凤形股份主业不振寻转型

王东岳

汽车行业整体在走下坡路已经是公认的事实，上市公司此时收购汽车零部件业务意欲何为，其信心满满又来自何方？

上市仅一年有余的凤形股份（002760.SZ）如今正面临主业变副业的窘境。 8月5日，凤形股份发布非公开发行预案，拟募集资金总额不超过11亿元，用于无锡雄伟精工科技有限公司（下称“雄伟精工”）股权收购项目，交易标的转让价格初步拟定为12.87亿元，后者主要从事汽车零部件冲压件生产及其自动化冲压模具和精密模具的设计、制造。 定增预案中，凤形股份表示，本次交易有助于公司开拓汽车零部件业务板块，形成耐磨材料与汽车零部件制造并存的多元化产业结构，切实增强公司的盈利能力和可持续发展能力，从而持续回报全体股东。 然而，近年来，中国汽车行业整体增速明显放缓，而此前凤形股份并没有经营汽车零部件制造业务的相关经验。 跨界经营常被认为是企业管理的大忌，凤形股份所推崇的双制造业板块业务模式恐怕亦不容乐观。 业绩加速下滑 转型成必然 主营业务难以为继，上市公司往往会通过并购手段美化业绩，但从成功上市到定增转型，凤形股份只坚持了一年时间。 根据公开资料，凤形股份主要从事耐磨材料的研发、生产和销售，产品包括高铬球段、特高铬球段、低铬球及衬板等，公司于2015年6月上市。 上市时，凤形股份曾表示，在可预见的未来，市场前景奠定了公司持续成长的基础，公司将依托中国基础工业持续发展，充分发挥公司高端耐磨新材料产品的性价比，从而提升公司盈利能力，保持良好的财务状况。 遗憾的是，2015年，凤形股份实现营业收入4.17亿元，同比下滑20.12%；扣非后净利润为1692万元，同比下滑46.84%。 2016年1-3月，凤形股份实现营业收入4925万元，同比下滑60.86%；扣非后净利润为-326万元，同比下滑134.22%。 2015年年报中，凤形股份表示，公司下游水泥建材、冶金矿山等行业属于周期性行业，2015年，受国内经济下行、传统行业去产能、去库存、去杠杆压力加大等诸多因素影响，公司经营遇到困难与挑战；受市场竞争加剧、产品毛利率和产品价格下降等不利因素影响，公司业绩出现较大幅度下滑。 经营环境突变似乎是导致凤形股份业绩剧变的元凶，但情况是否果真如此？ 需要指出的是，早在上市之前，凤形股份的主营产品高铬球段已量价齐跌多年，公司营业收入亦连续三年下滑。尽管报告期内，凤形股份净利润相对平稳，但突飞猛进的应收账款和日益下滑的存货周转率显得公司业绩颇有注水之嫌。 根据招股书，2012-2014年，高铬球段的销售收入占凤形股份主营业务收入的比重超过85%，是公司营收的主要来源。 财务数据显示，2012-2014年，凤形股份高铬球段销量分别为7.03万吨、6.62万吨和6.18万吨，年均下滑6.24%；售价分别为7962.13元/吨、7550.73元/吨和7218.31元/吨，年均下滑4.79%。 报告期（2012-2014年）内，凤形股份高铬球段实现的营业收入分别为5.6亿元、4.99亿元和4.46亿元，年均下滑10.76%；同期，公司营业收入金额分别为6.59亿元、5.77亿元和5.22亿元，年均跌幅10.1%。 根据招股书，2012-2014年，凤形股份净利润金额分别为3832万元、3956万元和3715万元，年均跌幅仅为1.54%。 但报告期内，凤形股份应收账款账面价值分别为5572万元、5899万元和7763万元，2014年同比增长31.88%；同期，凤形股份存货周转率分别为3.25次/年、2.92次/年和2.85次/年，逐年下滑。 标的业绩增速有限 根据定增预案，本次交易中，雄伟精工整体估值初步拟定为12.87亿元，原股东承诺雄伟精工2016-2018年实现的净利润金额分别不低于1.15亿元、1.25亿元和1.35亿元。 财务数据显示，2015年，雄伟精工的净利润为9037万元。以业绩承诺计算，2016年，雄伟精工净利润预期增长率高达27.25%。但需要投资者注意的是，2016-2018年，雄伟精工净利润预期复合增长率仅为8.34%。 作为汽车产业链上游行业，汽车零部件行业受汽车产业整体发展影响较大。 