺性实现保值增值目的时，稳妥的经营现金流才是资产保值的基石，资产持有者必须修炼内功，提升资产经营获利能力以求保值。

五大应对策略

在资产经营获利能力方面，人口基本面是经营性物业存续的前提背景，抛开这个外在因素，我们认为物业最高最佳用途、对市场的快速反馈、专业运营能力、压低成本提高利润空间、品牌细分获取辨识度是可予改进的五大策略。

1.物业最高最佳用途。根据级差地租理论，土地区位的不同和投资生产率不同造成地租差别。在物业外部区位因素不变的前提下提高单位面积经营效率，形成物业类型梯次延展是经营行为的必然。例如高楼层商业的招商运营一向是难题，但转换角度看，客流难以抵达也是安静独立空间的功能特征，目前已有高层商业开始改造为联合办公模式。同理还有商务区老旧酒店改造为办公楼。

2.对市场的快速反馈。根据市场需求尽快调整经营产品供给是当前供应端过剩、竞争加剧环境下企业领先于对手的必备能力。以北方写字楼区域市场为例，针对空气污染问题，部分甲级写字楼及时响应，在空调进风口处加装新风除霾设备，并在大堂设置LED屏幕显示室内外空气质量指数的对比，整体配置成本不高，但对提升写字楼租户忠诚度有很好效果。

3.专业运营能力。在传统零售渠道规则被打破，B端与C端直接对话的时代，物业经营者对终端产品的运营能力将成为企业区别于对手的核心竞争力。以广州正佳广场为例，从租赁联营模式逐渐增加自营比例，直到推出“Hi百货”买手店，增强自身专业能力的同时也获取中间代理环节的利润。同理还有万达百货推出的“非他非她”鞋店。

4.压低成本提高利润空间。这种策略可以直接对经营现金流产生影响。增加收益额的两种策略是（1）着重提升业务规模并摊薄成本，逐步扩大收益率；（2）在规模不变的情况下着重压低经营成本，扩大利润敞口。对于经营性物业持有者，可采纳后者策略通过合理缩减人员成本、物业能耗改造等实现。万达广场内商管与百货的工程物业团队整合即体现了这一策略。

5.品牌细分获取辨识度。通过专业化运营和品牌塑造，加强自身的特点，让终端消费者能第一时间想到某一经营性物业并前往消费，可以说明运营是成功的。以酒店产业为例，放弃大而全的标准型酒店主题，针对目标细分客群做全方位需求满足是目前星级酒店转型的出路，由此获得的品牌辨识度成为进入市场的入口。

经营性物业持有者在面对去库存大背景下，如同在开闸放水、泥沙俱下时，只有身强（专业运营能力）、体健（对市场的快速反馈）、装备专业（物业最高最佳用途）的泳者才能逃出生天。而所有应对策略需要企业从管控理念、管理层级、决策机制开始，着手修炼内功，提升资产经营能力，加强资产盈利预期以求保值。（本文作者系戴德梁行北中国区策略发展顾问部主管、博士；本文编辑 冯京津）