定增预案中，凤形股份表示，2000-2011年，中国整车产量从200余万辆增长至1841万辆，复合增长率为21.98%；2011年至2015年间，中国汽车年产量复合增长率为7.4%；2005-2015年，中国汽车销量从575.8万辆增长至2459.76万辆，复合增长率为15.63%，其中，2011年至2015年间中国汽车销量复合增长率为7.37%。 定增预案表示，在汽车行业和汽车零部件行业稳步发展的环境下，雄伟精工产品有着广阔的市场空间；本次募集资金投资项目的实施将对公司经营业务产生积极影响、丰富及优化公司业务结构，有利于增强公司的可持续发展能力。 但需要指出的是，自2013年以来，中国汽车产销量增速正明显放缓。 统计数据显示，2013年，中国汽车产销量分别为2112万辆和2198万辆，同比增幅分别为9.54%和13.83%；2014年和2015年，中国汽车产量分别为2373万辆和2450万辆，汽车销量分别为2350万辆和2460万辆。 经统计，2013-2015年，中国汽车产量年均增速约为7.71%，其中2015年中国汽车产量同比增速仅为3.24%；同期，汽车销量年均增速约为5.79%，其中，2015年中国汽车销量同比增速仅为4.68%。 同时，中国汽车流通协会发布的数据显示，自2014年6月以来，中国汽车经销商库存预警指数及经销商综合系数长期处于预警线以上；截至2016年6月，中国汽车经销商库存预警指数为59.7%，经销商综合库存系数为1.55，仍高于预警线。 同行业上市公司中，新朋股份（002328.SZ）同样从事汽车冲压件产品及冲压模具的生产和销售。 财务数据显示，2015年，新朋股份实现营业收入39.56亿元，同比增长8.04%；扣非后归属上市公司股东的净利润金额为7741万元，同比下滑3.64%。2016年1-3月，新朋股份实现营收8.82亿元，同比下滑17.73%；扣非后归属上市公司股东的净利润金额为533万元，同比下滑76.15%。 警惕整合风险 根据定增预案，本次非公开发行对象为不超过10名特定投资者，包括证券投资基金管理公司、证券公司、财务公司、保险机构投资者、资产管理公司、信托投资公司（以其自有资金）、合格境外机构投资者等符合中国证监会规定和公司认定条件的法人、自然人或其他合格投资者。 需要投资者注意的是，定增预案中，凤形股份第一大股东及其一致行动人并未表现出参与定增之意。 截至2016年8月，凤形股份总股本为8800万股，公司第一大股东陈晓直接持有股份1941.04万股，占比22.06%；同时，公司股东陈功林、陈静、陈也寒分别持有上市公司的股份1069.75万股、752.88万股和300万股，股权占比分别为12.16%、8.56%和3.41%。 根据《一致行动协议》，公司第一大股东陈晓与上述三人构成一致行动人。截至2016年8月5日，陈晓及其一致行动人合计持有上市公司的股份4064万股，占公司总股本比例约为46.19%。 根据定增预案，本次非公开发行股份价格将不低于34.03元/股，发行股份数量不超过3232万股，非公开发行完成后，新增股份占公司总股本的比例约为26.86%。这意味着，凤形股份第一大股东及其一致行动人合计持有上市公司股份占比将下降至33.77%。 需要指出的是，本次非公开发行在实质上已满足重大资产重组的若干条件，定增完成后，凤形股份的股权关系值得关注。 根据最新《上市公司重大资产重组管理办法》征询意见稿，上市公司自控制权发生变更之日起60个月内，向收购人及其关联人购买资产进行重大资产重组，导致上市公司购买的资产总额、营业收入、净利润、净资产占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务报告期末资产总额、营业收入、净利润、资产净额的比例达到100%以上的，将构成借壳。 资产负债表显示，截至2016年3月31日，凤形股份资产总计10.15亿元。根据定增预案，本次交易中，雄伟精工整体估值为12.87亿元，占上市公司总资产比例约为126.8%。 同时，财务数据显示，2015年，雄伟精工营业总收入为6.76亿元，占凤形股份同期营业收入的比重约为162.11%；同期，雄伟精工净利润为9037万元，占凤形股份同期净利润的比重为312.60%。